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Les actions pourront-elles encore faire fi des incertitudes en 2020 ?

Les actions ont atteint de nouveaux records en 2019 malgré la volatilité élevée engendrée par les tensions géopolitiques. Si ces fluctuations se poursuivent en 2020 (ce qui est probable), les co-responsables de la gestion actions Alex Crooke et George Maris pensent que l’une des priorités des investisseurs sera l’analyse minutieuse des fondamentaux.

Au cours des douze derniers mois, les investisseurs ont été confrontés à une évolution en dents de scie sur les marchés actions internationaux, dans un contexte marqué par des conflits commerciaux et un ralentissement de la croissance économique. Ce qui n’a pas empêché les actions de continuer à enregistrer des performances solides. Fin octobre dernier, l’indice S&P 500® a atteint de nouveaux records et la plupart des grands indices actions (pays développés et émergents confondus) étaient en territoire positif sur l’année.1

La question est désormais de savoir si les actions peuvent encore progresser en 2020. Selon nous, la réponse à cette question dépendra en grande partie de la géopolitique, avec notamment l’approche des élections présidentielles américaines, les incertitudes relatives au Brexit et la poursuite des pourparlers commerciaux. Mais il y a aussi des facteurs positifs : l’assouplissement des politiques monétaires des grandes banques centrales, d’éventuelles mesures de relance budgétaire et la vigueur du marché du travail américain. En cette fin de cycle économique, les valorisations de nombreux indices actions sont désormais supérieures à leurs moyennes à long terme, mais les actions restent attractives par rapport aux autres classes d'actifs, notamment les obligations, avec environ 13 000 milliards de dollars d’emprunts d'État offrant un rendement négatif. Autrement dit, les actions vont encore devoir faire fi de nombreuses incertitudes en 2020, mais nous ne pensons pas qu’elles déraillent de leur trajectoire. Nous pensons plutôt que la volatilité persistante sera créatrice d’opportunités pour les investisseurs prêts à s’exposer sur la base de la qualité des fondamentaux.

Les signaux mitigés rendent les perspectives incertaines

Le ralentissement de l’activité industrielle à l’échelle mondiale fait craindre une récession en 2020. Si la croissance a tendance à ralentir en fin de cycle, nous pensons que les évènements politiques ne font qu’amplifier le ralentissement actuel. Prenons l’exemple des États-Unis : malgré la solidité des dépenses des ménages et le point bas du chômage sur 50 ans (3,5 %), la confiance des entreprises américaines a fortement diminué au 2ème semestre 2019 en raison de l’impact négatif de l’impasse commerciale sur les exportations et de la baisse des investissements.

Il nous est impossible de prévoir l’évolution future de la guerre commerciale ou d’autres évènements politiques susceptibles d’avoir des conséquences binaires (comme l’élection présidentielle aux États-Unis). Mais compte tenu de l’imprévisibilité accrue des politiques publiques, lesquelles auront des impacts variables sur les différents secteurs à court terme, il est particulièrement important que les investisseurs en actions diversifient leurs portefeuilles.

Graphique 1 : Ratios coursbénéfices (per) des actions mondiales

Dans l’ensemble, de nombreuses actions présentent une prime par rapport à leur moyenne à long terme. Mais certaines primes sont plus élevées que d’autres, notamment parmi les secteurs à faible croissance.

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Source : Bloomberg. Données hebdomadaires au 25 octobre 2019. Secteurs de l’indice MSCI WorldSM. Les ratios cours/bénéfice sont fondés sur une estimation du bénéfice à terme sur 12 mois.

L’affaiblissement de la croissance pourrait inciter les États à réagir

A court terme, le commerce mondial demeure un sujet brûlant. Une avancée des négociations commerciales sinoaméricaines pourrait libérer la croissance des anticipations de bénéfices en 2020 et soutenir la progression des actions. A l’inverse, la moindre impasse pourrait contraindre les entreprises à réduire leurs investissements et leurs recrutements. Conscientes de ces éventualités, les banques centrales ont arrêté de durcir leurs politiques et ont décidé de réduire les taux d’intérêt et de réactiver les programmes d’achat d'obligations, un changement de cap censé relancer l’économie et traditionnellement favorable aux actions.

Toutefois, les taux étant déjà à des plus bas record - ou proches -, l’efficacité des politiques monétaires pourrait commencer à diminuer. C’est précisément ce qu’a indiqué le président sortant de la Banque centrale européenne (BCE) Mario Draghi lorsqu’il a déclaré que des mesures de relance budgétaires coordonnées étaient nécessaires en zone euro pour relancer l’investissement.

Depuis début 2019, la Réserve fédérale (Fed) a abaissé à trois reprises les taux d’intérêt et a déclaré en octobre que de futures baisses des taux dépendraient de l’évolution des recrutements et de l’inflation. Quoi qu’il en soit, nous anticipons un assouplissement de la politique de la Fed si les conditions se dégradent. D’autres gouvernements ont déjà pris des mesures de relance budgétaires. Le ministre britannique des finances Sajid Javid a revu à la hausse les dépenses publiques sur la période de 2020-2021 d’un montant inédit depuis 15 ans. Dans le même temps, le Japon a dédié des fonds à des allégements fiscaux ciblés, à la fourniture de bons d'achat et à des travaux publics, et a déclaré que de nouvelles mesures de relance budgétaires pourraient être mises en oeuvre si une récession mondiale menaçait l'économie du pays.

Si ces efforts portent leurs fruits, les entreprises cycliques exposées au produit intérieur brut (PIB) pourraient en bénéficier. Historiquement, ces valeurs surperforment souvent lors des dernières phases du cycle économique, en anticipation des mesures gouvernementales. De plus, certains de ces secteurs affichent une décote par rapport au reste du marché ou à leurs moyennes à long terme, ce qui offre un certain potentiel haussier. Nous pensons que les thèmes durables, comme les ruptures technologiques, l’essor de la classe moyenne dans les pays émergents et les innovations médicales, pourraient continuer à soutenir les actions des entreprises bien positionnées pour exploiter ces tendances à long terme. Mais un rebond des valeurs cycliques pourrait contribuer à disperser la surperformance récente des actions.

Graphique 2 : Valorisation relative des obligations/actions

Du fait de l’assouplissement des politiques monétaires, les obligations sont désormais onéreuses par rapport aux actions, notamment depuis l’augmentation du nombre d’emprunts d'État affichant des rendements négatifs.

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Source : Bloomberg ; données hebdomadaires du 2 février 2001 au 25 octobre 2019. Yield to worst de l’indice Bloomberg Barclays Global Treasury et rendement réel de l'indice MSCI WorldSM. Le yield to worst (YTW) est le rendement le plus faible auquel peut s’attendre un investisseur achetant une obligation remboursable par anticipation.

Le positionnement « anti-momentum »

Selon nous, un élargissement des performances des actions à d’autres secteurs serait une évolution favorable. Pendant l’essentiel de l’année 2019, les investisseurs ont récompensé les valeurs défensives traditionnelles, propulsant leurs multiples de valorisation à la hausse malgré la croissance modeste de leurs flux de trésorerie. Mais en septembre, une rotation brutale s’est opérée des valeurs défensives vers les valeurs cycliques, longtemps délaissées. Ce positionnement « anti-momentum » témoigne selon nous d’une évolution radicale du sentiment des investisseurs, qui ne souhaitent plus payer la « sécurité » à n’importe quel prix. Une tendance identique s’observe également pour les entreprises s’introduisant en bourse. Certaines « licornes » très médiatisées (des start-up privées valorisées plus de 1 milliard de dollars) se sont lancées sur cette voie en 2019 en raison de l’opposition accrue du marché à payer des croissances non rentables.

Selon nous, ce scepticisme est salutaire. Bien qu’elles soient plus risquées que la dette souveraine des pays développés, les actions semblent attractives en valeur relative. L’indice MSCI All Country WorldSM offre par exemple un rendement réel de 5,4 %, un niveau trois fois supérieur au rendement des bons du Trésor américain à 10 ans et largement plus élevé que le rendement négatif du bund allemand à 10 ans.

Dans une économie mondiale confrontée à de multiples ruptures technologiques et incertitudes politiques, il est selon nous crucial d’identifier des entreprises dont les valorisations sont soutenues par des équipes de direction compétentes, des marques défendables et une capacité éprouvée à gagner des parts de marché et/ ou à accroître les flux de trésorerie. La faiblesse des multiples de certaines valeurs peut s’expliquer par la tendance à la désintermédiation de leur secteur, alors qu’un multiple élevé peut refléter la domination d’une entreprise dans son secteur ou la vigueur de sa croissance. De telles nuances font souvent une différence sur les performances à long terme d’un portefeuille d'investissement, mais peuvent être négligées pendant les épisodes de volatilité élevée.

Comprendre le sens des multiples de valorisation

Les ratios cours-bénéfices prévisionnels de certaines actions mondiales sont nettement supérieurs à leur moyenne sur 10 ans, malgré une croissance atone ces cinq dernières années. Il s’agit notamment des secteurs traditionnellement défensifs, comme la consommation non-cyclique, pour lesquels les investisseurs payaient encore récemment une prime pour bénéficier de leur « sécurité ». A l’inverse, d’autres secteurs présentant des ratios cours-bénéfices bas ou des primes de valorisation plus faibles ont enregistré des taux de croissance plus soutenus sur la même période. Le secteur technologique affiche quant à lui une prime, mais probablement pour une bonne raison : il enregistre en effet la croissance des bénéfices d'exploitation la plus dynamique.

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Identifier des opportunités dans le monde entier

Nous pensons également que les investisseurs devraient diversifier leur exposition géographique. Les marchés américains ont tiré les actions mondiales à la hausse en 2019, grâce notamment aux innovations et à la relative bonne santé de l’économie américaine. En 2020, ce leadership de marché pourrait se diffuser aux régions dont les valorisations sont comparativement attractives et qui possèdent un potentiel haussier.

En Europe, le sentiment des investisseurs s’est révélé particulièrement négatif en raison du Brexit et de l’impact de la guerre commerciale sur l’activité manufacturière et des exportations, deux moteurs importants du PIB de la zone euro. Mais selon certaines prévisions, une reprise de la production industrielle se profile en 2020, notamment si les négociations commerciales progressent. En outre, la BCE a réactivé son programme d'achat d'obligations en novembre. Cet apport de liquidité devrait soutenir l’économie et assurer une certaine stabilité des prix des actifs et, au final, améliorer le sentiment des investisseurs à l’égard de l’Europe.

Dans le même temps, la guerre commerciale provoque une réorientation des flux d’investissements et des échanges de biens, ce dont certaines régions bénéficient progressivement. Entre 2017 et 2018, les investissements de la Chine dans de nouvelles constructions dans les pays asiatiques en développement se sont envolés de quasiment 200 %, selon un rapport de la Banque asiatique de développement.,2 De plus, sur les 6 premiers mois de l’année 2019, les importations des États-Unis en provenance de Chine ont diminué de 12 % (en rythme annuel), alors que celles en provenance du Vietnam, de Taïwan et du Bangladesh ont augmenté de 33 %, 20 % et 13 %, respectivement.

Cette croissance des investissements chinois doit être mise en balance avec les risques inhérents aux économies des pays en développement, où les entreprises d'État peuvent être obligées de servir les intérêts du pays, au détriment de ceux des actionnaires minoritaires. Voilà encore une raison plaidant selon nous en faveur d’une approche rigoureuse face aux conditions de marché actuelles, tout en mettant l’accent sur les fondamentaux en 2020.

1Toutes les données sont de Bloomberg au 31 octobre 2019, sauf indication contraire.

2Les investissements dans des constructions nouvelles (« greenfield ») sont des projets via lesquels les investisseurs créent une nouvelle activité ou déploient les opérations dans des territoires étrangers.

Cette série donne accès aux vues de nos responsables de classes d'actifs. Chez Janus Henderson, les vues sont débattues et régulièrement passées en revue, mais nos équipes de gestion ont toute latitude pour se forger leurs propres opinions sur les opportunités et les risques de marché. Les vues des gérants de portefeuille sont présentées dans la rubrique Analyses de marché du site web de Janus Henderson, dans le cadre de notre approche Knowledge. Shared.

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