In die Märkte ist eine riskante Stabilität eingepreist, mit Konjunkturoptimismus auf der einen und Angst vor weiterer Schwäche auf der anderen Seite. Wir halten es daher für sinnvoll, uns auf Renditen, die mit minimaler Volatilität erzielbar sind, und auf die Suche nach diversifizierten Ertragsquellen zu konzentrieren.

Zentrale Erkenntnisse

  • Derzeit ist eine riskante Stabilität in die Märkte eingepreist mit Konjunkturoptimismus auf der einen und Angst vor weiterer Schwäche auf der anderen Seite Die Kreditmärkte dürften zwar gut gestützt bleiben. Für ein weiteres Jahr mit starken Renditen ist aber ein über dem Trend liegendes Wachstum die zentrale Voraussetzung.
  • Die jüngsten Unterschiede zwischen Hochzinsanleihen mit Rating CCC und BB zeigen den hohen Stellenwert, der starken Fundamentaldaten in einem Umfeld mit unter dem Trend liegendem Wachstum zukommt. Angesichts der in den USA in diesem Jahr bevorstehenden Wahlen ist eine sorgfältige Titelauswahl in den Bereichen Pharma, Gesundheit und Energie besonders wichtig.
  • In diesem unsicheren Umfeld halten wir es für sinnvoll, uns auf Renditen, die mit minimaler Volatilität erzielt werden können, und die Suche nach diversifizierten Ertragsquellen zu konzentrieren, um die Schwankungen im Portfolio weiter zu mindern.

Die rasante Korrektur an den Anleihemärkten im Schlussquartal 2018 stellte die Weichen für eine starke Performance festverzinslicher Wertpapiere in 2019. Nach diesem kurzen, überstürzten Rückgang führten Sorgen wegen des Handelsstreits und einer möglichen Abkühlung der US-Wirtschaft dazu, dass die Kurse 10-jähriger US-Treasuries über weite Strecken des Jahres kontinuierlich stiegen und damit die Gesamtrenditen an vielen Rentenmärkten hochtrieben. Nach ihrer geldpolitischen Kehrtwende und drei Zinssenkungen um je 25 Basispunkte im letzten Jahr scheint der US-Notenbank eine „sanfte Landung“ der US-Wirtschaft geglückt. Zumindest konnte sie Befürchtungen des Marktes ausräumen, dass 2020 eine Rezession drohen könnte. Diese Stimmung stützte Risikoanlagen über weite Strecken des letzten Jahres. Die Spreads von Hochzinsanleihen entwickelten sich insgesamt gut und näherten sich erneut den engsten Niveaus im laufenden Kreditzyklus.

Kreditmärkte befinden sich in der Schwebe

Derzeit ist eine riskante Stabilität in die Märkte eingepreist mit Konjunkturoptimismus auf der einen und Angst vor weiterer Schwäche auf der anderen Seite Die Aussichten für das US-BIP sind diffus und hängen von einer tragfähigen Lösung der internationalen Handelskonflikte ab. Für ein weiteres Jahr mit starken Kreditmarktrenditen müssen unseres Erachtens Anzeichen erkennbar sein, dass die USA in der zweiten Jahreshälfte 2020 wieder zu einem über dem Trend liegenden Wachstum zurückkehren. Gegenwärtig ist davon jedoch nicht auszugehen. Dennoch ist eine durchweg negative Haltung gegenüber Unternehmensanleihen eher nicht angebracht. Schließlich mag eine um 1,5-2% schwankende Wachstumsrate für starke Kursgewinne an den Aktienmärkten nicht ausreichen, aber um die Kapitalstrukturen vieler Unternehmen zu stützen, ist sie hoch genug.

Langsameres Wachstum legt Fehler der Unternehmen schonungslos offen

Die jüngsten Bewertungsunterschiede zwischen Hochzinsanleihen mit Rating CCC und BB zeigen den hohen Stellenwert, der starken Fundamentaldaten in einem Umfeld mit unter dem Trend liegendem Wachstum zukommt. Im Sommer 2019 vergrößerte sich der Spread-Abstand zwischen Anleihen mit höherem und niedrigerem Rating dramatisch, da die Risikoaufschläge Letzterer durch die Turbulenzen im Energiesektor weiter stiegen. Das BB-Segment des Hochzinsmarktes hat 2019 eine Rendite von fast 15% erzielt, die deutlich über den knapp 5% im CCC-Segment liegt. Obwohl die aktuellen CCC-Bewertungen sehr günstig erscheinen, sind wir skeptisch, was ihre Erholung betrifft. Schließlich ist der CCC-Markt zu Recht geschrumpft. Nach einem Jahrzehnt der wirtschaftlichen Expansion werden die in der Ratingkategorie CCC verbliebenen Firmen vom Markt verständlicherweise mit Argwohn betrachtet. Starkes Wirtschaftswachstum kann viele Fehler übertünchen, die aber bei langsamerem Wachstum immer deutlicher zutage treten.

Suche nach Rendite ohne Volatilität

Angesichts des unsicheren Umfelds halten wir es für sinnvoll, uns auf Renditen zu konzentrieren, die mit minimaler Volatilität erzielt werden können. Speziell am Hochzinsmarkt erscheint eine Balance zwischen Beständen mit Potenzial für hohe Gesamtrenditen und solchen mit stabileren Kursen und stetigen Erträgen ratsam.

Für 2020 rechnen wir mit keiner deutlichen Spread-Verengung oder -Weitung. Vielmehr gehen wir davon aus, dass die Gesamterträge eher von den Renditen dieser stabileren, wenn auch weniger ertragreichen Unternehmensanleihen bestimmt werden. Das Aufspüren stetiger Ertragsquellen, die Schwankungen standhalten können, ist besonders wichtig in einem Jahr, in dem in den USA Wahlen stattfinden. Einer sorgfältigen Titelauswahl in den Bereichen Pharma, Gesundheit und Energie kommt dabei eine besondere Bedeutung zu.

Die Suche nach diversifizierten Renditequellen dürfte die Volatilität im Portfolio weiter mindern. Anhaltende Unterstützung erwarten wir durch den starken Konsum in den USA, da er die Nachfrage nach bonitätsstärkeren mit Vermögenswerten besicherten Wertpapieren (ABS), nach besicherten Krediten und mit Hypotheken besicherten Wertpapieren (MBS) ankurbelt. Für den Erfolg in einem eher unsicheren Jahr 2020 wird unseres Erachtens nicht nur die Gesamtrendite, sondern auch das Aufspüren stetiger Ertragsquellen in allen festverzinslichen Segmenten entscheidend sein.