Portfoliomanager Nick Maroutsos erklärt, warum Anleger am Anleihenmarkt kurz vor dem Jahreswechsel vorsichtig optimistisch sein können. 

Zentrale Erkenntnisse:

  • Die Wirtschaft steht wahrscheinlich eher am Ende als am Anfang dieser Krise. Der Erfolg einer groß angelegten Impfkampagne dürfte ein Übriges dazu beitragen.
  • Wenngleich die konjunkturelle Erholung die Zinsen nach oben treiben könnte, dürfte die Fed Maßnahmen ergreifen, um die Staatsanleihenrenditen im Zaum zu halten.
  • Ein wirtschaftlicher Aufschwung dürfte sich positiv auf Unternehmensanleihen auswirken. Dabei wird es bei erstklassigen Wertpapieren mit kürzerer Duration wahrscheinlich weiter entscheidend auf eine sorgfältig Auswahl ankommen, wobei internationale Titel das attraktivste Risiko-/Ertragsprofil bieten.

Der Weg ist angesichts der Pandemie-bedingten Disruptionen steinig. Daher könnten Anleger mitunter die positiven Renditen an den Anleihenmärkten 2020 übersehen. Ungeachtet der beachtlichen Zuwächse besteht bei Anleihen unseres Erachtens immer noch Luft nach oben. Unser vorsichtiger Optimismus beruht auf unsere Überzeugung, dass wir eher am Ende als am Anfang dieser Krise stehen. Wir finden die Unterstützungsmaßnahmen, mit denen die politischen Verantwortlichen der Wirtschaft durch die Turbulenzen helfen, zwar ermutigend, glauben allerdings noch nicht, dass die Zeiten für Anleger schon ruhiger werden.

Balanceakt

Die nächsten Wochen dürften kritisch werden, da die Märkte die versprochene Einführung von Impfstoffen, die eine Normalisierung einleitet, gegen zusätzliche Belastungen für die Wirtschaft aufgrund erneuter Lockdowns abwägen.
Angesichts der anscheinend täglichen Fortschritte an der Impfstofffront ist der Ausblick für Risikoanlagen wie Unternehmensanleihen günstig. Der Renditeabstand zwischen Unternehmensanleihen und risikofreien Benchmarks ist zwar bereits erheblich geschrumpft, dennoch glauben wir, dass ein unmittelbar bevorstehendes Ende der Pandemie kombiniert mit günstigen Finanzierungsbedingungen mit Blick auf eine weitere Spreadverengung Gutes verheißen. Wir wären zwar nicht überrascht, wenn die Zinsen auf Staatsanleiheindizes im Zuge der konjunkturellen Erholung steigen würden, die Spreadverengung dürfte diese Verluste allerdings mehr als wettmachen.

Fed ist noch im Spiel

Eine akkommodierende Geldpolitik auf Seiten der US-Notenbank Federal Reserve (Fed) und anderer Zentralbanken trägt wesentlich zu günstigen Finanzierungsbedingungen bei. Wir nehmen die Fed beim Wort und gehen davon aus, dass sie keinerlei Absicht hat, die Leitzinsen mittelfristig zu erhöhen. Bei längeren Laufzeiten wird die Zentralbank zwar möglicherweise etwas höhere Zinsen zulassen, aber wir gehen davon aus, dass sie schnell handeln würde, um die Renditen im Zaum zu halten, sollte der Markt die Zinsen zu aggressiv nach oben drücken. Auch wenn sie möglicherweise nicht bis hin zu einer „offiziellen“ Renditekurvenkontrolle gehen wird, dürfte sie mit energischen Tönen wahrscheinlich Ähnliches bewirken und die Kreditkosten niedrig halten.
Der überraschend schnellen Reaktion der US-Notenbank dieses Jahr ist es wesentlich zu verdanken, dass die Anleihenmärkte in glänzender Verfassung sind und eine wirtschaftliche Katastrophe abgewendet werden konnte. Zu Beginn der weltweiten Finanzkrise haben die Währungshüter mit ihrer zögerlichen Haltung die Krise dagegen wahrscheinlich zusätzlich verschärft. Um eine Liquiditätskrise im letzten Frühjahr zu vermeiden, ergriff die Fed zunächst Maßnahmen, um die Märkte am Laufen zu halten und sicherzustellen, dass Kreditnehmer weiterhin Zugang zu Krediten haben. Diese Strategie ging auf und wie die Erholung bei Risikoanlagen beweist, möglicherweise besser, als von vielen gedacht.

Die nächste Krise vermeiden

Nachdem es den Zentralbanken gelungen ist, den Marktstress zu reduzieren, bleibt abzuwarten, ob sie auch einer möglichen Solvenzkrise verhindern können. Die großzügigen fiskalischen Unterstützungsmaßnahmen für Arbeitnehmer und kleine Unternehmen waren eine notwendige Hilfe am Tiefpunkt der Lockdowns im Frühjahr. Seit dem letzten Hilfspaket sind allerdings Monate vergangen, und die USA sowie weite Teile Europas stehen vor dem Abgrund einer zweiten Coronawelle. Die Finanzlage von Kleinunternehmen und Privathaushalten ist nach wie vor fragil und ein Anstieg der Insolvenzen könnte die Arbeitslosigkeit weiter nach oben treiben und letztlich die Erholung bremsen, da der Konsum als Wachstumsmotor gedämpft wird. Obwohl wir eine weitere fiskalische Stimulierung erwarten, sollten wir das Insolvenzrisiko und seinen Dominoeffekt 2021 im Auge behalten.

Phase des Kapitalerhalts

Angesichts dieser kurzfristigen Unsicherheit gehen wir davon aus, dass die Volatilität an den Anleihenmärkten hoch bleiben wird. Dies ist nicht der richtige Zeitpunkt, um eine Anleihen-Allokation als „Aktien light“ einzustufen Die voraussichtlich hohe Marktvolatilität in den nächsten Monaten wird die Erträge in einem unveränderten Niedrigzinsumfeld nicht aufwiegen.
Eine zentrale Strategie zum Kapitalerhalt wird in der Konzentration auf besonders erstklassige Unternehmensemittenten bestehen. Angesichts der Zinsunterschiede finden sich unserer Ansicht nach viele besonders attraktive Namen außerhalb der USA. Dazu gehören australische Banken und halbstaatliche Unternehmen, allen voran in Asien ohne Japan, die implizit von der Regierung unterstützt werden. Wir finden, dass Anleger zahlreiche Titel im Reise- und Freizeitsektor nach wie vor am besten meiden sollten, da ein Paradigmenwechsel bei Geschäftsreisen Fluggesellschaften voraussichtlich langfristig überschatten wird. Wir sind gespannt, wie sie in ihren Geschäftsmodellen für Ausgleich sorgen werden. Die langfristige Stärke des Technologiesektors liegt zwar auf der Hand, angesichts der hohen Bewertungen ist jedoch ein selektiver und disziplinierter Ansatz erforderlich.
Da unser Ausblick insgesamt leicht positiv ist, denken wir, dass das Risiko geringfügig höherer Renditen bei Treasuries mit längeren Laufzeiten nicht auszuschließen ist. Daher halten wir eine Begrenzung der Portfolioduration mit Schwerpunkt auf dem kurzen Ende der Renditekurve für eine kluge Strategie, insbesondere angesichts der historisch nach wie vor flachen Kurve.

Kreditspread bezeichnet die Renditedifferenz zwischen Wertpapieren mit ähnlicher Restlaufzeit, aber unterschiedlicher Bonität. Eine Spread-Weitung deutet im Allgemeinen auf eine Verschlechterung der Bonität von Emittenten hin, eine Verengung dagegen auf eine Verbesserung der Bonität.

Duration misst die Preissensitivität einer Anleihe für Zinsänderungen. Je länger die Duration einer Anleihe, desto höher die Sensitivität für Zinsänderungen und umgekehrt.

Volatilität misst das Risiko anhand der Ertragsstreuung für eine bestimmte Anlage.

Festverzinsliche Wertpapiere unterliegen dem Zins-, Inflations-, Kredit- und Ausfallrisiko. Wenn die Zinsen steigen, fallen die Anleihenpreise normalerweise und umgekehrt. Hochzinsanleihen oder Ramschanleihen beinhalten ein größeres Risiko von Ausfällen und Kursschwankungen. Ausländische Wertpapiere, einschließlich Staatsanleihen, unterliegen Währungsschwankungen, politischer und wirtschaftlicher Unsicherheit sowie erhöhter Volatilität und geringerer Liquidität, die in Schwellenländern verstärkt auftreten.