Renta variable estadounidense: mantener el rumbo en un año de ajustes

Reactivación del mercado de renta variable

El mercado de renta variable estadounidense sufrió un reajuste agresivo en la primera mitad de este año y, desde entonces, se ha recuperado en cierta medida, pero los inversores todavía están tratando de evaluar los efectos que la inflación, y la respuesta de la Reserva Federal (Fed), tendrán tanto en el crecimiento económico como en los beneficios corporativos. Lo que hemos observado este año es que la rentabilidad del mercado se ha debido principalmente a la contracción de los múltiplos del ratio precio-beneficio (PER). Las estimaciones de beneficios de las empresas que componen el S&P 500^® no han sufrido cambios drásticos este año y, de hecho, han seguido creciendo mientras que la cotización del índice ha caído. Dicho de otro modo, aunque los beneficios siguen creciendo, los inversores están dispuestos a pagar menos por ellos.

Equilibrio entre el consumo y mano de obra sólidos y un aumento de los tipos y la inflación

Si bien las ganancias han seguido creciendo (aunque de forma más modesta), al empezar el año esperábamos un crecimiento de dos dígitos dada la fortaleza de los balances de consumo y corporativos, que podrían apoyar el gasto y la inversión para estimular el crecimiento económico. En ese momento, las tasas de ahorro personal se mantenían elevadas con respecto a la historia reciente, impulsadas por el estímulo gubernamental relacionado con el covid y la imposibilidad de los consumidores de hacer gasto en servicios debido a la pandemia. Desde entonces, las tasas de ahorro han bajado, lo que ha impulsado una parte del gasto de los consumidores a medida que se utilizan los dólares del estímulo. Al mismo tiempo, la escasez de mano de obra desde el comienzo de la pandemia ha inflado los salarios, lo que también ha contribuido a fortalecer el consumo. Como se ilustra a continuación en el gráfico 1, los gastos de consumo personal han seguido creciendo a pesar del endurecimiento de la política monetaria de los bancos centrales.

El fuerte consumo ha dificultado la tarea de la Fed de frenar la inflación. Los consumidores están en una posición más sólida que en anteriores ciclos de subidas de tipos, lo que ha hecho más difícil predecir los efectos económicos de unos tipos más elevados. Las recientes cifras de empleo han demostrado un aumento de la participación en el mercado laboral, con el regreso de los trabajadores a un mercado ajustado, lo que puede aliviar un poco la inflación salarial. Las indicaciones de una mejora de la inflación podrían hacer que la Fed sea más reacia a continuar con su sesgo duro, lo que podría ser un buen augurio para el futuro crecimiento económico. Queda por ver cómo evolucionará este juego de equilibrio a medida que se agoten los estímulos y la Fed siga endureciendo su política, pero por ahora los consumidores parecen estar en una posición relativamente sólida.

Un análisis detenido de los beneficios

Las estimaciones de beneficios se han moderado ligeramente ante el rápido aumento de los tipos de interés, el aumento de los precios de las materias primas, especialmente la energía, y un dólar notablemente más fuerte, que ha sido un obstáculo sobre todo para las corporaciones multinacionales, los fabricantes y las exportaciones. Sin embargo, las previsiones de beneficios consensuadas siguen asumiendo un fuerte crecimiento para este año, tras un aumento interanual de dos dígitos en los beneficios del S&P 500 para la primera mitad del año. Como resultado de la subida de los precios de las materias primas, ha cambiado también la composición de los beneficios del S&P 500. Aunque las expectativas de beneficios del mercado en general se han ralentizado, los beneficios de las empresas orientadas a las materias primas y la energía han experimentado un importante impulso, debido en parte a las interrupciones del suministro derivadas del actual conflicto entre Rusia y Ucrania y tras un periodo de escasa inversión general en materias primas por parte de las empresas estadounidenses. En el lado negativo, algunos minoristas se han visto obligados a rebajar el exceso de inventario, ya que el gasto de los consumidores, que se inclinó fuertemente hacia los bienes físicos durante la pandemia, ha vuelto a los servicios más rápido de lo esperado. Aunque algunos de esos minoristas han reducido las expectativas de beneficios del año, las estimaciones de beneficios se han mantenido, en conjunto, relativamente estables.

Como se ve en el gráfico 3, la fuerte rentabilidad de los sectores de la energía y los servicios públicos ha impulsado los rendimientos del S&P 500 este año. Aunque otros sectores se han quedado rezagados, se espera que los beneficios del próximo año aumenten de forma significativa en todo el índice de referencia y en áreas como los servicios de comunicación y el consumo discrecional, que se han visto muy castigados este año.

Al mismo tiempo, muchas empresas que han hecho frente a la inflación debido a la fortaleza del dólar o a la subida de precios de las materias primas han estado transfiriendo el aumento de los costes a los clientes durante los últimos trimestres. Estos aumentos tienden a quedarse aun después de que la presión de los costes se haya moderado, y las empresas están viendo beneficios a través de un aumento de sus ventas y una mejora de los márgenes. Creemos que esto puede ayudar al crecimiento de los beneficios en la segunda mitad del año y durante la primera mitad de 2023, especialmente si se modera la inflación. Por lo tanto, aunque este año se ha observado un sesgo drástico en la rentabilidad hacia las empresas del índice relacionadas con la energía y las materias primas, creemos que el crecimiento de los beneficios puede comenzar a impulsar la rentabilidad de las acciones en otras áreas del mercado en el futuro.

Persisten las temáticas growth

Además de la compresión de los múltiplos, la primera mitad de 2022 fue uno de los peores periodos de rentabilidad de la última década para las acciones growth respecto a las value. No creemos que esta disparidad vaya a continuar. Creemos que los precios de las acciones a lo largo del tiempo se basan en el crecimiento sostenible de los beneficios a largo plazo y que las empresas capaces de aumentar los beneficios con el tiempo saldrán beneficiadas. Hemos escrito anteriormente acerca del poder de las temáticas a largo plazo y de las empresas listas para aprovechar los cambios seculares en el uso de la tecnología. Aunque el contexto de la inversión ha cambiado de forma notable este año, no creemos que haya variado la importancia de estas temáticas. En concreto, las empresas que utilizan tecnología para mejorar el análisis de datos en torno a sus relaciones con los clientes y para mejorar sus productos continuarán ganando participación y se volverán más eficientes con el tiempo. Las empresas con balances sólidos y flujos de caja consistentes, que puedan invertir a través de periodos macroeconómicos volátiles, como el actual, también se posicionarán para un crecimiento relativo más rápido a medida que avanzamos hacia un entorno de inversión más normal.

Seguimos centrándonos en las empresas growth dentro de nuestro mercado objetivo estadounidense. Muchas de las empresas tecnológicas con más éxito del mundo tienen su sede en Estados Unidos y su entorno económico ha fomentado una cultura de crecimiento e innovación. El mercado de valores estadounidense es también el mayor del mundo y sus empresas representan más del 40 % de la capitalización del mercado mundial.¹ El crecimiento de los dividendos estadounidenses mostró una resiliencia excepcional durante la pandemia y, aunque ha quedado rezagado este año, esto no implica en absoluto debilidad. Más del 97 % de las empresas aumentaron sus dividendos o los mantuvieron estables en el segundo trimestre. Al mismo tiempo, las empresas estadounidenses han aumentado las recompras de acciones para canalizar el creciente flujo de caja hacia los accionistas.

En general, creemos en la capacidad de las empresas estadounidenses para adaptarse y generar valor, y hemos visto esto recompensado, especialmente en los últimos años, ya que el mercado estadounidense ha superado a otros mercados mundiales.

Sopesar las oportunidades como cambios en el riesgo/rentabilidad

La turbulencia del mercado de este año ha reajustado la prima de riesgo de la renta variable y nuestra postura acerca del atractivo relativo de las acciones frente a los bonos en el entorno actual. Al moderarse el crecimiento y aumentar la incertidumbre y los rendimientos nominales, la compensación de riesgo/rentabilidad se ha vuelto más equilibrada en comparación con el año pasado, cuando el riesgo/rentabilidad favorecía firmemente a la renta variable. Dicho esto, la prima de riesgo de la renta variable también ha alcanzado niveles más racionales. En general, creemos que una volatilidad como la que hemos experimentado este año puede crear desajustes entre el precio y el valor. A medida que las valoraciones de las empresas y el riesgo/rentabilidad sigan ajustándose, los inversores perceptivos podrán capitalizar las oportunidades que ofrece el mercado actualmente.