Investment-Ausblick 2022

Aktien: Kann sich der Zyklus fortsetzen?

Investment-Ausblick 2022

Aktien: Kann sich der Zyklus fortsetzen?

Inflation, eine straffere Geldpolitik und ein langsameres Wachstum haben Befürchtungen aufkommen lassen, dass sich die im Nachgang der Pandemie verzeichnete Erholung der Aktienmärkte ihrem Ende nähern könnte. Matt Peron, Director of Research, glaubt jedoch, dass sich der Aktienmarktzyklus als widerstandsfähig erweisen könnte.

Zentrale Erkenntnisse

  • Inflation, eine straffere Geldpolitik und ein langsameres Wachstum haben Befürchtungen aufkommen lassen, dass sich die im Nachgang der Pandemie verzeichnete Erholung der Aktienmärkte ihrem Ende nähern könnte.
  • Angesichts der Geschwindigkeit des bisherigen Aufschwungs könnten diese Trends jedoch in Summe dazu beitragen, den Marktzyklus im Jahr 2022 zu bremsen und damit zu verlängern.
  • Für Aktienanleger könnte es daher ratsam sein, sich auf Bereiche des Marktes zu konzentrieren, die einerseits vom anhaltenden Aufschwung der Wirtschaft profitieren, andererseits jedoch auch einer veränderten Geldpolitik, einem angespannten Arbeitsmarkt und der andauernden Präsenz von COVID-19 standhalten können.

Zentrale Erkenntnisse

  • Inflation, eine straffere Geldpolitik und ein langsameres Wachstum haben Befürchtungen aufkommen lassen, dass sich die im Nachgang der Pandemie verzeichnete Erholung der Aktienmärkte ihrem Ende nähern könnte.
  • Angesichts der Geschwindigkeit des bisherigen Aufschwungs könnten diese Trends jedoch in Summe dazu beitragen, den Marktzyklus im Jahr 2022 zu bremsen und damit zu verlängern.
  • Für Aktienanleger könnte es daher ratsam sein, sich auf Bereiche des Marktes zu konzentrieren, die einerseits vom anhaltenden Aufschwung der Wirtschaft profitieren, andererseits jedoch auch einer veränderten Geldpolitik, einem angespannten Arbeitsmarkt und der andauernden Präsenz von COVID-19 standhalten können.

Die Baisse an den Aktienmärkten, die mit dem Ausbruch der COVID-19-Pandemie begann, erwies sich als eine der schnellsten aller Zeiten.  Nachdem nun die Inflationssorgen zunehmen, die Zentralbanken ihre Konjunkturmaßnahmen allmählich zurückfahren und sich das Wirtschaftswachstum als ungleichmäßig erweist, könnten sich Anleger fragen, ob der anschließende Aufschwung womöglich ein ähnlich schnelles Ende finden könnte. Wir sind uns darüber im Klaren, dass wir derzeit aufgrund der weltweiten Pandemie keinen gewöhnlichen Boom-/Bust-Zyklus erleben.  Aber wir glauben auch, dass das Risiko eines vorzeitigen Endes dieses Marktzyklus geringer ist, als manche Anleger befürchten.  Tatsächlich könnten die Trends, die derzeit für Unsicherheit sorgen, unterm Strich dazu beitragen, den Zyklus sogar zu verlängern, anstatt ihn zu beenden. Und das hat wichtige Konsequenzen für Anleger.

Risiken für den Marktzyklus: Was die Anleger beunruhigt

Seit dem Zweiten Weltkrieg hat der durchschnittliche Marktzyklus des S&P 500® Index – vom Tiefpunkt bis zum Höchststand – etwa 5,5 Jahre gedauert. 1  Orientiert man sich also an der Geschichte, so dürfte die Benchmark für Large-Cap-Aktien in den USA gegen Mitte des Jahres 2022 auch die Mitte ihrer laufenden Expansion erreichen, nachdem sie im März 2020 ihren Tiefpunkt markiert hatte.  Dank der großzügigen Konjunkturmaßnahmen notieren die globalen Aktienindizes allerdings bereits deutlich über ihren vor der Pandemie verzeichneten Höchstständen (Abbildung 1). Gleichzeitig haben Engpässe in den Lieferketten und Arbeitskräftemangel in Kombination mit der Entfesselung der aufgestauten Nachfrage die Preise in der gesamten Wirtschaft in die Höhe getrieben, sodass die Inflation auf ein Niveau gestiegen ist, das seit mehr als einem Jahrzehnt nicht mehr erreicht wurde.

Abbildung 1: Erholung am Aktienmarkt

Die Aktienindizes haben ihre vor der Pandemie markierten Höchststände bereits überschritten, was Befürchtungen aufkommen lässt, dass der Aufschwung – vor allem in den USA – viel zu schnell gekommen ist.

Chart: Aktien erholen sich - Indexwerte für S & P Index, MSCI World ex USA Index und MSCI Emerging Markets Index

Quelle: Bloomberg, vom 2. Januar 2020 bis 5. November 2021.
Anmerkung: Die gestrichelten Linien zeigen die Spitzenwerte der jeweiligen Indizes vor der Pandemie.

Weiter geht‘s: Die Fahrt wird holprig, ist aber noch nicht zu Ende

Unseres Erachtens ist die Inflation zum Hauptrisiko für den Marktzyklus im Jahr 2022 geworden und sollte daher genau im Auge behalten werden. Doch auch wenn die Preise kurzfristig erhöht bleiben dürften, könnten einige der wichtigsten Inflationsfaktoren – beispielsweise steigende Löhne und Rohstoffkosten – allmählich nachlassen. So könnten sich die Lohnzuwächse nach einem anfänglichen Anstieg verlangsamen, wenn mehr Menschen wieder in das Erwerbsleben zurückkehren, die Arbeitgeber dies mit anderen Vorteilen kompensieren (z. B. mit der Möglichkeit, von zu Hause aus zu arbeiten) oder die Unternehmen ganze Arbeitsschritte durch neue Technologien ersetzen.

2022 könnte auch das Jahr sein, in dem COVID-19 beginnt, sich von einer Krise des öffentlichen Gesundheitswesens in eine endemische Krankheit zu verwandeln, die sich ohne eine vollkommene Stilllegung der Wirtschaft bewältigen lässt. So hatte beispielsweise im Juli ein sprunghafter Anstieg der COVID-19-Fälle in Südostasien, einem Zentrum der Bekleidungs- und Halbleiterindustrie, zu monatelangen Lockdowns geführt. In Ländern wie Vietnam führten die Maßnahmen zwar zu einer Senkung der Fallzahlen, aber auch zu einem starken Einbruch des Bruttoinlandsprodukts (BIP), einer Gefährdung der Auslandsinvestitionen und einer Verringerung der Exporte. In der Folge räumte der vietnamesische Premierminister ein, das Land könne nicht „auf ewig auf Quarantäne- und Lockdown-Maßnahmen zurückgreifen“.2

Steigende Impfquoten und vielversprechende neue Medikamente, die den Schweregrad der Infektion nachweislich begrenzen, könnten es den Ländern erleichtern, im Jahr 2022 „mit COVID zu leben“. Der Übergang dürfte jedoch von Land zu Land in sehr unterschiedlichem Tempo verlaufen. Zudem wird es einige Zeit dauern, bis die in der Wirtschaft bereits entstandenen Versorgungsengpässe behoben sind. Daher sollten Anleger unserer Einschätzung nach auf ein unbeständiges Wachstum vorbereitet sein. In den USA erhöhte sich das reale BIP im dritten Quartal 2021 mit einer annualisierten Rate von nur 2 %, verglichen mit 6,7 % im zweiten Quartal, da Sorgen über die Delta-Variante, Versorgungsengpässe und das Auslaufen der staatlichen Unterstützungsprogramme die Verbraucherausgaben belasteten.3

Sollte sich die Abkühlung als vorübergehend erweisen, könnte sie einen willkommenen Schritt in Richtung eines nachhaltigeren Wirtschaftswachstums darstellen. Es ist nach wie vor genügend Treibstoff vorhanden, um die Expansion aufrechtzuerhalten. . Die großzügigen Konjunkturprogramme, die während der Pandemie umgesetzt wurden, haben zu einem starken Anstieg der privaten Sparquoten geführt (siehe Abbildung 2), so dass die Verbraucher auch bei steigenden Preisen über reichlich Kaufkraft verfügen. (Steigende Eigenheimpreise, starke Kapitalmärkte und Lohnzuwächse haben ebenfalls ihren Teil dazu beigetragen.) In Europa haben die privaten Haushalte im Jahr 2020 überschüssige Barreserven im Wert von schätzungsweise 2,7 Prozentpunkten des BIP (300 Mrd. EUR) angehäuft, die Anfang 2021 vermutlich weiter aufgestockt wurden.4 Prognosen gehen davon aus, dass diese Reserven die Käufe bis zur Normalisierung der Sparquote im Laufe des Jahres 2022 stützen werden.

Abbildung 2: Sparquoten der privaten Haushalte und der Bevölkerung

Dank der pandemiebedingten staatlichen Förderprogramme und der aufgeschobenen Ausgaben verfügen die Verbraucher über eine größere Kaufkraft.

Chart: Household and personal saving rates

Quelle: Office for National Statistics (Stand: 30. September 2021); Federal Reserve Bank of St. Louis (Stand: 29. Oktober 2021); Cabinet Office, Government of Japan (Stand: 15. Oktober 2021); und Eurostat (Stand: 15. Oktober 2021).
Anmerkung: Bei den Daten handelt es sich um vierteljährliche Daten.

Auch bei den Ausgaben gibt es noch Luft nach oben. Während sich die Verbraucher in der Anfangsphase des Aufschwungs darauf konzentrierten sich mit Autos, Haushaltsgeräten, Kleidung und anderen Gütern einzudecken, blieb der Konsum von Mahlzeiten und Reisen eher mäßig. In Spanien beispielsweise wurden in den Sommermonaten nur etwa 50 % der Touristenzahlen des Jahres 2019 erreicht, während die Hotelauslastung in Frankreich im gleichen Zeitraum um 20 Prozentpunkte niedriger lag.5 Mit der momentan stattfindenden Lockerung der sozialen Beschränkungen beginnt sich dieser Trend nun allmählich umzukehren. Die Verlagerung des Konsums von Gütern auf Dienstleistungen könnte dazu beitragen, dass die Wirtschaft 2022 weiter wächst, während gleichzeitig die Lagerbestände wieder aufgebaut werden und der Preisdruck nachlässt.

Was ist mit den Zentralbanken?

Unterdessen nähert sich die ultralockere Geldpolitik, die während der Pandemie zu einer Aufstockung der Ersparnisse und einem starken Anstieg der Vermögenspreise beitragen hatte, ihrem Ende. Die Zentralbanken haben bereits damit begonnen, ihre monatlichen Käufe von Anleihen und anderen Wertpapieren zu reduzieren. Im nächsten Schritt folgen dann Zinserhöhungen.

Auf den ersten Blick mögen steigende Zinsen für Risikoanlagen wie Aktien negativ erscheinen, da höhere Renditen den Barwert künftiger Cashflows, Dividenden und Gewinne verringern. Der für Aktien tendenziell jedoch wichtigere Faktor ist die Veränderungsrate. Um politische Fehler, die ein vorzeitiges Ende des Zyklus herbeiführen könnte, zu vermeiden, müssen die Regulierungsbehörden nun das optimale Gleichgewicht finden: Werden die Zinsen zu früh angehoben, könnte das Wirtschaftswachstum im Keim erstickt werden. Zögern die Banken jedoch zu lange, könnten sich die Inflationsrisiken beschleunigen. Wie aus Abbildung 3 hervorgeht, hat der S&P 500 Index in der Vergangenheit über Zwölfmonatszeiträume, in denen die Inflation im Durchschnitt 3 % oder weniger betrug, Kursgewinne von rund 10 % oder mehr erzielt. Bei steigender Inflation nahm die Kapazität der Benchmark zur Erzielung weiterer Zugewinne jedoch ab.

Abbildung 3: Veränderung des S&P 500 Index in früheren Inflationsphasen (1945 – 2021)

In der Vergangenheit hat der S&P eine gute Absicherung gegen Inflation geboten – allerdings nur bis zu einem gewissen Punkt. Dies macht deutlich, was hinsichtlich der Zentralbankpolitik im Jahr 2022 auf dem Spiel steht.

Chart: S & P 500 change during past inflation environments (1945 – 2021)

Quelle: Robert Shiller, Yale University; Bloomberg, Stand: 30. September 2021.
Anmerkung: Die Daten spiegeln die Kurssteigerungsrate des S&P 500 Index im jeweils folgenden Zwölfmonatszeitraum wider.

Bislang sind die politischen Entscheidungsträger zurückhaltend geblieben. Die neuseeländische Zentralbank hob ihren Leitzins im Oktober um einen Viertelprozentpunkt auf 0,5 % an – allerdings einen Monat später als von Wirtschaftsexperten erwartet, da sie es vorzog, das Ende eines laufenden COVID-Ausbruchs abzuwarten. Im November beließ die Bank of England ihren Leitzins aufgrund von Bedenken hinsichtlich der Arbeitsmarktlage unverändert. Und die Präsidentin der Europäischen Zentralbank (EZB), Christine Lagarde, erklärte, es sei „sehr unwahrscheinlich“, dass die EZB die Zinssätze im Jahr 2022 überhaupt anheben werde, da eine Straffung kontraproduktiv wäre, wenn höhere Lebensmittel- und Energiepreise bereits die Kaufkraft belasten.

Ganz gleich, was die Zentralbanken im Jahr 2022 beschließen – wir dürfen nicht vergessen, dass es neben der Geldpolitik auch andere starke Trends gibt, die dazu beitragen können, die Preise im Zaum zu halten, das Wachstum zu fördern und die Aktienbewertungen zu stützen. Die Digitalisierung, eine disinflationäre Kraft, nimmt rapide zu. Selbst bei einer Straffung der Geldpolitik wird es Jahre dauern, bis sich die Bilanzen und Zinssätze der Zentralbanken wieder „normalisiert“ haben. (In den USA etwa liegen die inflationsbereinigten Renditen 10-jähriger Staatsanleihen weiterhin deutlich im negativen Bereich6). Und neue fiskalpolitische Anreize sind in Sicht, darunter das kürzlich verabschiedete US-Infrastrukturgesetz in Höhe von 1 Bio. USD und das 750 Milliarden Euro schwere Konjunkturprogramm NextGenerationEU.

Was das für Anleger bedeutet

All dies bedeutet, dass sich die Erholung unserer Einschätzung nach im Jahr 2022 durchaus noch fortsetzen könnte und dass Aktienanleger gut damit bedient sein dürften, sich für den frühen bis mittleren Teil eines Marktzyklus zu positionieren, anstatt sich allzu defensiv aufzustellen.  Dabei sollten sie sich auf diejenigen Bereiche konzentrieren, die einerseits vom anhaltenden Aufschwung der Wirtschaft profitieren, andererseits jedoch auch einer veränderten Geldpolitik, einem angespannten Arbeitsmarkt und der andauernden (aber hoffentlich abklingenden) Präsenz von COVID-19 standhalten können.

Der Value Trade – Klappe, die Zweite!

Zu Beginn des Jahres 2021 begannen Aktien von Unternehmen, die an den Konjunkturzyklus gebunden sind (diese werden allgemein als Value-Aktien eingestuft), sich besser zu entwickeln als Wachstumsaktien, die während der Pandemie im Zuge des starken Anstiegs der Technologienachfrage dominiert hatten. Dieser Trend kehrte sich um, als die Delta-Variante den Aufschwung in Zweifel zog (Abbildung 4). Wenn das BIP im Jahr 2022 jedoch (abgesehen von vereinzelten kurzfristigen Rückschlägen) weiterhin unseren Erwartungen entsprechend wächst und die Zinsen leicht steigen, könnten substanzorientierte Sektoren wie Finanzen, Industrie, Grundstoffe und Energie erneut die Führung übernehmen.

Abbildung 4: Die Lücke zwischen Wachstums- und Substanzwerten

Growth stocks had the upper hand during the pandemic, but that could change if the economic recovery continues, and rising rates put pressure on valuations.

Chart: The growth/value gap

Source: Bloomberg, as of 31 October 2021.

Auch die Bewertungskennzahlen der Aktien könnten Anleger auf die Value-Seite locken. Das auf die bevorstehenden zwölf Monate bezogene Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) des MSCI World Value Index lag Anfang November bei 15. Gleichzeitig lag das KGV des MSCI World Growth Index mit 33 mehr als doppelt so hoch. 7 Für diese Diskrepanz gibt es durchaus legitime Gründe, wie z. B. die Tatsache, dass viele Wachstumswerte von langfristigem Rückenwind profitieren. Aber im Zuge einer Straffung der Geldpolitik achten Anleger häufig sehr viel genauer auf Bewertungen, was die Attraktivität von Value-Aktien auf kurze Sicht erhöhen könnte.  (Im weiteren Verlauf des Zyklus, wenn die Politik neutraler wird, rücken die langfristigen Wachstumstreiber wieder in den Vordergrund, was Wachstumsaktien wiederum größere Unterstützung bietet).

Globale Chancen

Überträgt man diese Überlegungen auf die geografische Ebene, so fallen bestimmte Regionen der Welt besonders auf. Auch wenn wir die Aussichten für US-Aktien weiterhin positiv einschätzen, ist die Eurozone tendenziell stärker zyklisch ausgerichtet, da Sektoren wie etwa zyklische Konsumgüter, Finanzen und Industrie auf Basis der Marktkapitalisierung einen großen Anteil am MSCI Euro Index ausmachen.  Die Benchmark wird zudem im Vergleich zum Durchschnitt der Industrieländer zu einem niedrigeren Kurs-Gewinn-Verhältnis gehandelt (Abbildung 5). Und in der Eurozone ist der Arbeitskräftemangel nicht so groß wie in den USA oder im Vereinigten Königreich 8, was bedeuten könnte, dass sich die EZB mit der Straffung ihrer Geldpolitik mehr Zeit lassen kann.

Abbildung 5: Erhöhte Substanzorientierung im Euroraum

Eurozone equities are weighted toward cyclical sectors and trade at a discount relative to peers.

Chart: The eurozone’s value tilt

Quelle: Bloomberg, MSCI und S&P Global. Sektorgewichtungen zum 29. Oktober 2021. Die KGV-Daten beruhen auf den geschätzten Gewinnen der kommenden zwölf Monate; Stand: 5. November 2021.

In den Schwellenländern wurden Aktien in der zweiten Hälfte des Jahres 2021 durch COVID-Ausbrüche sowie regulatorische Änderungen und Umschuldungen in China belastet.9 Aber wie Europa könnte auch diese Gruppe unserer Meinung nach von einem anhaltenden Wachstum der Weltwirtschaft im Jahr 2022 profitieren –insbesondere, wenn die Nachfrage nach den Rohstoffen und Exporten der Region steigt. Value-Aktien aus Schwellenländern haben nun bereits in vier Quartalen in Folge besser abgeschnitten als Wachstumswerte, und diese Dynamik könnte sich durchaus fortsetzen.10Insbesondere Südostasien könnte einen starken Aufschwung erleben, wenn die Fabriken wieder voll in Betrieb genommen werden und die lokalen Regierungen weniger drakonische Maßnahmen zum Umgang mit COVID-Fällen ergreifen. Der Ausblick für China ist angesichts der laufenden politischen Veränderungen komplexer und könnte auf kurze Sicht ein eher taktisches Vorgehen erfordern.

Preissetzer und Innovatoren

Da die Inputkosten und Löhne steigen und Angebots- und Arbeitskräfteengpässe die Produktion einschränken, sind die Unternehmen gezwungen, Effizienzsteigerungen zu erzielen. Diejenigen, denen dies gelingt, dürften besser aufgestellt sein, um ihre Gewinne zu schützen und zu steigern – und eine höhere Aktienbewertung zu rechtfertigen. Diese Unternehmen könnten sich auch für bessere langfristige Renditen aufstellen.

Laut dem Marktforschungsunternehmen Gartner werden die Ausgaben für Technologien zur Hyperautomatisierung – die Unternehmen bei der Identifizierung und Automatisierung von Prozessen unterstützen – im Jahr 2021 weltweit um mehr als 10 % und im Jahr 2022 um mehr als 12 % steigen. Und bis 2024 könnten Unternehmen, die Hyperautomatisierungstechnologien mit neuen Prozessen kombinieren, ihre Betriebskosten um 30 % senken.11 Darüber hinaus sollten Unternehmen, die in den Aufbau wettbewerbsstarker Marken und/oder wirkungsvoller Netzeffekte investiert haben, besser in der Lage sein, Preiserhöhungen weiterzureichen.

Unserer Meinung nach lassen sich solche Unternehmen in allen Bereichen der Wirtschaft finden – sowohl in solchen, die an den Konjunkturzyklus gebunden sind, als auch in jenen mit langfristigeren Wachstumstreibern. Aller Wahrscheinlichkeit nach werden sie erheblichen Einfluss auf die Renditen von Aktien haben – ganz gleich, was im Jahr 2022 auf uns zukommt. In der Tat könnten substanzorientierte Aktien in dieser nächsten Etappe der Erholung immer wieder Phasen der Stärke erleben. Aber auf lange Sicht werden Innovationen der wichtigste Wachstumsmotor bleiben, davon sind wir überzeugt. Denn innovative Unternehmen können ihre freien Cashflows potenziell so schnell steigern, dass die Märkte – und die Inflation – nicht mithalten können.

Mehr zu diesen Themen lesen

Die vorstehenden Einschätzungen sind die des Autors zum Zeitpunkt der Veröffentlichung und können von denen anderer Personen/Teams bei Janus Henderson Investors abweichen. Die Bezugnahme auf einzelne Wertpapiere, Fonds, Sektoren oder Indizes in diesem Artikel stellt weder ein Angebot oder eine Aufforderung zu deren Erwerb oder Verkauf dar, noch ist sie Teil eines solchen Angebots oder einer solchen Aufforderung.

 

Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein zuverlässiger Indikator für die künftige Wertentwicklung. Alle Performance-Angaben beinhalten Erträge und Kapitalgewinne bzw. -verluste, aber keine wiederkehrenden Gebühren oder sonstigen Ausgaben des Fonds.

 

Der Wert einer Anlage und die Einkünfte aus ihr können steigen oder fallen. Es kann daher sein, dass Sie nicht die gesamte investierte Summe zurückerhalten.

 

Die Informationen in diesem Artikel stellen keine Anlageberatung dar.

 

Marketing-Anzeige.

 

Glossar