David Elms, Leiter des Bereichs diversifizierte alternative Anlagestrategien, und Portfoliomanager Steve Cain präsentieren ihren aktuellen Marktausblick zur Jahresmitte unter Berücksichtigung der Auswirkungen der Coronakrise auf die Anlagemärkte. Gleichzeitig erläutern sie, welche potenziellen Risiken und Chancen sie bei alternativen Strategien für den Rest des Jahres 2020 sehen.

Zentrale Erkenntnisse:

  • Anfang 2020 wurden die Risiken am Markt offensichtlich unterschätzt und unterbewertet, wie der Stand des CBOE VIX-Index belegte. Es bestand die Gefahr, dass ein gravierendes exogenes Ereignis einen umfangreichen Schuldenabbau in den Portfolios auslösen könnte. COVID-19 sorgte genau für dieses Ereignis.
  • Obwohl sich die Märkte in den letzten Monaten erholt haben, scheint es unwahrscheinlich, dass die Pandemie ganz ohne Schwierigkeiten zu überwinden sein wird. Das Drehbuch für die Wiedereröffnung der Wirtschaft nach dem Lockdown ist ungewiss und beinhaltet ein erhebliches Risiko weiterer Marktturbulenzen in der zweiten Jahreshälfte.
  • Die Rolle einer alternativen Strategie besteht darin, den Anlegern eine attraktive Rendite zu bieten, die nur wenig oder gar nicht mit den Ertragsquellen korreliert, die maßgeblich für die Performance traditioneller Anlagen sind. Dieser Bereich könnte für Anleger in einer Post-Corona-Welt interessant sein.

Wir sind genau wie Anfang 2020 auch heute noch der Ansicht, dass die Rolle einer alternativen Strategie darin besteht, für Anleger eine attraktive Rendite zu erzielen, die nur wenig oder gar nicht mit den Renditequellen korreliert, die für die Wertentwicklung traditioneller Anlagen maßgeblich sind.

Zur Jahreswende waren wir überzeugt, dass die Märkte fast in einem Gefühl trügerischer Sicherheit das Risiko unterschätzten und unterbewerteten. Untermauert durch unsere Einschätzung zum „Volatilitätszyklus“ (siehe Grafik 1) glaubten wir, dass die Marktteilnehmer in einem Mythos ewig ruhiger Märkte vor sich hindämmerten. Demzufolge hätten die politisch Verantwortlichen durch die anhaltende Stimulierung der Kreditnachfrage durch eine zunehmend lockere Geld- und Finanzpolitik den Wirtschafts- und Investitionszyklus endlich erfolgreich gezähmt. Folglich stellten sich die Anleger auf ein anhaltendes „Goldlöckchen-Szenario“ ein, bei dem „nichts zu heiß, nichts zu kalt, sondern alles genau richtig“ ist, die perfekte Mitte also.

Abbildung 1: Der „Volatilitätszyklus“

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Quelle: Janus Henderson Investors.

Abzulesen war das am niedrigen Stand des VIX-Index der Chicago Board Options Exchange (CBOE), dem sogenannten „Angstbarometer“, und an der starken Hebelung bei Risiko-Produkten Anfang 2020. Die globale Pandemie und die Stilllegung großer Teile der Weltwirtschaft konnte selbstverständlich niemand vorhersagen. Wir waren jedoch überzeugt, dass sich die Märkte an einem heiklen Punkt des Volatilitätszyklus befanden und der „Marktcrash“ unmittelbar bevorstand. Das bedeutete, dass selbst ein kleiner Katalysator einen Ausverkauf auslösen und ein schweres exogenes Ereignis - wie die aktuelle Pandemie - die Märkte zum Entgleisen bringen konnte. Das löste Panik und einen erheblichen Schuldenabbau in den Portfolios aus.

Wie haben wir das erste Halbjahr überstanden?

Wir denken, dass die Kursentwicklungen in Zeiten von extremem Marktstress zunehmend korreliert sind und dass für eine sichere Portfolioverwaltung in solchen Phasen eine positive Konvexität erforderlich ist. Für uns heißt das Anlage in Vermögenswerte, die in Zeiten erhöhter Volatilität, in denen andere Vermögenswerte voraussichtlich einbüßen, einen Wertzuwachs erzielen können. Genau darin besteht der Zweck unserer expliziten Portfolio-Absicherungsstrategie.

Dieses wichtige Element unserer allgemeinen Strategie (siehe Abbildung 2) trat im ersten Quartal 2020 in den Vordergrund und trug dazu bei, unseren Anlegern in einer Zeit, in der die Angst vor der Ausbreitung des Coronavirus am größten war, Diversifizierung zu bieten.

Wir verfolgen bei der Portfolio-Absicherung einen diversifizierten Ansatz, der auf drei verschiedene Teilstrategien aufbaut: systematischer Kauf von Optionen, Trendfolge und eine diskretionäre Makrostrategie, die darauf abzielt, potenzielle Schwächen unserer Risikostrategien nach Möglichkeit abzuschwächen. Dank dieser expliziten Absicherungsstrategie waren unsere Risikostrategien angesichts niedrigster Kurse und eines wachsenden Kapitalbedarfs gut positioniert. Ohne die Notwendigkeit, das Portfolio im ersten Quartal zu entschulden, konnten wir die durch die Neubewertung riskanter Anlagen verursachten weiteren Spreads nutzen.

Abbildung 2: Diversifizierte Strategiepalette mit expliziter Portfolio-Absicherung

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Hinweis: Geldanlagen beinhalten Risiken, darunter das Risiko eines etwaigen Kapitalverlusts und von Wertschwankungen im Laufe der Zeit. Keine Anlagestrategie, einschließlich einer Protektionsstrategie, kann einen Gewinn oder die Eliminierung von Verlustrisiken garantieren.

Mit Blick auf die anderen Strategien waren unsere Price Pressure- und Convertible Arbitrage-Strategien gut aufgestellt, um von den Bemühungen zur Kapitalbeschaffung von Unternehmen zu profitieren, die ihre Bilanzen sanieren wollen. Unsere Event Driven-Strategie konnte vom Einlaufen der Merger Arbitrage Spreads profitieren, während unsere Risk Transfer-Strategie auf eine Normalisierung der Dividenden europäischer Langläufer ausgehend von extrem niedrigen Niveaus ausgerichtet war. Beide Strategien büßten während des Ausverkaufs im März ein, trennten aber gleichzeitig die Spreu vom Weizen innerhalb des Portfolios: Einige Positionen, die unseres Erachtens kein attraktives Risiko-Ertragsprofil boten, wurden verringert, in anderen Bereichen wurde das Risiko dagegen erhöht. Eine künftig hohe Volatilität sollte für unsere Risikostrategien ein breites Spektrum an Chancen zutage fördern.

Veränderter Ansatz für die zweite Jahreshälfte 2020

Wir sind uns bewusst, dass das Drehbuch für die Coronakrise und die Wiedereröffnung der Weltwirtschaft genauso ungewiss ist, wie die Auswirkungen einer potenziellen zweiten Infektionswelle. Im März und April, als die Verunsicherung am Markt aufgrund des Virus ihren Höhepunkt erreichte, haben wir daher versucht, das Risiko vorsichtig zu erhöhen. Da sich die Spreads während der anschließenden Rallye bei Risikoanlagen normalisiert haben, reduzierten wir unser Exposure. In Zukunft investieren wir in nach wie vor günstig bewertete Titel, wobei wir sicherstellen, dass die Portfolioabsicherung so strukturiert ist, dass sie unserer Einschätzung des aktuellen Umfelds entspricht.

Unterschätzen Anleger die potenzielle Marktvolatilität in der Zukunft?

Die Grafik, die den VIX-Index im Vergleich zum S&P500 abbildet, muss aktualisiert werden gegenüber in unserem Ausblick für 2020 (siehe Abbildung 3). Damals unterstrichen wir den rasanten Anstieg der Aktienbewertungen vor dem Hintergrund eines günstigen Volatilitätsumfelds. Aus der aktualisierten Grafik geht hervor, dass es im ersten Quartal 2020 zu einer deutlichen Korrektur dieser Beziehung kam. Interessant ist jedoch die starke Erholung des S&P500 und der Einbruch der Volatilität im zweiten Quartal. Während der VIX jetzt knapp über seinem 10-Jahres-Durchschnitt liegt, was auf Vorsicht bei einigen Anlegern hindeutet, hat der S&P seine Verluste aus dem ersten Quartal größtenteils wieder wettgemacht. Er wurde von privaten Mittelzuflüssen, staatlichen Konjunkturmaßnahmen und der Zuversicht getragen, dass die Beschränkungen im Zuge der Wiedereröffnung der Volkswirtschaften gelockert würden. Wir sind nach wie vor skeptisch, dass die Pandemie ohne größere Schwierigkeiten zu überwinden ist und sehen ein erhebliches Risiko von Marktturbulenzen in der zweiten Jahreshälfte 2020.

Abbildung 3: Der Angstindex

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Quelle: Chicago Board Options Exchange (CBOE), Thomson Reuters Datastream, 31. August 2007 bis 19. Juni 2020. Der VIX ist ein Barometer für die konstante erwartete 30-Tage-Volatilität auf dem US-Aktienmarkt, das sich von den Kursen der im S&P 500 Index notierten Aktien und Verkaufsoptionen ableitet.

Unter dem Strich stehen traditionelle Aktien- und festverzinsliche Papiere weiter auf wackligen Füßen, da sie mit hohen Bewertungen in die Krise gestartet sind und angesichts der sich eintrübenden Wirtschaftsaussichten die derzeitigen Niveaus nicht zu rechtfertigen sind.  Wir finden, dass die erhöhte Volatilität und Risikoaversion attraktive Anlagechancen für Risikostrategien beschert. Dennoch sind wir der Ansicht, dass aufgrund der grundsätzlich unbekannten Entwicklung der Pandemie und ihrer Auswirkungen auf die Realwirtschaft und die Märkte Vorsicht geboten ist.