Bankenpleiten 2023: Gefallene Schurken oder Alarmsignale?

Das Jahr 2023 begann mit drei wichtigen Themen: Ein aggressiver Straffungszyklus der Federal Reserve (Fed), eine Inflation, die immer noch über dem Ziel liegt, und Konjunkturdaten, die Widerstandsfähigkeit zeigen. Vor diesem Hintergrund erwogen die Märkte eine Reihe von wirtschaftlichen Ergebnissen, von einer sanften Landung über eine harte Landung bis hin zu keiner Landung.  Aber im März wurde es noch „interessanter“.

Es gibt ein Sprichwort: „Die Fed hebt an, bis etwas kaputt geht“, und letzten Monat ging etwas kaputt, als die Silicon Valley Bank (SVB) und die Signature Bank (SBNY) scheiterten und die Schweizer Regierung eine Übernahme der Credit Suisse durch UBS erzwingen musste. Die Auswirkungen dieser Ereignisse werden für das, was sich in den kommenden Monaten auf den Märkten und in der Wirtschaft abspielt, von Bedeutung sein.

Während die endgültigen Auswirkungen dieser Ereignisse noch abzuwarten sind, ist unsere wichtigste Erkenntnis, dass wir glauben, dass die Wahrscheinlichkeit einer Rezession zugenommen hat und der Zeitpunkt dafür möglicherweise vorverlegt wird. Unserer Ansicht nach wirkt sich dies darauf aus, wie Anleger für das sich entwickelnde Umfeld positioniert sein sollten.

Anleihen sind wieder zurück, da der Ballast

Die jüngsten Turbulenzen im Bankensektor kamen für die Märkte überraschend, da die meisten Teilnehmer den Sektor als qualitativ hochwertig einschätzten, nachdem er in den letzten 15 Jahren nach staatlicher Regulierung nach der globalen Finanzkrise robuste Eigenkapitalpositionen aufgebaut hatte. Schwierigkeiten im Bankensektor können erhebliche Auswirkungen auf die Konjunkturerwartungen, den Straffungszyklus der Zentralbanken und die Marktrenditen haben.

Unserer Ansicht nach können hochwertige festverzinsliche Wertpapiere in Zeiten wie diesen einem Portfolio die dringend benötigten defensiven Eigenschaften verleihen. Wie in Abbildung 1 dargestellt, bewegten sich die festverzinslichen Core-Anleihen weitgehend gegenläufig, als Aktien im März inmitten des Stresses im Bankensektor abverkauft wurden, und lieferten das Gegengewicht, das die Anleger von ihrer Anleihenallokation erwarten.

Zu Beginn des Jahres 2023 waren wir der Ansicht, dass die Hauptmerkmale von hochwertigen festverzinslichen Wertpapieren, nämlich Erträge und Diversifizierung, nach der großen Zinsanhebung im Jahr 2022 zurückgekehrt waren, und wir waren der Ansicht, dass Anleger mit einer Allokation in Core-Anleihen wieder gut bedient sein würden. Obwohl wir keine großen Bankenpleiten erwarteten, waren wir der festen Überzeugung, dass festverzinsliche Wertpapiere ein notwendiges Instrument für den Portfolioaufbau sind, da der Straffungszyklus der Fed zur Verlangsamung der Wirtschaft und zur Senkung der Inflation Risiken schaffen könnte. Im März haben wir gesehen, dass festverzinsliche Wertpapiere das lieferten, was Kunden von ihrer Anleihenallokation erwarteten.

Bankenpleiten: Vereinzelte Ereignisse oder Systemkrise?

Während Anleger die Diversifikationsvorteile zu schätzen wissen, die Anleihen in den letzten Wochen gezeigt haben, stellt sich die dringende Frage, ob die jüngsten Bankenzusammenbrüche vereinzelte Ereignisse sind, die eingedämmt werden, oder die ersten Anzeichen einer systemischen Bankenkrise? Wir glauben, dass es noch zu früh ist, um dies mit Sicherheit zu sagen, aber im Moment scheinen sie vereinzelt zu sein, da die Banken, die in Konkurs gingen, Risiken und Herausforderungen hatten, die sich deutlich von denen des breiteren Bankensektors unterschieden.

Allerdings glauben wir, dass vereinzelte Ereignisse das Potenzial haben, systemischer zu werden, insbesondere wenn Anleger und Einleger sozusagen weiterhin nach dem schwächsten Lamm in der Herde suchen. Egal ob auf Wahrheit oder Gerüchten beruhend, der Vertrauensverlust in eine Institution kann schnell zu deren Untergang führen, wenn es zu einem Run auf die Bank kommt.

Wichtig ist, dass Banken auch mit einem herausfordernden Zinsumfeld konfrontiert sind, da die kurzfristigen Zinsen hoch sind und die Zinsstrukturkurve umgekehrt ist. In einem normalen Zinsumfeld, in dem die langfristigen Zinsen über den kurzfristigen Zinsen liegen, verdienen Banken Geld, indem sie kurzfristige Einlagen entgegennehmen und diese Einlagen zu höheren Zinsen für längere Laufzeiten verleihen. Aber wenn sich die Zinsstrukturkurve umkehrt, wird ihre Fähigkeit, Kredite zu viel höheren Zinsen als den Zinsen, die sie für Einlagen zahlen, zu vergeben, schwieriger.

Da die kurzfristigen Zinsen gestiegen sind, sehen sich die Banken außerdem einem harten Wettbewerb um neue Einlagen von Geldmarkt- und Rentenfonds mit höheren Renditen ausgesetzt. Wie Abbildung 2 zeigt, verzeichnen US-Banken seit Beginn der Zinserhöhung durch die Fed im Jahr 2022 einen stetigen Strom von Einlagenabflüssen. Dies wird letztendlich ihre Fähigkeit zur Vergabe neuer Kredite einschränken und gleichzeitig die Zinsen für die von ihnen vergebenen Kredite in die Höhe treiben, wenn ihre Finanzierungskosten steigen.

Die Kreditschöpfung ist ein wesentlicher Motor des Wirtschaftswachstums. In dem Umfang, wie neue Einlagen zu neuen Kreditvergaben führen, gilt auch das Umgekehrte: Einlagenabflüsse führen zu einer schrumpfenden Kreditschöpfung. Wenn die Banken weiterhin Einlagenabflüsse verzeichnen, wird dies unserer Meinung nach die Wirtschaft zusätzlich anspannen. Die Banken werden gezwungen sein, Liquidität zu halten und die Kreditvergabestandards zu verschärfen, indem sie weniger, weniger riskante und teurere Kredite vergeben, was letztendlich eine Verlangsamung der Wirtschaftstätigkeit zur Folge hat.

Wie in Abbildung 3 dargestellt, hatten die jüngsten Bankenzusammenbrüche dramatische Auswirkungen auf die Verschärfung der Finanzierungsbedingungen, nachdem sie Anfang 2023 begonnen hatten, sich zu entspannen.

Die Portfoliopositionierung ist entscheidend

Unabhängig davon, ob wir eine systemische Bankenkrise erleben oder nicht, glauben wir, dass die Fed jetzt in einer noch schwierigeren Lage ist, da sie versucht, Bankenpleiten abzuwehren und gleichzeitig daran arbeitet, die Inflation einzudämmen. Wir glauben, dass dies ein wesentlicher Nachteil für die Wirtschaft ist und die Wahrscheinlichkeit einer Rezession erhöht. Darüber hinaus glauben wir, dass die Fed nach ihrer Anhebung um 0,25 % im März viel näher dran ist, eine Pause einzulegen, da sie die Auswirkungen der restriktiveren Finanzierungsbedingungen und des bevorstehenden langsameren Kreditwachstums von Banken auf die Wirtschaft berücksichtigt.

Während Anleger darüber nachdenken, wie sie ihre Portfolios für die Zukunft positionieren können, möchten wir auf drei wichtige Punkte hinweisen, die bei der Navigation durch das aktuelle Umfeld zu berücksichtigen sind:

1. Seien Sie entspannter mit einem gewissen Zinsrisiko (Duration). Angesichts des Stresses im Bankensektor, der gestiegenen Wahrscheinlichkeit einer Rezession und unseres Gefühls, dass die Fed mit der Zinserhöhung fertig – oder fast fertig – ist, halten wir die Wahrscheinlichkeit, dass die Zinsen von hier aus deutlich steigen, für gering. Darüber hinaus glauben wir, dass eine Verlängerung der Duration auf dem derzeitigen Niveau den Portfolios dringend benötigte defensive Eigenschaften verleihen könnte.
2. Seien Sie vorsichtig in Bezug auf das Spread-Risiko. Aufgrund der zuletzt beobachteten erhöhten Risiken würden wir uns für eine defensivere Haltung bei Allokationen in Anleihen mit geringerer Kreditqualität aussprechen. Wir würden auch zyklisch sensiblere Branchen meiden, insbesondere solche, die am empfindlichsten auf strengere Kreditbedingungen reagieren. Wir glauben, dass ein Research-orientierter Ansatz im aktuellen Umfeld wichtiger denn je ist, und Anleger sollten wissen, was sie besitzen und welchen Risiken ihre Portfolios ausgesetzt sind.
3. Seien Sie flexibel und aktiv. Da das wirtschaftliche Umfeld schwieriger wird, ist unseres Erachtens auch die Wahrscheinlichkeit einer Divergenz zwischen klaren Gewinnern und Verlierern gestiegen, und das Potenzial für bestimmte Sektoren, Branchen und einzelne Emittenten, eine Out- oder Underperformance zu erzielen, hat zugenommen. Unserer Ansicht nach könnte ein agiler und flexibler Ansatz Chancen besser nutzen, die sich während des restlichen Jahres bieten, was möglicherweise zu besseren risikoadjustierten Renditen führt.

Diversifikation garantiert weder einen Gewinn noch eliminiert sie das Risiko von Anlageverlusten.