Guy Barnard et Tim Gibson, co-responsables de l'équipe Global Property Equities de Janus Henderson, analysent la performance du secteur au cours de l'année 2019 et abordent les opportunités et les risques clés pour les investisseurs en 2020.

Points clés :

  • Bien que l’immobilier coté se soit bien comporté cette année, les performances ont varié selon les villes, les pays et les secteurs, soulignant la nécessité d'une approche d'investissement active
  • Pour l’avenir, le principal risque menaçant les actions immobilières sera le rebond éventuel de la croissance et des anticipations d’inflation
  • L'équipe demeure positive vis-à-vis des secteurs soutenus par l’évolution technologique et démographique, tels que les centres de données, les tours de téléphonie cellulaire, les logements préfabriqués et les logements étudiants

Le secteur immobilier mondial a généré de solides performances depuis le début de 2019. Globalement, le secteur a évolué au même rythme que les marchés actions au sens large au cours des deux dernières années (cf. graphique 1) ; il a cependant offert un « parcours plus fluide » aux investisseurs, grâce à des baisses relativement moins marquées.1

Ceci étant, toute moyenne peut être trompeuse et, au sein du secteur, nous avons constaté des niveaux de dispersion élevés, qui reflètent la diversité des fondamentaux du marché immobilier selon les villes, les pays et, plus important encore, les secteurs. Par exemple, les FPI de logements préfabriqués aux États-Unis ont gagné plus de 50 % cette année, tandis que les FPI de centres commerciaux américains ont pour leur part reculé de 17 %2. Ces écarts de rendement immobilier constituent pour nous un arrière-plan propice, à partir duquel notre approche de gestion active vise à faire la différence en termes de performance. Nous nous attendons à ce que cette tendance se poursuive en 2020, bien que le spectre des performances puisse se rétrécir quelque peu.

Graphique 1 : Performance relative : actions immobilières mondiales par rapport aux actions en général, depuis 2018

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Sources : Bloomberg, Janus Henderson Investors. Actions immobilières mondiales (indice FTSE EPRA/Nareit Developed Total Return USD) comparées aux actions en général (indice MSCI AC World Total Return) : données hebdomadaires jusqu’au 6 décembre 2019, à partir d’une base 100 au 29 décembre 2017. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures.

Les prix du secteur sont-ils actuellement élevés ?

Malgré des gains d'environ 20 % depuis le début de l'année, les performances annualisées de 8 % et 6 % générées au cours des trois et cinq dernières années (dont plus de la moitié proviennent de dividendes)3 nous semblent justes et bien refléter les performances sous-jacentes réalisées par les biens détenus par les sociétés dans lesquelles nous investissons.

Si l’on compare les valorisations des marchés immobiliers publics à celles des marchés immobiliers privés (cf. graphique 2), la prime à la valeur liquidative (VNI) s'est resserrée durant l'année et s’approche désormais de celle des marchés privés. Elle se situe peu ou prou au milieu de ce que nous considérons être la fourchette de « valeur juste » et suggère que les performances à venir résulteront du revenu et de la croissance plutôt que d’une réévaluation des prix.

Graphique 2 : Ces dernières années, les sociétés immobilières mondiales se sont négociées avec une prime par rapport à leur valeur liquidative

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Sources : UBS, Janus Henderson Investors. Indice FTSE EPRA / Nareit Developed Total Return - données mensuelles de septembre 2003 à septembre 2019. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures.

Si nous nous penchons sur les multiples des bénéfices aux États-Unis, et bien que les FPI américaines aient rapporté plus de 25 % depuis le début de l'année,4 leur multiple est aujourd’hui  toujours inférieur à celui de l'indice S&P 500 et est revenu à un niveau similaire à celui de l'indice américain des FPI d’il y a cinq ans - ce qui signifie que les prix du secteur ne sont pas élevés (cf. graphique 3).

Graphique 3 : Les FPI semblent être valorisées de façon juste par rapport aux actions en général

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Source : Capital One Research, à la date du 15 novembre 2019. Le ratio « cours / fonds provenant de l’exploitation » (« P / FFO ») est similaire au ratio cours / bénéfices couramment utilisé pour valoriser un titre. Ce ratio P / FFO permet d’obtenir une valorisation plus exacte des actions immobilières en tenant compte de facteurs hors trésorerie tels que l'amortissement et la dépréciation. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures.

Une nouvelle décennie s'ouvre, et avec elle de nouvelles opportunités

Le secteur immobilier évolue, comme la plupart des autres secteurs. Des forces structurelles puissantes sont en train d’en modifier le paysage. La pression qui s’exerce sur l'immobilier commercial traditionnel nous rappelle sans ambages qu'aucun secteur n'est à l'abri du changement. Bien que nous identifiions toujours des opportunités dans l’ensemble des secteurs, nous devons impérativement avoir le sens des réalités lorsque nous estimons les performances futures de secteurs confrontés à des difficultés, tels que celui de la distribution.

En revanche, nous demeurons positifs vis-à-vis des secteurs soutenus par l’évolution technologique et démographique. Même si les secteurs industriel et logistique se sont bien comportés, nous pensons qu'une offre limitée, conjuguée à une forte demande tirée par la croissance du commerce en ligne et par la nécessité pour les distributeurs de se différencier sur les services, devrait continuer de faire grimper les valorisations. Des opportunités continuent également de se présenter dans des secteurs spécialisés tels que les centres de données, les tours de téléphonie cellulaire, les jeux, les logements préfabriqués et les logements étudiants.

Blocs de construction

Enfin, bien que nous ne disposions pas d’opinions macroéconomiques solidement établies, et alors que nous entrons dans les dernières phases du cycle économique, il est sage de supposer que les marchés connaîtront des périodes de volatilité et de repli. Dans cet environnement, les FPI jouent le rôle que l’on attend d’elles. Elles présentent de faibles corrélations avec de nombreuses autres classes d'actifs, offrent un bêta5 inférieur dans un contexte de marché actions et ont généralement mieux résisté en période de marché baissier au cours des dix dernières années.

Le plus grand risque pour les actions immobilières au cours de l'année à venir pourrait en fait provenir d'un rebond de la croissance et des anticipations d'inflation. Toute hausse courte et marquée des rendements obligataires, ainsi qu’une rotation cyclique, entraîneraient probablement une sous-performance du secteur.

Sur la base de perspectives équilibrées mais incertaines, nous estimons que l’immobilier coté joue un rôle de « pierre angulaire » au sein des portefeuilles diversifiés, où il permet de réduire les risques et d’améliorer les performances. Ce secteur peut ainsi aider ceux d'entre nous qui ne lisent pas dans le futur à mieux maîtriser l'année à venir.

Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures.

Notes :

1Bloomberg, à la date du 30 septembre 2019. Le secteur correspond à l’indice FTSE EPRA/Nareit Developed Total Return.

2 Indice Bloomberg US Real Estate agrégé, à la date du 12 décembre 2019.

3Morningstar. Performances en cumul annuel de l’indice FTSE EPRA/Nareit Developed Total Return USD au 30 novembre 2019.

4Nareit. Performances en cumul annuel de l’indice FTSE Nareit US Real Estate au 11 décembre 2019.

5Sources : faibles corrélations avec les autres classes d'actifs - Association européenne de l'immobilier public (European Public Real Estate Association, ou EPRA), à la date du 30 septembre 2019 ; faible comparaison au niveau du bêta entre l’indice FTSE EPRA / Nareit Developed Total

Return et l’indice MSCI World.