Der Gesundheitssektor wahrt die Balance

Im Jahr 2022 war der defensive Charakter des Gesundheitswesens der wichtigste Aspekt des Sektors: Der S&P 500^® Health Care (Sector) erzielte im Jahresverlauf eine Rendite von -5,7%, im Vergleich zu -14,3% für den S&P 500^® Index.¹ Angesichts der voraussichtlich weiter steigenden Zinsen und des sich möglicherweise verlangsamenden Wirtschaftswachstums könnten die Preissetzungsmacht und die Nicht-Zyklizität von Bereichen wie Pharmazeutika und Managed Care weiterhin wichtige Faktoren bleiben. Gleichzeitig herrscht im Gesundheitswesen eine rege Innovationsaktivität, und es gibt Anzeichen dafür, dass diese das Interesse der Anleger auf sich zieht.

Über den Erwartungen

Innerhalb des Gesundheitswesens finden sich die Aktien mit der besten Performance des Jahres in Kategorien wie Managed Care, Large-Cap-Biopharmazeutika sowie Vertreiber und Pharmacy Benefit Manager. Diese Branchen sind in der Regel in der Lage, Preiserhöhungen weiterzugeben und von einer stabilen Nachfrage zu profitieren. In der Managed-Care-Branche beispielsweise werden die Preise für Versicherungspolicen jährlich neu festgelegt, so dass die Unternehmen die Prämien als Reaktion auf höhere Kosten anheben können. Darüber hinaus werden die in Wertpapiere mit kurzer Laufzeit investierten Erlöse bei der Erneuerung der Policen fortgeschrieben, was es ermöglicht, von steigenden Zinsen zu profitieren. Die konstante Nachfrage nach Medikamenten stützt unterdessen den starken freien Cashflow und die Bilanzen der Pharmaunternehmen. Darüber hinaus verfügt die Branche über viele Möglichkeiten, Hebel in Bewegung zu setzen, um die Ausgaben zu senken, und sie kann die Arzneimittelpreise erhöhen. Preiserhöhungen bei Arzneimitteln stützen auch die Vertriebsunternehmen und die Pharmacy Benefit Manager (die die Lieferkette des Arzneimittelvertriebs in den USA bilden). Die Gewinnspannen dieser Unternehmen weisen eine enge Korrelation mit den Preis- und Mengenentwicklungen bei Arzneimitteln auf.

Insgesamt haben diese Unternehmen in diesem Jahr im Allgemeinen ein solides Gewinnwachstum erzielt und sind der Hauptgrund dafür, dass der Gesundheitssektor laut FactSet im zweiten Quartal die zweitgrößte positive Differenz zwischen den tatsächlichen und den prognostizierten Gewinnen aufwies.²

Langfristige hemmende Einflüsse

Andererseits haben im Gesundheitswesen Unternehmen, deren Cashflows in der Regel erst in ferner Zukunft realisiert werden, angesichts der steigenden Zinssätze eine unterdurchschnittliche Performance erzielt. Steigende Kosten und Störungen aufgrund von COVID-19 waren ebenfalls eine Herausforderung für einige Bereiche des Sektors. So haben beispielsweise Gesundheitsdienstleister wie Krankenhäuser aufgrund des Mangels an Pflegekräften und Arbeitskräften noch nicht wieder dasselbe Patientenaufkommen erreicht wie vor COVID. Auch die Medizintechnikunternehmen haben unter dem geringeren Aktivitätsvolumen gelitten, und die Gewinnspannen sind aufgrund der begrenzten Preissetzungsmacht und der Lieferstörungen unter Druck geraten.

Einer der größten Underperformer war der Biotechnologiesektor, dessen Small- und Mid-Cap-Aktien einen ungewöhnlich starken und lang anhaltenden Abschwung erlebten. Der S&P Biotechnology Select Industry Index, eine Benchmark für den Teilsektor, fiel von Februar 2021 bis zu einem Tiefstand Anfang Mai 2022 um 64% und blieb damit um 66% hinter dem S&P 500 und um 75% hinter dem S&P 500 Health Care (Sector) zurück. Das ist der größte relative Abstand seit der Einführung des Biotechnology Select Industry Index Anfang 2006. Tatsächlich wurden zu einem bestimmten Zeitpunkt mehr als 200 Unternehmen unter dem Wert der Barmittel in ihren Bilanzen gehandelt. Darüber hinaus war festzustellen, dass viele weitere Unternehmen mit einem Pipeline-Wert von Null oder einem negativen Pipeline-Wert gehandelt wurden.

Anzeichen für eine Erholung

Unserer Ansicht nach ist eine solche Preisgestaltung nicht einleuchtend, und wir sehen erste Anzeichen für eine Erholung. Die Fusions- und Übernahmetätigkeit (M&A) nimmt langsam wieder zu, und in den letzten Monaten wurden mehrere milliardenschwere Transaktionen angekündigt. Dazu gehören die kürzlich von Pfizer bekannt gegebenen Übernahmen von Biohaven Pharmaceuticals (für fast 12 Mrd. USD, ein Aufschlag von etwa 80%) und Global Blood Therapeutics (für über 5 Mrd. USD, ein Aufschlag von mehr als 100%). Da bei vielen Pharmaunternehmen im nächsten Jahrzehnt die Patente für Blockbuster-Medikamente³ auslaufen3, halten wir weitere Übernahmen für wahrscheinlich.

Die Anleger beginnen auch wieder, positive klinische Studiendaten zu honorieren. Im August meldete Alnylam positive Ergebnisse seiner Phase-3-Studie für eine RNAi-Behandlung gegen Transthyretin-vermittelte Amyloidose, einer Erbkrankheit, die zu Organversagen führen kann, und im September lieferte Akero Therapeutics überzeugende Phase-2-Daten für sein Medikament gegen NASH, einer schweren Form der Fettlebererkrankung, von der in den USA über 10 Millionen Patienten betroffen sind. In beiden Fällen stieg der Aktienkurs nach den Datenveröffentlichungen deutlich. Wir erwarten in den kommenden Monaten weitere Daten, unter anderem zur Alzheimer-Krankheit, zu Krebs und Fettleibigkeit. In der Zwischenzeit wurde vor kurzem in Europa die erste Gentherapie für Hämophilie zugelassen, und in den kommenden Monaten erwarten wir einen Zulassungsantrag für die erste Gentherapie für die Duchenne-Muskelkrankheit, eine oft tödlich verlaufende Erbkrankheit, von der Zehntausende von Kindern betroffen sind. Wir denken, dass es sich hierbei um potenziell große Endmärkte handelt, die dem Sektor in den kommenden Jahren ein nachhaltiges Umsatzwachstum bescheren könnten.

Beseitigung des Überangebots

Bereits jetzt hat der S&P Biotechnology Select Industry Index seit Anfang Mai mehr als 30% zugelegt.⁴ Ob sich diese Aufwärtsdynamik des Biotech-Sektors fortsetzen wird, bleibt abzuwarten. Steigende Zinssätze, eine erhöhte Inflation und andere makroökonomische Faktoren könnten die Volatilität weiter anheizen.

Dennoch werden weitere Zeichen für eine Erholung deutlich. Im August wurde in den USA der Inflation Reduction Act of 2022 verabschiedet. Das Gesetz, das Änderungen bei der Preisgestaltung von Arzneimitteln vorsieht, beseitigt eine Quelle der Unsicherheit im Gesundheitswesen, die mehr als sechs Jahre lang bestanden hat. Unserer Ansicht nach ist das Gesetz besser als befürchtet, denn es enthält positive Aspekte wie die Senkung der Selbstbeteiligung für Senioren und die Bestimmung, die Preisverhandlungen für Arzneimittel erst nach einer längeren Marktpräsenz zu ermöglichen. Der einzige große Nachteil ist unserer Meinung nach die unterschiedliche Behandlung von oralen Medikamenten und Biologika (injizierbare Medikamente): Während die Preisverhandlungen für Biologika erst 13 bis 15 Jahre nach der Markteinführung beginnen würden, beträgt die Karenzzeit für niedermolekulare Medikamente nur neun Jahre. Wir sind der Ansicht, dass dieses kürzere Zeitfenster Investitionen in dringend benötigte Bereiche wie orale Krebstherapien verhindern könnte.

Wir hoffen, dass diese Gesetzeslücke behoben werden kann, bevor sie sich negativ auswirkt. Insgesamt halten wir die Reform jedoch für überschaubar, da sie sich in den nächsten zehn Jahren nur geringfügig auf die Branche auswirken wird (das Congressional Budget Office schätzt die Auswirkungen auf etwa 2% der Gesamteinnahmen des Biopharmasektors⁵). Vor allem aber beseitigt sie das erhebliche Überangebot im Sektor – und kündigt hoffentlich weitere positive Entwicklungen im Gesundheitswesen an.