Introduction
Tout d'abord, nous reconnaissons que le niveau d’incertitude auquel vous êtes actuellement confrontés n’a jamais été atteint auparavant, tant sur le plan professionnel que personnel. Nous vous souhaitons donc le meilleur en ces temps difficiles.
Que faisons-nous au sein des portefeuilles ?
Voici un point rapide sur les portefeuilles à haut rendement. Concernant le bêta, nous avons été relativement prudents sur le marché et avons maintenu le bêta de tous nos portefeuilles à haut rendement proche de 90 % en duration times spread (DTS). Dans l’ensemble, ce que nous avons fait, c'est conserver de la liquidité au sein du fonds, à savoir un niveau de trésorerie plus élevé que d'habitude. Mais nous cherchons également à réduire certains risques au sein des secteurs du marché que nous estimons être un peu plus touchés. Ainsi, les secteurs de l'énergie et des jeux sont deux domaines dans lesquels nous avons cherché à réduire quelque peu les risques pendant cette période difficile. En effet, il y a actuellement deux chocs : d'une part, le coronavirus ; mais aussi la guerre des prix du pétrole en cours. Cette crise est donc différente dans la mesure où nous avons deux facteurs relativement exogènes qui affectent notre marché.
A quoi assistons-nous en ce moment ?
Alors, à quoi assistons-nous en ce moment ? Eh bien, c'est le cas du virus dont il faut s'assurer qu'il atteindra bientôt son pic de nouvelles infections, en particulier dans certains des pays les plus développés. Nous avons déjà commencé à clairement le constater dans des régions telles que la Chine, mais je pense que nous allons devoir le constater sur les marchés développés dans leur ensemble à travers le monde avant que le marché puisse commencer à se convaincre que le virus va disparaître avant l’été. Étant donné l’impact important de l’effondrement du prix du pétrole sur le marché, tout redressement du prix du pétrole ou tout ce qui pourrait freiner la guerre des prix serait clairement positif. Le troisième facteur est probablement lié aux valorisations. À un moment donné, il est possible que les flux vendeurs poussent les valorisations à un niveau tel qu'elles anticipent des risques baissiers trop important. Toutefois, nous ne sommes pas vraiment sûrs que ce soit déjà le cas. Je suppose que le dernier facteur sont les mesures prises par les différents gouvernements et les stimuli monétaires qui ont été déclenchés. C'est aussi un choc potentiel. Mais pour l'instant, il va être difficile pour ces facteurs d'avoir une réelle emprise sur l'économie étant donné la distanciation sociale en vigueur. Mais on en verra certainement les effets lorsque nous commencerons à distinguer les résultats de cette distanciation sociale sur l'épidémie.
Perspectives à court terme
En ce qui concerne les perspectives, comme on dit, nous restons quelque peu prudents. Et le seul risque majeur est l’éventualité de rachats supplémentaires. C'est pourquoi nous conservons de la liquidité dans les fonds, en maintenant un solde de trésorerie plus élevé et en veillant à ce qu’en cas de rachats, cette diversité au sein du fonds soit respectée, et qu'en traitant des tranches proportionnelles dans les portefeuilles nous puissions maintenir les mêmes niveaux de risque qu'auparavant.
Que faisons-nous de la même manière ?
Maintenant, une chose que nous avons faite est de conserver notre philosophie en laquelle nous continuons de croire : c’est un vrai moment inespéré pour les gestionnaires actifs pour tirer parti des inefficacités du marché. Et nous devons absolument respecter notre processus qui nous a permis de traverser tant de crises par le passé.
Que faisons-nous différemment ?
Mais que faisons-nous différemment ? Nous vivons clairement des temps différents. J’enregistre actuellement une vidéo depuis mon domicile pour la première fois, nous avons activé notre plan de continuité d’activités et nous travaillons sur deux sites différents pour nous assurer de maintenir la plus grande efficacité possible dans nos activités habituelles. Et c'est bien ce qui se produit et, à la suite de tests où nous avons travaillé sur des sites séparés, nous avons constaté que les gens sont toujours en mesure d’effectuer leurs tâches quotidiennes et de s'assurer que le portefeuille présente le niveau de risque approprié.
De fait, une chose que nous avons faite est d'améliorer la communication. C'est dans ce type de moments qu'il est encore plus important de communiquer, malgré le défi de la multiplication des conférences téléphoniques par rapport aux réunions quotidiennes. Ainsi, prenons l’exemple de notre réunion portant sur le positionnement « top-down » du bêta, avec tous les gérants de l’équipe Corporate Credit. Elle se déroule habituellement tous les mois ; nous avons organisé ces réunions trois fois par semaine pour nous assurer que tout le monde gardait bien le contact, que tous les points de vue étaient réunis, et pour déterminer les signes d'un éventuel changement sur le marché. C'est extrêmement important en ce moment. Nous renforçons également la communication entre les gérants et les analystes. Et nous avons eu davantage de revues sectorielles, des mini revues portant sur un grand nombre de secteurs, ces derniers jours et ces dernières semaines, car nous sommes convaincus qu'une communication presque excessive est vraiment importante en ce moment.
Comment gérons-nous la liquidité ?
L'autre chose qui est vraiment importante, c'est la liquidité. Et, de toute évidence, nous pouvons parfaitement comprendre qu'il s'agit d'une préoccupation majeure des clients à l'heure actuelle.
Alors, comment gérons-nous la liquidité ? Eh bien, le premier point à noter est que même lorsque nous faisons face à des rachats, nous nous assurons que nos portefeuilles conservent le même profil de risque et nous répartissons les transactions sur un grand nombre de positions pour maintenir la liquidité, mais aussi la diversification, et les niveaux de risque. De plus, les coûts de trading ont augmenté. Nous réduisons donc le volume de nos opérations pour nous en tenir à celles qui sont réellement essentielles et maintenir les risques aux niveaux que nous voulons. A titre d'exemple, nous effectuons un plus grand nombre d’opérations mais de plus petites tailles. Cela présente deux avantages vraiment essentiels. Tout d'abord, en faisant cela et en traitant des opérations de plus petites tailles, vous obtenez une meilleure exécution, de meilleurs niveaux de prix, car le coût du trading pour un gros montant est l'une des principales conséquences de la baisse de la liquidité que nous avons constatée récemment. Mais l'autre avantage est que le risque d'exécution est réduit, c’est à dire la probabilité de traiter à un prix qui n'est peut-être pas le meilleur. Et si vous faites cela sur une seule grande transaction, l’impact sur le portefeuille peut être potentiellement négatif. Mais lorsque vous le faites sur un plus grand nombre de transactions sur un plus grand nombre de positions, le risque diminue à mesure que vous diversifiez ce risque d'exécution potentiel.
Les anges déchus représentent-ils un risque ou une opportunité ?
Le risque lié aux anges déchus est revenu à l'ordre du jour car le ralentissement de la croissance pourrait avoir un impact plus systématique que par le passé sur le déclassement de certaines obligations BBB vers le segment du haut rendement. Une chose que nous devons considérer à propos de cette récession, c'est qu'elle sera probablement différente de celles que nous avons connues dans le passé en ce sens qu'elle pourrait en fait être un peu plus profonde. Mais elle sera aussi un peu... Elle pourrait aussi être un peu plus courte que les précédentes. La raison est que le virus est un choc purement exogène et qu'une fois qu'il sera passé, nous pensons que le rebond sera assez important.
Il est intéressant de constater dans quelle mesure les agences de notation donnent à certaines entreprises la possibilité de traverser cette période et de tenir compte de cette incertitude avant de prendre des mesures pour les déclasser dans le segment à haut rendement. Mais nous reconnaissons qu'il s'agit d'un risque, en particulier dans des domaines tels que le secteur de l'énergie américain, où une grande partie du BBB pourrait être déclassée dans la catégorie à haut rendement. Mais, encore une fois, nous voyons souvent les anges déchus, pas forcément tous mais certains d'entre eux, comme une occasion de reprendre du risque. Et l'autre facteur important en ce moment est que les niveaux de valorisations que nous commençons à observer sur le marché signifient que certains de ces anges déchus vont s'avérer de très bonnes opportunités d'achat non seulement pour les fonds à haut rendement mais aussi pour les fonds investment grade à l'avenir.
