Jenna Barnard, Co -Head of Strategic Fixed Income, erläutert, weshalb der zyklische Prozess des Teams zur Verwaltung von Anleihenengagements einen Einbruch der Renditen von US-Staatsanleihen im Frühjahr signalisiert.

 Zentrale Erkenntnisse:

  • Wir beobachten und prognostizieren das Ausmaß der Beschleunigung oder Verlangsamung anhand der Wirtschaftsdaten – und weniger das tatsächliche „Niveau“, um so die Ausrichtung und das Ausmaß der Entwicklung der Anleiherenditen zu beurteilen.
  • Für das Frühjahr 2022 geht dieser Ansatz von einem Einbruch der jährlichen Veränderung der Wirtschaftsdaten in den USA aus, was die außerordentliche Stärke der US-Wirtschaft im Vorjahr widerspiegelt.
  • Der längst überfällige Übergang der Zentralbanken der Industrieländer in einen Zinsanhebungszyklus könnte eher das Ende als den Anfang des Ausverkaufs bei Staatsanleihen bedeuten, der auf August 2020 zurückgeht.

 

Der Jahresanfang 2022 hat den von uns seit langem erwarteten Konflikt zwischen den aggressiven Zentralbanken, die auf die hohen Inflationszahlen reagieren, und unserem eigenen makroökonomischen Anlageprozess, der für 2022 niedrigere Anleiherenditen prognostiziert, herbeigeführt.

In dieser Mitteilung gehen wir der Frage nach, warum wir seit August 2021 den Jahresbeginn 2022 als potenziellen zyklischen Höhepunkt bei den Anleiherenditen ankündigen, obwohl dies so sehr im Widerspruch zu dem in den Medien verbreiteten Narrativ von höheren Zinsen und Staatsanleiherenditen zu stehen scheint. Wir sind der Meinung, dass der längst überfällige Übergang der Zentralbanken der Industrieländer in einen Zinsanhebungszyklus eine Gelegenheit bietet, die Duration (Zinssensitivität) und das Engagement in Staatsanleihen zu erhöhen, und eher das Ende als den Beginn des Ausverkaufs bei Staatsanleihen markiert, der bis August 2020 zurückreicht.

Wir haben in den letzten fünf Monaten mit Geduld auf diesen Moment gewartet. Es dürfte sich in diesem Zusammenhang um ein klassisches Beispiel für die Binsenweisheit handeln, dass die Entscheidungen der US-Notenbank (Fed) vom Anleihemarkt (welcher Wendepunkte im Konjunkturzyklus richtig antizipiert) geleitet werden – und nicht andersherum.

Zunächst eine kurze Rückbetrachtung bezüglich unseres zyklischen Prozesses zur Verwaltung unseres Engagements in Staatsanleihen

Wir beobachten und prognostizieren die zweite Herleitung* der Wirtschaftsdaten, d. h. das Tempo der Beschleunigung oder Verlangsamung anhand der Daten – und nicht das tatsächliche „Niveau“ -, um so die Ausrichtung und das Ausmaß der Entwicklung von Renditen zehnjähriger und längerfristiger Anleihen zu beurteilen.

Wir haben bereits zuvor eine ausführlichere Erörterung dieses Ansatzes veröffentlicht. In einer Welt nach dem COVID-Einbruch gibt es enorme Basiseffekte, die zu starken Schwankungen in der jährlichen Veränderungsrate der Wirtschaftsdaten führen. Dies führte zu starken Veränderungen in den Märkten – von Reflation bis hin zu Stagflation, und führt möglicherweise bald bis zu einem Abschwung.

Für den Frühling des Jahres 2022 rechnen wir mit einem Einbruch der jährlichen Veränderungsrate der Wirtschaftsdaten in den USA, welcher die außergewöhnliche Stärke der Wirtschaft im Vorjahr widerspiegelt – basierend auf der Wiedereröffnung der Wirtschaft im Frühjahr 2021, den Konjunkturmaßnahmen zur Bekämpfung der Folgen der Pandemie und dem Höhepunkt des Narrativs der Reflation.

Anhand unseres Modells der Veränderungsrate, das unser quantitativer Analyst Dillan Shah betreibt und weiterentwickelt, ist die Vorhersage des Einbruchs der Anleiherenditen aufgrund dieser extremen Basiseffekte mit einer der höchsten Sicherheiten seit vielen Jahren verbunden. Die Inflation ist das offenkundigste Beispiel für diesen Wendepunkt, aber er gilt auch für die Wachstumsdaten.

Die Prognose unseres Modells der Veränderungsrate wird durch eine Mainstream-Analyse ergänzt

Die Analyse solcher Wendepunkte in der Wirtschaftsdynamik kann uns einen Vorteil gegenüber linearen Wirtschaftsberichten verschaffen, die auf einer Hochrechnung der jüngsten Trends beruhen. Wir suchen nach einer Bestätigung potenzieller Wendepunkte, indem wir diesen Ansatz durch Makroprozesse ergänzen, die sich auf die Prognose der Nachfrageseite der Weltwirtschaft konzentrieren.

Beachten Sie, dass wir von Prozessen und nicht von Erzählungen geleitet werden. Diese Ansätze konzentrieren sich in erster Linie auf den globalen Warenzyklus (weil die Dienstleistungszyklen so abgeschwächt sind) im Vergleich zu den historischen Trends. Zu den gängigsten Daten, die von Anlegern untersucht werden, zählen die Einkaufsmanagerindizes (PMI) und die Wendepunkte in den Berichten des Institute for Supply Management (ISM) über das verarbeitende Gewerbe, wobei Leitindikatoren wie Auftragseingänge und Lagerbestände, die Frühindikatoren der Organisation für wirtschaftliche Zusammenarbeit und Entwicklung (OECD) und die geldpolitischen Bedingungen (d. h. Zinssätze und Wechselkurse) herangezogen werden.

Im gegenwärtigen Umfeld haben wir den Vorteil, dass die oben genannten Ansätze die Signale aus unserem Ansatz der Veränderungsrate ergänzen.

Eine weitere Bestätigung hierfür kommt von unserem Wirtschaftsberater Simon Ward, der sich kürzlich zu diesem Thema geäußert hat (www.MoneyMovesMarkets.com, „Has the Fed called the top in growth (again)?“, 19. Januar 2022).

Eine deutliche Abkehr von den Spitzenwerten bei den Einkaufsmanagerindizes für das verarbeitende Gewerbe ist bereits im Gange, und – was entscheidend ist – wir haben den Höhepunkt des Lagerhaltungszyklus bereits überschritten. Die Lagerbestände haben das US-Wachstum im vierten Quartal angekurbelt und 4,9 Prozentpunkte zu den realen BIP-Gesamtdaten beigetragen. Das BIP-Wachstum hängt von der Veränderungsrate des Lagerbestandes ab (d. h. von der zweiten Ableitung). Die Lagerbestände mögen im ersten Quartal hoch bleiben, aber solange sie niedriger sind als im vierten Quartal, werden sie sich negativ auf das BIP-Wachstum auswirken.

Zyklen der US-Unternehmensbestände im Zeitverlauf

Quelle: Simon Ward, Economic Adviser, Refinitiv Datastream, Stand: November 2021

Möglicherweise böses Erwachen an den Anleihemärkten

Die US-Notenbank (Fed) scheint blind für diese Abschwächung sein, die bereits im Gange ist, und schiebt die jüngste Schwäche auf die Omikron-Variante von COVID- 19. US-Notenbankchef Powell tat sich auf seiner Pressekonferenz am 26. Januar schwer, Abwärtsrisiken für die US-Wirtschaft zu benennen, und nannte lediglich weitere COVID-Varianten.

Zusammenfassend lässt sich sagen, dass nichts von dem, was ich in dieser Mitteilung dargelegt habe, eine Überraschung für unsere Anleger sein sollte, da es verfahrensgesteuert und im Vorfeld vorhersehbar ist. Seit zahlreichen Monaten legen wir unsere Überlegungen dar und sind in diesem Jahr mit einer seit zehn Jahren niedrigen Zinssensitivität in unseren Strategien angetreten, um einen frühen Anstieg der Anleiherenditen im Jahr 2022 zu nutzen und nach Möglichkeiten zur Verlängerung der Duration zu suchen.

Das heutige Szenario , in dem die Zentralbanken aggressiv – und spät – auf einen deutlichen Peak bei den übereinstimmenden Wirtschaftsdaten reagieren, ist die Art von Gelegenheit, auf die Anleiheinvestoren jahrelang warten. Die gängige Meinung, dass die Anleiherenditen steigen werden, konzentriert sich zu sehr auf diesen nachlaufenden Indikator, und die Anleihemärkte werden wahrscheinlich ein böses Erwachen erleben.

 

*Derivative (in den Wirtschaftswissenschaften): Die erste Derivative ist die Änderungsrate einer variablen Größe, z. B. die Inflationsrate (Änderungsrate der Preise für Waren und Dienstleistungen - siehe Glossar). Diese Veränderungsrate ist jedoch möglicherweise im Laufe der Zeit nicht konstant, weshalb die zweite Derivative verwendet wird, um zu zeigen, wie sich die Veränderungsrate im Laufe der Zeit verändert.

 

Glossar der Fachbegriffe

Basiseffekte: die Auswirkungen des Vergleichs der aktuellen Daten/Preisstände in einem bestimmten Monat mit den Preisständen im gleichen Monat vor einem Jahr.

Anleiherendite: Ertrag aus einem Wertpapier, üblicherweise in Prozent angegeben. Anmerkung: niedrige Anleiherenditen bedeuten höhere Preis und umgekehrt.

Nachfrageseite: Einfach ausgedrückt, die Nachfrage nach Waren und Dienstleistungen innerhalb einer Volkswirtschaft (Motor der Wirtschaftstätigkeit).

Zyklisch: in Zyklen verlaufend – Volkswirtschaften und Märkte sind zyklisch und die Zyklen können zwischen ein paar Jahren und fast zehn Jahren dauern.

Warenkreislauf: bezieht sich allgemein auf das Wachstum der Waren produzierenden Industrien (z. B. verarbeitendes Gewerbe, Baugewerbe und Bergbau).

Restriktiv: (in der Sprache der Zentralbanken) bedeutet, dass die politischen Entscheidungsträger eher für eine Anhebung der Zinssätze sind.

Zinsanhebungszyklus: Bezeichnet eine Reihe von Zinsanhebungen durch eine Zentralbank.

Bestandszyklus: Teuerungsrate von Waren und Dienstleistungen in einer Volkswirtschaft. Gegenteil von Deflation.

Inventory cycle: Bestandsveränderungen (Auf- oder Abbau von Lagerbeständen in der Wirtschaft) können eine verstärkende Rolle in Wirtschaftszyklen spielen. Hier in Bezug auf die Aufstockung der Bestände/Lagerhaltung.

Frühindikator: Wirtschafts- oder Unternehmensstatistiken, die von Monat zu Monat verfolgt werden und auf diese Weise ein Muster erkennen lassen; nützlich für die Vorhersage des Zeitpunkts, des Ausmaßes und der Dauer künftiger Wirtschafts- und Geschäftsbedingungen. Frühindikatoren auf künftige Ereignisse hin, nachlaufende Indikatoren werden als Bestätigung eines laufenden Musters angesehen und zufällige Indikatoren treten in Echtzeit auf und verdeutlichen den Zustand der Wirtschaft.

Mean reversion: a Ein Begriff aus der Finanzwelt, der die Annahme beschreibt, dass sich der Preis eines Vermögenswerts im Laufe der Zeit dem Durchschnittspreis annähert (d. h. dem lang fristigen Niveau).

Reflation: Bezieht sich auf einen Anstieg der Wirtschaftstätigkeit, bei dem die in der Wirtschaft verwendete Geldmenge erhöht wird.

Dienstleistungszyklus: bezeichnet, vereinfacht ausgedrückt, das Wachstum und den Rückgang des Dienstleistungssektors.

Stagflation: Eine relative seltene Situation, in der steigende Inflation mit wirtschaftlicher Stagnation einhergeht.