Nick Maroutsos, co-responsable de la gestion des obligations internationales, évoque les mesures prises par la Réserve fédérale (Fed) pour assouplir les conditions financières et explique pourquoi l’incertitude continuera, selon lui, de freiner les marchés.

Principaux points à retenir

  • À la suite des mesures exceptionnelles prises par la Fed le week-end dernier, les banques centrales de la planète devraient suivre avec des abaissements de taux et/ou un assouplissement quantitatif.
  • Selon nous, l’assouplissement des conditions financières devrait aider les entreprises bien gérées et bien capitalisées à surmonter cette crise, mais d’autres poches du marché semblent vulnérables.
  • Selon nous, la baisse du prix des actifs risqués reflète des perspectives de ralentissement marqué de la croissance aux États-Unis alors que le risque de récession s’est sensiblement accru.
  • Nous ne pensons pas que la reprise ultérieure suivra une forme en V. Au contraire, nous nous attendons à ce que cet épisode ait des répercussions durables sur les chaînes d’approvisionnement, le comportement des consommateurs ainsi que les politiques futures, et que ces incertitudes continuent de peser sur les marchés.

Dans le cadre d’une intervention inédite dans son histoire, la Réserve fédérale (Fed) a abaissé le week-end dernier son taux directeur d'un point de pourcentage qui s’établit désormais dans une fourchette comprise entre 0,0 et 0,25 %, autrement dit des taux nuls. Qui plus est, le patron de la Fed Jerome Powell a annoncé l’achat de 500 milliards de dollars de bons du Trésor et de 200 milliards de dollars de titres hypothécaires. La politique de taux zéro et l’assouplissement quantitatif (QE) sont de retour. Une nouvelle fois, la Fed s’est imposée avec force comme l’acheteur qui fait la différence sur le marché des bons du Trésor, se positionnant pour assouplir significativement les conditions financières en abaissant le coût du crédit dans l’économie.

Un bazooka oui, mais un missile serait peut-être mieux

Même si elle ne résoudra pas la crise de santé publique et économique déclenchée par la propagation du coronavirus COVID-19, la politique monétaire pourrait accorder du temps aux gouvernements et un filet de protection nécessaire aux entreprises pour surmonter les moments les plus difficiles de cette tempête mondiale. Nous estimons que la Fed n’a pas le choix compte tenu de l’ampleur des incertitudes pesant sur l’économie et les marchés financiers. En fait, nous pensons que toutes les banques centrales qui le peuvent lui emboîteront le pas en abaissant leurs taux et/ou en mettant en œuvre une forme d’assouplissement quantitatif.

Malheureusement, comme nous l’avons déjà dit, chaque mouture de QE s’est soldée par une baisse de performance. En outre, malgré l’abaissement des taux de 100 points de base (pb), on peut se demander dans quelle mesure une impulsion du crédit se répercutera dans l’économie alors que les taux ont déjà atteint des niveaux historiquement bas. La Fed le sait et à la lumière de ces faits, nous ne pensons pas que les décideurs politiques en ont fini avec la crise. Selon nous, la prochaine étape consistera en mesures ciblées à destination des segments les plus vulnérables de l’économie. Des initiatives budgétaires en faveur des petites entreprises et des salariés les plus touchés par ces perturbations économiques seront sans doute envisagées.

Mise à l’épreuve de la liquidité

L’infrastructure des marchés obligataires américains a connu de profonds changements depuis la crise financière mondiale (CFM). Jusqu’à aujourd’hui, les mécanismes internes de ces marchés n’avaient pas encore été mis à l’épreuve. Les banques n’étant pas en mesure de détenir des titres pour amortir d’importantes fluctuations de prix, l’écart entre acheteurs et vendeurs se traduit aujourd’hui par un assèchement marqué de la liquidité qui aggrave la volatilité. Dans les jours et les semaines à venir, cette problématique devrait passer au premier plan et contraindre la Fed à remédier à cette vulnérabilité.

De même, compte tenu de la forte dépendance des banques aux financements à court terme, nous pensons que les autorités devront intervenir sur ce marché pour en garantir le bon fonctionnement. La gestion des potentielles contraintes de liquidité sur le marché des papiers commerciaux devrait figurer en tête de leurs priorités.

Pourquoi est-ce que des bilans sains sont importants

Avant cette crise, les bilans des entreprises étaient globalement solides. Les entreprises disposaient d’abondantes liquidités et même si l’endettement est remonté, les ratios d’endettement restent bien inférieurs aux niveaux d’avant la CFM. L’assouplissement des conditions financières induit par la réinstauration de la politique de taux zéro devrait, selon nous, aider les entreprises bien gérées et bien capitalisées à surmonter cette crise. D’autres poches du marché semblent plus vulnérables. Les entreprises qui ont peiné à conserver leurs notations Investment grade et multiplié les financements bon marché pour croître à tout prix et rémunérer leurs actionnaires au détriment de bilans solides pourraient souffrir si la croissance de leurs chiffres d’affaires s'effondrait.

Hausse du risque de récession

La compréhensible allergie des investisseurs à l’incertitude est responsable d’une grande partie de la volatilité des prix sur les marchés au cours des semaines passées. Mais ce qui est certain, c’est que la baisse des prix des actifs risqués reflète également les perspectives d’un ralentissement significatif de la croissance économique aux États-Unis et dans le reste du monde. Impossible de couper le moteur de la consommation qui fait tourner 70 % de l’économie américaine sans que la croissance des revenus n’en prenne un coup. En conséquence, le risque de récession a significativement augmenté. De manière générale, les mesures de confinement en Espagne et en Italie, sans parler de la restriction massive de l’activité économique en Chine un peu plus tôt, auront des répercussions sur les statistiques de croissance en 2020. La baisse des prix des actifs risqués, actions comme obligations, va de pair avec un ralentissement de l’activité économique.

La prudence est de mise chez soi et sur les marchés

Avant cette crise, les décideurs politiques américains avaient la chance de disposer de relativement plus de munitions que les autres pays développés sous la forme de taux d’intérêt plus élevés et d’un bilan normalisé depuis les sommets atteints pendant la CFM. Cela s’est avéré fortuit. De même, les entreprises affichent en grande majorité des bilans sains et les banques restent bien capitalisées. Certains investisseurs pourraient ne pas avoir été aussi prudents, négligeant la diversification tout en prenant davantage de risques. De nombreux investisseurs obligataires ont abandonné les principes fondamentaux de l’allocation obligataire, à savoir la préservation du capital et des flux de revenus réguliers, pour aborder la classe d’actifs comme du bêta action à peine moins volatil. À cet égard, le positionnement asymétrique des marchés pourrait alimenter la tendance baissière alors que les investisseurs sont en quête de liquidités.

Nous espérons sincèrement que les autorités et les populations prendront les mesures nécessaires pour endiguer la propagation du virus. D’ici là, la prudence est de mise aussi bien dans la vie quotidienne que sur les marchés financiers. Contrairement à d’autres, nous ne pensons pas que la reprise ultérieure suivra une forme en V. Au contraire, cet épisode aura des répercussions durables sur les chaînes d’approvisionnement, le comportement des consommateurs et les politiques futures. À cet égard, l’incertitude continuera de peser sur les marchés.