In diesem Frage-und-Antwort-Artikel sprechen die Portfoliomanager Guy Barnard und Greg Kuhl darüber, wie sich Real Estate Investment Trusts (REITs) im bisherigen Jahresverlauf entwickelt haben, wie die Stagflationssorgen zu bewerten sind und wie sich die steigenden Kosten auf den Sektor auswirken.

    Zentrale Erkenntnisse

  • Ungeachtet der Sorge, dass ein langsameres Wirtschaftswachstum die Gewinne schrumpfen lassen könnte, zeigte sich bei der jüngsten Quartalsberichtssaison Stärke bei jenen REITs, die in Bereichen mit strukturellem Wachstum engagiert sind.
  • Stagflation und die steigenden Energiekosten bleiben ein Risiko. Vermieter mit Preissetzungsmacht differenzieren sich zunehmend und dürften eine robustere Nachfrage und ein höheres Wachstum verzeichnen.
  • Ein weiterer signifikanter Anstieg der Anleiherenditen und Zinssätze würde die Immobilienwerte belasten. Die meisten REITs waren jedoch in den letzten Jahren sehr proaktiv und haben ihre Schuldenposition verbessert, was sie weniger anfällig gegenüber kurzfristigen Zinsanstiegen machen sollte.
  • Ein zunehmender Fokus liegt auf der Nachhaltigkeit von Gebäuden, wobei die Mieternachfrage und der Anlagewert sehr stark polarisiert sind zwischen nachhaltigeren Gebäuden einerseits und jenen, denen diese Eigenschaften fehlen, andererseits.

F: Wie haben sich globale börsennotierte Immobilien seit Beginn des Jahres entwickelt?

A: Das bisherige Jahr hat sich allgemein als schwierige Phase für die Märkte erwiesen. Da die Anleger aufgrund von geopolitischen, Inflations- und Wachstumssorgen ihre Erwartungen schnell anpassten, vor allem in Bezug auf den geldpolitischen Kurs, konnten sich nur sehr wenige Anlageklassen den Turbulenzen entziehen. Vor dem Hintergrund eines unsichereren Umfelds haben Immobilienaktien weltweit auch in den letzten Wochen Kursverluste erlitten, ausgelöst durch steigende reale (inflationsbereinigte) Renditen und Anleger, die die Ertragsströme bei Immobilien durch ein nachlassendes Wirtschaftswachstum oder eine Rezession gefährdet sehen.

Ungeachtet der Bedenken, dass sich das Gewinnwachstum am breiten Aktienmarkt infolge einer Konjunkturverlangsamung abschwächen könnte, erwies sich die jüngste Berichtssaison für den REIT-Sektor als solide. Dies gilt vor allem für Unternehmen, die in Bereichen mit strukturellem Wachstum engagiert sind. Positive Unternehmensausblicke unterstrichen dabei erneut, wie gut es um die Fundamentalsituation des Sektors bestellt ist: eine hohe Mieternachfrage bei begrenztem Neuangebot aufgrund eines zunehmend schwierigen Umfelds für Neubauprojekte. Zudem sind Fusionen und Übernahmen weiterhin ein Thema für den Sektor, wobei große private Immobilienaggregatoren die deutlichen Abschläge, mit denen börsennotierte Immobilienaktien gegenüber ihren Privatmarkt-Pendants gehandelt werden, auszunutzen versuchen.

F: Sind die gegenwärtigen Stagflationsbesorgnisse der Anleger gerechtfertigt?

A: Immobilien werden zwar nicht immun gegen das sich verändernde makroökonomische Umfeld sein, ihre Fähigkeit, verlässlichere Einkommensströme, Diversifikationsvorteile und im Zeitablauf eine Inflationsabsicherung zu bieten, sollte Anlegern jedoch einen gewissen Schutz geben. Innerhalb des Sektors dürften die Fundamentalfaktoren in den kommenden Jahren große Unterschiede zwischen den verschiedenen Immobilientypen widerspiegeln, die von den Themen demografischer Wandel, Digitalisierung, Nachhaltigkeit und komfortable Lebensweise getrieben werden. Von diesen langfristigen Themen profitieren beispielsweise Wohn-, Industrie- und technologiebezogene Immobilien sowie Hotels und Beherbergungsstätten. Wir halten es daher für wichtig, selektiv zu bleiben.

Die Bedeutung der Management-, Objekt- und Bilanzqualität (Finanzstärke) wird vermutlich ebenfalls wieder in den Vordergrund rücken. Denn in Situationen wie heute, wenn sich die Kreditmärkte abschwächen, dürfte ein Engagement in Unternehmen mit solideren Bilanzen eher belohnt werden.

Bei den meisten Gewerbeimmobilienarten fehlen bisher noch Anzeichen für eine Nachfrageverlangsamung. Im Gegenteil: Über weite Strecken des vergangenen Jahres und im laufenden Jahr zeigte sich auf breiter Front bei nahezu jeder Immobilienart – von Einzelhandel bis Industrie – eine starke Entwicklung. So haben etwa in den USA die Wohnungsmieten im Vorjahresvergleich je nach Markt und dem jeweiligen Objekt mitunter zweistellig zugelegt. Ein ähnliches Mietwachstum sehen wir auch bei Industrieflächen, ebenso wie robuste Zuwächse im Hotelsegment, was sich durch eine hohe Nachfrage und eine gewisse Angebotsknappheit bei diesen Immobilienarten erklärt. Eine Frage, die uns häufig gestellt wird, lautet, ob dieses Mietwachstum von Dauer ist. Nun, es ist ziemlich schwierig, im US-Wohnungsmarkt ein jährliches Mietwachstum von ungefähr 20 % aufrechtzuerhalten. Das heißt aber nicht zwangsläufig, dass sich das Wachstum drastisch verlangsamen wird, denn immerhin sind die Auslastungen hoch und die Kunden nach wie vor bereit, höhere Mieten zu akzeptieren.

Am unteren Ende des Wachstumsspektrums stehen Büros und Einzelhandelsflächen – Bereiche des Immobilienmarktes, die unseres Erachtens vor einem strukturellen Wachstumsproblem stehen. So haben die Büromieten zuletzt stagniert und sich bisher noch nicht wieder auf das Niveau vor der Pandemie erholt. Auch im Einzelhandel wachsen die Mieten nur im niedrigen einstelligen Prozentbereich.

F: Welchen Auswirkungen hat Ihrer Meinung nach eine steigende Inflation auf REITs?

A: Wir haben eine positive langfristige Korrelation zwischen der Inflation und Immobilien beobachtet. Immobilienunternehmen sind die Vermieter der globalen Wirtschaft. Wächst die Wirtschaft, werden üblicherweise mehr Immobilien nachgefragt, und damit steigen auch im Zeitablauf die Mieten. Selbst wenn dies nichts über die zukünftige Wertentwicklung aussagt, so haben REITs in den letzten Jahren doch in der Regel ihre höchsten Erträge in Phasen erzielt, in denen sich die Teuerung auf einem mittleren bis hohen Niveau gegenüber dem Inflationsziel von 2 % bewegte.

Was wir jetzt beobachten, ist eher eine angebots- als eine nachfrageinduzierte Inflation. In diesem Umfeld ist Preissetzungsmacht ein großer Vorteil, aber nur dann, wenn die zugrunde liegende Mieterbasis gute Geschäfte verzeichnet und das Vertrauen hoch ist. In einigen Immobilienbereichen können die Inflationskosten über höhere Mieten an die Mieter weitergegeben werden – das heißt, mit der aktuellen Inflation lassen sich positive reale (d. h. inflationsbereinigte) Erträge erzielen. Aber es gibt auch Bereiche des Marktes, in denen die Inflation den Mietern zu schaffen machen und das Vertrauen von Unternehmen und Verbrauchern belasten wird. Dies erhöht das Risiko einer Übervermietung (zu hohe Mieten), oder wenn die Mietverträge auslaufen, könnten höhere und weiter steigende Leerstände die Folge sein. Es gibt demnach meines Erachtens einige Bereiche, bei denen Vorsicht geboten ist. Und angesichts einer Teuerung von derzeit rund 7 % (in einigen Ländern 8 %) ist nicht damit zu rechnen, dass das durchschnittliche Mietwachstum das gleiche Niveau erreicht.

F: Wie stark sind Vermieter und Immobilien-Projektentwickler von höheren Faktorkosten und Lieferengpässen betroffen?

A: Von der Faktorkostenseite her spürt die Bauindustrie einen gewissen Druck. Spricht man mit verschiedenen Unternehmen in unterschiedlichen Märkten, so scheinen die jährlichen Kostensteigerungen mit rund 10 % zu Buche zu schlagen – unter Umständen auch mehr in puncto Baukosten. Die Verfügbarkeit von Rohstoffen kann sich als problematischer erweisen, ebenso wie das Angebot an Arbeitskräften. Die gute Nachricht ist, dass Neubauten üblicherweise in Gebieten mit einer hohen Mieternachfrage geplant werden. Auch wenn also die Faktorkosten vielleicht steigen, sind Margen immer noch möglich, solange sich die Mieten und die Objektrendite, für die die Anleger bereit sind zu zahlen, in die gleiche Richtung entwickeln. Wir sollten aber dennoch auf die Risiken in Bezug auf Neubauten achten.

Eine entscheidende Komponente sind sicherlich auch die Finanzierungskosten. Wer heute die Kreditmärkte betrachtet, stellt fest, dass die Bilanzen von REITs generell in guter Verfassung sind. Der Verschuldungsgrad (Schuldenstand) ist nicht zu hoch, denn in den letzten Jahren waren die Unternehmen sehr proaktiv: Sie haben ihre Schulden verlängert und saniert, sodass sie jetzt weniger anfällig gegenüber kurzfristigen Zinsanstiegen und den damit verbundenen Auswirkungen sind. Wir sollten hier allerdings die Risikoprämie im Auge behalten. Steigen die Anleiherenditen und die Zinssätze weiter signifikant an, wird dies deutliche Spuren bei den Kapitalwerten hinterlassen. Die Erwartungen an das Kapitalwertwachstum sind klar zurückgegangen, nachdem sie in den letzten Jahren schon euphorische Ausmaße angenommen hatten – auch hier gilt es daher, die weitere Entwicklung genau zu verfolgen.

F: Wie groß sind die Auswirkungen, die die infolge des Russland-Ukraine-Konflikts gestiegenen Energiepreise/-kosten auf den REIT-Sektor haben?

A: Die Mieter werden angesichts dieser Lage die für sie anfallenden Gesamtnutzungskosten überprüfen. Auf der Vermieterseite können steigende Energiekosten deren Fähigkeit einschränken, die Mieten stärker zu erhöhen. Es bleibt abzuwarten, wie sich hier die Dinge in den nächsten sechs bis zwölf Monaten weiterentwickeln.

Auf jeden Fall dürfte aber mit einem stärkeren Fokus auf die Nachhaltigkeit von Gebäuden zu rechnen sein. Dies gilt insbesondere für Bereiche wie den Büromarkt, wo die Mieternachfrage und der Objektwert massiv polarisiert sind zwischen nachhaltigeren, umweltfreundlicheren und energieeffizienteren Gebäuden einerseits und jenen, die in puncto Nachhaltigkeit und Energieeffizienz deutlich schlechter abschneiden, andererseits.

Wir hatten ein Gespräch mit einem sehr großen Vermieter von Industrieflächen in den USA. Das Unternehmen ist gerade dabei, seinen riesigen Bestand an Industrielogistikobjekten mit Anlagen zur solaren Energiegewinnung auszustatten, und sieht sich potenziell als einen führenden Anbieter von Ökostrom. Dank einer sich verbessernden Batteriespeichertechnologie muss das Unternehmen die überschüssige Energie, die in den Gebäuden ungenutzt bleibt, nicht an das Stromnetz abgeben, sondern kann stattdessen die Energie vor Ort speichern und an seine Mieter verkaufen. Die Abgabe zu Einzelhandelspreisen anstatt zu Großhandelspreisen an das Netz könnte sich für das Unternehmen aus Gewinnsicht als durchaus sinnvoll erweisen. Angesichts steigender Energiekosten bestehen attraktive Chancen bei Unternehmen mit nachhaltigeren Gebäuden und hier vor allem bei jenen, die zusätzlich von der Möglichkeit zur Nutzung von Solarenergie profitieren können.

Sustainable building with solar panels

Außerdem dürften Immobilienunternehmen, die sich stark und dauerhaft für die Berücksichtigung von Umwelt-, Sozial- und Governance-Aspekten (ESG-Aspekten) engagieren, am Markt eher mit Bewertungsaufschlägen belohnt werden. Ein aktives Management ermöglicht die Interaktion und den Dialog mit Unternehmen, was entscheidend ist, um ESG-Leistungen zu verstehen, zu unterstützen und zu verbessern.

F: Welche REIT-Eigenschaften werden angesichts der fortdauernden Unsicherheit zu Beginn des zweiten Halbjahrs zunehmend an Bedeutung gewinnen?

A: Preissetzungsmacht und Bilanzstärke, von denen wir bereits gesprochen haben, werden bei einer nachlassenden Wachstumsdynamik zwei wesentliche Unterscheidungsmerkmale sein. Vermieter mit Bestandsgebäuden, die eine anhaltende Flächennachfrage verzeichnen, verfügen über Sachanlagen, wo die Kosten vermutlich nicht so stark steigen wie bei einigen anderen Unternehmen und in einem Inflationsumfeld. Dennoch steigen die Mieten in der Regel bei Inflation und einer fundamentalen Angebots- und Nachfragesituation wie der aktuellen. Was aus unserer Sicht immer wichtiger wird, ist die Qualität der Bilanzen und der Zugang zu Kapital. Es gibt im Universum börsennotierter REITs viele als Investment Grade eingestufte Unternehmen, die über einen zunehmenden Vorteil verfügen – sowohl gegenüber Unternehmen mit schwächeren Bilanzen an den öffentlichen Märkten als auch im Vergleich zu Immobilien-Privatmarktteilnehmern, die gewöhnlich relativ moderate Fremdkapitalkosten haben. Insgesamt glauben wir, dass der Markt im weiteren Jahresverlauf zunehmend Unternehmen honorieren wird, die sich durch starke Bilanzen mit niedriger Verschuldung auszeichnen.

 

Anmerkung:

REITs oder Real Estate Investment Trusts investieren in Immobilien, indem sie direktes Eigentum an Immobilienvermögen, Immobilienaktien oder Hypotheken halten. Da sie an einer Börse notiert sind, sind REITs in der Regel sehr liquide und werden wie Aktien gehandelt.

Geldpolitik bezieht sich auf die Maßnahmen einer Zentralbank, die darauf abzielen, das Niveau der Inflation und des Wachstums in einer Volkswirtschaft zu beeinflussen. Sie umfasst insbesondere die Kontrolle der Zinssätze und des Geldangebots.

Gewerbeimmobilien bezieht sich auf Immobilien, die ausschließlich zu gewerblichen Zwecken genutzt werden (Nichtwohnimmobilien).

Nachfrage- und angebotsinduzierte Inflation: Eine Nachfrageinflation entsteht, wenn die Preise aufgrund einer stark wachsenden gesamtwirtschaftlichen Nachfrage steigen. Sie geht mit einer gesunden Wirtschaft einher. Von einer Angebotsinflation spricht man, wenn das Angebot von Waren oder Dienstleistungen begrenzt ist (z. B. aufgrund steigender Energiepreise), die Nachfrage aber dieselbe bleibt und somit die Preise nach oben treibt.

Stagflation ist ein wirtschaftlicher Zustand, der durch ein langsames Wirtschaftswachstum und eine hohe Arbeitslosigkeit in Verbindung mit steigenden Preisen verursacht wird.

Anleiherendite ist der Ertrag aus einer Anleihe, meist ausgedrückt in Prozent. Bitte beachten: Sinkende Anleiherenditen bedeuten höhere Anleihekurse und umgekehrt.

Objektrendite ist ein Maß für die jährliche Rendite einer Immobilienanlage. Sie wird berechnet, indem die jährlichen Mieteinnahmen den Objektkosten gegenübergestellt werden.

Immobilienaktien, einschließlich Immobilien-Investmentgesellschaften (REITs), können zusätzlichen Risiken ausgesetzt sein, unter anderem einem Zins-, Management-, Steuer-, Wirtschafts-, Umwelt- und Konzentrationsrisiko.

Ausländische Wertpapiere unterliegen zusätzlichen Risiken, darunter Währungsschwankungen, politische und wirtschaftliche Unsicherheit, eine erhöhte Volatilität, eine geringere Liquidität sowie unterschiedliche Rechnungslegungs- und Berichtsstandards, die alle auf die Schwellenländer verstärkt zutreffen.

Bei Investments nach den Kriterien „Umwelt, Soziales und Unternehmensführung“ (ESG) oder nachhaltigen Investments werden Faktoren jenseits der traditionellen Finanzanalyse berücksichtigt. Das kann das Anlageuniversum einschränken und dazu führen, dass Performance und Risiken sich von denen am Gesamtmarkt unterscheiden und möglicherweise stärker auf bestimmte Bereiche konzentriert sind.