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Die Wiederherstellung des wirtschaftlichen Gleichgewichts in China wirft ihre Schatten auf Immobilien

Tom Ross, CFA

Tom Ross, CFA

Global Head of High Yield | Portfoliomanager


23. Sep 2021
7 Minuten Lesezeit

Die Fixed Income-Portfolioverwalter Jennifer James und Tom Ross untersuchen die weitreichenden Folgen der Anstrengungen zur Wiederherstellung des wirtschaftlichen Gleichgewichts in China.

Zentrale Erkenntnisse:

  • Das Wohlstandsgefälle und eine rückläufige Geburtenrate bewegen China zu einem sozio-ökonomischen Engineering.
  • Die bisher verfolgte Politik war rigoros und schockierte die Märkte, wobei sich die drastischen Maßnahmen vor allem auf einige der hochverschuldeten Immobilienentwickler auswirkten.
  • Der Zeitpunkt ist möglicherweise ungünstig, da die Wirtschaft Chinas bereits Anzeichen des Rückgangs zeigte und das globale Wirtschaftswachstum mit sich zu reißen droht.

 

Der Versuch, Chinas Wirtschaft in den letzten Jahrzehnten zu beschreiben, war schon immer ein sportliches Unterfangen. Nach seiner Entwicklung von einer eher traditionellen kommunistischen Zwangswirtschaft hin zu einem hybriden Modell des Staatskapitalismus, steht China nun vor einer neuen Entwicklung mit dem Versuch, den Wohlstand gerechter zu verteilen. Dazu wurde sogar ein neuer Begriff geprägt: „gemeinsamer Wohlstand“.

Bekämpfung des Wohlstandsgefälles

Chinas Wirtschaft ist in den letzten Jahrzehnten rasant gewachsen, und damit auch das Bruttoinlandsprodukt pro Kopf. Anfang des Jahres verkündete China stolz, die extreme Armut im Land ausgerottet zu haben. Der wirtschaftliche Aufstieg war jedoch ungleich. Ballungsräume ließen ländliche Gemeinden hinter sich und mit der Ausweitung der Industrie und der Steigerung des Konsums entstand eine neue Klasse von Milliardären. Alleine im letzten Jahr stieg die Zahl der USD-Milliardäre in China nach der Forbes-Liste 2021 um 238 auf 626. Der Gini-Koeffizient – ein Maß für die Einkommensungleichheit in einem Land – ging in den Jahren vor 2015 zurück, stieg aber in jüngster Zeit an. Die neuste Zahl für 2019 lautete 0,465 – wobei eine Zahl über 0,4 auf eine hohe Einkommensungleichheit hindeutet (Quelle: CEIC, National Bureau of Statistics, September 2021).

In China hat die Ungleichheit noch weitere Folgen. Das politische System Chinas beruht auf Stabilität. Daher will man dafür sorgen, dass die meisten Menschen das Gefühl haben, am System teilzuhaben. China unterzieht sich einem Social Engineering über politische Instrumente. Wenigen Ländern gelingt dies effizient und noch weniger sind so fest entschlossen.

Abbildung 1a zeigt, wie schnell sich die reichste Kohorte von den Kohorten der mittleren und niedrigeren Einkommen wegentwickelt. Das Ziel des gemeinsamen Wohlstands trachtet danach, die Mittelklasse zulasten der sehr Reichen zu vergrößern. Ziel ist der soziale Friede. Sekundär könnte angestrebt werden, die Geburtenrate Chinas zu erhöhen (glücklichere und wirtschaftlich gesicherte Menschen sind eher geneigt, Kinder zu bekommen). Große Sorge bereitet den Behörden auch die steigende Abhängigkeitsquote. Der Anteil älterer Menschen mit 65 Jahren und älter an der Gesamtbevölkerung steigt stetig, währen der Anteil der Menschen im erwerbsfähigen Alter sinkt (Abb. 1b).

Abbildung 1a: Verfügbares Einkommen der städtischen Bevölkerung in China nach Quintilen
Urban disposable income in China by quintile

Quelle: Morgan Stanley, CEIC, Wind, durchschnittliches verfügbares Einkommen der städtischen Bevölkerung, USD, 1995 bis 2020. Ein Quintil stellt ein Fünftel der Bevölkerung dar.

Abbildung 1b: Chinas Bevölkerungsstruktur nach Altersgruppen
China’s population structure by age group

Quelle: United Nations Population Division, World Population Prospects 2019, Anteil der breiten Altersgruppen beider Geschlechter an der Gesamtbevölkerung (Gesamtbevölkerung 100 %).

Drastische politische Maßnahmen

Die politischen Maßnahmen, um diese sozialen Ziele zu erreichen, zielten bislang auf spezifische Sektoren ab, die nach Ansicht der Regierung entweder monopolistisch sind (z.B. Technologie) oder die Barrieren für den sozialen Aufstieg darstellen (z.B. private Bildungsförderung, teure medizinische Versorgung und teure Immobilien).

Die Methoden waren drastisch, oft mit geringer Vorwarnung. Infolgedessen reagierten die Märkte nicht gut. Hinzuzufügen ist, dass China oft in der Industrie ein schnelles Wachstum fördert, nur um dann eine strenge Regulierung einzuführen, wenn sich eine Branche fest etabliert hat. Ein Beispiel ist die Einführung von Sicherheitsstandards bei Milchprodukten Ende des ersten Jahrzehnts dieses Jahrhunderts sowie das Durchgreifen bei Luxus-Entertainment- und Geschenkartikeln in den letzten Jahren zur Bekämpfung der Korruption. Die gegenwärtigen regulatorischen Maßnahmen betreffen weit mehr Branchen, von Spielen bis zu Halbleitern, von Bildung bis zu Immobilien.

Kartenhaus

Derzeit führt der Immobiliensektor die Schlagzeilen an, mit der Krise um China Evergrande, den riesigen chinesischen Immobilienentwickler, die Wellen schlägt. China ist bemüht, den Anstieg der Immobilienpreise zu dämpfen, der nicht zuletzt darauf zurückzuführen ist, dass Entwickler höhere Preise anstreben, um höhere Gewinne zu erzielen, und lokale Regierungen einen Großteil ihrer Einnahmen aus Landverkäufen erzielen, manchmal bis zu 90 %. So stiegen die Einnahmen aus Landverkäufen vom CNY 50,7 Mrd. im Jahr 1998 auf CNY 8,4 Bio. im Jahr 2020 und stellen 8,3 % des gesamten Bruttoinlandsprodukts dar (China Banking News, 15. Juni 2021).

Die Zentralregierung, die hohe Immobilienpreise als Hemmschuh des sozialen Fortschritts und als Hinderungsgrund für Familien sieht, mehr Kinder zu bekommen, drängt darauf, den Preisanstieg zu dämpfen.

Die jüngsten Maßnahmen zur Preisdämpfung wurden Anfang letzten Jahres mit der Prüfung der „drei roten Linien“ eingeführt. Dieses Konzept verlangt von Entwicklern, detaillierte Finanzberichte vorzulegen, die anhand dreier Kriterien geprüft werden sollen. Wird eine der drei Linien überschritten, kann die Aufsichtsbehörde die Schuldenaufnahme des Entwicklers begrenzen.

Abbildung 2: Kriterien der drei roten Linien
China's three red line criteria

Quelle Bloomberg, Presseberichte, September 2021

Diese Politik soll erst im Juni 2023 formal umgesetzt werden. Der Markt reagierte jedoch schnell darauf und musterte diejenigen Unternehmen aus, bei denen das Risiko, die drei Schwellenkriterien zu durchbrechen, am größten ist.

Evergrande ist einer von vielen Immobilienentwicklern, die schnell versuchen, ihre Bilanzen aufzubessern. Dies führt zu einer Säuberungsaktion bei den Wohnungsbeständen und Baugebieten und drückt auf die Margen. Die Probleme von Evergrande sind hausgemacht. Das Unternehmen hätte seine Schulden aktiv reduzieren und nicht zum Kerngeschäft gehörende Vermögenswerte verkaufen, strategische Käufer suchen und mit Investoren besser kommunizieren können. Das Problem von Evergrande ist seine Größe. Es ist der größte Immobilienentwickler Chinas und hatte Ende Juni 2021 über NCY 2,2 Bio. (USD 330 Mrd.) ausstehende Verbindlichkeiten. Dazu gehören Schulden, latente Steuerverbindlichkeiten und aufgelaufene Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen (Quelle: Refinitiv Datastream).

Die Bedenken, dass Evergrande seine Schulden nicht mehr zahlen kann, ließen seine Anleihen Mitte September 2021 um rund 75 % fallen, auf etwa ein Viertel ihres Nennwerts (Quelle: Bloomberg, 20. September 2021). Der Immobiliensektor hängt teilweise von der Offshore-Finanzierung ab. Daher war die Reaktion der Kreditmärkte besonders drastisch.

Furcht vor Ansteckung

Eine chaotische Umstrukturierung wäre schlecht für China und würde zu einem ungünstigen Zeitpunkt kommen, da das Land bereits Anzeichen einer Konjunkturabschwächung zeigt (Abbildung 3).

Abbildung 3: Chinas Einkaufsmanagerindizes weisen auf eine Konjunkturabschwächung hin
China Purchasing Managers' Indices

Quelle: Refinitiv Datastream, National Bureau of Statistics of China, Purchasing Managers Index, Manufacturing Sector, Services, saisonal bereinigt, August 2011 bis August 2021. Eine Maßzahl unter 50 weist auf eine Kontraktion hin.

Ein nachlassendes Vertrauen in China führt zu einer Straffung der Liquidität. Die chinesische Zentralbank versuchte mit mehreren Liquiditätsspritzen im September, unter anderem eine Liquiditätsspritze von CNY 120 Mrd. (USD 18,5 Mrd.) am 22. September, die Liquidität des Finanzsystems zu stützen (Quelle: Xinhua, 22. September 2021).

Gegenwärtig müssen Anleger abwägen, wie viel Pein die Behörden in China dem Markt zumuten, um ihre Ziele zu erreichen. Da China zu den wichtigsten Akteuren der Weltwirtschaft gehört, besteht die Gefahr, dass sich Probleme im chinesischen Immobiliensektor weltweit auf die Märkte ausbreiten.

Als China von einem „gemeinsamen Wohlstand“ sprach, gingen die meisten Anleger davon aus, dass von der Binnenwirtschaft die Rede ist; nach dem Gesetz der unbeabsichtigten Folgen könnte sich der Begriff jedoch darauf beziehen, dass China seine Konjunkturabschwächung in alle Welt exportiert.

Sozio-ökonomisches Engineering: eine Politik, die darauf abzielt, bestimmte soziale und wirtschaftliche Ziele zu erreichen.

Zwangswirtschaft: eine Wirtschaft, die vom Staat zentral geplant wird, das Gegenteil einer kapitalistischen Wirtschaft, in der freies Unternehmertum und privates Kapitaleigentum die Wirtschaft antreiben.
Abhängigkeitsquote: ein demographisches Maß für das Verhältnis der Anzahl Abhängiger zur Bevölkerung im arbeitsfähigen Alter in einem Land
Monopolistisch: ein von einem einzigen großen Anbieter dominierter Markt

Bilanz: in der Buchhaltung eine Übersicht über das Vermögen, die Schulden und das Kapital eines Unternehmens.
Nennwert: dies ist der Preis, zu dem die Anleihe anfangs ausgegeben wurde, und der Betrag, den der Anleiheemittent bereit ist, bei Fälligkeit zurückzuzahlen.
Liquidität: diese bestimmt, wie leicht Vermögenswerte und Finanzinstrumente ge- und verkauft werden können; sie beschreibt außerdem die Geldflüsse im Finanzsystem.

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