D'affreusement bon marché à plutôt abordables
Bonjour, je suis John Pattullo, co‑responsable de l’équipe Strategic Fixed Income. Le 23 mars, dans une vidéo, nous expliquions à quel point les spreads de crédit étaient bon marché et évoquions l’opportunité qui se présentait sur la période à venir. Nous sommes aujourd’hui le 22 avril et nous avons réalisé des progrès considérables du point de vue économique, dans la réponse à la pandémie, mais surtout, en ce qui concerne les mesures prises par les gouvernements face aux circonstances sans précédent auxquelles nous faisons face.
Par exemple, dans cette précédente vidéo en mars, les spreads des obligations investment grade [par rapport aux obligations d’État comparables] s’approchaient des 4 %, contre 1 % quelques mois plus tôt. Aujourd’hui, ils sont de 230 à 240 points de base [2,30-2,40 %] pour le segment investment grade, alors que dans le haut rendement, où ils étaient passés de 350 points de base à 1082 points de base, ils sont aujourd'hui à un niveau de 800 points de base environ, soit 8 %.
À l'époque, nous avions dit que les spreads de crédit, après avoir connu une cherté rassurante, étaient affreusement bon marché et, très franchement, la performance ajustée du risque était intéressante. Aujourd’hui, nous dirions que les spreads sont plutôt abordables. Nous décelons toujours une valeur attrayante, en particulier sur le segment investment grade, et le haut rendement est également assez attractif. Nous ne dirions pas qu’ils sont affreusement bon marché, mais ils nous semblent abordables.
Les gouvernements ont pris des mesures fortes aux États-Unis et au Royaume-Uni
Nous avons donc réalisé d’importants progrès. Nous menons une guerre, si vous voulez. Et la réaction a été digne d’une période de guerre, les gouvernements américain et britannique ont vraiment réagi de manière incroyable pour assurer le financement relais dont les entreprises et les ménages ont besoin dans cette situation de coma artificiel où nous sommes et qui est très inhabituelle.
N’importe quel test de résistance qu'un analyste aurait effectué aurait conclu : aucun revenu pendant trois mois, peut-être six. C’est donc une situation inhabituelle mais pour les investisseurs en crédit, la Fed [Réserve fédérale américaine] est en fait venue épauler le crédit investment grade. Et récemment, elle a aussi soutenu certains « anges déchus » et elle achètera certains ETF sur le haut rendement, ce qui pour nous est extrêmement encourageant.
Nous pensons donc que le crédit est bien soutenu. En ce qui concerne les marchés actions, c’est beaucoup plus difficile à dire parce qu’ils ont nettement rebondi. Nous restons tout de même assez optimistes à l’égard des grandes capitalisations non cycliques réalistes, essentielles, qui offrent une bonne rentabilité du capital. Nous investissons dans les gagnants séculaires à long terme des segments investment grade et haut rendement et nous restons très prudents, comme toujours, à l’égard des entreprises très cycliques et fortement consommatrices de capitaux dans la métallurgie, l’automobile, l’extraction minière et l’acier. En outre, nous restons totalement à l’écart de l’énergie, ce qui a clairement soutenu la performance relative. De manière générale, nous pensons que ces entreprises ne produisent pas un rendement du capital suffisant pour que nous y investissions le moindre dollar ou livre sterling.
Quelques signes de stabilisation – le calme revient
L’environnement est plus favorable. La semaine dernière, nous avons même observé des entrées de flux dans les fonds d'actions et d’obligations. Je pense donc que la situation se stabilise, que le calme revient. Vous avez pu voir que le niveau de refinancement était élevé dans le haut rendement aux États-Unis. En Europe, ce segment n’est pas au même stade de maturité, c’est un marché plus fragmenté, mais aux États-Unis, le marché est mature/à des niveaux raisonnables. Il a donc connu un refinancement dernièrement, des fonds de sauvetage en réalité, dans le transport maritime, le divertissement/les parcs à thème, et même dans le cinéma.
AMC a obtenu un financement autour de 11 à 12 %, ce qui nous a un peu étonnés – nous ne donnons en aucune manière une recommandation ici – [pour des raisons de] conformité. Mais de manière générale, nous [pensons] que les bonnes entreprises attireront des capitaux, qu’elles rembourseront pour obtenir des refinancements – nous pensons par exemple à Carnival Cruises – et elles devraient survivre, un grand nombre d’entre elles dans les jeux, ou encore certaines dans les parcs à thème.
Pour résumer...
En définitive, la question qui se pose est : qui va payer ? Les mesures prises en temps de guerre entraînent souvent des déficits. L'an dernier, en juin 2019, j'avais écrit un article intitulé « Vous souvenez-vous de la crise financière mondiale ? », c’est-à-dire, celle dans laquelle nous nous trouvons toujours, parce que nous continuons de penser que nous allons entrer dans une ère dominée par la Théorie monétaire moderne (MMT), avec peut-être un contrôle de la courbe des rendements et une répression financière, or les déficits d'après-guerre ont été résorbés à l’aide d’une répression financière. Si vous avez le temps, je vous suggère de lire cet article parce qu’il est à mon avis toujours aussi pertinent, en particulier au regard des perspectives actuelles.
Donc, pour résumer, Jenna et moi apprécions les obligations investment grade. Nous apprécions les spreads davantage que les obligations souveraines sous-jacentes. Nous avons un intérêt pour les grandes capitalisations de qualité à haut rendement exerçant des activités nécessaires. Pour beaucoup, il s’agit d’entreprises mondiales ou bien sûr d’entreprises américaines. Nous sommes un peu plus prudents, très prudents même, à l'égard des entreprises cycliques et « value », où nous observons de nombreux pièges à valeur. Nous ne nous laisserons pas prendre à ces pièges ou tout au moins nous essayons de les éviter. Nous restons donc à l’écart de l’énergie. Nous évitons les matières premières, l’extraction minière, l'acier, l'automobile. Nous n’investissons tout simplement pas dans ces secteurs. Nous privilégions les « obligations de croissance » et investissons dans les titres qui produisent de bons revenus. Et comme je le disais, nous demeurons assez optimistes car je pense qu’il y aura des opportunités intéressantes à saisir sur la période à venir.
Pour finir, n'hésitez pas à prendre contact avec l'équipe commerciale si vous avez des questions. Posez-les-nous, nous serons heureux de vous répondre. Merci de votre attention.
Remarque :
Les rendements et les spreads mentionnés par John Pattullo sont ceux des indices des obligations américaines investment grade et à haut rendement ICE Bank of America le jour de l’enregistrement, c’est-à-dire le 22 avril.
Les performances passées ne sont pas des indicateurs fiables des performances futures.
