Paul O’Connor, Leiter des Multi-Asset-Teams in Großbritannien, teilt seine Einschätzungen zu den dramatischen Kursgewinnen an allen Märkten in den vergangenen Wochen und beleuchtet die Faktoren, die für eine V-förmige Rally vonnöten sind.

  Zentrale Erkenntnisse

  • Während die Konsensmeinung dahin geht, dass der globale Aufschwung keineswegs V-förmig verlaufen wird, scheinen die globalen Aktienmärkte genau diesen Verlauf vorwegzunehmen.
  • Die Kursbewegungen deuten darauf hin, dass die globale Marktrally eher durch Vertrauen in die Liquiditätsspritzen der Zentralbanken genährt wird als durch Vertrauen in das globale Wachstum.
  • Die Anleger bleiben generell defensiv positioniert, sowohl in der Asset-Allokation als auch in den Sektorengagements. Rally und Rotation können sich ausweiten, aber für weitere Kursgewinne braucht es positive Nachrichten zur Konjunktur und zum Coronavirus.

In den letzten Wochen konnte man beobachten, wie seltsam die fortgesetzte Zunahme der Risikobereitschaft unter den Anlegern weltweit neben den eskalierenden Unruhen in den USA und den Unsicherheiten, die den globalen Konjunkturausblick überschatten, anmutet. Während die Konsensmeinung dahin geht, dass die Weltwirtschaft schwierige Zeiten vor sich hat und der globale Aufschwung keineswegs V-förmig verlaufen wird, scheinen die globalen Aktienmärkte trotzig genau diesen Verlauf vorwegzunehmen. Am deutlichsten veranschaulicht dies die Entwicklung des NASDAQ Composite Index, der mittlerweile wieder auf seinem Allzeithoch notiert und im laufenden Jahr 10% zugelegt hat:

Grafik 1: Der NASDAQ Composite Index hat kräftig zugelegt

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Quelle: Bloomberg, Janus Henderson Investors, Stand 4. Juni 2020. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für die zukünftige Wertentwicklung.

Die Rally mutiert

Die hektische Rotation in der Marktführerschaft in den letzten drei Wochen (bis zum 8. Juni 2020) hat dazu geführt, dass die liquiditätsgetriebene Rally zu einem ausgewachsenen Reflation Trade mutiert ist. Die Rally an den globalen Märkten in den ersten acht Wochen nach dem Märztief bei globalen Aktien deutete darauf hin, dass die Märkte eher durch Vertrauen in die Liquiditätsspritzen der Zentralbanken genährt wurde als durch ein großes Vertrauen in das globale Wachstum. Als defensiv wahrgenommene Anlagen wie Staatsanleihen und Gold legten genauso zu wie Risikoanlagen. An den Aktienmärkten erzielten Bereiche mit langfristigem Wachstum, wie Technologie- und Pharmawerte, eine Outperformance gegenüber Substanzwerten und zyklischen Sektoren.

Die letzten drei Wochen haben außerdem einen dramatischen Wechsel in der Marktführerschaft gebracht. Inspiriert durch die Wiedereröffnung in einigen Ländern, einige bessere Konjunkturdaten und einen stetigen Fluss von Unterstützungsmaßnahmen weltweit, wandten sich die Anleger von denjenigen Marktbereichen ab, die beim Aufschwung den Anfang gemacht hatten, und wandten sich den Nachzüglern zu. In nur drei Wochen schnellten brasilianische Aktien in US-Dollar um 43% in die Höhe[1], Aktien der Eurozone legten 28% zu. Zyklische Sektoren wie Banken, Automobile und Stahl verzeichneten an allen großen Märkten Kursgewinne und eine massive Outperformance gegenüber Wachstumsaktien und defensiven Titeln. Während in den ersten acht Wochen des Marktaufschwungs in Europa Pharmaaktien gegenüber Banken eine Outperformance von 27%[2] erzielten, waren Banken in den letzten drei Wochen die großen Gewinner mit einer Outperformance von fast 30% gegenüber Pharmawerten.

Der Aufschwung beginnt

Einige wenige wesentliche Daten der letzten Wochen haben sicherlich dazu beigetragen, das Vertrauen der Anleger in den Aufschwung, ausgehend von sehr niedrigem Niveau, zu beleben. Es herrscht zwar eine hohe Unsicherheit hinsichtlich der Zuverlässigkeit der Arbeitsmarktdaten mit einem Stellenzuwachs von 10 Millionen, doch immerhin ist es eine weitere Kennzahl, die darauf hindeutet, dass die Weltwirtschaft aus dem womöglich tiefsten Einbruch seit der Großen Depression auftaucht. Die Umfragen unter den Einkaufsmanagern zeigen in den meisten großen Volkswirtschaften schon die Trendwende, und auch andere hochfrequente Daten lassen auf eine Erholung zur Jahresmitte hoffen. Wir stimmen mit der allgemeinen Schlussfolgerung aus den Konsensprognosen überein, dass die Weltwirtschaft zwei bis drei Jahre brauchen wird, bis sie sich von der Pandemie vollständig erholt hat, aber wir befürchten, dass die Anleger in den nächsten Wochen längerfristige Bedenken beiseite schieben werden und sich stattdessen auf Belege für eine Verbesserung der kurzfristigen makroökonomischen Dynamik konzentrieren, wie sie es in den letzten Tagen bereits getan haben.

Natürlich ist das Vertrauen in den Konjunkturaufschwung noch abhängig von den Wahrnehmungen, wie sich die Coronavirus-Pandemie entwickelt, und es dürfte auf Veränderungen an dieser Front sensibel reagieren. Obwohl viele wichtige Aspekte von COVID-19 noch unbekannt sind, wird jeder Tag, der ohne einen erneuten Ausbruch zu Ende geht, dahingehend interpretiert, dass die Wahrscheinlichkeit eines Eintritts der pessimistischsten Szenarien sinkt. Die Daten aus den ehemaligen Hotspots China, Singapur und Südkorea sind weiterhin ermutigend – erneute Ausbrüche blieben gering und lokal begrenzt und konnten schnell eingedämmt werden. In Wuhan, dem ursprünglichen Epizentrum der Pandemie, zeigten die jüngsten Tests an 11 Millionen Menschen, dass das Virus dort fast verschwunden ist. Vor diesem Hintergrund scheint sich die Konsensmeinung weg von der Bedrohung einer zweiten Infektionswelle und hin zu optimistischeren Szenarien zu bewegen.

Schlechte Nachrichten verbreiten sich schnell

Doch auch wenn sich die Ausbreitung der Infektion nun in den meisten Industrieländern verlangsamt, ist das weltweite Gesamtbild weniger ermutigend. Seit Mai haben sich die weltweiten Fallzahlen verdoppelt, als das Virus auf Afrika, Lateinamerika, den Nahen Osten und Teile Asiens übergriff. Zudem war in China die Abflachung der Ansteckungskurve begünstigt durch einen vorsichtigen Ansatz bei der Wiedereröffnung der Wirtschaft, während die USA den Lockdown lockert, obwohl die tägliche Zahl der Neuinfektionen in vielen Bundesstaaten noch steigt. Momentan ist es schwer vorherzusagen, welche Wirkung die Lockerung der Lockdown-Beschränkungen in den großen Volkswirtschaften auf die Übertragung des Virus haben wird.  In ein paar Wochen werden wir viel mehr wissen. Während positive Entwicklungen an der Coronavirusfront wohl noch einige Zeit brauchen werden, um sich zu bestätigen, könnten auch schnell schlechte Nachrichten eintreten, wenn die Ansteckungsraten mit der Lockerung der Einschränkungen wieder ansteigen.

Das Glas ist halb voll

Aktuell scheinen die Anleger, was den größten Teil der Nachrichten betrifft, das Glas halb voll zu sehen. Während praktisch alle unsere bevorzugten Indikatoren für Marktstimmung und Positionierung im März auf Panik und Kapitulation standen, ist das Stimmungsbild jetzt gemischter. Eines der größten unterstützenden Merkmale des Aktienmarkthintergrunds ist die Tatsache, dass die meisten institutionellen Anleger die Rally offenbar unterschätzt haben. Obwohl globale Aktien nunmehr seit 11 Wochen steigen und mehr als 40% über ihren Märztiefs liegen, haben die Anleger nicht viel frisches Geld in Aktien investiert und sitzen nach wie vor auf hohen Barbeständen, die sie während der Verkaufswelle akkumuliert haben. Über USD 1,2 Billionen flossen seit März in US-Geldmarktfonds, womit der Geldberg in dieser Anlageklasse auf über USD 5 Billionen angeschwollen ist – deutlich über das Niveau, das wir während der globalen Finanzkrise 2008/09 hatten.

Nach den hektischen Marktbewegungen der letzten Tage sehen wir jedoch auch einige Entwicklungen, die Fragen hinsichtlich der Nachhaltigkeit des jüngsten Marktanstiegs aufwerfen. Ein Warnsignal kommt vom Optionsmarkt, nämlich der jüngste Anstieg der Anzahl der Call-Optionen auf US-Aktien im Verhältnis zur Anzahl der Put-Optionen. Diese Kennzahl schloss die vergangene Woche auf einem Achtjahreshoch. Das sieht nach spekulativem Überschaum aus, ebenso wie der drastische Anstieg der Aktienkäufe durch Privatanleger in den USA in den letzten Monaten. Ein weiterer Indikator, der zur Vorsicht mahnt, ist das Niveau der Aktienmarktindizes im Vergleich zu den Kurszielen der Analysten, die aus den Kurszielen für Einzeltitel aus den letzten 12 Monaten generiert werden. Die Rally der vergangenen Woche ließ den MSCI World Index (Abbildung 2) und die großen US-Aktienindizes auf das höchste Niveau im Verhältnis zu den Kurszielen der Analysten seit Beginn der Aufzeichnung dieser Daten 2004 steigen.

Grafik 2: Ist der jüngste Marktanstieg nachhaltig?

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Quelle: Bloomberg, Janus Henderson Investors, Stand 8. Juni 2020.

Hinweis:  Die Berechnung zeigt den MSCI World Index, dividiert durch die Konsens-12-Monats-Aktienkursziele laut Bloomberg. Konsensdaten sind Prognosen und werden lediglich zu Veranschaulichungszwecken angegeben. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für die zukünftige Wertentwicklung.

Zeit für die Konsolidierung

Die jüngsten Kursgewinne an den Aktienmärkten und die damit einhergehende Rotation innerhalb des Marktes spiegeln eine rasante Neubewertung des globalen Ausblicks durch die Anleger wider, allerdings ausgehend von einer sehr niedrigen Basis. Auch wenn die Entwicklungen sowohl auf der Wirtschaftsseite als auch auf der Pandemieseite in den letzten Wochen ermutigend waren, sollten wir vorsichtig sein und diese Trends nicht zu energisch extrapolieren. Die Konjunkturdaten der kommenden Wochen dürften die Einschätzung einer globalen Wachstumsbelebung zur Jahresmitte stützen, doch darüber hinaus sehen wir zahlreiche Gefahren für den Konjunkturaufschwung. Was das Coronavirus betrifft, so werden die nächsten Wochen sehr informativ sein. Sie werden zeigen, ob Europa und die USA im Umgang mit dem Virus auf einen ähnlichen Weg eingeschwenkt sind wie China oder ob die Ansteckungszahlen wieder zunehmen, wenn die Lockdowns gelockert werden.

Auch wenn das letzte Stück der Rally bis heute ein gewisses Maß an spekulativem Schaum aufweist, bleiben die Anleger allgemein defensiv positioniert, sowohl in der Asset-Allokation als auch in den Sektorengagements. Dies könnte zwar darauf hindeuten, dass sich sowohl die Rally als auch die Rotation weiter ausweiten können, doch für nachhaltige Fortschritte braucht es die anhaltende Unterstützung durch entsprechende Meldungen zur Konjunktur und zum Coronavirus. Mit den Marktbewegungen der letzten Wochen sind schon eine Menge positive Entwicklungen eingepreist.   Nun, da die Anleger auf entscheidende Nachrichten zum Coronavirus warten, die die Richtung der nächsten Marktbewegungen vorgeben, wäre es eine Phase der Marktkonsolidierung keine große Überraschung.


[1] Ibovespa Brasil Sao Paolo Stock Exchange Index ggü. Euro Stoxx 50 Index, in Lokalwährungen, 15. Mai 2020 bis 5. Juni 2020. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für die zukünftige Wertentwicklung. Preise können sowohl steigen als auch fallen, und möglicherweise erhalten Sie nicht den vollen investierten Betrag zurück.

[2] Bloomberg Pharmawerte und Banken, in Euro, 15. Mai 2020 bis 5. Juni 2020.