2020 sinnvoll in Aktien anlegen

Zentrale Erkenntnisse

  • Die Verkaufswelle im März war bemerkenswert wegen ihrer Geschwindigkeit und ihres Ausmaßes und wurde wahrscheinlich verstärkt durch algorithmische Handelsstrategien, die mit den zunehmenden Auswirkungen der Pandemie zu Aktienverkäufen gezwungen waren.
  • Große Technologie- und Kommunikationsunternehmen erwiesen sich jedoch als widerstandsfähig und verhalfen einigen Indizes zu einer Erholung von den jüngsten Tiefs. Dabei blähten sie auch die Kurs-Gewinn-Verhältnisse der Indizes auf.
  • Die meisten Aktien befinden sich nämlich immer noch auf Bärenmarktniveau. Für Anleger ist es unseres Erachtens wichtig, die Annahmen zum langfristigen Wachstum eines Unternehmens auf den Prüfstand zu stellen und zu überlegen, ob die aktuellen Aktienkurse die zu erwartende längerfristigen Gewinnerwartungen widerspiegeln.

Anfang 2020 schien der Ausblick für die Weltwirtschaft vielversprechend. China und die USA machten Fortschritte bei ihren Handelsgesprächen. In Großbritannien handelte Premierminister Boris Johnson den Ausstieg seines Landes aus der Europäischen Union aus, sodass das Gefühl entstand, dass dieses Thema nun zum Abschluss kommt. Die Arbeitslosigkeit in den USA hatte ein Rekordtief erreicht mit weiter sinkender Tendenz. Das globale Bruttoinlandsprodukt wies die höchste Wachstumsrate seit einem Jahrzehnt auf und verhalf globalen Aktien zu Allzeithochs.

Dann kam die Nachricht vom Ausbruch eines neuartigen Coronavirus im Februar – der in China bereits im Dezember aufgetreten war, sich aber überwiegend auf Südostasien beschränkt hatte – und seiner aggressiven Ausbreitung in Norditalien und weiten Teilen Europas. Angesichts des Risikos einer globalen Pandemie veränderte sich der Konjunkturausblick dramatisch. Als ob es mit der Entwicklung einer globalen Pandemie noch nicht genug wäre, lieferten sich Saudi-Arabien und Russland  auch noch einen Ölpreiskrieg. Dieser zog – zu einem Zeitpunkt, zu dem die Ölnachfrage bereits ins Bodenlose gefallen war – die Ölpreise rapide nach unten und verstärkte noch zusätzlich die allgemeine konjunkturelle Unsicherheit. Der S&P 500® Index fiel an einem Tag um 8%. Dann um 10% und dann um 12%. Bis Mitte März hatte der Benchmark-Index in nur 23 Handelstagen 34% verloren und war somit in Rekordzeit in einen Bärenmarkt eingetreten.[1]

Unbekanntes Terrain 

Der Marktrückgang spiegelte den potenziellen Schaden durch COVID-19 für die Weltwirtschaft wider. Da ganze Länder ihre Gesellschaften in den Lockdown schickten, um die Ausbreitung des Virus zu verlangsamen, kam in vielen Branchen die Geschäftsaktivität zum Erliegen. Die Schäden weiteten sich schnell aus. In den USA verzeichneten die Einzelhandelsumsätze im April gegenüber dem Vormonat einen Rekordrückgang von 16,4% (nach einem Rückgang von 8,3% im März). [2] Deutschland und Japan glitten in eine Rezession ab, wobei die deutsche Wirtschaft im ersten Quartal um 2,2% schrumpfte, die japanische um 3,4%. [3] Angesichts des einbrechenden Flugverkehrs kürzte Singapore Airlines von April bis Juni seine Passagierkapazitäten um 96%.[4]

Der Einbruch war bemerkenswert wegen seiner Geschwindigkeit und seines Ausmaßes und wurde wahrscheinlich verstärkt durch so genannte algorithmische oder modellbasierte Handelsstrategien. Diese Strategien, die sich sich in den letzten Jahren wachsender Beliebtheit erfreuten und unserer Einschätzung nach mittlerweile rund 60% der gesamten Handelsaktivität ausmachen, wenden Computermodelle an, um auf Basis von Faktoren wir Risikoparität, Momentum, Liquidität oder Volatilität Aktien zu kaufen bzw. zu verkaufen. Häufig werden Hebel (Leverage) eingesetzt, um die Renditen zu steigern. Als sich der Ausblick für 2020 abrupt veränderte und sich die Marktdynamik entsprechend verlagerte, lösten diese Modelle eine schnelle und massive Verkaufswelle aus, weil sie die Portfoliomerkmale innerhalb vordefinierter Spannen halten mussten. Fonds, die Leverage einsetzten, gerieten noch stärker unter Druck, weil sie Nachschussforderungen erfüllen oder die Risiken reduzieren mussten. Diese Aktionen forcierten die Abwärtsdynamik am Markt und verursachten eine Liquiditätsverknappung.

VOLATILITÄT UND VOLUMEN DES US-AKTIENMARKTES

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Algorithmische Verkäufe verschärften den Marktrückgang, da Positionen oft um jeden Preis aufgelöst wurden. Mit zunehmender Liquiditätsverknappung gingen die relativen Handelsvolumen und die Handelstiefe zurück.

Durchschnittliche Renditen im Vgl. zur typischen Aktienmarktperformance

So schmerzhaft der Ausverkauf jedoch war, er schien nicht lange anzuhalten. Viele der meistbeachteten Indizes haben seit März zumindest einen Teil ihrer Verluste wieder wettgemacht, manche (wie z.B. der technologielastige NASDAQ Composite Index) weisen für das laufende Jahr gar keine Verluste mehr aus.

Bei genauerem Hinsehen wird aber klar, dass es dieser Erholung an Breite mangelt. Wie aus der folgenden Grafik ersichtlich wird, konzentrierten sich die Kursgewinne auf eine Handvoll Megatech- und Kommunikationsunternehmen, die von der steigenden Nachfrage nach digitalen Lösungen während der Pandemie und von ihren hoch liquiden Bilanzen profitierten. Der Einfluss dieser Aktien ist beispiellos. Nur fünf Unternehmen – Amazon, Apple, Facebook, Google und Microsoft – stellen fast 50% des NASDAQ und einen erheblichen Anteil des Russell 1000® Growth Index und des S&P 500.[6]

Während die fünf größten Aktien dazu beitrugen, die Durchschnittsrendite der Indizes zu erhöhen, sieht die Performance der typischen Aktie ganz anders aus, und viele Aktien sind weiterhin tief im Minus. Value-Aktien (d.h. Aktien, die im Vergleich zu den Fundamentaldaten eines Unternehmens relativ niedrig bewertet erscheinen) befinden sich weiterhin auf Bärenmarktniveau. Aktien des Small-Cap-Segments, die im Russell 2000® Index abgebildet werden, weisen für das laufende Jahr ein Minus von 24% auf, wobei Micro-Caps noch deutlich mehr hinterherhinken, weil die Anleger Befürchtungen hegen, ob diese Unternehmen angesichts gigantischer Umsatzeinbrüche noch Zugang zu Kapital erhalten und ihre Schulden bedienen können.

AKTIENRENDITEN USA 2020

Die größten Technologie- und Kommunikationsunternehmen haben den breiteren Markt bei Weitem übertroffen.

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Quelle: Bloomberg, Daten für das laufende Jahr bis 15. Mai 2020. NYSE FANG+ ist ein in Dollar gleichgewichteter Index von ausgewählten Mega-Cap-Aktien aus den Sektoren Technologie und zyklische Konsumgüter.

Am meisten überraschte vielleicht, dass Aktien, die bei der Verkaufswelle am meisten abgestraft wurden, vor der Pandemie gar nicht hoch bewertet waren. Im Gegenteil, viele dieser Aktien hatten Kurs-Gewinn-Verhältnisse (KGV), die im Vergleich zum Indexdurchschnitt oder ihrem historischen Durchschnitt attraktiv erschienen. Dagegen bewegten sich die KGVs von Mega-Caps im oberen Quintil. Viele Anleger, die vor dem Pandemieausbruch dachten, höhere Bewertungen stellten ein höheres Risiko dar, positionierten sich zwar defensiver aus der Perspektive der Bewertung, aber vielleicht nicht aus der Perspektive des Geschäftsmodells heraus, und verbuchten Verluste.

Schwierige Frage: Was sind Aktien jetzt wert?

Diese Zweiteilung verzerrte die KGV-Durchschnitte, und einige Benchmarks werden über ihrem historischen Durchschnitt gehandelt. Die Herausforderung besteht nun darin, herauszufinden, welche Gelegenheiten ein attraktives Risiko-Rendite-Verhältnis bieten, gerade jetzt, wo es angesichts der Unvorhersehbarkeit der Pandemieentwicklung oft gar nicht möglich ist, Gewinn- und Umsatzprognosen abzugeben. Die Wirtschaften öffnen sich langsam wieder, aber COVID-19 stellt noch immer ein erhebliches Gesundheitsrisiko dar, und es bleibt die Unsicherheit, ob in der zweiten Jahreshälfte ein erneuter Ausbruch folgt. Vor diesem Hintergrund halten wir es für äußerst wichtig, weniger den Durchschnitt zu betrachten, sondern vielmehr jedes Unternehmen für sich. Welche Aspekte der Wirtschaft werden durch die Veränderungen des Verbraucherverhaltens oder des Bedarfs der Industrie auf Dauer – positiv oder negativ – beeinflusst? Welche Branchen werden sich wahrscheinlich erholen, und wo könnten sich neue Chancen ergeben?

S&P 500 INDEX FORWARD KGV

Der Aufschlag von 45% auf den langfristigen Durchschnitt des S&P 500 ist durch seine fünf größten Komponenten beeinflusst; ohne diese würde sich ein immer noch erhöhter – aber eher vertretbarer – Aufschlag von 21% ergeben.

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Quelle: Bloomberg, Stand 18. Mai 2020. KGVs auf Basis der Gewinnschätzungen für das Gesamtjahr 2020. Der langfristige Durchschnitt ergibt sich aus den Daten von März 1990 bis Mai 2020

Aus dieser Perspektive können bei Unternehmen, die zu hohen KGVs gehandelt werden, für die aber auch ein beschleunigtes Wachstum zu erwarten ist, hohe Bewertungen gerechtfertigt sein. Indessen könnten einige abgestürzte Aktien attraktiv bewertet sein, wenn das zugrunde liegende Geschäft langfristig tragfähig bleibt. Bei Unternehmen mit zweifelhaftem Ausblick – ob wegen langfristiger wirtschaftlicher Veränderungen oder einer hohen Schuldenlast – ist ein niedriger Aktienkurs möglicherweise kein ausreichender Grund für eine Anlage.

Wir sind der Meinung, dass Anleger sich für den Rest des Jahres auf anhaltende Unsicherheit einstellen sollten. Doch selbst vor einem volatilen Hintergrund dürften Anleger langfristig gut beraten sein, wenn sie erprobten Anlagegrundsätzen treu bleiben: auf die Fundamentaldaten eines Unternehmens schauen, Annahmen immer wieder in Frage stellen und den Kurs im Auge behalten.

[1] Bloomberg. Ein Bärenmarkt ist ein Rückgang von 20% oder mehr.

[2] U.S. Census Bureau, Stand 15. Mai 2020.

[3] Destasis Satistisches Bundesamt, Stand 15 Mai 2020; Economic and Social Research Institute of Japan, Stand 18 Mai 2020.

[4] Unternehmensbericht, Stand 14. Mai 2020.

[5] Bloomberg, Stand 15. Mai 2020.

[6] Bloomberg, Stand 15. Mai 2020.

*Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV): Eine viel verwendete Kennzahl zur Bewertung der Aktien eines Unternehmens. Es wird ermittelt, indem der aktuelle Aktienkurs durch den Gewinn pro Aktie dividiert wird. Im Allgemeinen deutet ein hohes KGV darauf hin, dass die Anleger für die Zukunft ein hohes Gewinnwachstum erwarten, allerdings kann auch ein (vorübergehender) Gewinneinbruch zu einem hohen KGV führen.

*Langfristig: Langfristige Themen und Trends sind nicht saisonal oder zyklisch. Sie werden über einen längeren Zeitraum betrachtet.

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