Un tipo de los fondos federales negativo: sin voluntad todavía, ni necesidad, de recurrir a esa opción

Aspectos destacados:

  • Creemos que la Reserva Federal trataría de agotar otras opciones en su política antes de recurrir a los tipos de interés negativos.
  • Los rendimientos más bajos a raíz de las rebajas de los tipos de interés y las compras de la Fed han afectado negativamente a los perfiles de riesgo y rentabilidad de los bonos.
  • En nuestra opinión, los títulos de crédito corporativo investment grade a más corto plazo son uno de los pocos segmentos del mercado de renta fija que probablemente puedan ofrecer unos ingresos constantes, preservación del capital y una baja volatilidad.

A medida que la política monetaria estadounidense sigue adentrándose en territorio desconocido, han aumentado las expectativas de que la Reserva Federal (Fed) termine por recurrir a los tipos de interés negativos. De forma breve a principios de mayo, los precios de los futuros de los fondos federales apuntaron a que el tipo intradía de referencia podría volverse negativo a principios de 2021. A estas predicciones contribuyeron el hundimiento del empleo, el consumo y los datos de la industria, ya que la pandemia de covid-19 cerró una gran parte de la economía estadounidense.

Creemos que los tipos de interés negativos en EE. UU. no son inminentes. Nuestra opinión se basa en los comentarios de nada más y nada menos que el presidente de la Fed, Jerome Powell, que afirmó que el banco central puede utilizar muchas otras herramientas antes de recurrir a los tipos negativos. Él y otros son también conscientes de que en Japón y en la zona euro, dos regiones que ya han seguido la senda de los tipos negativos, la medida no ha sido la panacea, pues no consiguió reavivar el crecimiento o la inflación. Además, los tipos de interés reales ―que sirven de base para tomar decisiones de inversión― llevan en negativo desde principios de año. Dado que la actividad económica tiende a ir a la zaga de las rebajas de tipos, la Fed podría querer evaluar los datos futuros antes de comprometerse con una política aún más insólita.

LOS TIPOS NEGATIVOS NO HAN SIDO UNA VARITA MÁGICA PARA JAPÓN NI LA ZONA EURO

Incluso tras aplicar una política de tipos de interés negativos, ni Japón ni la zona euro han conseguido impulsar la inflación o el crecimiento económico.

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Fuente: Bloomberg, a 15 de mayo de 2020.

Una caja de herramientas sorprendentemente grande

Como ha demostrado con sus decisiones en los últimos meses, Powell parece ser un hombre de palabra. La Fed ha incrementado su balance en un 66% este año, comprando bonos del Tesoro de EE. UU., valores respaldados por hipotecas, bonos corporativos investment grade e incluso algunos high yield. Tenemos pocas dudas de que cuenta con palancas adicionales para impulsar la economía.

Además de incrementar el volumen de sus compras, la Fed puede seguir aumentando el alcance de sus programas, con el objetivo de ayudar a los sectores más perjudicados por la pandemia, así como los que tienen un acceso limitado o nulo a los mercados de crédito. Otro as en su manga podría ser el control de la curva de tipos, programa que trata de mantener ciertos tramos de la curva de tipos dentro de un intervalo definido. Si la Fed opta por esa opción, creemos que el control de la curva de tipos se centraría en los tramos cortos de la curva, con el fin de mantener unas condiciones favorables para el gran número de prestatarios corporativos que suelen emitir deuda de tres a cinco años.

El respaldo fiscal está ayudando, de momento

Durante gran parte del periodo posterior a la crisis financiera global, las autoridades de la Fed han asegurado continuamente que la política monetaria no podía hacerlo todo por sí sola y que los gobiernos deben hacer lo que les tocan elevando el estímulo fiscal. Tras los masivos programas aprobados ante el cierre de la buena parte de la economía estadounidense, es evidente que los cargos electos no han superado el desafío. Pero creemos que probablemente tomarán más medidas. Sin la inmediatez de los últimos meses, las medidas fiscales adicionales podrían tardar más tiempo en aprobarse, pero dada la incertidumbre sobre la duración de la pandemia y los posibles cambios permanentes en el comportamiento económico, creemos que el gobierno se verá obligado a tomar nuevas medidas para respaldar a las empresas y sectores débiles.

Las penurias de un inversor en renta fija en un mundo de bajos rendimientos

La última fase de expansión cuantitativa y los tipos de interés bajos constituyen retos formidables para los inversores en renta fija. Con el compromiso ilimitado de la Fed para comprar bonos del Tesoro y otros activos, el principio fundamental del inversor en bonos de la preservación del capital parece intacto. Sin embargo, el objetivo de flujos de ingresos proporcional al nivel de riesgo incurrido puede resultar difícil, continuando una tendencia que se ha mantenido durante la mayor parte del periodo posterior a la crisis financiera global. Por ejemplo, en el decenio cerrado en diciembre de 2007, habría hecho falta una subida de los tipos de interés de 122 puntos básicos (pb) para eliminar el rendimiento anual del Bloomberg Barclays U.S. Aggregate Bond. Con el desplome de los rendimientos y la duración en niveles altos, ahora solo haría falta una subida de 24 pb para eliminar el rendimiento esperado del año.

Para la deuda corporativos investment grade, el listón para eliminar las rentabilidades de un año es una subida de los tipos de 33 pb.1 Mientras que los bonos corporativos a medio plazo tienen un nivel algo mejor, 49 pb2, la deuda corporativa de uno a tres años tiene un mayor colchón: 82 pb3.

Todos los caminos llevan a los tramos cortos

Teniendo esto en cuenta, creemos que para el incremento de rentabilidad que puede obtenerse al aventurarse por la curva de tipos, no vale la pena asumir el riesgo adicional. Por supuesto, no prevemos una ola de ventas de los títulos a más largo plazo, debido al bajo crecimiento, la escasa inflación y el compromiso de la Fed para mantener los tipos bajos, pero las rentabilidades comparables de los bonos a corto plazo, junto con su menor volatilidad y su mayor liquidez, justifican poderosamente que los tramos cortos de la curva son actualmente el lugar natural para los inversores que buscan las características tradicionales que se esperan de los bonos.

CURVAS DE LOS BONOS DEL TESORO DE EE. UU. Y LA DEUDA CORPORATIVA INVESTMENT GRADE

La deuda a más corto plazo contiene casi todo el rendimiento de los títulos a más largo plazo y los bonos corporativos tienen la ventaja añadida de unos rendimientos superiores a los de los bonos del Tesoro, incluso a pesar del respaldo del respaldo de la Fed al mercado de crédito investment grade.

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Fuente: Bloomberg, a 15 de mayo de 2020.

Aunque los inversores no ceden gran rentabilidad potencial al concentrarse en los tramos cortos de la curva, los rendimientos de estos son extraordinariamente bajos, sobre todo para los bonos del Tesoro. Sin embargo, es posible soslayarlo al centrarse en la deuda corporativa investment grade, ahora directamente respaldada por las compras de la Fed. No vamos tan lejos como otros al afirmar que «la curva de tipos corporativa investment grade es la nueva curva de bonos del Tesoro», pero con su prima de plazo más pronunciada ―junto con su prima de riesgo integrada―, creemos que los bonos corporativos a más corto plazo ofrecen algunos de los perfiles de riesgo y rentabilidad más atractivos en los mercados actuales todavía inciertos.

1 Basado en el índice Bloomberg Barclays U.S. Corporate Bond. El índice Bloomberg Barclays U.S. Corporate Bond mide el mercado de bonos corporativos investment grade sujetos a fiscalidad, de tipo fijo, denominados en dólares estadounidenses.

2 Basado en el índice Bloomberg Barclays U.S. Intermediate Corporate Bond. El índice Bloomberg Barclays U.S. Intermediate Corporate Bond mide el comportamiento del mercado de bonos corporativos investment grade sujetos a fiscalidad, de tipo fijo, denominados en dólares estadounidenses, con vencimientos que oscilan entre uno y 9,9999 años.

3 Basado en el índice Bloomberg Barclays U.S. Corporate 1-3 Year. El índice Bloomberg Barclays U.S. Corporate 1-3 Year mide el mercado de bonos corporativos investment grade sujetos a fiscalidad, de tipo fijo, denominados en dólares estadounidenses, con vencimientos que oscilan entre uno y tres años.

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