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Para inversores particulares en España

Finding value in each other: active collaboration in equity and bond analysis

Seth Meyer and Brent Olson, high yield bond Portfolio Managers, and Nick Schommer, US equity Portfolio Manager, discuss the benefits of collaboration in their equity and bond analysis.

Seth Meyer, CFA

Seth Meyer, CFA

Director global de Gestión de carteras de clientes | Gestor de carteras


Brent Olson

Brent Olson

Gestor de carteras


Nick Schommer, CFA

Nick Schommer, CFA

Gestor de carteras


12 Mar 2021
9 minutos de lectura

Aspectos destacados:

  • When investing across a full market cycle, analysis of a firm’s entire capital structure could be critical to identifying companies with strong business models and sustainable growth opportunities.
  • Un aspecto de la gestión activa del que pocas veces se habla ―y que puede ser sumamente valioso en la investigación y análisis fundamental― es la colaboración entre los equipos de deuda corporativa y renta variable de una gestora.
  • En el contexto problemático del año pasado, hemos descubierto que esta colaboración ha sido muy útil para evaluar inversiones y temas concretos e identificar ciertos segmentos en dificultades del mercado.

After a year of unprecedented disruption, we have seen both equity and corporate credit index levels surpass what many investors would have thought possible nearly a year ago, during the COVID-19 correction. In such an environment, and with the trajectory of the global pandemic still unknown, analysing a firm’s entire capital structure could be critical to identifying companies with strong business models and sustainable growth opportunities.

Fijémonos en la gestión activa. Se habla mucho de la fuerza potencial de la gestión activa cuando las valoraciones pueden no reflejar del todo los fundamentales. Pero un aspecto de la gestión activa del que pocas veces se habla ―y que puede ser sumamente valioso en la investigación y análisis fundamental― es la colaboración entre los equipos de deuda corporativa y renta variable de una gestora.

Recientemente analizamos cómo funciona este proceso colaborativo en Janus Henderson. Hablando con Seth Meyer y Brent Olson, Gestores de carteras alto rendimiento, y Nick Schommer, Gestor de carteras de renta variable estadounidense, descubrimos que hay muchas más formas en que los gestores se ofrecen mutuamente información de lo que habíamos imaginado. También aprendimos que, al final, todo se reduce a algo en lo que todo el mundo está de acuerdo en que es esencial: el trabajo en equipo.

Hay acciones y bonos, pero solo una empresa

Brent: Normalmente, una empresa decide financiar sus operaciones y crecimiento futuro con una combinación de capital: deuda (bonos) y renta variable (acciones). Los analistas de renta fija tienden a enfocarse en el atractivo de los bonos de la empresa, mientras que los de renta variable estudian el valor de sus acciones. Podemos centrarnos en diferentes elementos de las finanzas de una compañía, pero, al final, estamos ante la misma empresa.

Seth: No es raro que el análisis realizado sobre la renta fija termine convirtiéndose en una oportunidad de la renta variable de la empresa y viceversa. Por ejemplo, los analistas de renta fija pueden reconocer más rápidamente el impacto de una posible reestructuración de deuda. En ese caso, los bonos de una empresa subirán primero, pero las acciones podrían subir después, cuando los inversores sopesen las ventajas del menor apalancamiento, la mayor liquidez y la mejora del perfil de crédito.

Nick: Recibir una idea del equipo de bonos high yield puede constituir una oportunidad relativamente única para los gestores de renta variable. Es algo que veo por lo general cuando mejora la situación de una empresa a medida que se desapalanca. Cuando una empresa alcanza un ratio de deuda-ebitda1 de tres veces, los inversores en renta variable pueden empezar a ver rentabilidades reales en forma de recompras de acciones, por ejemplo, y podrían confiar más en la capacidad de esa empresa para invertir para su futuro crecimiento.

1EBITDA: beneficios antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones.

Nick: Por otro lado, podemos ver cómo una empresa se vuelve a apalancar, por ejemplo, para financiar fusiones y adquisiciones. En caso de que tengamos esa acción concreta, podemos utilizar la información que hemos adquirido al realizar la inversión en la renta variable ―al igual que nuestra relación con el equipo directivo de la empresa― y compartir ese conocimiento con los analistas de renta fija. Esto puede resultar especialmente útil si la calificación crediticia del bono de la empresa varía como resultado de un aumento de deuda por una adquisición.

Nick: Con una empresa más apalancada, tendemos a ver una mayor proporción de inversores de hedge funds en la parte de renta variable. Si consigues llegar antes, tienes ventaja: podrías arbitrar los diferentes apetitos de apalancamiento y riesgo de los inversores. A menudo tienen plazos de inversión más cortos y están más cómodos con la volatilidad adicional (y potencial de rentabilidad) que conlleva ese elevado apalancamiento. Pero, a medida que la empresa de desapalanca y refuerza su balance, puede dar más dinero a los accionistas y una nueva base de inversores en renta variable puede empezar a mirar a la empresa. Si consigues llegar antes, tienes ventaja: podrías arbitrar los diferentes apetitos de apalancamiento y riesgo de los inversores. Si el equipo de renta fija nos dice que el apalancamiento puede reducirse, podríamos tener una ventaja.

El valor de las perspectivas diferentes

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Aunque Nick, Seth and Brent no tardaron en bromear unos con otros, todos estuvieron de acuerdo en que, independientemente de la oportunidad, el mero hecho de analizar la misma empresa o el mismo sector desde sus respectivos puntos de vista contribuye claramente a que el otro pueda entender la oportunidad y a la capacidad de encontrar una forma de expresarla:

Nick: En general, los inversores en renta variable dedican más tiempo a analizar la cuenta de resultados de una empresa, mientras que los inversores en renta fija se centran más en el balance y el flujo de caja. En el caso de una empresa, logré entender mejor el perfil de liquidez tras hablar con Brent y Seth, y vi que podían refinanciar bonos con vencimiento a corto plazo, lo que me dio una enorme confianza en el perfil de liquidez de la empresa. Me hizo confiar en que, aunque la empresa pueda pasar por un periodo difícil, su calificación crediticia podía mejorar y ser una buena inversión a más largo plazo.

Brent: Las buenas ideas pasan del equipo de análisis high yield al equipo de renta variable por dos motivos principales: En primer lugar, seguimos las tendencias y los progresos, tanto positivos como negativos, del balance de una empresa y solemos reconocerlos antes que el mercado de renta variable, porque no se enfoca tanto en ellos. En segundo lugar, en muchos casos, nuestro historial con el equipo directivo de una empresa en particular es más largo porque acudieron a nosotros buscando financiación.

Brent: Por otra parte, hay sectores e industrias concretos sobre los que nuestro equipo de renta variable tiene un profundo conocimiento que la parte de renta fija no puede tener tan fácilmente. Lo hemos visto, por ejemplo, en las grandes compañías farmacéuticas, que no tienen una presencia significativa en el mercado high yield. Nick y otros miembros del equipo de renta variable pueden ser de enorme ayuda con su amplia cobertura de estos segmentos del mercado.

Nick: Muy amable de tu parte, Brent. Tiene razón. En el sector salud, donde la ciencia es sumamente importante, nuestro equipo de renta variable cuenta con tres miembros con doctorados. Sus conocimientos son enormemente valiosos para ayudarnos a entender las complejidades de los diferentes dispositivos médicos y medicamentos. Mientras que el equipo de renta fija puede tener bonos de una compañía biotecnológica o un bono convertible emitido por una gran empresa farmacéutica con apalancamiento, a menudo me considero un enlace para ayudarles a entender el análisis que se realiza en la parte de la renta variable.

Seth: Voy a apuntarme a un doctorado en cuanto termine estos Cheetos sabor a jalapeño.

Nick: ¿Qué pasa contigo y los Cheetos de jalapeño?

Seth: Esa información me la guardo para mí.

El valor de compartir ideas temáticas

Nick: En nuestra opinión, ciertos segmentos del sector de la energía dejaron de ser atractivos hace un tiempo, porque creemos que estamos experimentando una transformación generacional en la forma en que consumimos la energía: de los combustibles fósiles estamos pasando a una economía cada vez más basada en la red eléctrica. Al compartir estas ideas generales con los compañeros de renta fija, hemos construido nuestra base de conocimientos y comprensión de los balances de ciertas empresas a los que ellos prestan más atención. El resultado es que no solo hemos identificado ciertas áreas problemáticas (¡gracias, chicos!), sino que también hemos podido analizar el potencial de inversión en esta temática. Este tipo de colaboración resultó especialmente útil durante la caída de los mercados de marzo de 2020.

Al inicio de la pandemia, pensamos que una solución sanitaria podría permitir volver a la normalidad y reabrir la economía. Identificamos segmentos que creíamos que podían beneficiarse al generalizarse la recuperación económica, como los viajes de ocio y los juegos regionales. Trabajando con el equipo de renta fija, tratamos de entender mejor los cambios en los modelos de negocio de las empresas y las diferencias en la situación financiera antes y después de la covid-19 para centrarnos en algunos valores.

Seth: Nos ayudó a ambos. A veces tenía una idea y, gracias al conocimiento de Nick, pude desarrollarla y encontrar la forma de expresarla en el mercado high yield y viceversa. Otro ejemplo, por aburrido que parezca, son las latas de aluminio. El aluminio es un área que creemos que tiene estímulos seculares a largo plazo que nos favorecen, como la reducción del uso de plásticos por motivos medioambientales. Pero, ¿cómo expresar esto? ¿Brent?

Brent: Sí, analizo varias empresas de alto rendimiento del aluminio que, aunque no coticen en bolsa, nos ofrecen algunos datos que pueden tener efecto en empresas similares cotizadas y con acciones. Muchos de los proveedores de productos de aluminio, como componentes de vehículos eléctricos o envases metálicos, son empresas de alto rendimiento. Tengan o no acciones en circulación, dominan una parte significativa del mercado del aluminio y se benefician de las tendencias seculares a largo plazo de las que hablamos: la transición a los vehículos eléctricos y la reducción del uso de plásticos. Este tema nos llevó a reunirnos para compartir nuestras ideas.

Nick: La cuestión es que es un algo iterativo pues pienso que hemos llegado a muchas de estas ideas juntos. Cuanto más hablamos, más entendemos por qué el otro equipo invierte en las empresas y te sientes más cómodo al preguntarte: «¿Por qué limitarnos en la forma en que analizamos las empresas?». Por tanto, creo que el proceso es muy iterativo y muy colaborativo.

El valor del trabajo en equipo

The Value of Teamwork

Nick: Deberían, ¡pero me alegro de que no lo hagan! En muchas empresas, no creo que el equipo de renta fija colabore con el equipo de renta variable tanto como nosotros. Me llevo muy bien con estos y siempre les estoy molestando sacándoles información. Pero también les ayudo. Por ejemplo, hay sectores en los que les he dicho que no inviertan y, cuando me han hecho caso, les ha ido muy bien.

Seth: Es verdad, hablamos casi cada día. No estoy seguro de que haya un pensamiento independiente. Tendremos distintas conversaciones con nuestros respectivos equipos, por supuesto, ya que gestionamos carteras diferentes y riesgos diferentes, pero tomamos café juntos todo el tiempo. Y cuando tomas café pueden decirse muchas cosas.

Nick: Es verdad. Pero, aunque lo digo todo el tiempo, para que conste: se me da mejor robarles sus buenas ideas que a ellos robarme las mías.


Credit rating: a rating assigned to a borrower, based on their creditworthiness, and assigned by credit rating agencies. The rating is usually given by credit rating agencies, such as S&P Global Ratings or Fitch, which use standardised scores such as ‘AAA’ (a high credit rating) or ‘CCC’ (a low credit rating).
Financial statements: provide information about the business activities and the financial performance of a company. The three main components are the balance sheet (assets, liabilities, and stockholders’ equity); the income statement (revenues and expenses) and the cash flow statement (how well a company generates cash to pay its debt, fund its operations and investments).
Leverage: an interchangeable term for gearing or the level of debt within a company: the ratio of a company’s loan capital (debt) to the value of its ordinary shares (equity); it can also be expressed in other ways such as net debt as a multiple of earnings. A highly levered business is one with a higher proportion of debt. Deleveraging is the act of reducing debt levels.
Liquidity profile: the ease with which an individual a company can meet their financial obligations with the liquid assets available to them-the ability to pay off debts as they come due.
Volatility: the rate and extent at which the price of a portfolio, security or index, moves up and down.

Estas son las opiniones del autor en el momento de la publicación y pueden diferir de las opiniones de otras personas/equipos de Janus Henderson Investors. Las referencias realizadas a valores concretos no constituyen una recomendación para comprar, vender o mantener ningún valor, estrategia de inversión o sector del mercado, y no deben considerarse rentables. Janus Henderson Investors, su asesor afiliado o sus empleados pueden tener una posición en los valores mencionados.

 

La rentabilidad histórica no predice las rentabilidades futuras. Todas las cifras de rentabilidad incluyen tanto los aumentos de las rentas como las plusvalías y las pérdidas, pero no refleja las comisiones actuales ni otros gastos del fondo.

 

La información contenida en el presente artículo no constituye una recomendación de inversion.

 

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    Specific risks
  • Un emisor de un bono (o instrumento del mercado monetario) puede verse imposibilitado o no estar dispuesto a pagar intereses o reembolsar capital al Fondo. Si esto sucede o el mercado percibe que esto puede suceder, el valor del bono caerá.
  • Cuando los tipos de interés aumentan (o descienden), los precios de valores diferentes pueden verse afectados de manera diferente. En particular, los valores de bonos suelen descender cuando los tipos de interés aumentan. Este riesgo suele ser mayor cuanto mayor sea el vencimiento de una inversión en bonos.
  • El Fondo invierte en bonos de alto rendimiento (sin grado de inversión) y, si bien éstos suelen ofrecer tipos de interés más altos que los bonos de grado de inversión, son más especulativos y más sensibles a los cambios adversos en las condiciones del mercado.
  • Algunos bonos (bonos rescatables) otorgan a los emisores el derecho a la amortización del capital antes de la fecha de vencimiento o a la prórroga del vencimiento. Los emisores podrán ejercer tales derechos cuando redunden en su beneficio y, como consecuencia, el valor del fondo puede verse afectado.
  • Si un Fondo tiene una gran exposición a un país o una región geográfica en concreto, lleva un nivel más alto de riesgo que un fondo que está mucho más diversificado.
  • El Fondo podrá utilizar derivados con el fin de alcanzar su objetivo de inversión. Esto puede resultar en un "apalancamiento", que puede magnificar el resultado de una inversión y las ganancias o pérdidas para el Fondo pueden ser mayores que el coste del derivado. Los derivados también conllevan otros riesgos, en particular, que la contraparte de un derivado no pueda cumplir con sus obligaciones contractuales.
  • Cuando el Fondo, o una clase de acciones/participaciones con cobertura, trata de mitigar los movimientos del tipo de cambio de una divisa en relación con la divisa base, la propia estrategia de cobertura puede tener un impacto positivo o negativo en el valor del Fondo debido a las diferencias en los tipos de interés a corto plazo entre las divisas.
  • Los valores del Fondo podrían resultar difíciles de valorar o de vender en el momento y al precio deseados, especialmente en condiciones de mercado extremas, cuando los precios de los activos pueden estar bajando, lo que aumenta el riesgo de pérdidas en las inversiones.
  • El Fondo puede incurrir en un mayor nivel de costes de transacción como resultado de la inversión en mercados menos activos o menos desarrollados en comparación con un fondo que invierte en mercados más activos/desarrollados.
  • Una parte o la totalidad de los gastos en curso del Fondo se pueden tomar del capital, lo que puede debilitar el capital o reducir el potencial de crecimiento de capital.
  • El Fondo podría perder dinero si una contraparte con la que negocia el Fondo no está dispuesto o no es capaz de cumplir sus obligaciones, o como resultado de un fallo o retraso en los procesos operativos o del fallo de un proveedor externo.
  • Además de los ingresos, esta clase de acciones podrá distribuir las ganancias de capital realizadas y no realizadas y el capital original invertido. Los honorarios, cargos y gastos también se deducen del capital. Ambos factores pueden dar lugar a una erosión del capital y a una reducción del potencial de crecimiento de capital. Los inversores también deben tener en cuenta que las distribuciones de esta naturaleza pueden ser tratadas (y gravadas) como ingresos dependiendo de la legislación fiscal local.
El fondo Janus Henderson Horizon Fund (en lo sucesivo, el “Fondo”) es una SICAV luxemburguesa constituida el 30 de mayo de 1985, gestionado por Janus Henderson Investors Europe S.A. Janus Henderson Investors Europe S.A. puede decidir dar por finalizados los acuerdos de comercialización de este organismo de inversión colectiva atendiendo a lo dispuesto en la regulación pertinente. Esta es una comunicación con fines de promoción comercial. Antes de tomar cualquier decisión de inversión definitiva, consulte el folleto del OICVM y el documento de datos fundamentales para el inversor.
    Specific risks
  • Un emisor de un bono (o instrumento del mercado monetario) puede verse imposibilitado o no estar dispuesto a pagar intereses o reembolsar capital al Fondo. Si esto sucede o el mercado percibe que esto puede suceder, el valor del bono caerá. Los bonos de alto rendimiento (sin grado de inversión) son más especulativos y más sensibles a los cambios adversos en las condiciones del mercado.
  • Cuando los tipos de interés aumentan (o descienden), los precios de valores diferentes pueden verse afectados de manera diferente. En particular, los valores de bonos suelen descender cuando los tipos de interés aumentan. Este riesgo suele ser mayor cuanto mayor sea el vencimiento de una inversión en bonos.
  • Algunos bonos (bonos rescatables) otorgan a los emisores el derecho a la amortización del capital antes de la fecha de vencimiento o a la prórroga del vencimiento. Los emisores podrán ejercer tales derechos cuando redunden en su beneficio y, como consecuencia, el valor del fondo puede verse afectado.
  • Los mercados emergentes exponen al Fondo a una mayor volatilidad y a un mayor riesgo de pérdida que los mercados desarrollados; son susceptibles a eventos políticos y económicos adversos, y pueden estar menos regulados con procedimientos de custodia y liquidación poco sólidos.
  • El Fondo podrá utilizar derivados con el fin de alcanzar su objetivo de inversión. Esto puede resultar en un "apalancamiento", que puede magnificar el resultado de una inversión y las ganancias o pérdidas para el Fondo pueden ser mayores que el coste del derivado. Los derivados también conllevan otros riesgos, en particular, que la contraparte de un derivado no pueda cumplir con sus obligaciones contractuales.
  • Cuando el Fondo, o una clase de acciones/participaciones con cobertura, trata de mitigar los movimientos del tipo de cambio de una divisa en relación con la divisa base, la propia estrategia de cobertura puede tener un impacto positivo o negativo en el valor del Fondo debido a las diferencias en los tipos de interés a corto plazo entre las divisas.
  • Los valores del Fondo podrían resultar difíciles de valorar o de vender en el momento y al precio deseados, especialmente en condiciones de mercado extremas, cuando los precios de los activos pueden estar bajando, lo que aumenta el riesgo de pérdidas en las inversiones.
  • El Fondo puede incurrir en un mayor nivel de costes de transacción como resultado de la inversión en mercados menos activos o menos desarrollados en comparación con un fondo que invierte en mercados más activos/desarrollados.
  • Una parte o la totalidad de los gastos en curso del Fondo se pueden tomar del capital, lo que puede debilitar el capital o reducir el potencial de crecimiento de capital.
  • Los CoCos (Bonons Convertibles Contingentes) pueden caer bruscamente en valor si la cualidad financiera de un emisor se debilita y un evento desencadenante predeterminado hace que los bonos se conviertan en acciones del emisor o que se amorticen parcial o totalmente.
  • El Fondo podría perder dinero si una contraparte con la que negocia el Fondo no está dispuesto o no es capaz de cumplir sus obligaciones, o como resultado de un fallo o retraso en los procesos operativos o del fallo de un proveedor externo.
  • Además de los ingresos, esta clase de acciones podrá distribuir las ganancias de capital realizadas y no realizadas y el capital original invertido. Los honorarios, cargos y gastos también se deducen del capital. Ambos factores pueden dar lugar a una erosión del capital y a una reducción del potencial de crecimiento de capital. Los inversores también deben tener en cuenta que las distribuciones de esta naturaleza pueden ser tratadas (y gravadas) como ingresos dependiendo de la legislación fiscal local.