Zwar bestehe der Druck, dass das Anbieten von Mietzinsstundungen während des COVID-19-Lockdown möglicherweise die von Real Estate Investment Trusts (REITs) gezahlten Dividenden gefährden. Jedoch trete immer deutlicher zutage, dass einige Immobiliensektoren sogar besser in der Lage sind, die Krise zu überstehen, so Guy Barnard, Tim Gibson und Greg Kuhl vom Global Property Equities Team.

  Wichtige Erkenntnisse

  • Da REITs verpflichtet sind, den Großteil der Erträge in Form von Dividenden an die Aktionäre auszuzahlen, haben die Bedenken über Dividendenkürzungen zugenommen, insbesondere da die Mieter während der COVID-19-Krise Mietstundungen fordern.
  • Die Unternehmen geben nun einen Einblick, wie groß der Umsatzeinbruch ausfallen könnte.  Es gibt Anzeichen dafür, dass einige Branchen, wie z.B. Industrie/Logistik, die Krise wahrscheinlich besser überstehen werden als andere.
  • Allgemein sind REITs mit stärkeren Bilanzen in den gegenwärtigen Abschwung eingetreten, da sie die Lehren aus der globalen Finanzkrise gezogen haben.  Viele REITs weisen eine geringere Fremdverschuldung als 2008 auf und – dies ist entscheidend – verfügen über gut gestaffelte Kreditfälligkeiten bei einem minimalen kurzfristigen Refinanzierungsrisiko.

Fragen zur Nachhaltigkeit der Dividenden gibt es reichlich, da Unternehmen in vielen Aktiensektoren mit beispiellosen Störungen des Cashflows konfrontiert sind und nach Möglichkeiten suchen, inmitten der anhaltenden Krise Liquidität zu bewahren.

Bei Real Estate Investment Trusts (REITs), die in der Regel verpflichtet sind, den Großteil ihrer Erträge in Form von Dividenden an die Aktionäre auszuschütten, sind die Bedenken hinsichtlich einer möglichen Dividendenkürzung noch akuter. Die gute Nachricht ist, dass die meisten REITs vertraglich festgelegte Mieteinnahmen erhalten, was für mehr Klarheit bei den Erträgen sorgen dürfte. Daher gibt es Fragen, die dazu beitragen können, festzustellen, welche REITs am stärksten von einer Dividendenkürzung bedroht sein könnten:

  • Wie hoch ist die aktuelle Dividendenausschüttungsquote, die Ertragsvariabilität und der Verschuldungsgrad von REITs? Der niedrige Wert bei allen dreien bietet einen größeren Puffer gegen eine mögliche Dividendenkürzung, falls die REIT-Cashflows vorübergehend sinken sollten.
  • Wie viel Preisgestaltungsmacht hatten REITs vor COVID-19 gegenüber ihren Mietern? Unternehmen, die sich vor der Krise einer günstigen Angebots- und Nachfragedynamik erfreuten, werden den Sturm am ehesten überstehen und in der Lage sein, die aufgeschobenen Mieten zu vereinnahmen, wenn sich die Lage normalisiert.

Mehrere REITs haben damit begonnen, detailliert festzulegen, wie viel Mieteinnahmen in nächster Zeit möglicherweise zurückgestellt werden müssen, wobei es deutliche Unterschiede zwischen den verschiedenen Immobiliensektoren gibt.  Beispielsweise kündigte Prologis, ein weltweit tätiger Vermieter von Industrie- und Logistikimmobilien, an, dass die für April erhaltenen Barmieten dem Niveau von 2019 entsprechen und dass man von einem sehr geringen Betrag bezüglich Mietaufschubvereinbarungen ausgeht  Durchaus vergleichbar haben Eigentümer von Industrie- und Logistikimmobilien, wie GLP J-REIT mit Sitz in Japan und VGP Group mit Sitz in Europa, kürzlich ähnlich positive Korrekturen veröffentlicht.  Auch Equity Residential, ein Vermieter von US-Wohnungen, gab bekannt, dass die Mieteinnahmen in der ersten Aprilwoche 93% betrugen, das entspricht nur sehr geringen Veränderungen gegenüber dem Vorjahreszeitraum. 1

Im Gegensatz dazu fielen die Meldungen aus dem Einzelhandelssektor düsterer aus. Hammerson, ein Einzelhandelsvermieter mit Sitz in Großbritannien, meldete, er habe lediglich 37 % der Barzahlungen für im zweiten Quartal in Rechnung gestellte Mietforderungen in Großbritannien erhalten.  Noch schlimmer traf es CBL Properties, ein US-Vermieter von Einkaufszentren, der meldete, dass der Großteil seines Portfolios geschlossen sein und dass er einen „erheblichen kurzfristigen Einnahmenrückgang“ erwarte.  Die Einnahmenverluste wurden zwar nicht quantifiziert, doch hat das Unternehmen Maßnahmen ergriffen, um den Großteil seiner Mitarbeiter zu entlassen und die Vergütung der verbleibenden Mitarbeiter erheblich zu kürzen.

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Bild: Getty Images

Gleichgewicht von Angebot und Nachfrage ist entscheidend

Wie sich erkennen lässt, könnte das Bild zwischen den Immobiliensektoren nicht unterschiedlicher sein.  Von den vorgenannten Beispielen haben zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Berichts (21. April 2020) nur Hammerson und CBL ihre Dividenden gesenkt. REIT-Dividenden werden tendenziell gekürzt, wenn der Cashflow sinkt und nur noch wenig Barmittel zur Verfügung stehen, um den Fehlbetrag auszugleichen. Die Cashflows sinken in der Regel, wenn die Mieteinnahmen/Belegung sinken. Sie können jedoch auch kurzfristig sinken, wenn die Mieter keine Miete mehr zahlen.

Nach unserer Einschätzung wird im Allgemeinen das Vertragsrecht Vorrang haben, und selbst wenn Mieter Mietstundungsvereinbarungen treffen, wird der Mietzins letztendlich gemäß dem Mietvertrag zurückgezahlt, sofern der Mieter nicht durch Konkurs eine Umstrukturierung seines Unternehmens vornimmt.  Diese Annahme ist jedoch mit einem wichtigen Vorbehalt verbunden, da Vermieter in schwächeren Immobiliensektoren gegebenenfalls vor der Wahl stehen, entweder an den Mieten festzuhalten und die Mieter in den Ausfall zu drängen oder den Mietern durch Verzicht auf und/oder die dauerhafte Senkung der Mieten effektiv aus der Patsche zu helfen.

An dieser Stelle kommt das Gleichgewicht von Angebot und Nachfrage entscheidend ins Spiel. Gut aufgestellte REITs sind wahrscheinlich eher in der Lage, erfolgreich mit harten Bandagen zu kämpfen und ihre Chancen auf die Neuvermietung begehrter Flächen zu nutzen, wenn ein Mieter ausfällt. REITs hingegen, die in unruhigeren Sektoren tätig sind, wissen, dass es im Falle des Verlusts ihrer bestehenden Mieter wahrscheinlich nicht viele Kandidaten geben wird, die an ihre Stelle treten können.

Unserer Ansicht nach ist die Wahrscheinlichkeit, dass REITs, die keine umfangreichen Mietstundungen gewähren müssen oder die von der Rückzahlung ihrer gewährten Stundungen in naher Zukunft überzeugt sind, gezwungen sein werden, ihre Dividenden zu reduzieren, am geringsten.  Wir sind auch der Auffassung, dass REITs gefährdeten Mietern unter die Arme greifen sollten, wo dies möglich ist. Ein gutes Beispiel hierfür ist die Deutsche Wohnen, ein deutscher Wohnungsvermieter, der einen 30 Millionen Euro schweren Hilfsfonds eingerichtet hat, um seinen Mietern unbürokratische finanzielle Unterstützung zu gewähren.

Ein Blick über die Erträge hinaus

In den meisten Fällen sind REITs als Gegenleistung dafür, dass sie keine Körperschaftssteuer zahlen, gesetzlich verpflichtet, fast das gesamte steuerpflichtige Einkommen an die Aktionäre in Form von Dividenden auszuzahlen.  Obwohl wir Dividenden für sehr wichtig halten, sind wir der Meinung, dass der Schwerpunkt auf sicheren und nicht auf hohen Dividendenrenditen liegen sollte.  Gemäß unserer Erfahrung neigen Renditen in der Regel dazu, dass sie kurz vor einer Dividendenkürzung durch die REITs ein unhaltbar hohes Niveau erreichen (in der Regel hohe einstellige oder niedrige zweistellige Renditen).  Wir möchten die Anleger auch daran erinnern, dass das Einkommen nur eine Komponente der Gesamtrendite ausmacht und dass ein dauerhaftes, langfristiges Cashflow-Wachstum, das von nachhaltigen Nachfragefaktoren getragen wird, nicht selten eine niedrigere laufende Rendite mehr als ausgleichen kann.

Es ist wichtig darauf hinzuweisen, dass REITs als Gruppe mit robusteren Bilanzen in den gegenwärtigen Abschwung eingetreten sind, nachdem sie aus der globalen Finanzkrise Lehren gezogen hatten3.  Im Gegensatz zu 2008 weisen die meisten REITs heute eine geringere Gesamtverschuldung4 auf und – was entscheidend ist – gut abgesicherte Laufzeiten bei einem sehr niedrigen kurzfristigen Refinanzierungsrisiko.

Die Spreu vom Weizen trennen

Wir glauben, dass einige Unternehmen, beispielsweise im Einzelhandel, bereits vor dem Auftreten des Coronavirus schwach aufgestellt waren, und das Virus hat diese Schwachstelle weiter aufgerissen und beschleunigt. In vielerlei Hinsicht hat es für Sektoren, wie z.B. Industrie oder Logistik, die gegenteilige Wirkung gehabt. Bis heute scheint dieses Segment dem Sturm nicht nur weiterhin recht gut Stand zu halten und nachhaltigere Dividenden zu bieten, sondern scheint es auch die Möglichkeit zu haben, seine Cashflows und Dividenden in Zukunft zu steigern. Während nahezu kein Geschäftsfeld von dem anhaltenden Abschwung verschont bleibt, ist der Industrie- und Logistiksektor ein gutes Beispiel für die Trennung der Spreu vom Weizen, so dass ein durchdachter und aktiver Ansatz bei der Portfoliokonstruktion wichtiger denn je ist.

Fußnoten

1,2 Quelle: verschiedene Geschäftsberichte von Unternehmen, Stand: April 2020.

3,4Quelle: Citi Research, Stand: 7. April 2020.