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Fokus auf rationale Erwartungen als Schlüssel zu Technologieaktien

Das Global Technology Leaders Team diskutiert über Bewertungen, Wachstumserwartungen für 2023 und darüber, wie Technologie einige der größten Herausforderungen der Welt lösen kann.

Alison Porter

Alison Porter

Portfoliomanager


Graeme Clark

Graeme Clark

Portfoliomanager


Richard Clode, CFA

Richard Clode, CFA

Portfoliomanager


14. Dezember 2022
7 Minuten Lesezeit

Zentrale Erkenntnisse:

  • Der Technologiesektor ist bei wirtschaftlichen Aufschwüngen typischerweise führend. Die Bewertungen und Erwartungen haben in diesem Jahr erheblich korrigiert, und obwohl wir mit weiterer Schwäche rechnen, könnte die Talsohle bei den Gewinnrevisionen bald erreicht sein.
  • Die starken Kursgewinne und -verluste der letzten Jahre sind nicht typisch für den Technologiesektor. Wir gehen davon aus, dass die Performance weniger breit basiert sein und eher durch eine Bottom-up-Aktienauswahl als durch stilistische, makroökonomische und thematische Faktoren bestimmt werden dürfte.
  • Wir konzentrieren uns weiterhin darauf, die international führenden Technologieunternehmen der Zukunft mit vernünftigen Wachstumserwartungen und Bewertungen zu identifizieren.

Zu Beginn des Jahres 2022 waren wir gegenüber Technologieunternehmen mit starker thematischer Anziehungskraft, hohen Wachstumserwartungen, aber begrenzter Rentabilität skeptisch. Dies erwies sich als vorausschauend – selbst einige der profitabelsten und widerstandsfähigsten Geschäftsmodelle im Technologiesektor erlitten Verluste, als sich die Anleger auf die höhere Inflation und die höheren Zinssätze einstellten. Das Wachstum verlangsamte sich in der gesamten Branche; die rasante Beschleunigung der digitalen Transformation während der COVID-bedingten Lockdowns macht den Vergleich zudem schwierig. Hinzu kommen auch wirtschaftliche hemmende Einflüsse, politischer Druck in China und Lieferkettenstörungen. Im Jahr 2022 gab es im Technologiesektor nur wenige Zufluchtsmöglichkeiten.

Eine Frage der Zeit, nicht der Gelegenheit

Da das Hauptziel der US-Notenbank darin besteht, die Inflation zu zügeln, gehen wir davon aus, dass sich die wirtschaftlichen Bedingungen deutlich verschlechtern müssen, bevor der Höhepunkt des Zinserhöhungszyklus erreicht sein wird. Die Verlangsamung des Wachstums und das Inflationsmanagement könnten zu anhaltenden Kursschwankungen (Volatilität) an den Märkten führen, bis die Wachstumserwartungen rationaler werden. Der Aktienmarkt ist ein Diskontierungsmechanismus und dürfte sich wie in der Vergangenheit erholen, wenn sich die Erwartungen an das Wirtschaftswachstum verbessern. Der Technologiesektor war der erste, der sich 2009 nach der globalen Finanzkrise (GFK) erholte. Das war auf die Stärke der Bilanzen des Sektors, die Tatsache, dass keine Altlasten bei den Verbindlichkeiten von Pensionsfonds vorhanden waren und darauf, dass das Gewinnwachstum zwar durch die schwache Wirtschaft beeinträchtigt wurde, aber immer noch vergleichsweise höher war als das des Gesamtmarktes, zurückzuführen. Der Technologiesektor gewann dem Rest der Wirtschaft weiterhin Anteile ab. Bemerkenswert ist, dass in den 23 Aktienmarkt-Haussezyklen vor 2022 der Technologiesektor in 87% der Fälle besser abschnitt als andere Sektoren (Abbildung 1).

Abbildung 1: Der Technologiesektor schnitt in 20 von 23 Haussezyklen überdurchschnittlich ab

Sektor-Outperformance-Raten in früheren Haussezyklen

Quelle: Oppenheimer & Co, Bloomberg, Juni 1932 bis Dezember 2021. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für künftige Renditen.

Zurück zur „neuen alten Normalität" – Fokus auf die Aktienauswahl

Der Technologiesektor verzeichnete im Jahr 2021 volatile Renditen von mehr als +25% und von weniger als -25% seit Beginn des Jahres 2022*. Ein Teil dieser Volatilität wurde durch „kostenloses Geld“ aufgrund beispielloser staatlicher Interventionen, einschließlich geldpolitischer Anreize und deren Rücknahme, verursacht, was einen Multiplikatoreffekt auf die Renditen hatte. Bei einer Normalisierung der Geldpolitik erwarten wir, dass sich die Renditen im Jahr 2023 ebenfalls normalisieren könnten. Zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Berichts (Anfang Dezember 2022) entsprechen die Bewertungen im Technologiesektor dem langfristigen Durchschnitt, befinden sich aber immer noch am oberen Ende einer zehnjährigen Spanne (Abbildung 2).

Abbildung 2: Technologiewerte im Vergleich zu den allgemeineren Aktienmärkten – im Einklang mit der langfristigen Bewertung

Quelle: Janus Henderson Investors, Bernstein, Stand: 8. Dezember 2022.

Hinweis: Das erwartete Kurs-Gewinn-Verhältnis wird berechnet, indem der aktuelle Aktienkurs durch die prognostizierten Gewinne der nächsten 12 Monate dividiert wird, um die Aktien eines Unternehmens zu bewerten. (Orange Linie) MSCI ACWI Information Technology Index (Technologie), erwartetes Kurs-Gewinn-Verhältnis im Vergleich zum MSCI ACWI Index (internationale Aktien) von September 1999 bis November 2018 vor GICS-Sektoränderungen in den MSCI Global-Indizes, dann (graue Linie) MSCI ACWI Information Technology + ACWI Communication Services Index im Vergleich zum MSCI ACWI Index bis 30. September 2022 nach GICS-Sektoränderungen in den MSCI Global-Indizes.

In Bezug auf die Aktienauswahl betrachten wir die Bewertung als einen neutralen bis negativen Faktor für den Technologiesektor. Daher konzentrieren wir uns eher auf die Ertragskraft eines Unternehmens als auf das Multiple. Wir haben bereits eine deutliche Korrektur der Gewinnerwartungen für den Sektor festgestellt (siehe die orangefarbene Linie in Abbildung 3); dieser Trend wäre noch deutlicher ausgefallen, wenn nicht zwei der größten Unternehmen des Sektors, Apple und Microsoft, extrem widerstandsfähig wären.

Auch wenn die orangefarbene Linie, die das Ausmaß der Gewinnkorrekturen anzeigt, noch nicht den Tiefpunkt erreicht hat, den wir nach der Tech-Blase 2002, der Finanzkrise 2009 oder dem Pandemie-Tief im Jahr 2020 gesehen haben, befinden wir uns möglicherweise näher am Boden/Ende des Zyklus der Abwärtskorrekturen der Unternehmensgewinne als am Höhepunkt. Dennoch erwarten wir im ersten Quartal 2023 weitere Herabstufungen, insbesondere in einigen Bereichen des Softwaresektors, in denen noch immer außergewöhnliche Wachstumsraten extrapoliert werden. Dieser Wendepunkt in der Bewertung war in der Vergangenheit für aktive Manager in der Regel der interessanteste Zeitpunkt, um zu investieren, und wir sind der Meinung, dass eine aktive Aktienauswahl und Bewertungsdisziplin entscheidend sein werden, wenn wir uns diesem Punkt nähern. Viele der führenden Technologieunternehmen der Dot.com-Ära brauchten rund 20 Jahre, um sich von ihren Bewertungshöchstständen zu erholen. Wir glauben nicht, dass es eine Rückkehr zu „kostenlosem Geld“ oder thematischem „Wachstum um jeden Preis“ geben wird, und sind der Meinung, dass Aktien und Anlageprozesse, die von diesem Umfeld oder Thema profitiert haben, möglicherweise nicht mehr so gut abschneiden werden wie früher.

Abbildung 3: Gewinnrevisionen bei Technologieunternehmen

Quelle: Morgan Stanley, Bloomberg, Stand: 14. November 2022. Die orangefarbene Linie bezieht sich auf den prozentualen Anteil der Unternehmen im S&P500 Information Technology Index mit positiven/negativen Gewinnrevisionen. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für künftige Renditen.

Die Technologieführer der Zukunft bieten Lösungen an

Wir betrachten Technologie als die Wissenschaft von der Problemlösung. In den letzten 50 Jahren war die zunehmende Verbreitung von Technologie eine deflationäre Kraft, aber trotz der raschen digitalen Transformation während der Pandemie waren Produktivitätssteigerungen nicht deutlich zu erkennen. Das liegt vor allem an unzureichenden Produktivitätsmessungen, die Zeit- und Energieeinsparungen nicht erfassen, da diese nicht in Form zusätzlicher Ausgaben oder Umsätze berücksichtigt werden.

Die Inflation ist ein Symptom für Herausforderungen wie unzureichende Qualifikation von und Mangel an Arbeitskräften, hohe Energiekosten und bedrohte Energie- und Datensicherheit. Die Technologie kann zur Lösung dieser sämtlichen Probleme beitragen.

Dieser Notwendigkeit wurde durch eine Vielzahl von Vorschriften und Gesetzen Rechnung getragen, die im Jahr 2022 verabschiedet wurden, wie z. B. der CHIPS and Science Act und der Inflation Reduction Act in den USA. Finanzierung und Anreize durch solche Gesetze können weitere gezielte Ausgaben und Investitionen in eine umweltfreundlichere elektrische Revolution auslösen, die exponentiell mehr Halbleiter, Komponenten, Konnektivität und Software erfordert.

Technologien, die zu Effizienzsteigerungen führen, wie z. B. Anlagenverfolgung, Automatisierung, künstliche Intelligenz und geringerer Stromverbrauch, sind gut positioniert, um 2023 einen zunehmenden Anteil an den Technologiebudgets zu erhalten. Das Wachstum der Ausgaben für digitale Werbung hingegen dürfte angesichts des zunehmenden Wettbewerbs und der komplexeren Betriebsumgebungen eine größere Herausforderung darstellen. Wir sind zwar vorsichtig gegenüber Unternehmen, die versuchen, ihre Erträge ausschließlich durch Kostensenkungen zu steigern, glauben aber, dass solche Programme bis 2022 zu einer wesentlich höheren Rentabilität führen und Gelegenheiten schaffen könnten, die sich durch Fehlbewertung ergeben.

Fazit

Unserer Ansicht nach wird die Outperformance des Technologiesektors im Jahr 2023 weniger breit basiert und weniger geradlinig sein als in den letzten Jahren. Anstatt einem Value- oder Growth-Stil zu folgen oder lediglich Anlagethemen zu identifizieren, sind wir der Meinung, dass Renditen eher durch die Aktienauswahl erzielt werden können. In diesem Fall könnte fundierte Erfahrung im Verstehen von Wachstumserwartungen und diszipliniertes Vorgehen bei der Bewertung für die Bestimmung der Renditen von Technologietiteln noch wichtiger sein.

Technologie ist die Wissenschaft von der Problemlösung. Die digitale Transformation befindet sich in der Anfangsphase und stellt uns vor zahlreiche Herausforderungen. Wir konzentrieren uns weiterhin darauf, die globalen Technologieführer der Zukunft zu identifizieren, indem wir uns auf qualitativ hochwertige Technologieunternehmen konzentrieren, die Anteile an wachsenden adressierbaren Märkten erobern. Ähnlich wie bei unserem Anlageansatz sind diese Unternehmen in der Regel sehr diszipliniert und investieren nur dort, wo sie über das Potenzial für schrittweise höhere Renditen auf das investierte Kapital verfügen.

 

*Quelle: Refinitiv Datastream. MSCI ACWI Information Technology Index, Kursrenditen in US-Dollar für das Kalenderjahr 2021 und seit Jahresbeginn bis zum 8. Dezember 2022. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für künftige Renditen.

Bilanz: Ein Rechnungsabschluss, der die Vermögenswerte, Verbindlichkeiten und das Eigenkapital eines Unternehmens zu einem bestimmten Zeitpunkt gegenüberstellt.

Von einem Haussezyklus ist die Rede, wenn Vermögenswerte oder Wertpapiere wie Aktien über einen längeren Zeitraum hinweg steigen. Das Gegenteil wird als Baissemarkt bezeichnet.

Diskontierungsmechanismus: Börsenteilnehmer berücksichtigen bei ihren Bewertungen und ihrer Positionierung alle verfügbaren Informationen und Ereignisse, sowohl aktuelle als auch zukünftige.

Gewinnrevisionen: Analysten revidieren die Gewinnprognosen eines Unternehmens entsprechend ihren Wachstums- und Rentabilitätserwartungen nach oben oder unten.

Normalisierung der Geldpolitik: Das Auslaufen der unkonventionellen Geldpolitik der Zentralbanken (Null- oder Niedrigzinsen und Ankauf kurzfristiger Staatsanleihen), die zur Ankurbelung der Weltwirtschaft nach der globalen Finanzkrise 2008 eingeführt wurde.

Geldpolitische Anreize: Maßnahmen der Zentralbank zur Erhöhung des Geldangebots und zur Senkung der Kreditkosten, um das Wirtschaftswachstum anzukurbeln.

Multiple: Eine Kennzahl, die verwendet wird, um ähnliche Unternehmen auf der Grundlage der gleichen Finanzkennzahlen zu bewerten. Eine der beliebtesten Kennzahlen für Aktien ist das Kurs-Gewinn-Verhältnis.

Multiplikatoreffekt: Bezieht sich auf eine Regierungspolitik, die eine größere Wirkung auf die Wirtschaft hat als der Nennwert der Ausgaben, z. B. bei Änderungen der Zinssätze und der Geldmenge durch die Geldpolitik oder der Staatsausgaben und Steuern durch die Steuerpolitik.

Value/Growth-Stil: Value-Investoren suchen nach Unternehmen, die ihrer Meinung nach vom Markt unterbewertet sind und bei denen sie daher einen Anstieg ihres Aktienkurses erwarten. Growth-Investoren suchen dagegen nach Unternehmen, deren Gewinne im Vergleich zum übrigen Markt überdurchschnittlich wachsen dürften und bei denen sie daher mit einem Anstieg des Aktienkurses rechnen.

WICHTIGE INFORMATIONEN

Technologiebranchen können erheblich von der Veralterung bestehender Technologien, kurzen Produktzyklen, sinkenden Preisen und Gewinnen, dem Wettbewerb durch neue Marktteilnehmer und der allgemeinen Wirtschaftslage betroffen sein. Ein konzentriertes Investment in einer einzelnen Branche kann stärkeren Wertschwankungen unterliegen als dies bei weniger konzentrierten Anlagen und am Gesamtmarkt der Fall ist.

Ausländische Wertpapiere  unterliegen zusätzlichen Risiken, darunter Währungsschwankungen, politische und wirtschaftliche Unsicherheit, eine erhöhte Volatilität, eine geringere Liquidität sowie unterschiedliche Rechnungslegungs- und Berichtsstandards, die alle auf die Schwellenländer verstärkt zutreffen.

Die vorstehenden Einschätzungen sind die des Autors zum Zeitpunkt der Veröffentlichung und können von den Ansichten anderer Personen/Teams bei Janus Henderson Investors abweichen. Die Bezugnahme auf einzelne Wertpapiere stellt keine Empfehlung zum Kauf, Verkauf oder Halten eines Wertpapiers, einer Anlagestrategie oder eines Marktsektors dar und sollten nicht als gewinnbringend angesehen werden. Janus Henderson Investors, die mit ihr verbundenen Berater oder ihre Mitarbeiter haben möglicherweise eine Position in den genannten Wertpapieren.

 

Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein zuverlässiger Indikator für die künftige Wertentwicklung. Alle Performance-Angaben beinhalten Erträge und Kapitalgewinne bzw. -verluste, aber keine wiederkehrenden Gebühren oder sonstigen Ausgaben des Fonds.

 

Der Wert einer Anlage und die Einkünfte aus ihr können steigen oder fallen. Es kann daher sein, dass Sie nicht die gesamte investierte Summe zurückerhalten.

 

Die Informationen in diesem Artikel stellen keine Anlageberatung dar.

 

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Glossar

 

 

 

WICHTIGE INFORMATIONEN

Bitte lesen Sie die folgenden wichtigen Informationen zu den Fonds im Zusammenhang mit diesem Artikel.

Janus Henderson Horizon Fund (der „Fonds“) ist eine SICAV nach luxemburgischem Recht, die am 30. Mai 1985 gegründet wurde und von Janus Henderson Investors Europe S.A. Janus Henderson Investors Europe S.A. kann beschließen, die Marketingvereinbarungen dieses Investmentfonds nach den einschlägigen Vorschriften zu beenden. Dies ist eine Werbeunterlage. Potenzielle Anleger sollten den Prospekt des OGAW und die wesentlichen Anlegerinformationen lesen, bevor Sie eine endgültige Anlageentscheidung treffen.
    Specific risks
  • Aktien/Anteile können schnell an Wert verlieren und beinhalten in der Regel höhere Risiken als Anleihen oder Geldmarktinstrumente. Daher kann der Wert Ihrer Investition steigen oder fallen.
  • Aktien kleiner und mittelgroßer Unternehmen können volatiler sein als Aktien größerer Unternehmen und bisweilen kann es schwierig sein, Aktien zu bewerten oder zu gewünschten Zeitpunkten und Preisen zu verkaufen, was das Verlustrisiko erhöht.
  • Wenn ein Fonds ein hohes Engagement in einem bestimmten Land oder in einer bestimmten Region hat, trägt er ein höheres Risiko als ein Fonds, der breiter diversifiziert ist.
  • Der Fonds ist auf bestimmte Branchen oder Anlagethemen ausgerichtet und kann durch Faktoren wie Änderungen der staatlichen Regulierung, dem zunehmenden Preiswettbewerb und dem technologischen Fortschritt sowie durch andere nachteilige Ereignisse stark beeinflusst werden.
  • Der Fonds verfolgt einen nachhaltigen Anlageansatz, der dazu führen kann, dass er in bestimmten Sektoren über- und/oder untergewichtet ist und sich daher anders entwickelt als Fonds, die ein ähnliches Ziel verfolgen, aber bei der Auswahl von Wertpapieren keine nachhaltigen Anlagekriterien berücksichtigen.
  • Der Fonds kann Derivate einsetzen, um das Risiko zu reduzieren oder das Portfolio effizienter zu verwalten. Dies bringt jedoch andere Risiken mit sich, insbesondere das Risiko, dass ein Kontrahent von Derivaten seinen vertraglichen Verpflichtungen möglicherweise nicht nachkommt.
  • Wenn der Fonds Vermögenswerte in anderen Währungen als der Basiswährung des Fonds hält oder Sie in eine Anteilsklasse investieren, die auf eine andere Währung als die Fondswährung lautet (außer es handelt sich um eine abgesicherte Klasse), kann der Wert Ihrer Anlage durch Wechselkursänderungen beeinflusst werden.
  • Wenn der Fonds oder eine währungsabgesicherte Anteilsklasse versucht, die Wechselkursschwankungen einer Währung gegenüber der Basiswährung des Fonds abzumildern, kann die Absicherungsstrategie selbst aufgrund von Unterschieden der kurzfristigen Zinssätze zwischen den Währungen einen positiven oder negativen Einfluss auf den Wert des Fonds haben.
  • Wertpapiere innerhalb des Fonds können möglicherweise schwer zu bewerten oder zu einem gewünschten Zeitpunkt und Preis zu verkaufen sein, insbesondere unter extremen Marktbedingungen, wenn die Preise von Vermögenswerten möglicherweise sinken, was das Risiko von Anlageverlusten erhöht.
  • Der Fonds könnte Geld verlieren, wenn eine Gegenpartei, mit der er Handel treibt, ihren Zahlungsverpflichtungen gegenüber dem Fonds nicht nachkommen kann oder will, oder als Folge eines Unvermögens oder einer Verzögerung in den betrieblichen Abläufen oder des Unvermögens eines Dritten.
Janus Henderson Horizon Fund (der „Fonds“) ist eine SICAV nach luxemburgischem Recht, die am 30. Mai 1985 gegründet wurde und von Janus Henderson Investors Europe S.A. Janus Henderson Investors Europe S.A. kann beschließen, die Marketingvereinbarungen dieses Investmentfonds nach den einschlägigen Vorschriften zu beenden. Dies ist eine Werbeunterlage. Potenzielle Anleger sollten den Prospekt des OGAW und die wesentlichen Anlegerinformationen lesen, bevor Sie eine endgültige Anlageentscheidung treffen.
    Specific risks
  • Aktien/Anteile können schnell an Wert verlieren und beinhalten in der Regel höhere Risiken als Anleihen oder Geldmarktinstrumente. Daher kann der Wert Ihrer Investition steigen oder fallen.
  • Wenn ein Fonds ein hohes Engagement in einem bestimmten Land oder in einer bestimmten Region hat, trägt er ein höheres Risiko als ein Fonds, der breiter diversifiziert ist.
  • Der Fonds ist auf bestimmte Branchen oder Anlagethemen ausgerichtet und kann durch Faktoren wie Änderungen der staatlichen Regulierung, dem zunehmenden Preiswettbewerb und dem technologischen Fortschritt sowie durch andere nachteilige Ereignisse stark beeinflusst werden.
  • Dieser Fonds kann im Verhältnis zu seinem Anlageuniversum oder anderen Fonds seines Sektors ein besonders konzentriertes Portfolio aufweisen. Ein ungünstiges Ereignis, das sich nur auf eine kleine Zahl von Positionen auswirkt, könnte zu einer erheblichen Volatilität oder zu erheblichen Verlusten für den Fonds führen.
  • Der Fonds kann Derivate einsetzen, um das Risiko zu reduzieren oder das Portfolio effizienter zu verwalten. Dies bringt jedoch andere Risiken mit sich, insbesondere das Risiko, dass ein Kontrahent von Derivaten seinen vertraglichen Verpflichtungen möglicherweise nicht nachkommt.
  • Wenn der Fonds Vermögenswerte in anderen Währungen als der Basiswährung des Fonds hält oder Sie in eine Anteilsklasse investieren, die auf eine andere Währung als die Fondswährung lautet (außer es handelt sich um eine abgesicherte Klasse), kann der Wert Ihrer Anlage durch Wechselkursänderungen beeinflusst werden.
  • Wenn der Fonds oder eine währungsabgesicherte Anteilsklasse versucht, die Wechselkursschwankungen einer Währung gegenüber der Basiswährung des Fonds abzumildern, kann die Absicherungsstrategie selbst aufgrund von Unterschieden der kurzfristigen Zinssätze zwischen den Währungen einen positiven oder negativen Einfluss auf den Wert des Fonds haben.
  • Wertpapiere innerhalb des Fonds können möglicherweise schwer zu bewerten oder zu einem gewünschten Zeitpunkt und Preis zu verkaufen sein, insbesondere unter extremen Marktbedingungen, wenn die Preise von Vermögenswerten möglicherweise sinken, was das Risiko von Anlageverlusten erhöht.
  • Der Fonds könnte Geld verlieren, wenn eine Gegenpartei, mit der er Handel treibt, ihren Zahlungsverpflichtungen gegenüber dem Fonds nicht nachkommen kann oder will, oder als Folge eines Unvermögens oder einer Verzögerung in den betrieblichen Abläufen oder des Unvermögens eines Dritten.