Die weltweite Ausbreitung des Coronavirus und der Ölpreiskrieg verdeutlichen die Anfälligkeit der globalen Märkte und die Verunsicherung unter Anlegern. Angesichts der Sorgen um die globalen Lieferketten und den Zustand der Volkswirtschaften erläutert Jenna Barnard, Co‑Head of Strategic Fixed Income Team, ihre Einschätzungen und die Schritte, die die Teams in ihren Portfolios unternehmen, um die Risiken abzufedern.

Zentrale Erkenntnisse

  • Unser Anlagestil „Sensible Income“ (Ertrag, aber mit Vernunft) ist im Wesentlichen ein Qualitätsfilter, der das Engagement unserer Portfolios bei Unternehmensanleihen in den letzten Wochen unterstützt hat.
  • Generell sind wir der Ansicht, dass der Ausbruch des Coronavirus die Chance bietet, in Anbetracht unserer relativ defensiven strategischen Vermögensallokation das Risiko selektiv zu erhöhen.
  • Die jüngsten Kursbewegungen markieren unseres Erachtens den Höhepunkt eines Systems, bei dem in den letzten zehn Jahren Quality gegenüber Value die Nase vorn hatte. Verantwortlich hierfür waren fehlendes strukturelles Wachstum, ESG, und jetzt noch ein zyklischer globaler Kollaps.

Eine vernünftige Ertragsstrategie

Unser Anlagestil „Sensible Income“ im Unternehmensanleihen-Segment ist im Wesentlichen ein Qualitätsfilter, der das Exposure unserer Portfolios bei Unternehmensanleihen während des Ausbruchs des Coronavirus unterstützt hat. Dabei verzichten wir auf Rohstoffanleihen, Unternehmensanleihen aus Italien und Schwellenländern, von Fluggesellschaften oder Automobilunternehmen. Der Filter kann uns aber nicht vor dem allgemeinen Auslaufen der Spreads am Markt für Unternehmensanleihen schützen, der durchaus erheblich ist. Am Montag, 9. März kam es zu einer der größten Spreadweitungen, die jemals gemessen wurde.

Am globalen Hochzinsanleihemarkt sind um Beispiel Anleihen im Wert von über einer Billion Dollar im Index enthalten, die wir für eine Anlage nicht in Betracht ziehen würden.

Grafik 1: Unsere Screening-Methode im Unternehmensanleihesegment

German Chart 01

Quelle: Janus Henderson Investors, Februar 2020

Hinweis:               OEM = Originalhersteller (Original Equipment Manufacturers)

Darüber hinaus war unsere Vermögensallokation bei Unternehmensanleihen die defensivste in den letzten 16 Jahren seit wir strategische Portfolios verwalten (wie das Hochzins-Exposure in der Grafik zur Vermögensallokation zeigt). Gleichzeitig erreichte die Gewichtung nachrangiger Finanzanleihen ein Rekordtief, wie Grafik 2 zeigt.

Gegen das Branchennarrativ

Seit 2017 haben wir riskanteren Unternehmensanleihen aktiv den Rücken zugekehrt und Investment-Grade und Staatsanleihen den Vorzug gegeben. Das steht in klarem Gegensatz zum Branchennarrativ einer „Blase bei Staatsanleihen“ und dem unseres Erachtens illusorischen „Wertpotenzial“ in illiquiden und riskanten Bereichen des Unternehmensanleihemarktes.

Grafik 2: Strategische Vermögensallokation im zeitlichen Verlauf

German Chart 02

Quelle: Janus Henderson Investors, Sekundärklassifizierungen. Stand: 31. Januar 2020

Hinweis:               Vierteljährliche Datenpunkte bis September 2009, monatliche Datenpunkte danach. Basierend auf einem repräsentativen Mandat, das den aktuellen Portfolioverwaltungsstil nach unserer Meinung am besten widerspiegelt.

Chancen nicht übersehen

Wir sind allgemein der Ansicht, dass die Corona-Krise uns zum ersten Mal seit einigen Jahren die Möglichkeit bietet, bei geeigneten Unternehmensanleihen (die zu unserem Stil passen) mit attraktiver Rendite wieder einzusteigen. Damit würden wir das Risiko in unserer relativ defensiven strategischen Vermögensallokation selektiv erhöhen.

Wir haben den Ausverkauf bei Unternehmensanleihen als Gelegenheit genutzt, um Unternehmensanleihen langsam wieder aufzustocken. Dabei sind wir uns jedoch vollständig bewusst, dass uns angesichts der Nachrichtenlage schwierige Zeiten bevorstehen und die Märkte voraussichtlich weiter fallen werden. Wir befinden uns am Beginn einer notwendigen Rückkehr zum Mittelwert.

Wenn die Coronavirus-„Rezession“ überwunden ist, werden wir in allen Industrieländern ein Nullzinsniveau vorfinden. Die Zentralbanken werden im Rahmen der quantitativen Lockerung noch mehr Investment-Grade-Unternehmensanleihen kaufen, die fiskalische Stimulierung wird anlaufen und die völlig vernachlässigten „Value“-Nischen an den Unternehmensanleihemärkten (am besten abzulesen am Beispiel der Hochzins-Energieanleihen) werden wieder hervortreten. Daher wäre ich nicht überrascht, wenn die Renditen bei erstklassigen Unternehmensanleihen bis zum Jahresende noch unter dem Niveau zu Jahresanfang liegen würden.

Dies ist nicht 2008

Es ist unbedingt zu betonen, dass wir es nicht mit einer endogenen Wirtschafts- oder Marktschwäche zu tun haben, die Narben hinterlässt und jahrelang spürbar bleibt, wie es bei Banken oder Telekommunikationswerten, Medien und Technologie (TMT) in früheren Zyklen der Fall war. Zudem resultiert daraus kein moralisches Risiko. Die Währungshüter werden meiner Einschätzung zufolge dafür sorgen, dass die weltweite Gesundheitskrise sich nicht zu einer globalen Liquiditätskrise für umlaufende Unternehmensanleihen der Kategorie Investment Grade entwickelt. Anders sieht es dagegen bei Private Debt und Collateralised Loan Obligations (CLO) aus.

Die jüngsten Kursbewegungen, ausgelöst durch das Coronavirus, markieren meines Erachtens den Höhepunkt eines Systems der letzten zehn Jahre, bei dem Quality gegenüber Value die Nase vorn hatte. Verantwortlich hierfür waren das fehlende strukturelle Wachstum, ESG (Umwelt, Soziales und Governance) und jetzt noch ein zyklischer globaler Kollaps. Gut möglich, dass dies das Ende des Bullenmarkts für Staatsanleihen ist, wenn mit den USA, Kanada und Australien die letzten Industrieländer ins Nullzinsklima zurückfallen. Ich halte das Wertpotenzial oder die Chancen bei Staatsanleihen für gering, außer zur kurzfristigen Absicherung von riskanten Anlagen.

Bleibt festzuhalten, dass der Bedarf an vernünftigen Erträgen ohne Risiko in Zukunft größer denn je sein wird.

Wir sind überzeugt, dass unsere Portfolios nach mehreren Jahren solider Performance in einer guten Verfassung sind. Die Kreditmärkte leiden aus berechtigten und offensichtlichen Gründen unter einem massiven Ausverkauf. Wir rechnen mit erheblichen Mittelabflüssen aus Fonds, die sich zu stark in besonders riskanten Bereichen der Kreditmärkte engagiert haben und sehen darin eine potenzielle Chance, um in Unternehmensanleihen zu investieren, die unserem Stilfilter entsprechen und eine vernünftige Rendite einbringen.