Wie wichtig ist eigentlich Geduld für trendfolgende Anleger? Die Portfoliomanager Mathew Kaleel, Andrew Kaleel und Maya Perone setzen sich mit den Folgen des Phänomens „nach und nach und dann plötzlich“ auseinander, da die Märkte auf eine plötzliche Änderung der Erwartungen für die Anleihe- und Rohstoffmärkte reagieren.

  Die wichtigsten Schlussfolgerungen:

  • Anleger berücksichtigen die Auswirkungen des Potenzials für höhere Zinssätze und die Folgen von Schocks an den durch ein beschränktes Angebot belasteten Rohstoffmärkten.
  • Das Auf und Ab an den Anleihemärkten in den letzten zwei Jahren bietet Anlegern Gelegenheit zur Nutzung einer Trendfolgestrategie, um an längeren Marktverwerfungen zu partizipieren, insbesondere wenn sich die Märkte nach und nach und dann plötzlich in eine Richtung bewegen.
  • Eine schrittweise und dann plötzliche Neubewertung von Finanzanlagen kann eine besonders günstige Konstellation für Trendfolgestrategien sein und eine Gelegenheit zur Anpassung und Positionierung für erwartete kurz-, mittel- oder langfristige Preisbewegungen darstellen.

„Wie bist du bankrott gegangen?“ fragte Bill.

„Auf zwei Arten“, sagte Mike. „Nach und nach und dann plötzlich.“

„Wie kam es dazu?“

„Freunde“, sagte Mike. „Ich hatte viele Freunde. Falsche Freunde. Dann hatte ich auch Gläubiger. Ich hatte wahrscheinlich mehr Gläubiger als jeder andere in England.“

Hemingway, The Sun Also Rises (Die Sonne geht auch auf)

-----

In unserer letzten Ausgabe über Trendfolge vom Juni 2021 (steigende Zinsen, Inflationsregimes und CTA-Renditen) untersuchten wir die Auswirkungen der Inflation und steigender Zinsen auf verschiedene Anlageklassen. Wir wiesen auf das potenziell positive Umfeld für Managed Futures und insbesondere Trendfolgestrategien hin.

Seit wir den Artikel geschrieben haben, haben sich die Erwartungen der Märkte sowohl in Bezug auf die Zinsen als auch in Bezug auf die Rohstoffe geändert, zuerst nach und nach und dann plötzlich. Das Zitat aus Hemingways Klassiker erfasst einen der wichtigsten Renditetreiber bei der Trendfolge im Laufe der Zeit, nämlich die schrittweise Aufnahme neuer Informationen und dann eine plötzliche Wende – ein Phänomen, das an den Finanzmärkten öfter als erwartet vorkommt. Auch wenn es für den Erfolg der Trendfolge im Laufe der Zeit viele Gründe gibt – darunter als Strategie, die naturgemäß am Risikotransfer zwischen sicherheitsorientierten und spekulativen Anlegern partizipiert, – sind wir überzeugt, dass die Trendfolge auch zunimmt, wenn die Anleger zu einer Unterreaktion tendieren, wenn „eine verzögerte Reaktion zu verzeichnen ist, da Anleger nach und nach auf neue Informationen reagieren“.[1]

„Nach und nach und dann plötzlich“ stellt eine besonders günstige Konstellation für Trendfolgestrategien dar, die kürzlich von genau diesem Wandel an den Anleihemärkten (die Normalisierung der Zinssätze und die Neuausrichtung der Inflationserwartungen), und von dem steigenden Bewusstsein über die zugrunde liegenden Beschränkungen an den Rohstoffmärkten und damit einer starken Sensibilität gegenüber Angebotsschocks profitierten. Aufgrund der Fähigkeit der Trendfolge, diese Themen effektiv auszuschöpfen, stieg der SocGen (SG) Trend Index auf Allzeithochs (Abbildung 1). Diese schrittweise und dann plötzliche Neubewertung von Finanzanlagen ist einer der Gründe, warum Trendfolgestrategien bei aus dem Gleichgewicht geratenen Märkten weiterhin die „krisensichere“ Eigenschaft absoluter Renditen aufweisen.

Abbildung 1: Der SG Trend Index kletterte auf neue Höchststände

article_chart_gradually then suddenly 1

Quelle: Bloomberg, 1. Januar 2000 bis 4. März 2022.
Anmerkung: Der SocGen Trend Index berechnet die tägliche Rendite für die 10 größten Trendfolge-CTA-Fonds, die für Neuinvestitionen zur Verfügung stehen. Er soll die Performance von Trendfolgern im Bereich Managed Futures darstellen. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Hinweis auf die zukünftigen Renditen.

Die Konstellation der „Nach und nach und dann plötzlich“-Trendfolge

Die Renditen von Trendfolgestrategien, die den Großteil der Vermögenswerte im Managed-Futures-Segment darstellen, werden von zwei elementaren Kräften bestimmt: Preis und Volatilität. Der Preis bzw. insbesondere die Änderung des Preises eines bestimmten Vermögenswerts über bestimmte Zeitspannen (kurz-, mittel- oder längerfristiger Trend) bestimmt die direktionale Positionierung. Jede einzelne Marktbewegung nach oben für einen längeren Zeitraum führt zu einer Long-Position und eine umgekehrte Marktbewegung zu einer Short-Position.

Die Strategie ist unabhängig von der Marktrichtung, stützt sich jedoch auf die Fortsetzung einer Aufwärts- oder Abwärtsbewegung, um attraktive Renditen zu erzielen. Volatilität ist die zweite Triebkraft. Eine typische Trendfolgestrategie zielt auf ein bestimmtes Volatilitätsniveau auf nachträglicher Basis ab, sowohl um Risiken zwischen im Portfolio enthaltenen Titeln zu steuern als auch um die insgesamt auf Portfolioebene realisierte Volatilität zu managen.

Ein Sektor, der die „Nach und nach und dann plötzlich“-Bewegung an den Märkten in den letzten zwei Jahren widerspiegelte, ist der Anleihesektor. Die Anleihemärkte boten Anlegern Gelegenheit zur Nutzung einer Trendfolgestrategie, um an längeren Marktverwerfungen zu partizipieren, insbesondere wenn Märkte sich  nach und nach in eine Richtung bewegen (wodurch die Trendstrategie sowohl in Bezug auf ihre Größe als auch in Bezug auf ihre Richtung gut ausgerichtet werden kann) und sich dann plötzlich anpassen.

Einer der wichtigsten Märkte für Treasury Futures ist der Markt für 2-jährige US-Treasury-Notes, an dem das Auf und Ab deutlich wurde, das an den Märkten in den letzten zwei Jahren herrschte, als sie nach und nach und dann plötzlich sowohl stiegen als auch fielen (Abbildung 2).

Abbildung 2: 2-jährige US-Treasury-Notes schlugen während der COVID-Pandemie beide Richtungen ein

article_chart_gradually then suddenly 2

Quelle: Bloomberg, Preis für 2-jährige US-Treasury-Note-Futures, in US-Dollar, 1. März 2019 bis 28. Februar 2022. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Hinweis auf die zukünftigen Renditen.

Die „Nach und nach“-Phase

Die Zeiträume sowohl vor dem Anstieg von 2-jährigen US-Treasury-Notes im Februar und März 2020 und dem Abverkauf zwischen September 2021 und Ende Februar 2022 waren Umfelder, in denen die Märkte schrittweise neue Informationen verarbeiteten:

  1. Die Märkte passten sich im ersten Quartal 2020 langsam an das Risiko dramatischer Auswirkungen von COVID an. Trendsignale sprachen für einen Kauf von 2-jährigen US-Treasury-Notes.
  2. Die Märkte hofften zu Beginn des Schlussquartals des Jahres 2021 auf einen eher vorübergehenden Anstieg der Inflation. Von Juni bis September fielen die Märkte nach und nach, da die Märkte darauf setzten, dass die die US-Notenbank (Fed), die Europäische Zentralbank (und andere) die geldpolitische Straffung nach und nach beenden würden und dass ein Ende des „Powell Put“ [2] nicht zu einem dramatischen Anstieg der Zinsen führen würde. Die trendorientierte Positionierung verlagerte sich in diesem Zeitraum auf eine Short-Positionierung.

In beiden Fällen ermöglichte eine niedrige realisierte Volatilität, dass sowohl long als auch short eine relativ große Position eingegangen werden konnte.

Die „Plötzlich“-Phase

Auf die in der „Nach und nach“-Phase beschriebenen schrittweisen, harmlosen Marktbewegungen folgten Zeiten dramatischer Veränderungen, als die Märkte plötzlich neue Informationen einpreisten:

  1. Q1 2020: Als die vollständigen menschlichen und finanziellen Auswirkungen der COVID-19-Pandemie deutlich wurden, kam es an den Finanzmärkten zu plötzlichen Bewegungen. Long-Positionen profitierten von dieser Entwicklung.
  2. Q4 2021/Q1 2022: In diesen Zeitraum stellte sich heraus, dass die Inflation weniger vorübergehend als gehofft ist und länger andauert als prognostiziert.
    • Dezember 2021: Powells Kehrtwende:[3] Fed-Chef Jerome Powell bezeichnet die Inflation jetzt nicht mehr als vorübergehend, sondern als länger andauernd.
    • Januar 2022: Goodbye Mr Gradual, Hello Mr Nimble[4] – ein schrittweiser Straffungszyklus verwandelte sich plötzlich, als die gemessenen Indikatoren von der Fed durch eine zunehmende Dringlichkeit, die Zinsen zu normalisieren, ersetzt wurden.

Sowohl im ersten Quartal 2020 als auch im vierten Quartal 2021 boten die Märkte Trendfolgestrategien mit einer günstigen Gelegenheit, sich zu Beginn des Trends zu positionieren. Plötzliche und bedeutende Bewegungen in diesen Zeiträumen führten zu einer Verringerung der Positionsgröße, um die Volatilität des Portfolios neu auszurichten, was Gewinnmitnahmen zur Folge hatte.

Ein weiterer solcher Fall des Phänomens „nach und nach und dann plötzlich“ war Ende 2007/Anfang 2008 vor dem Beginn der Finanzkrise zu beobachten. Zu diesem Zeitpunkt verarbeiteten die Märkte schrittweise die Informationen, die auf Stress an den Kredit- und Finanzmärkten hindeuteten. Daraus ergab sich ein weitaus dramatischerer „Plötzlich-“Moment, da die Unternehmen auf diese zugrunde liegenden Einflüsse direkt mit Stress reagierten (Abbildung 3).

In ähnlicher Weise wie die Trendfolge von der „schrittweisen und dann plötzlichen“ Veränderung der Preise und der Volatilität der kurzfristigen Zinsen in den letzten zwei Jahren profitierte, konnten Trendfolger Short-Positionen auf Aktienindizes (sowie andere Positionen) eingehen, was 2008 zu einem der bislang besten Jahre für Trendfolgestrategien machte.

Abbildung 3: Short-Positionen im S&P in der „Nach und nach-Phase“ 2008 lohnten sich

article_chart_gradually then suddenly 3

Quelle: Bloomberg, S&P 500 Total Return Index, 1. Januar 2007 bis 31. Dezember 2008.Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Hinweis auf die zukünftigen Renditen.

Als letztes Beispiel, das zu dem Zeitpunkt, zu dem dieser Bericht erstellt wurde, relevant war, führen wir die Ereignisse in Russland und der Ukraine an, die sich auf alle Märkte erheblich auswirkten, und zwar besonders stark auf die durch ein beschränktes Angebot belasteten Energie-, Industriemetall- und Getreidemärkte. Auf die schrittweise Bewertung der Risiken folgte ziemlich plötzlich eine weitaus heftigere Reaktion, wie an der drastischen Veränderung der Weizenpreise in den letzten vierzehn Tagen (den zwei Wochen bis zum 4. März 2022) deutlich wird – siehe Abbildung 4.

Abbildung 4: Die „schrittweise“ Hausse-Phase von Weizen entwickelte sich zu einem plötzlicheren Anstieg des Marktes.

article_chart_gradually then suddenly 4

Quelle: Bloomberg, Chicago-Weizen-Futures (US-Dollar pro Bushel), 4. März 2020 bis 4. März 2022.Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Hinweis auf die zukünftigen Renditen.

Fazit... mit Vorbehalt

Die „Nach und nach und dann plötzlich“-Bewegungen an den Märkten, die wir anhand der obigen Beispiele erläuterten, stellen eine potenziell günstige Konstellation für eine Trendfolgestrategie dar. Man sollte sich jedoch bewusst sein, dass diese Handelskonstellationen nicht die Norm sind. Bei Trendfolgestrategien erfolgen die Rückzahlungen in der Regel gebündelt, wobei den Rückzahlungen trendlose Phasen mit variabler Volatilität und nicht in eine bestimmte Richtung weisenden Bewegungen vorausgehen und/oder folgen. Dies sind Phasen, die sich für Trendstrategien nicht unbedingt anbieten, und genau in diesen Umfeldern kommen dynamischere Ansätze für die Festlegung von Trends und Positionsgrößen zum Tragen.

So wie Bill in Hemingways Klassiker verarbeiten die Märkte Informationen oft nach und nach und dann plötzlich. Auch wenn dies nicht der Normalfall ist, sind die Chancen für eine positive Performance von Trendfolgestrategien in diesen gelegentlich auftretenden Umfeldern sehr hoch. Der wesentliche Faktor bei der Trendfolge ist Geduld. Es ist entscheidend, während weniger förderlichen Phasen investiert zu bleiben, um sicherzustellen, dass Sie die potenziellen Früchte ernten, wenn die Informationen sich zunächst nach und nach und dann plötzlich in den Marktpreisen niederschlagen.

[1] Bianchi, R., Drew, E., Fan, J., 2016. Commodities Momentum: A behavioural perspective. Journal of Banking and Finance.

[2] Der Powell Put: Der Punkt, an dem der Vorsitzende der US Federal Reserve, Jerome Powell, erklärte, dass er im Fall einer Finanzkrise mit Konjunkturmaßnahmen/einer Lockerung der Geldpolitik eingreifen würde (erstmals verkündet Anfang 2019). Der frühere Fed-Vorsitzende Alan Greenspan verfolgte eine ähnliche Geldpolitik.

[3] Powells Kehrtwende ist der richtige Schritt – Washington Post, 2. Dezember 2021 https://www.washingtonpost.com/business/powells-pivot-is-the-right-move/2021/12/02/fde9b968-5378-11ec-83d2-d9dab0e23b7e_story.html

[4] Goodbye, Mr Gradual, Hello Mr. Nimble: Fed-Chef Powell wirft den Zinserhöhungsplan über den Haufen
https://www.reuters.com/business/goodbye-mr-gradual-hello-mr-nimble-fed-chair-powell-tears-up-rate-hike-script-2022-01-26/