La pandémie de coronavirus a remis en question de nombreux paradigmes jusque-là largement acceptés dans le monde de l’investissement, suscitant une adversité sans précédent pour de nombreuses industries. Dans cet article, Steve Johnstone, gérant de portefeuille, présente certains des outils qu’une stratégie flexible actions internationales market neutral peut employer pour générer des performances quel que soit l’environnement de marché.

  Principaux points à retenir :

  • Les conséquences économiques de la pandémie de COVID-19 sur les entreprises ont été lourdes dans l’ensemble de l’économie mondiale. Dans ce contexte, une stratégie market neutral mondiale dispose de nombreux outils.
  • La stratégie adoptée par l’équipe utilise des « paires d’investissements », qui allient des positions longues et des positions courtes afin d’obtenir un résultat spécifique, pondérées de sorte à assurer une contribution égale au risque.
  • La volatilité à court terme est considérée comme faisant partie intégrante d’une approche de parité des risques qui permet de déterminer l’allocation du capital et l’exposition globale dans toute la stratégie.

 

La stratégie Global Equity Market Neutral est une stratégie purement actions, qui se concentre sur une génération d’alpha issue de positions longues et courtes, indépendamment de la direction du marché à court terme. Ainsi, nous construisons un portefeuille dont l’objectif est d’être neutre, en termes de direction par rapport au marché, et nous minimisons les biais liés aux facteurs spécifiques que nous avons identifiés comme étant des risques potentiels.

Notre stratégie consiste à investir dans les « meilleures idées d’investissement » proposées par différentes équipes de Janus Henderson impliquées dans la gestion active de fonds. Ces idées sont généralement mises en œuvre en utilisant des « paires d’investissements » (ou pair trade) ce qui implique de combiner des positions courtes et longues pour obtenir un résultat spécifique, ou selon un principe de valeur relative. Cette approche thématique peut parfois concerner plus d’une seule action, que ce soit sur la partie courte ou longue d’une transaction, ou même des ETF (Exchange-Traded Funds) ou des indices. Nous utilisons une approche de parité des risques lors de la construction du portefeuille, et nous pondérons la volatilité des idées d’investissement en fonction du risque afin de garantir une contribution égale au risque tant du côté long que du côté court. En pondérant les idées d’investissement de cette manière, chacune d’entre elles peut influencer la performance du portefeuille sans qu’aucune ne soit privilégiée par rapport à une autre.

L’analyse fondamentale et la sélection de titres sont au cœur de notre processus de sélection des investissements, tandis que la construction du portefeuille repose sur une approche quantitative distincte. Concrètement, nous procédons à une allocation de capital basée sur l’équilibre du montant de risque que chaque idée d’investissement ajoute au portefeuille selon nos modèles.

À partir de là, nous cherchons à ajuster le capital alloué, en nous basant sur l’évaluation qualitative d’une série d’autres facteurs de risque tels que la liquidité, le biais de style ou le bêta.

Pour alimenter cette stratégie, nous avons recours aux idées d’investissement d’une sélection de gérants de portefeuille. Chaque gérant est un spécialiste de la sélection de titres dans son univers d’investissement, ce qui nous permet de couvrir la plupart des principaux marchés mondiaux, avec une combinaison de différents styles. L’un des aspects les plus intéressants lorsque l’on gère une stratégie globale des « meilleures idées » maison est que l’on a la faculté d’allouer du capital là où l’on perçoit une valeur potentielle. L’approche quantitative que nous adoptons pour construire un portefeuille permet à tous les gérants et à leurs idées d’avoir une influence, en équilibrant les risques d’une approche à l’autre. De plus, l’allocation régionale ou sectorielle au sein du portefeuille est uniquement déterminée par ce que nous considérons être les meilleures opportunités. Globalement, nous cherchons à minimiser toute exposition directionnelle du portefeuille en respectant un cadre que nous estimons adéquat.

« La stratégie est gérée de manière proactive, avec des limites de perte soft et hard. Nous réévaluons la pertinence de l’investissement pour toutes « paires d’investissement » qui contribue pour plus de 40 points de base (pb) à la performance en positif ou qui enlève plus de 30 pb en négatif, avec un stop-loss absolu à 50 pb. »

 

Parité des risques et volatilité du marché

Nous modélisons la volatilité à court terme dans le cadre de notre approche de parité des risques pour aider à définir la taille des positions et le risque global dans toute la stratégie. L’objectif est de s’assurer que tous les facteurs identifiés sont bien équilibrés, afin d’éviter qu’une idée d’investissement spécifique n’influence le portefeuille plus que les autres. La corrélation entre les valorisations des actions est en baisse constante, à quelques exceptions près, depuis qu’elle a atteint un pic au début de 2009 (voir graphique 1), dans les premiers jours de la crise financière mondiale. Néanmoins, sans surprise, nous avons constaté une plus grande dispersion des performances des actions au cours des premières semaines de la pandémie de COVID-19.

Graphique 1 : La forte dispersion des actions favorise les sélectionneurs de titres fondamentaux

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Source : Bank of America Merrill Lynch, du 31 mars 2005 au 31 mars 2020. Représente la moyenne mobile sur 6 mois de la corrélation entre les actions au niveau mondial.

Les mesures de distanciation sociale, les fermetures d’entreprises et les restrictions de déplacements prises pour réduire la propagation du COVID-19 ont mis certains secteurs à rude épreuve. En mars, nous avons constaté de nombreux cas de « gap » (lorsque le cours d’ouverture d’une action est différent de son cours de clôture de la veille, sans qu’il y ait eu de transactions pendant la nuit), ce qui reflète le niveau d’incertitude des investisseurs à ce moment-là. 

Le sentiment de marché a été particulièrement négatif dans des secteurs comme les loisirs (divertissements et voyages, par exemple), où l’activité économique s’est quasiment arrêtée. À l’inverse, des secteurs tels que les soins de santé et les technologies de l’information se sont révélés particulièrement résistants jusqu’à présent depuis le début de l’année (jusqu’au 30 avril 2020). Dans ce type d’environnement, les sélectionneurs de valeurs peuvent identifier des paris intéressants tant sur le côté court que sur le côté long d’une « paire d’investissement ». Mais c’est aussi un environnement dans lequel il faut faire très attention à ce que la stratégie ne se heurte pas à des obstacles d’ordre structurel.

L’incertitude va persister

Les nombreuses mesures déployées par les gouvernements et les banques centrales du monde entier pour protéger les entreprises et les travailleurs ont permis d’éviter un effet domino sur les marchés boursiers. Le programme d’achat d’obligations sans limites de la Réserve fédérale américaine a été conçu pour protéger l’économie pendant le pic de la pandémie et inclus pour la première fois les dettes d’entreprises. Il a ainsi contribué à l’ampleur du rebondissement des prix des actifs. Toutefois, les investisseurs restent parfaitement conscients que le rebond des valorisations dû à cette abondance de liquidités n’écarte pas le risque de nouvelles difficultés économiques.

Les taux d’infection reculent dans de nombreux pays et, dans certaines régions, l’accent est désormais mis sur une réduction prudente des restrictions imposées aux populations, tout en évitant une nouvelle augmentation du nombre de cas (une « seconde vague »). Les investisseurs portent désormais toute leur attention sur le potentiel de reprise dans de nombreux segments de marché. S’il a été possible de rapidement suspendre les services non essentiels, le processus de réouverture risque de poser de plus grands défis, allant de la sécurité des travailleurs à la reconstitution des chaînes d’approvisionnement.

Une boîte à outils bien garnie

Les conséquences économiques de la pandémie de COVID-19 sur les entreprises ont été lourdes dans l’ensemble de l’économie mondiale. Dans ce contexte, une stratégie market neutral mondiale dispose de nombreux outils. Il est par exemple possible de renoncer à des idées d’investissement lorsque notre conviction faiblit, de changer l’une ou l’autre partie d’une « paire d’investissement » si elle ne répond plus à nos attentes, ou si la justification de cet investissement n’a plus cours. Le fait de maintenir un dialogue constant avec les gérants de portefeuille sous-jacents peut également apporter un éclairage sur les idées d’investissement susceptibles de former une « paire » intéressante. Cela nous offre aussi la possibilité de choisir des univers ou des styles d’investissement plus adaptés à l’environnement de marché actuel.