Angesichts des ungleichmäßigen Wiederanlaufs der Weltwirtschaft werden die Zentralbanken wahrscheinlich in den nächsten Jahren eine Reihe politischer Rezepte entwickeln; die Portfoliomanager Dan Siluk und Jason England diskutieren darüber, dass einige dieser Rezepte ihr Ziel verfehlen und sich negativ auf die Anleihemärkte auswirken könnten.

Zentrale Erkenntnisse:

  • Aufgrund der unsicheren Entwicklung der Inflation und der Pandemie kann es sein, dass sich einige geldpolitische Maßnahmen als ineffizient erweisen und sich auf Anleihemärkte negativ auswirken.
  • Erwartungsgemäß dürfte es zu Verschiebungen in den Renditekurven kommen und das Wirtschaftswachstum dürfte in den verschiedenen Regionen ungleich ausfallen. Daher sollte es für Anleger in Anleihen oberste Priorität sein, Relative-Value-Chancen zu finden.
  • Steigende Anleiherenditen im Zuge des anhaltenden Konjunkturaufschwungs dürften Anleger erfreuen – solange der Anstieg methodisch ist.

Welche Themen dürften globale Anleihen 2022 am meisten beeinflussen?

Die Geldpolitik dürfte in den Anleihemärkten im Jahr 2022 die treibende Kraft sein, da die Politik ein Gleichgewicht zwischen Wirtschaftswachstum und Inflationssorgen halten will. Im Gegensatz zu früheren Konjunkturaufschwüngen – oder auch zum Ausbruch der Pandemie – kann die Entwicklung in den verschiedenen Ländern kaum als synchron beschrieben werden. Diese Verwerfungen können zu einer Reihe politischer Maßnahmen führen, da die Inlandsinteressen für Zentralbanken Vorrang haben. Da der Welthandel nach wie vor unter Lieferengpässen und Arbeitskräftemangel leidet – vor allem in Ländern, die auf ausländische Arbeitskräfte angewiesen sind –, haben viele Zentralbanken begonnen, ihre außerordentlichen Maßnahmen schneller als erwartet zurückzufahren. Unseres Erachtens war die US-Notenbank (Fed) in ihrem Ansatz umsichtig. Andere sind der Auffassung, sie hat zu langsam reagiert. Es gibt keine Leitlinien, die all diese Faktoren berücksichtigen. Wir glauben daher, dass die Welt den Höhepunkt der geldpolitischen Unsicherheit erreicht hat.

Welches einzelne Risiko für globale Anleihen wird am meisten unterbewertet?

Eine politische Fehlentscheidung ist nicht nur möglich, sondern es ist angesichts der Vielfalt der Szenarien nur eine Sache der Zeit, bis eine Zentralbank die Lage falsch einschätzt. Politiker müssen auf ihrer Gratwanderung zwischen der Förderung des wirtschaftlichen Wachstums und der Bekämpfung der Inflation das Gleichgewicht halten. Lieferengpässe, angespannte Arbeitsmärkte und eine starke Nachfrage haben bereits zu Fehleinschätzungen der Höhe und Dauer der Inflation geführt. Nimmt man noch das Risiko hinzu, das neue Virusvarianten für das Wirtschaftswachstum darstellen, ist die Wahrscheinlichkeit einer Fehleinschätzung noch höher. Strafft eine Zentralbank ihre Geldpolitik zu früh, wird das Wachstum zu einer Zeit gebremst, die für die Weltwirtschaft nach wie vor schwierig ist. Hat eine Zentralbank mit Zinsanhebungen begonnen, wird eine Umkehr schwierig und könnte ihrer Glaubwürdigkeit schaden. Unternehmen die Zentralbanken zu lange nichts, könnten die gefährlichen Erwartungen einer sich beschleunigenden Inflation Fuß fassen und zu einer sich selbst erfüllenden Prophezeiung werden. Dieses Szenario würde wahrscheinlich zu deutlichen Anhebungen führen, die sich sicherlich negativ auf das Wachstum auswirken würden.

Wo dürften die attraktivsten Chancen in den globalen Anleihemärkten liegen?

Es zeichnet sich ab, dass im kommenden Jahr Relative-Value-Geschäfte wahrscheinlich attraktive Überrenditen bieten. Mit Relative Value meinen wir geographisch, entlang der Renditekurve und über die Kreditprofile hinweg. Der uneinheitliche Konjunkturaufschwung und die unterschiedlichen politischen Maßnahmen bedeuten, dass sich die verschiedenen Länder zu einem bestimmten Zeitpunkt an unterschiedlichen Stellen im politischen Spektrum befinden. Länder, die auf die Inflation schnell reagiert haben, könnten im Vergleich zu anderen, die die Zinsen noch nicht angehoben haben, attraktive Renditen auf kurzfristigere Anleihen bieten. In Ländern, in den sich die Inflation nicht beruhigt hat, könnten einige Renditekurven ansteigen, während andere abflachen, und zwar entweder über höhere Leitzinsen, die zu einem Anstieg am kurzen Ende führen, oder über ein höheres Wachstum und ein Abkühlen der Inflation, so dass die längerfristigen Zinsen sinken. Bei Unternehmensanleihen würde ein ungleichmäßiger globaler Aufschwung wahrscheinlich zu Unterschieden im Wirtschaftszyklus führen. Dadurch dürften sich Relative-Value-Chancen bei Emittenten verschiedener Bonität in einem bestimmten Land oder ähnlicher Bonität in verschiedenen Ländern ergeben.

Gibt es ein Diagramm, das zeigt, wo wir uns am Ende dieses Jahres befinden?

Inwieweit die Geldpolitik nicht den wirtschaftlichen Bedingungen zu entsprechen scheint, zeigt sich am besten an dem Verhältnis zwischen Inflation und Zinsen. Die außerordentlichen politischen Maßnahmen infolge der Pandemie hatten zwar ihre Berechtigung. Aber die Rückkehr der Inflation traf die Zentralbanken offensichtlich unvorbereitet. Die weitere Entwicklung der Weltwirtschaft infolge einer anhaltenden Gesundheitskrise ist immer noch unsicher und die Politik kann diese Verzerrungen nicht im Handumdrehen korrigieren. Im Laufe des nächsten Jahres ist zu beobachten, inwieweit es den Zentralbanken gelingt, einen Kurs einzuschlagen, der besser an die aktuelle Lage der Weltwirtschaft angepasst ist.

Bezug zwischen Inflation und der Rendite zehnjähriger US-Treasuries

Global Bonds outlook chart

Quelle: Bloomberg, Stand 30. November 2021

Welches ist Ihres Erachtens die wichtigste Erkenntnis für einen Anleger, der ein Engagement in Ihrer Anlageklasse hat (oder es in Erwägung zieht), für das Jahr 2022?

Wir hoffen, dass wir den Zenit dieser Gesundheitskrise bereits überschritten haben. Abgesehen davon, dass das Gesundheitsrisiko abnimmt, dürfte die Weltwirtschaft unseres Erachtens eine eher synchrone, sich selbst tragende Entwicklung einschlagen. Damit werden wahrscheinlich höhere Zinsen einhergehen. Entgegen der konventionellen Auffassung glauben wir, dass dies nicht unbedingt eine negative Entwicklung für Anleiheanleger bedeuten muss. Ausschlaggebend ist, wie schnell die Zinsen steigen. Bei einem allmählichen Anstieg könnten höhere Zinsen attraktivere Renditen bieten als in der Vergangenheit, und für Anleger in kurz- bis mittelfristigen Anleihen ein besseres Risiko-Rendite-Profil als langfristige Anleihen – eine Erwägung, die bei anhaltender Inflation nicht übersehen werden sollte. Außerdem könnten höhere Zinsen dazu führen, dass eine Anlage in Anleihen zur Diversifizierung für riskantere Anlagen dienen kann. Dies ist etwas, das in den letzten Quartalen weitgehend gefehlt hat.