Renta variable especializada

Ubicación, ubicación, ubicación: argumentos a favor de un enfoque «cotizado» de inversión en bienes inmobiliarios comerciales

Renta variable especializada

Ubicación, ubicación, ubicación: argumentos a favor de un enfoque «cotizado» de inversión en bienes inmobiliarios comerciales

La inversión en empresas que cotizan en Bolsa está ganando popularidad como vía de exposición a bienes inmobiliarios comerciales. Los gestores del fondo Global Property Equities, Guy Barnard, Tim Gibson y Greg Kuhl abordan algunos factores clave.

Aspectos destacados

  • La amplia dispersión de las rentabilidades de los distintos valores y sectores dentro del sector inmobiliario cotizado genera oportunidades. Un enfoque activo para la selección de grupos concentrados de empresas acordes a los fines perseguidos es clave dentro de esta paleta diversa de oportunidades.
  • Las técnicas especializadas de valoración y el conocimiento de las tendencias que están reconfigurando el panorama inmobiliario son lentes importantes a través de las que observar las oportunidades.
  • Como en muchas otras clases de activos, los factores medioambientales, sociales y de gobierno corporativo (ESG) son clave para la rentabilidad futura. Esto es especialmente cierto en el sector inmobiliario cotizado, donde su integración dentro de las carteras requiere aplicar juicio experto y cierta subjetividad.

«Cuando se trata de inmuebles, hay tres criterios que importan: ubicación, ubicación y ubicación». Aunque no se conoce con seguridad el origen real de esta archirrepetida frase (la primera constancia escrita data de 1926, en un anuncio del Chicago Tribune)1, su veracidad sigue tan vigente como cuando se pronunció la primera vez. Nadie discute que la ubicación física es uno de los principales determinantes de la inversión en bienes inmuebles.

Pero más allá de la ubicación y algunos otros factores, existen también criterios clave al asignar capital al sector inmobiliario. La inversión en el mercado inmobiliario privado puede instrumentarse por varios medios: bien la titularidad directa de edificios, bien recurriendo a diversos tipos de vehículos de private equity inmobiliario. Los inversores también pueden optar por la compra de acciones inmobiliarias cotizadas en Bolsa (empresas propietarias de inmuebles que obtienen ingresos a través de la titularidad, la compraventa y la promoción de activos inmobiliarios). A la hora de asignar capital al sector inmobiliario cotizado, optar por un enfoque pasivo (adquirir un índice de empresas inmobiliarias cotizadas) o activo (invertir en una cartera más selectiva) es otra decisión importante. A medida que cada vez más inversores fijan sus ojos en el sector inmobiliario cotizado, resulta conveniente explorar algunos factores clave dentro de esta clase de activos relativamente joven y en expansión.

Consideraciones sobre clases de activos

Es importante analizar las múltiples partes que componen este universo. La clase de activos del sector inmobiliario cotizado se compone de cientos de empresas que poseen miles de activos físicos representativos de docenas de tipos de inmuebles en todo el mundo. Cada una de estas variables lleva asociado su propio conjunto de características de oferta y demanda, algunas de las cuales son mucho más favorables para los propietarios que otras. Las empresas inmobiliarias cotizadas son vehículos de una escala considerable, y sus equipos directivos pueden captar e invertir capital con criterios oportunistas según lo consideren apropiado. Con frecuencia se especializan en un único tipo de inmueble y emplean equipos directivos muy experimentados con conocimientos relevantes sobre el sector inmobiliario privado y las acciones cotizadas.

El sector inmobiliario comercial se subdivide en dos categorías: «core», que incluye locales comerciales, oficinas, edificios residenciales multifamiliares e industrial, y «no core». La categoría «no core» ha registrado un crecimiento considerable en los últimos 20 años (véase el gráfico 1) y ha ampliado significativamente el abanico de tipos de inmuebles disponibles para la inversión. Ejemplos de esto son los edificios comerciales de un solo inquilino, los activos inmobiliarios experienciales, las torres de telecomunicaciones, los centros de datos, los alquileres residenciales unifamiliares, el autoalmacenamiento, el espacio para laboratorios, las casas prefabricadas y el inmobiliario sanitario.

Gráfico 1. Inmobiliario estadounidense cotizado: una clase de activos en evolución (% del índice)

Listed US real estate: an evolving asset class (% of index) Chart 1a Listed US real estate: an evolving asset class (% of index) Chart 1b

Fuente: NAREIT, a 31 de diciembre de 2020. Los datos reflejan el Índice FTSE Nareit All Equity REITs, un índice ponderado por capitalización de mercado, ajustado por flotación libre, que incluye todos los REIT estadounidenses cualificados a efectos fiscales admitidos a cotización en el NYSE, el AMEX y el Nasdaq National Market.

Los inmuebles «no core» han superado a los «core» a largo plazo2, si bien rentabilidades pasadas no son promesa ni garantía de rentabilidades futuras. La intensidad operativa y naturaleza granular (es decir, un número más reducido de inmuebles, cada uno de un valor extremadamente alto) de muchos tipos de inmuebles «no core» implica que las carteras pueden tardar años, cuando no décadas, en reunirse y requerir considerables conocimientos para gestionarlas. Esto tipos de negocios son muy difíciles de replicar, y se ajustan perfectamente a un horizonte de inversión largo y a un acceso continuo al capital, dos rasgos típicos de los mercados bursátiles.

Temas clave

Esta es una clase de activos que ofrece riesgos y oportunidades interesantes y cambiantes. Creemos que existen tres consideraciones que deberían figurar en los primeros lugares de la lista al analizar el abanico de oportunidades.

1. ¿Inversión activa o pasiva?

Es posible invertir en el sector inmobiliario cotizado de forma pasiva adquiriendo un índice apropiado. O hacerlo a través de una cartera gestionada activamente de empresas inmobiliarias cotizadas. Creemos que el segundo enfoque es más pertinente para una clase de activos especializada que, en nuestra opinión, requiere conocimientos específicos y altas dosis de selectividad.

El sector inmobiliario cotizado ofrece un gran universo de inversiones a partir del cual los gestores activos pueden seleccionar grupos enfocados de empresas acordes a los fines perseguidos. Este alto grado de selectividad es, en nuestra opinión, esencial dada la dispar naturaleza de la clase de activos y la importancia del análisis de valoración. Las empresas inmobiliarias cotizadas poseen activos tangibles que pueden ser valorados utilizando las herramientas de valoración tradicionales en las acciones (modelos de múltiplos de beneficios, descuento de flujos de caja, crecimiento de los dividendos), o bien técnicas de valoración del mercado privado (observación de ventas comparables, previsiones de Tasa Interna de Rentabilidad). Mediante este enfoque dual, los gestores inmobiliarios activos pueden formarse una perspectiva bastante aproximada del valor intrínseco. Los gestores hábiles pueden utilizar esta perspectiva razonada junto con la liquidez diaria de las acciones para explotar potenciales anomalías en el mercado. Esto reviste particular importancia dada las amplias dispersiones en rentabilidad que existen entre las distintas acciones y dentro del sector (véase el gráfico 2).

Gráfico 2. No todos los tipos de inmuebles son iguales

Rentabilidad total acumulada de 15 años según los tipos de inmuebles en EE. UU.
Not all property types are created equal Chart

Fuente: Bloomberg Real Estate Property Type Indices. Rentabilidades totales acumuladas del 31 de marzo de 2006 al 31 de marzo de 2021. La rentabilidad histórica no constituye una garantía de rentabilidad futura. Cada uno de los tipos de inmuebles enumerados denota un subíndice ponderado por capitalización del índice Bloomberg REIT (BBREIT), que es un índice ponderado por capitalización de Real Estate Investment Trusts con un valor bursátil de 15 millones de USD o más. El índice BBREIT fue desarrollado con base 100 a 31 de diciembre de1993.

2. Un panorama cambiante

Lo que ha funcionado en el pasado (tipos de inmuebles fuertemente representados en los índices) podría no ser lo mismo que funcione en el futuro. Un ejemplo de tendencia en curso con potencial disruptivo es la demografía; dicha tendencia está llevando a un giro en las opciones de vivienda preferidas por los «baby boomers» y los «millennials». Otra es la digitización de casi cualquier aspecto de la vida; esto está llevando a que un creciente porcentaje de las operaciones comerciales tengan lugar online, impulsando un crecimiento exponencial del tráfico de datos y del consumo, y generando un impacto sobre la decisión de dónde vivir y trabajar (véase el gráfico 3).

Gráfico 3. Crecimiento del comercio electrónico: una tendencia clave con impacto sobre el sector inmobiliario

Ecommerce sales penetration (2021 estimates): plenty of headroom for developed countries
Growth in eCommerce: a key trend impacting real estate chart

Fuente: eMarketer, finales del 2T 2020 Census Bureau, Prologis.

Estas tendencias pueden hacer que algunos tipos de inmuebles «core», en particular las oficinas y los locales comerciales, afronten más retos que nunca, mientras que otros, como almacenes, torres de comunicaciones y propietarios de viviendas especializadas, se están beneficiando de viento a favor. Es importante, asimismo, plantearse tipos de activos menos convencionales que podrían no estar aún incluidos en los índices de referencia. Aplicar un enfoque que permita la identificación de, y el acceso a, estos nuevos y crecientes tipos de inmuebles es clave para la inversión en el sector inmobiliario.

«Creemos que la inversión en índices de referencia es como conducir con los ojos en el espejo retrovisor. Hay tendencias dinámicas que están reconfigurando nuestra forma de vivir, y es importante modelar las carteras de activos inmobiliarios cotizados con visión de futuro».

3. El ESG no puede automatizarse

La integración eficaz de los factores medioambientales, sociales y de gobierno corporativo (ESG) en la construcción de una cartera inmobiliaria requiere aplicar juicio y subjetividad. Existen muchos proveedores terceros que intentan clasificar cuantitativamente a las empresas inmobiliarias en función de parámetros ESG. La práctica falta de acuerdo entre estos proveedores sobre qué parámetros medir y sobre si una empresa concreta es «buena» o «mala» en un determinado pilar ESG resulta un reto (véase el gráfico 4). En nuestra opinión, esta es otra clave que apoya el argumento a favor de un enfoque activo donde puede aplicarse la selectividad.

Gráfico 4. Las puntuaciones ESG pueden diferir ampliamente

Coeficientes de correlación de variables tomadas de dos en dos entre la clasificación de las empresas individuales por los servicios de rating de ESG
ESG scoring data can vary widely chart

Fuente: Credit Suisse Global Investment Returns Yearbook 2020. Las puntuaciones de ESG se han obtenido de MSCI, FTSE Russell y Sustainalytics, mientras que los cómputos y el análisis corresponden a Dimson, Marsh y Staunton. La correlación expresa la medida en que los movimientos de precios de dos variables coinciden en su dirección. Si las variables tienen una correlación de +1, se mueven en la misma dirección. Si tienen una correlación de -1, se mueven en direcciones opuestas, mientras que el valor 0 implica ausencia total de relación. La correlación entre variables tomadas de dos en dos identifica grupos de características con una alta correlación y mantiene unas para mejorar la capacidad de predecir la relación.

El análisis ESG no arrojará probablemente conclusiones tan definitivas como el análisis de un balance, dados los considerables retos de comparar empresas que operan en sectores distintos. Dentro del sector inmobiliario, para que tenga sentido, una comparación de los principios ESG entre diversas empresas cotizadas requiere un profundo conocimiento de la cartera inmobiliaria de la empresa, su asignación de capital, los incentivos de su equipo directivo y el grado de supervisión ejercido por su órgano de administración. La selección de específicos criterios ESG inmobiliarios también debe contemplar las enormes diferencias operativas que existen entre los distintos tipos de inmuebles y mercados. En un sector especializado como el inmobiliario, cada empresa tiene singularidades únicas a evaluar y no existe un conjunto estándar de parámetros de obligada divulgación. Todo esto significa que la construcción de carteras que incluya una consideración racional de los factores ESG seguirá siendo probablemente un reto salvo que se haga de manera activa. En nuestra opinión, si se aborda adecuadamente basándose en criterios sensatos, la integración del ESG en la construcción de la cartera puede llevar a una rentabilidad significativamente superior.

En resumen, creemos que «ubicación, ubicación, ubicación» sigue siendo una verdad incontestable al invertir en el sector inmobiliario, ligada al hecho de que la localización de un inmueble probablemente sea el único de sus aspectos que no pueda cambiarse. Existen, sin embargo, importantes formas de modificar el enfoque inversor hacia la clase de activos, y el inmobiliario cotizado constituye una vía en rápido desarrollo para capturar las diversas y apasionantes oportunidades disponibles.

1 Fuente: The New York Times Magazine, «Location, Location, Location», 26 de junio de 2009.

2 Fuente: Bloomberg Real Estate Property Type Indices. Rentabilidades totales acumuladas del 31 de marzo de 2006 al 31 de marzo de 2021. La rentabilidad histórica no constituye una garantía de rentabilidad futura.

Este documento recoge las opiniones expresadas por el autor en el momento de su publicación y podrían ser diferentes de las de otras personas/equipos de Janus Henderson Investors. Cualquier instrumento, fondo, sector e índice citados en este artículo no constituyen ni forman parte de ninguna oferta o solicitud para comprar o vender alguno de ellos.

 

Las rentabilidades pasadas no son promesa o garantía de rentabilidades futuras. Todas las cifras de rentabilidad incluyen tanto los aumentos de las rentas como las plusvalías y las pérdidas, pero no refleja las comisiones actuales ni otros gastos del fondo.

 

La información contenida en el presente artículo no constituye una recomendación de inversion.

 

Con fines promocionales.

 

Glosario

 

 

 

Información importante

Le recomendamos que lea la siguiente información acerca de los fondos relacionados con el presente artículo.

El fondo Janus Henderson Horizon Fund (en lo sucesivo, el “Fondo”) es una SICAV luxemburguesa constituida el 30 de mayo de 1985, gestionado por Henderson Fund Management S.A. Henderson Management SA puede decidir dar por finalizados los acuerdos de comercialización de este organismo de inversión colectiva atendiendo a lo dispuesto en la regulación pertinente.
    Specific risks
  • Las acciones pueden perder valor con rapidez y, por lo general, implican un mayor riesgo que los bonos o los instrumentos del mercado monetario. Como resultado, el valor de su inversión puede bajar.
  • El Fondo se centra en determinados sectores o áreas de inversión y puede verse muy afectado por factores como los cambios en la regulación gubernamental, el aumento de la competencia de precios, los avances tecnológicos y otros acontecimientos adversos.
  • Este Fondo puede tener una cartera especialmente concentrada en relación con su universo de inversión u otros fondos de su sector. Un evento adverso que afecte incluso a un número reducido de tenencias podría generar una volatilidad o pérdidas significativas para el Fondo.
  • El Fondo invierte en fideicomisos de inversiones inmobiliarias (REIT, por sus siglas en inglés) y en otras sociedades o fondos dedicados a la inversión inmobiliaria, que implican riesgos superiores a los asociados a la inversión directa en propiedades. En particular, los REIT pueden estar sujetos a una regulación menos estricta que el propio Fondo y pueden experimentar una mayor volatilidad que sus activos subyacentes.
  • El Fondo podrá utilizar derivados con el fin de reducir el riesgo o gestionar la cartera de forma más eficiente. Sin embargo, esto conlleva otros riesgos, en particular, que la contraparte de un derivado no pueda cumplir sus obligaciones contractuales.
  • Si el Fondo mantiene activos en divisas distintas de la divisa base del Fondo o si usted invierte en una clase de acciones de una divisa diferente a la del Fondo (a menos que esté "cubierto"), el valor de su inversión puede verse afectado por las variaciones de los tipos de cambio.
  • Los valores del Fondo podrían resultar difíciles de valorar o de vender en el momento y al precio deseados, especialmente en condiciones de mercado extremas, cuando los precios de los activos pueden estar bajando, lo que aumenta el riesgo de pérdidas en las inversiones.
  • Una parte o la totalidad de los gastos en curso del Fondo se pueden tomar del capital, lo que puede debilitar el capital o reducir el potencial de crecimiento de capital.
  • El Fondo podría perder dinero si una contraparte con la que negocia el Fondo no está dispuesto o no es capaz de cumplir sus obligaciones, o como resultado de un fallo o retraso en los procesos operativos o del fallo de un proveedor externo.
El fondo Janus Henderson Horizon Fund (en lo sucesivo, el “Fondo”) es una SICAV luxemburguesa constituida el 30 de mayo de 1985, gestionado por Henderson Fund Management S.A. Henderson Management SA puede decidir dar por finalizados los acuerdos de comercialización de este organismo de inversión colectiva atendiendo a lo dispuesto en la regulación pertinente.
    Specific risks
  • Las acciones pueden perder valor con rapidez y, por lo general, implican un mayor riesgo que los bonos o los instrumentos del mercado monetario. Como resultado, el valor de su inversión puede bajar.
  • Si un Fondo tiene una gran exposición a un país o una región geográfica en concreto, lleva un nivel más alto de riesgo que un fondo que está mucho más diversificado.
  • El Fondo se centra en determinados sectores o áreas de inversión y puede verse muy afectado por factores como los cambios en la regulación gubernamental, el aumento de la competencia de precios, los avances tecnológicos y otros acontecimientos adversos.
  • Este Fondo puede tener una cartera especialmente concentrada en relación con su universo de inversión u otros fondos de su sector. Un evento adverso que afecte incluso a un número reducido de tenencias podría generar una volatilidad o pérdidas significativas para el Fondo.
  • El Fondo invierte en fideicomisos de inversiones inmobiliarias (REIT, por sus siglas en inglés) y en otras sociedades o fondos dedicados a la inversión inmobiliaria, que implican riesgos superiores a los asociados a la inversión directa en propiedades. En particular, los REIT pueden estar sujetos a una regulación menos estricta que el propio Fondo y pueden experimentar una mayor volatilidad que sus activos subyacentes.
  • El Fondo podrá utilizar derivados con el fin de reducir el riesgo o gestionar la cartera de forma más eficiente. Sin embargo, esto conlleva otros riesgos, en particular, que la contraparte de un derivado no pueda cumplir sus obligaciones contractuales.
  • Si el Fondo mantiene activos en divisas distintas de la divisa base del Fondo o si usted invierte en una clase de acciones de una divisa diferente a la del Fondo (a menos que esté "cubierto"), el valor de su inversión puede verse afectado por las variaciones de los tipos de cambio.
  • Cuando el Fondo, o una clase de acciones/participaciones con cobertura, trata de mitigar los movimientos del tipo de cambio de una divisa en relación con la divisa base, la propia estrategia de cobertura puede tener un impacto positivo o negativo en el valor del Fondo debido a las diferencias en los tipos de interés a corto plazo entre las divisas.
  • Los valores del Fondo podrían resultar difíciles de valorar o de vender en el momento y al precio deseados, especialmente en condiciones de mercado extremas, cuando los precios de los activos pueden estar bajando, lo que aumenta el riesgo de pérdidas en las inversiones.
  • Una parte o la totalidad de los gastos en curso del Fondo se pueden tomar del capital, lo que puede debilitar el capital o reducir el potencial de crecimiento de capital.
  • El Fondo podría perder dinero si una contraparte con la que negocia el Fondo no está dispuesto o no es capaz de cumplir sus obligaciones, o como resultado de un fallo o retraso en los procesos operativos o del fallo de un proveedor externo.
El fondo Janus Henderson Horizon Fund (en lo sucesivo, el “Fondo”) es una SICAV luxemburguesa constituida el 30 de mayo de 1985, gestionado por Henderson Fund Management S.A. Henderson Management SA puede decidir dar por finalizados los acuerdos de comercialización de este organismo de inversión colectiva atendiendo a lo dispuesto en la regulación pertinente.
    Specific risks
  • Las acciones pueden perder valor con rapidez y, por lo general, implican un mayor riesgo que los bonos o los instrumentos del mercado monetario. Como resultado, el valor de su inversión puede bajar.
  • Si un Fondo tiene una gran exposición a un país o una región geográfica en concreto, lleva un nivel más alto de riesgo que un fondo que está mucho más diversificado.
  • El Fondo se centra en determinados sectores o áreas de inversión y puede verse muy afectado por factores como los cambios en la regulación gubernamental, el aumento de la competencia de precios, los avances tecnológicos y otros acontecimientos adversos.
  • Este Fondo puede tener una cartera especialmente concentrada en relación con su universo de inversión u otros fondos de su sector. Un evento adverso que afecte incluso a un número reducido de tenencias podría generar una volatilidad o pérdidas significativas para el Fondo.
  • El Fondo invierte en fideicomisos de inversiones inmobiliarias (REIT, por sus siglas en inglés) y en otras sociedades o fondos dedicados a la inversión inmobiliaria, que implican riesgos superiores a los asociados a la inversión directa en propiedades. En particular, los REIT pueden estar sujetos a una regulación menos estricta que el propio Fondo y pueden experimentar una mayor volatilidad que sus activos subyacentes.
  • El Fondo podrá utilizar derivados con el fin de reducir el riesgo o gestionar la cartera de forma más eficiente. Sin embargo, esto conlleva otros riesgos, en particular, que la contraparte de un derivado no pueda cumplir sus obligaciones contractuales.
  • Si el Fondo mantiene activos en divisas distintas de la divisa base del Fondo o si usted invierte en una clase de acciones de una divisa diferente a la del Fondo (a menos que esté "cubierto"), el valor de su inversión puede verse afectado por las variaciones de los tipos de cambio.
  • Los valores del Fondo podrían resultar difíciles de valorar o de vender en el momento y al precio deseados, especialmente en condiciones de mercado extremas, cuando los precios de los activos pueden estar bajando, lo que aumenta el riesgo de pérdidas en las inversiones.
  • El Fondo puede incurrir en un mayor nivel de costes de transacción como resultado de la inversión en mercados menos activos o menos desarrollados en comparación con un fondo que invierte en mercados más activos/desarrollados.
  • Una parte o la totalidad de los gastos en curso del Fondo se pueden tomar del capital, lo que puede debilitar el capital o reducir el potencial de crecimiento de capital.
  • El Fondo podría perder dinero si una contraparte con la que negocia el Fondo no está dispuesto o no es capaz de cumplir sus obligaciones, o como resultado de un fallo o retraso en los procesos operativos o del fallo de un proveedor externo.