Paul O'Connor, responsable de l'équipe Multi-Asset basée au Royaume-Uni, évalue le potentiel d'une reprise durable des actifs croisés alors que le monde s'adapte à un nouveau paradigme dans lequel le COVID-19 reste un facteur de risque persistant pour les investisseurs.

Ce qu'il faut retenir :

  • L'ampleur de la réponse politique au cours du premier semestre 2020 a aidé les investisseurs à voir au-delà de la propagation du coronavirus et de certaines données économiques extrêmement mauvaises.
  • Les prévisions consensuelles prévoient une forte reprise économique mondiale l'an prochain, mais au vu de l'ampleur du marasme de cette année, l'activité économique devrait stagner, voire se contracter.
  • Les décisions relatives à l'allocation des actifs devraient être élargies de manière à englober un éventail de plus en plus vaste de nouvelles données alternatives intégrant l'analyse, désormais essentielle, de la pandémie de coronavirus.

Si elle s'avère plus spectaculaire que les six premiers mois de l'année, la seconde moitié de 2020 pourrait être une période véritablement mémorable pour les marchés financiers. Le pire premier trimestre (T1) jamais enregistré par les marchés boursiers mondiaux a été suivi du meilleur trimestre depuis 2009 et d'une reprise quasi-généralisée dans toutes les grandes classes d'actifs. Les investisseurs multi-actifs qui ont gardé leur sang-froid pendant la débâcle de mars auront atteint le milieu de l'année en ayant probablement récupéré  à la valeur du marchéla majeure partie des lourdes pertes auxquelles ils étaient confrontés à l'époque.

Retour aux fondamentaux

Si la vague de ventes du premier trimestre a été le fait de l'épidémie de coronavirus, la reprise du marché pendant les trois mois suivants s'explique par la réponse politique. L'ampleur, la taille et la coordination des politiques dévoilées par les banques centrales et les gouvernements ont été franchement impressionnantes. Par exemple, la Réserve fédérale américaine a acheté à elle seule plus de 3000 milliards de dollars d'actifs, y compris en faisant ses premiers pas sur le marché des obligations d'entreprises. L'ampleur de la réponse politique a contribué à insuffler aux investisseurs la confiance nécessaire pour prendre en compte à la fois la propagation constante du COVID-19 et certaines données économiques extrêmement mauvaises. Avec des innovations politiques qui commencent à ralentir après quelques mois de frénésie, le sentiment du marché revient aux fondamentaux. De nos jours, cela signifie qu'il faut accorder à l'évolution du coronavirus la même attention qu'aux résultats des entreprises et aux données économiques.

Au milieu de l'année, l'économie mondiale semble faire la transition tant attendue d'un effondrement au deuxième trimestre à une reprise au troisième. Si les complications liées au coronavirus vont rendre cette reprise inégale et imprévisible, il serait très étonnant que les données économiques ne continuent pas à s'améliorer au cours des prochains mois alors que les principales économies assouplissent les mesures de confinement. Toutefois, cette opinion est relativement consensuelle et les marchés financiers l'ont déjà probablement bien intégrée, ce qui signifie que le grand défi pour les investisseurs au troisième trimestre consistera à évaluer la nature de l'expansion économique au-delà du rebond initial de la réouverture.

Trois années perdues

De prime abord, les prévisions consensuelles prévoient une forte reprise de l'économie mondiale l'année prochaine, avec en 2021, pour les principales économies développées, de taux de croissance qui seraient les plus élevés depuis des décennies. Cependant, l'ampleur du marasme de cette année signifie que l'activité économique dans la plupart de ces économies devrait stagner, voire se contracter sur la période de trois ans allant de 2020 à 2022 (voir tableau 1). Même à la fin de 2022, les taux de chômage dans la plupart des grandes économies devraient être nettement plus élevés qu'au début de cette année.

Illustration 1 : prévisions consensuelles pour la croissance réelle du PIB (en %)

2020 2021 2022 3 ans cumulée
France -10 6 3 -2
Allemagne -6 5 2 0
Italie -11 6 2 -4
Japon -5 3 1 -1
R-U -9 6 3 -1
États-Unis -6 4 3 1
Pays développés -6 4 3 0

Source : Bloomberg, Janus Henderson Investors, 2 juillet 2020.

Risques baissiers

Bien sûr, émettre des prévisions économiques dans l'environnement nébuleux du COVID-19 est encore plus ardu que d'habitude. S'il est encourageant de constater que la reprise mondiale semble à présent amorcée, les risques qui pèsent sur les prévisions semblent toujours orientés à la baisse. Il est plus facile de réfléchir à la manière dont les difficultés inhérentes à la vie à l'ère du coronavirus pourraient contrarier la reprise que d'imaginer que de telles préoccupations vont disparaître rapidement.

Les mesures de distanciation sociale entravent l'activité dans de nombreux secteurs de l'économie, et la confiance des consommateurs pourrait être difficile à rétablir dans le contexte des préoccupations sanitaires actuelles, à moins qu'un vaccin efficace ne soit mis au point dans des délais étonnamment brefs. S'il est probable que les gouvernements vont mettre en place de nouveaux programmes de relance budgétaire plus tard dans l'année, la confiance des consommateurs et des entreprises risque d'être ébranlée d'ici là car les initiatives de soutien temporaire, telles que les programmes d'aide à l'emploi, seront progressivement abandonnées. Les négociations en cours sur un paquet fiscal estival aux États-Unis constitueront un test important sur ce thème.

L'ère du COVID-19

Bien que jusqu'à présent, les interventions de politique monétaire et budgétaire aient amorti efficacement l'impact du coronavirus sur le marché et l'économie, il est peu probable que les banques centrales et les gouvernements puissent changer le fait que désormais, l'évolution de la pandémie va probablement définir la forme de la reprise économique. En ce début de troisième trimestre, les grands indicateurs restent préoccupants (voir tableau 2). Le nombre total de cas recensés dans le monde a doublé depuis la mi-mai, car le virus continue à se propager en Afrique, en Amérique latine, au Moyen-Orient et dans certaines régions d'Asie et des États-Unis.

Tableau 2 : les taux d'infection mondiaux continuent à augmenter

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Source:OurWorldInData.org, 31 décembre au 2 juillet 2020.

https://slides.ourworldindata.org/2020_pandemic/2020_pandemic#/25

En ce moment même, la pandémie de coronavirus et son impact économique ont des conséquences très diverses. Les scénarios optimistes se concentrent sur la mesure dans laquelle le virus a été endigué dans d'anciens foyers tels que la Chine, d'autres pays asiatiques développés, l'Europe et la zone des trois États de New York. Une interprétation constructive de ces développements serait que le virus peut être relativement bien contrôlé par la distanciation sociale, l'isolation des personnes vulnérables et l'introduction de programmes de test et de traçage. Les optimistes souligneront également que dans de nombreuses économies développées, la propagation du COVID-19 se concentre de plus en plus chez les jeunes socialement mobiles, ce qui devrait signifier que chaque cas de contamination est moins dangereux qu'il y a quelques mois.

Si nombre de ces thèmes bénéficient d'un large soutien parmi la communauté scientifique, aucun ne fait encore l'objet d'un consensus. Les épidémiologistes ont encore un large éventail d'opinions sur bon nombre des caractéristiques clés du coronavirus, et ils sont nombreux à soutenir des théories plus inquiétantes. Les avis les plus pessimistes portent sur la ténacité de la propagation du COVID-19 dans les économies émergentes pauvres en ressources, la vitesse à laquelle il s'est propagé depuis que les États-Unis ont rouvert leur économie, et le défi général consistant à conviancre le public de continuer à appliquer les nouvelles précautions nécessaires pour garder le virus sous contrôle. Des thèmes encore plus troublants entourent les questions relatives à la persistance de l'immunité acquise par anticorps, ce qui soulève des doutes sur le concept d'immunité collective et le potentiel d'un vaccin contre le COVID-19.

Une longue guerre semble inévitable

La situation reste très fluide et certaines opinions, dont la nôtre, évoluent en permanence au rythme de l'afflux de données. À ce stade, nous sommes influencés par les preuves qu'une plus grande conscientisation du public et une plus grande distanciation sociale peuvent être efficaces pour contenir la propagation du virus, comme cela a été le cas dans de nombreux pays jusqu'à présent. Cependant, les preuves suggèrent également que le virus se propage très efficacement lorsque les mesures adéquates ne sont pas prises. Certains pays semblent avoir gagné la bataille contre la première vague de COVID-19, mais étant donné que moins de 10 % des populations du monde développé semblent avoir contracté le virus, et qu'il est peu probable qu'un vaccin soit largement disponible d'ici un an, une longue guerre contre le coronavirus semble être un scénario central raisonnable.

Nous entamons donc la seconde moitié de l'année dans un contexte de marché assez compliqué, en nous attendant à un rebondissement fort mais provisoire de la croissance suivi de mois, voire d'années, où les questions de santé seront un levier clé des résultats économiques et du marché. Dans cet environnement peu familier, les indicateurs traditionnels et les règles empiriques cycliques seront moins utiles que d'habitude. Il faudra élargir les décisions relatives à l'allocation des actifs de manière à inclure un éventail de plus en plus vaste de nouvelles données alternatives intégrant l'analyse désormais essentielle de la pandémie de coronavirus.

Actifs coûteux et saturés, ou bon marché et volatils ?

D'une manière générale, les investisseurs semblent aujourd'hui confrontés à un choix difficile entre des actifs coûteux et saturés, ou bon marché et volatils. Le premier groupe comprend les obligations d'État, les obligations d'entreprises de qualité, l'or et les actions qui présentent des caractéristiques de croissance défensive ou séculaire. Les caractéristiques fédératrices de ce groupe sont que généralement, il est très sensible aux taux d'intérêt et obtient de bons résultats dans un environnement de ralentissement de la croissance et de l'inflation. Ces actifs ont bénéficié d'un important afflux ces derniers mois, reflétant la confiance des investisseurs dans la transparence de la banque centrale et leur méfiance vis-à-vis de la reprise économique. Si les inquiétudes concernant le coronavirus persistent, nous pensons que ces actifs jouent toujours un rôle important dans les portefeuilles multi-actifs, mais notre enthousiasme est quelque peu tempéré par le fait qu'après une période de forte performance, les perspectives de risque-rendement sont moins attrayantes qu'il y a quelques mois.

L'autre groupe comprend les actifs qui sont généralement plus sensibles au cycle économique, tels que les matières premières cycliques, les actions des marchés émergents, les actions des petites entreprises et les actions de valeur. Ces actifs ont généralement sous-performé en 2020 et ont été les secteurs les plus volatiles du marché à l'ère du coronavirus. Nous pensons que ce type d'actifs pourrait enregistrer des surperformances dans les mois à venir, à mesure que la reprise sera plus visible. Toutefois, une hausse soutenue de la croissance consensuelle ou des prévisions d'inflation devrait être nécessaire pour soutenir une rotation plus durable du leadership du marché dans cette direction. Dans cette mesure, ces actifs restent très sensibles à l'opinion des investisseurs sur les perspectives du COVID-19.

Attendez-vous à des turbulences

Si nous espérons que le second semestre de 2020 ne sera pas aussi chaotique que le premier pour les marchés financiers, nous nous attendons néanmoins à ce qu'il reste houleux. Les investisseurs sont susceptibles d'être nerveux et réactifs dans un paysage financier pour lequel ils n'ont aucune feuille de route, et que peu de confiance dans ce qui les attend au prochain tournant. Alors que les acteurs du marché s'efforcent d'évaluer les signaux potentiellement contradictoires concernant à la fois le coronavirus et les perspectives économiques, nous nous attendons à d'importants revirements occasionnels dans le sentiment et la direction du marché. Si l'investissement à long terme peut être une stratégie efficace sur des marchés à faible volatilité et tendanciels, nous pensons que des régimes à forte volatilité comme celui-ci exigeront - et récompenseront - une approche plus active de l'allocation d'actifs.