¿Son las inversiones alternativas la solución para la próxima fase del ciclo?

Numerosos inversores están cuestionando si ahora es el momento de incrementar las asignaciones a inversiones alternativas. Creemos que buscar una diversificación real resulta prudente, pero Michael Ho, Responsable de multiactivo e inversiones alternativas, avisa de que es necesario mostrarse diligentes a la hora de elegir el camino adecuado.

En los últimos 15 años, las inversiones alternativas han ganado en popularidad entre los inversores. Un estudio realizado recientemente por BCG Consulting Group muestra que los activos gestionados en el marco de inversiones alternativas han aumentado más rápidamente que los activos de todas las demás categorías de inversión, con la excepción de aquellos con gestión pasiva. El mismo estudio muestra que el crecimiento más rápido previsto en el seno de las inversiones alternativas podría corresponder al de inversiones alternativas líquidas, infraestructuras, deuda no cotizada y capital inversión. Parece que mantener una asignación básica en activos con gestión pasiva junto a una asignación a alfa satélite —donde el alfa se asigna principalmente a inversiones alternativas— sigue cobrando impulso.

Las inversiones alternativas distan de ser una categoría cohesionada y las preguntas de los clientes de todo el mundo suelen centrarse en dónde se puede hallar auténtica diversificación más allá de las clases de activos tradicionales. También hay interés en nuestras posturas sobre estrategias de rentabilidad absoluta en general, en qué medida son aptas las inversiones alternativas a las últimas fases del ciclo económico y qué estilos alternativos se adaptan mejor a las condiciones que nos depara el futuro. En este documento, tratamos de abordar varios de estos puntos.

Es necesario ser selectivos

Al valorar las ventajas y los inconvenientes de las inversiones alternativas, es importante ser conscientes de que se trata de un conjunto en absoluto cohesionado. No existe un enfoque estándar y resulta complicado generalizar. De hecho, en nuestra opinión, en conjunto, las inversiones alternativas no resultan atractivas en este momento. Así lo confirman más de 25 años de resultados del sector de los hedge funds, sinónimo para muchos de inversiones alternativas. Las estimaciones estadísticas demuestran que las rentabilidades han tendido a la baja durante el periodo y se estima que el alfa se sitúe actualmente en el -2 % anual. Más perturbador resulta que más del 90 % de la variación de las rentabilidades —impulsor del rendimiento— responde a la exposición al índice S&P 500®1. Esto ilustra que los hedge funds en conjunto pueden no ofrecer actualmente las ventajas de diversificación para los que siempre se han utilizado.

Pensamos que los inversores pueden beneficiarse de las estrategias alternativas que invierten en una gama diversificada de estrategias de primas de riesgo alternativas y hedge funds, en lugar de centrarse en la beta de la renta variable. Con el tiempo, es de esperar que las inversiones alternativas materialicen una exposición neta próxima a cero a los mercados tradicionales de renta variable y de renta fija.

Capital inversión, ¿malentendido?

Entonces, ¿puede el capital inversión ofrecer la solución? Una vez más, pensamos que no está para nada claro que ofrezca la diversificación y el alfa que suelen relacionarse con esta clase de activos. Una de las principales dificultades es la moderación de los valores liquidativos por la limitada cuantificación según el valor de mercado de las inversiones de las carteras. Un estudio realizado recientemente por Brigham Young University 2 emplea operaciones en el mercado secundario para analizar más en profundidad las fuentes de rentabilidad. Muestra que, sobre esta base, el capital inversión ofrece una beta de capital elevada (mayor que 1) y un alfa baja (estadísticamente no diferente de 0). Las rentabilidades totales históricamente elevadas vinculadas con las inversiones en capital inversión y los fondos para adquisiciones de participaciones mayoritarias tienden a derivarse de apalancamientos extremadamente elevados, de ahí la alta beta de capital.

El aumento del número de jubilados implica que la sensibilidad de la sociedad a las pérdidas de las inversiones está incrementándose y que las posibles consecuencias son cada vez más marcadas.

Dr. Michael Ho
Responsable Global de Multiactivo e Inversiones Alternativas

Conozca sus fuentes de rentabilidad

Sin embargo, no todo son malas noticias. Parte de las virtudes de las inversiones alternativas radica en su variedad y hay gestores que han logrado ofrece alfa con valor añadido. Los índices de HFRI demuestran que un enfoque basado en una beta de capital más baja, inferior al 25 %, resulta beneficioso.

Numerosas estrategias de beta de capital baja revisten un estilo de inversión de valor relativo o macro. Resulta reconfortante saber que la inversión basada en habilidades sigue existiendo y, efectivamente, si la volatilidad del mercado repunta en 2020 como se espera, puede que a los inversores les resulte adecuado seguir este enfoque.

Invertir en rentabilidad absoluta: ¿sigue siendo un enfoque válido?

Numerosas personas creen que invertir en rentabilidad absoluta no ha brindado los resultados prometidos desde la crisis financiera mundial. Algunos de los factores clave que han contribuido a dicha evolución son las rentabilidades, elevadas y sistemáticas, generadas por el índice S&P 500 y la baja dispersión de las rentabilidades de los valores. La renta variable se ha visto impulsada por la extraordinaria política monetaria que comenzó en 2009 y se moderó en 2018. Esta evolución trajo consigo un periodo de rentabilidades sistemáticas comparable con la década de 1990 (véase el Gráfi co 1). En esta situación, con inversiones pasivas sencillas capaces de ofrecer el doble de rentabilidad frente a su nivel de volatilidad, ¿por qué querría cualquier persona invertir en otros ámbitos?

El peligro radica en extrapolar esta situación de manera indefi nida. La historia demuestra que las inversiones pasivas sencillas pueden estar supeditadas a periodos de volatilidad extrema. Sin ir más lejos, los acontecimientos de 2008 y 2000-2002 resultaron especialmente dolorosos, en particular, para los jubilados. En periodos posteriores, los jubilados que se encontraban plenamente invertidos en acciones hubieran experimentado pérdidas nominales atendiendo a los cinco años anteriores (véase el Gráfi co 1). La situación en la actualidad se ha visto exacerbada por el avance del envejecimiento demográfico en el mundo desarrollado. El aumento del número de jubilados implica que la sensibilidad de la sociedad a las pérdidas de las inversiones está incrementándose y que las posibles consecuencias son cada vez más marcadas.

Gráfico1: Los índices de renta variable y bonos también siguen la volatilidad

Fuente: Robert J. Shiller y Datastream a noviembre de 2019. El gráfico muestra la ratio de Sharpe anualizada según las rentabilidades registradas en 5 años. Las rentabilidades pasadas no garantizan resultados futuros. La rentabilidad del índice no refleja los gastos de gestionar una cartera, pues un índice no se gestiona y no puede invertirse directamente en él.

Es importante no dejarse engañar por la acomodación monetaria de la última década y su efecto en las rentabilidades de esta clase de activos. Forjar una cartera diversificada de rentabilidades, mediante una estrategia de rentabilidad absoluta específica u otras inversiones alternativas o multiactivo, puede resultar beneficioso en el entorno de bajo crecimiento previsto para el futuro cercano.

¿Riesgos de un mercado bajista en 2020?

Preferimos fijarnos en factores estructurales para detectar desajustes en las valoraciones del riesgo. De cara a 2020, creemos que en esta fase tardía del ciclo seremos vulnerables a perturbaciones, en especial, en el sector corporativo, y existen dinámicas del mercado que podrían someter a presión a las clases de activos tradicionales.

Tras la crisis financiera mundial, los múltiplos precio/beneficios de la renta variable han subido con fuerza. Al mismo tiempo, el apalancamiento corporativo se ha incrementado. Se trata de efectos secundarios de la ingente cantidad de acciones recompradas por empresas. De hecho, las empresas han sido las mayores compradoras de acciones estadounidenses desde 2009, acumulando 3,6 billones de USD en acciones, según Bank of America Merrill Lynch Research3 (véase el Gráfi co 2).

Gráfico 2: Las recompras de acciones apuntalan las ganancias

Las empresas llevan desde 2009 siendo los mayores compradores de acciones, impulsando al alza sus múltiplos de P/B y su apalancamiento. Sin embargo, dado que es probable que los costes de financiación aumenten y los márgenes de beneficio de las empresas disminuyan, las recompras de acciones podrían ralentizarse en el futuro.

Fuente: Michael Hartnett, The Flow Show, Bank of America Merrill Lynch Research, 5 de septiembre de 2019

Así ha sido gracias al descenso de las rentabilidades de los bonos, pues las empresas han podido elevar su apalancamiento a coste muy bajo. Existen dos posibles peligros de extrapolar esta dinámica a 2020. En primer lugar, las rentabilidades reales de los bonos a 10 años ya se encuentran en mínimos y descuentan una situación muy negativa para el crecimiento. Consideramos que estas rentabilidades son demasiado bajas y no hay motivos para que se tornen negativas a largo plazo más allá de Japón. En segundo lugar, los márgenes de beneficio de las empresas ya se encuentran en máximos históricos y están disminuyendo. Ambos factores podrían suponer un obstáculo para las recompras de acciones en el futuro.

Pensamos que el peligro de descenso en los mercados llegará cuando los inversores reconozcan, en general, que el crecimiento de los beneficios por acción de los últimos años se ha visto favorecido por las recompras. Si el mecanismo fuera a ralentizarse por el aumento de los costes de financiación de las empresas y el descenso de los márgenes, podríamos rápidamente adentrarnos en la esfera de las dinámicas de un mercado bajista, en claro contraste con el ciclo positivo de la última década. Esta circunstancia, en combinación con el limitado potencial de rentabilidad de los mercados de renta fija, puede traducirse en virajes en detrimento de clases de activos tradicionales. Dada esta situación, percibimos valor en incorporar fuentes que diversifiquen la rentabilidad, pero avisamos de que los inversores deben conocer plenamente el origen de rendimiento del gestor e informarse adecuadamente sobre qué esperar en periodos de tensión en los mercados. Además de resultar posiblemente oportuno dada la fase actual del ciclo económico, se trata de un enfoque con ventajas a largo plazo.

1Bloomberg y Datastream. Índice HFRI Fund Weighted Composite, datos hasta el 30 de agosto de 2019

2Boyer, Brian, Nadauld, Taylor D. y Vorkink, Keith P. (Brigham Young University) y Weisbach, Michael S. (Ohio State University). “Private Equity Indices Based on Security Market Transactions”, 24 de octubre de 2018.

En Janus Henderson, nuestros equipos de inversión abordan y debaten sus puntos de vista con regularidad, pero son libres de formarse sus propias opiniones acerca de las oportunidades y los riesgos que ofrece el mercado. Ofrecemos comentarios de cada gestor de carteras en el apartado Perspectivas del sitio web de Janus Henderson, en el marco de nuestro enfoque Knowledge. Shared.

FONDOS DESTACADOS

United Kingdom Absolute Return Fund

Fondo de renta variable diseñado para para captar rentabilidades positivas ("absolutas") en todas las condiciones del mercado con una volatilidad inferior a la experimentada por la Bolsa.

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Balanced Fund

Esta estrategia de asignación dinámica viene ofreciendo durante más de 20 años una solución central única a través de nuestras competencias en renta variable y renta fija.

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