Die Immobilienaktien-Portfoliomanager Guy Barnard, Tim Gibson und Greg Kuhl äußern sich zu den Auswirkungen steigender Inflationserwartungen und Zinsen auf börsennotierte Immobilienwerte.

Zentrale Erkenntnisse:

  • Die anlaufende Erholung der Volkswirtschaften im Nachgang von COVID-19 führt an den Märkten zu steigenden Inflationserwartungen und Zinsen.
  • Historisch besteht ein positiver Zusammenhang zwischen den Renditen von Immobilienaktien und längerfristig steigenden Inflationserwartungen.
  • Börsennotierte Immobilientitel sind aktuell attraktiv bewertet und bieten neben strukturellem und langfristigem Wachstum auch Schutz vor Inflation.

Das Thema Inflation ist derzeit in aller Munde ... und das wahrscheinlich aus gutem Grund. Nachdem sich die Inflation von 1980 bis ins vergangene Jahrzehnt auf dem Rückzug befand (laut OECD-Daten sank sie in diesem Zeitraum von 15 % auf 2 %), ist sie nun wieder auf dem Vormarsch.

Was bedeutet dies für Immobilienaktien und wie wirken sich steigende Anleiherenditen aus?

Wendepunkt

Die Bank of America (BofA) äußerte vor kurzem die „Überzeugung, dass sich Inflation und Zinsen an einem Wendepunkt befinden und der 40-jährige Bullenmarkt für Anleihen zu Ende ist.“1 Die Einschätzung der BofA gründet sich auf die weltweit beispiellosen fiskalpolitischen Stützungsmaßnahmen, die für Aufwärtsdruck auf die Inflation sorgen könnten.

Es bleibt zwar abzuwarten, ob und inwieweit diese medienwirksame Einschätzung tatsächlich eintrifft, zuletzt konnten wir jedoch zumindest einen Anstieg der Inflationserwartungen und der Zinsen/Renditen 10-jähriger US-Treasuries beobachten.

Wie haben sich Immobilienaktien entwickelt?

Intuitiv würden wir annehmen, dass sich steigende Anleiherenditen auf Immobilienaktien ähnlich negativ auswirken wie auf Anleihen, da steigende Renditen ceteris paribus zu sinkenden Kursen führen. Die Realität ist jedoch deutlich komplexer. Aktienmärkte (börsennotierte Immobilienwerte eingeschlossen) blicken naturgemäß nach vorn, und es besteht historisch eine langfristig niedrige Korrelation zwischen den Renditen 10-jähriger US-Treasuries und den Renditen börsennotierter Immobilientitel.2 In letzter Zeit haben sich globale Immobilienaktien gegenüber dem breiter gefassten Aktienmarkt selbst bei steigenden Renditen 10-jähriger US-Treasuries gut entwickelt.3

Etwas klarer ist dagegen die Beziehung zwischen Inflationserwartungen und Immobilienaktien in Gestalt einer historisch positiven Korrelation, d. h. steigende Inflationserwartungen gehen mit einem Anstieg von Immobilienaktien einher. Diese Beziehung besteht bereits über einen längeren Zeitraum hinweg, wodurch das Potenzial von Immobilienaktien bei steigenden Inflationserwartungen untermauert wird (siehe Grafik 1).

Grafik 1: Immobilienaktien als potenzieller Inflationsschutz

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Quelle: FactSet, Janus Henderson Investors; Stand: 22. März 2021. Prozentuale Veränderung des Index im Vorjahresvergleich für den Zeitraum von März 2004 bis März 2021; wöchentliche Daten in USD. Die Breakeven-Inflationsrate ist die Differenz zwischen der Rendite einer nominalen und einer inflationsindexierten Anleihe gleicher Laufzeit und gilt als verlässlicherer Maßstab für die Inflationserwartungen. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein zuverlässiger Indikator für die künftige Wertentwicklung.

Warum haben sich Immobilien bei steigender Inflation gut entwickelt? Hebt die Flut alle Boote?

Wir sprechen mit Blick auf Immobilien gerne von den „Vermietern der Volkswirtschaft“, deren Ertragsströme von positivem Wirtschaftswachstum profitieren. Eine Erholung der Wirtschaft führt in der Regel zu steigenden Mieteinnahmen und zu einer Wertsteigerung der zugrunde liegenden Immobilienvermögenswerte. Mietverträge sind häufig mittels jährlicher Mietanpassungen an die Inflationsrate gebunden oder werden nach Ablauf neu aufgesetzt (siehe Grafik 2).

Grafik 2: Mietverträge sehen häufig feste oder inflationsgebundene jährliche Mietanpassungen vor

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Quelle: National Council of Real Estate Investment Fiduciaries (NCREIF), US-Arbeitsministerium, CEIC, Refinitiv Datastream, UBS-Schätzungen per Q1 2021. Das Net Operating Income/NOI (Nettobetriebsergebnis) misst die Wirtschaftlichkeit einer ertragbringenden Immobilie vor Finanzierungskosten oder Steuern. Berechnung des NOI-Wachstums als Summe des NOI-Wachstums über vier Quartale im Vorquartalsvergleich; Berechnung des Verbraucherpreisindex/CPI (Inflationsmaß) als Summe des Wachstums über vier Quartale im Vorquartalsvergleich.

Es gibt jedoch Unterschiede zwischen den Immobiliensektoren. Bei Mietvertragsverhandlungen ist der positive Effekt steigender Inflation auf Sektoren mit Preismacht tendenziell stärker ausgeprägt.

Industrial, warehouse, property, real estate, buildingDie Beschleunigung der Immobilientrends als Folge von COVID-19 [vgl. hierzu unseren jüngsten Artikel] hat bestimmte Sektoren (u. a. Einkaufszentren, regionale Malls und Hotels) negativ beeinträchtigt. Andere wiederum werden von langfristigen Faktoren wie Onlinehandel, Cloud-Computing und demografischem Wandel positiv beeinflusst. Industrie, Logistik und Immobilientechnologie (z. B. Mobilfunkmasten und Rechenzentren) zählen zu den Sektoren, die am meisten profitieren dürften.

Richtung und Ausmaß der Inflations- und Renditeentwicklung sind zwar nicht genau vorhersehbar, wir sind jedoch überzeugt, dass es immer schwieriger wird, eine Assetklasse zu vernachlässigen, die aktuell attraktiv bewertet ist [vgl. Link zu vorangegangenem Artikel ], und die neben strukturellen und langfristigen Wachstum auch einen effektiven Schutz vor Inflation bieten kann.

 

Footnotes:

1BofA Global Research, The Case for Real Assets, 25. März 2021.

2Quelle: FactSet, Janus Henderson Investors; Stand: 22. März 2021. Auf Basis rollierender Quartalsdaten seit 1990 für börsennotierte Immobilientitel (FTSE EPRA NAREIT Developed Index) ggü. den Renditen 10-jähriger US-Treasuries. Korrelation misst die Stärke der Beziehung zwischen zwei Variablen. Eine niedrige Korrelation deutet auf eine schwache Beziehung hin, bei der sich beide Variablen in entgegengesetzte Richtungen bewegen, während eine hohe Korrelation eine starke Beziehung signalisiert, bei der sich beide Variablen in dieselbe Richtung bewegen.

3Quelle: Refinitiv Datastream, FTSE EPRA NAREIT Developed Index ggü. MSCI World Index in USD für den Zeitraum vom 31. Dezember 2020 bis 20. April 2021. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein zuverlässiger Indikator für die künftige Wertentwicklung.

Glossar der Fachbegriffe:

Bullenmarkt: Marktumfeld mit anhaltenden Kurssteigerungen von Wertpapieren wie Aktien oder Anleihen.

Anleiherendite: Ertrag aus einer Schuldverschreibung, meist ausgedrückt in Prozent. Rendite und Kurs einer Anleihe stehen in einem inversen Verhältnis zueinander. Steigende Renditen bedeuten sinkende Kurse und umgekehrt.

Der FTSE EPRA NAREIT Developed Index bildet die Entwicklung börsennotierter Immobiliengesellschaften und REITs in Industrieländern weltweit ab.

OECD: Organisation für wirtschaftliche Zusammenarbeit und Entwicklung.