Les gérants de portefeuilles obligataires Jennifer James et Tom Ross analysent les profondes répercussions du rééquilibrage de l'économie chinoise.

  À retenir

  • Les inégalités de richesse et le déclin de la natalité incitent la Chine à se lancer dans l'ingénierie socio-économique
  • Les politiques mises en œuvre jusqu'ici sont abruptes et ont choqué les marchés, le tour de vis des autorités ayant des conséquences particulièrement graves pour certains promoteurs immobiliers lourdement endettés
  • Le timing n'est peut-être par le plus opportun dans la mesure où l'économie chinoise donnait déjà des signes de ralentissement, au risque d'entraîner l'économie mondiale dans son sillage.

Décrire l'économie chinoise ces dernières décennies a toujours été une leçon de gymnastique économique. Après avoir délaissé le modèle d’économie dirigée caractéristique des pays communistes au profit d'un modèle capitaliste hybride, la Chine est en train de se réinventer une nouvelle fois pour partager plus équitablement les fruits de la prospérité, une démarche baptisée « prospérité commune ».

Lutte contre les inégalités de richesse

La Chine a enregistré une croissance économique fulgurante ces dernières décennies, ce qui lui a permis de grimper dans le classement mondial du PIB par habitant et de revendiquer fièrement il y a quelques mois l’éradication de l'extrême pauvreté sur son territoire. Toutefois, le développement économique est inégal : il est nettement plus marqué dans les zones urbaines que dans les zones rurales et une nouvelle classe de milliardaires est apparue alors que le pays développait son industrie et cédait aux sirènes du consumérisme. Rien que l'année dernière, le nombre de milliardaires chinois en dollars américains est passé de 238 à 626, selon le classement Forbes 2021. Le coefficient de Gini, qui mesure les inégalités de revenus au sein d’un pays, avait baissé pendant plusieurs années avant 2015 mais il augmente à nouveau dernièrement. Le dernier chiffre pour 2019 était de 0,465, sachant qu'un coefficient supérieur à 0,4 reflète d’importantes inégalités de revenus (source : CEIC, Bureau national des statistiques de Chine, septembre 2021).

En Chine, les inégalités ont d'autres répercussions. Le système politique chinois repose sur la stabilité, c'est pourquoi le gouvernement veille à ce que la majorité des gens ait le sentiment de faire partie du système. La Chine est en train de se livrer à de l'ingénierie sociale au moyen de politiques publiques. Rares sont les pays qui peuvent le faire de manière efficace et ils sont encore moins nombreux à afficher une telle ambition.

Le graphique 1a souligne la vitesse à laquelle le groupe des individus les plus fortunés a creusé le fossé avec la classe moyenne et de la classe populaire. La prospérité commune vise à faire grossir les rangs de la classe moyenne au détriment des ultra-riches. L'harmonie sociale est le but recherché. Cette politique pourrait également aboutir à une augmentation du taux de natalité en Chine dans la mesure où les gens plus heureux qui ont une situation économique stable sont davantage susceptibles de faire des enfants. L'augmentation du ratio de dépendance est une source de préoccupation majeure pour les autorités : en effet, la proportion des individus âgés de 65 ans et plus augmente régulièrement tandis que la population en âge de travailler diminue en pourcentage de la population totale (graphique 1b).

Graphique 1a : Revenu disponible dans les zones urbaines de Chine par quintile

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Source : Morgan Stanley, CEIC, Wind, revenu disponible moyen dans les zones urbaines de Chine par quintile, en USD, entre 1995 et 2020. Un quintile représente un cinquième de la population.

Graphique 1b : Structure de la population chinoise par tranche d'âge

Source : Division de la population de l'ONU, Perspectives de la population mondiale 2019, pourcentage de la population totale par tranche d’âge, pour les deux sexes (pour la population totale).

Une politique abrupte

Les politiques permettant d'atteindre ces objectifs sociaux étaient axées jusqu'ici sur des secteurs spécifiques qui, aux yeux du gouvernement, ont une structure monopolistique (technologie, par exemple) ou créent des obstacles à la mobilité sociale ascendante (cours de soutien privés, soins de santé onéreux et immobilier cher, par exemple).

Les méthodes employées ont souvent été abruptes, sans avertissement préalable, c'est pourquoi les marchés n'ont pas bien réagi. À vrai dire, la Chine a pour habitude de permettre l'essor rapide des secteurs d'activité et ce n'est que lorsque ces derniers sont solidement ancrés que Pékin instaure une réglementation stricte. Par exemple, des normes de sécurité ont été instaurées dans l'industrie des produits laitiers à la fin des années 2000 et, ces dernières années, l'octroi de places de spectacles et de cadeaux de luxe ont été strictement réglementés pour combattre la corruption. Le tour de vis réglementaire donné actuellement concerne un éventail plus large de secteurs d'activité, depuis les jeux vidéo jusqu'aux semi-conducteurs en passant par l'enseignement et l'immobilier.

Un château de cartes

Actuellement, c'est le secteur immobilier qui fait la une des médias, notamment les déboires du promoteur immobilier China Evergrande et ses répercussions. La Chine s'est efforcée de freiner l'envolée des prix de l'immobilier. Cette dernière profitait aux promoteurs qui dégageaient de confortables bénéfices, mais aussi aux collectivités locales dont les recettes proviennent en bonne partie (plus de 90 % dans certains cas) des ventes de foncier. En fait, les recettes tirées de cessions de terrain sont passées de 50,7 milliards CNY en 1998 à 8 400 milliards CNY en 2020, soit 8,3 % du PIB total (China Banking News, 15 juin 2021).

C'est le gouvernement central qui a fait pression pour refroidir le marché immobilier car il considère que les prix élevés de l'immobilier sont un frein à l'ascension sociale et dissuadent les ménages d'avoir plus d'enfants.

Les efforts de refroidissement du marché immobilier ont commencé l’an dernier avec l’instauration à titre expérimental des « trois lignes rouges ». Ce concept exige des promoteurs immobiliers qu'ils communiquent des états financiers détaillés afin qu'ils soient examinés à l'aune de ces trois critères. Si une ou plusieurs de ses lignes rouges sont franchies, le régulateur peut alors limiter l'augmentation de la dette du promoteur en question.

Graphique 2 : Trois lignes rouges

Source : Bloomberg, articles de presse, septembre 2021

Cette politique ne devrait pas être formellement mis en œuvre avant juin 2023 mais les participants au marché n'ont pas tardé à identifier des entreprises les plus susceptibles d'y contrevenir.

Evergrande est l’un de ces promoteurs immobiliers qui cherchent à assainir rapidement leur bilan, quitte à brader leur stock de logements et de terrains, avec à la clé une érosion de leurs marges. Evergrande s’est mis lui-même en difficulté car il aurait pu prendre les devants en vendant des actifs non essentiels, en recherchant des acheteurs stratégiques et en soignant sa communication avec les investisseurs. La principale difficulté pour Evergrande réside dans sa taille. Il s'agit du principal promoteur immobilier en Chine. À la fin juin 2021, ses engagements (dette, impôts sur les bénéfices différés et comptes fournisseurs) dépassaient les 2 200 milliards CNY (330 milliards USD) selon Refinitiv Datastream.

Le spectre d'un défaut d'Evergrande a fait chuter la valeur de ses obligations à 25 % de leur valeur faciale (pair) à la mi-septembre (source : Bloomberg, 20 septembre 2021). Le secteur immobilier dépend en partie de financements extraterritoriaux, c'est pourquoi la réaction des marchés du crédit a été particulièrement vive.

La crainte d'une contagion

Une restructuration chaotique serait mauvaise pour la Chine et interviendrait à un moment inopportun car le pays donne déjà des signes de ralentissement économique (graphique 3).

Graphique 3 : Les indices des directeurs d’achat en Chine reflètent une décélération de l’économie

Source : Refinitiv Datastream, Bureau national des statistiques de Chine, Indice des directeurs d’achat, secteur manufacturier/services, corrigé des variations saisonnières, entre août 2011 et août 2021. Un chiffre inférieur à 50 indique une contraction de l’activité.

La perte de confiance en Chine se traduit par un resserrement des conditions de liquidité. La Banque populaire de Chine a injecté des liquidités à plusieurs reprises en septembre, notamment 120 milliards CNY (18,5 milliards USD) le 22 septembre pour maintenir la liquidité du système financier (source : Xinhua, 22 septembre 2021).

Pour le moment, les investisseurs se demandent à quel point les autorités chinoises sont disposées à laisser les marchés souffrir pour parvenir à leurs objectifs. Compte tenu de la place considérable de la Chine dans l'économie mondiale, on ne peut exclure que les difficultés de son secteur immobilier se propagent aux marchés partout dans le monde.

Lorsque Pékin a inventé l'expression « prospérité commune », la plupart des investisseurs ont supposé qu'elle faisait référence à son économie intérieure. Mais en vertu de la loi des effets pervers, la Chine pourrait exporter son ralentissement économique vers le reste du monde.

Ingénierie socio-économique : politiques visant à atteindre des objectifs sociaux et économiques spécifiques.
Économie dirigée : une économie planifiée par l’état de manière centralisée, par opposition à une économie capitaliste fondée sur la libre entreprise et la propriété privée du capital.
Ratio de dépendance : une mesure démographique du ratio entre le nombre d’individus dépendants et la population totale en âge de travailler dans un pays
Monopolistique : se dit d’un marché contrôlé par un seul grand fournisseur
Bilan : un document comptable qui montre les actifs, les passifs et le capital d’une entreprise.
Pair : le prix d’émission d’une obligation et la somme que l’émetteur s’engage à rembourser à l’échéance.
Liquidité : facilité avec laquelle les actifs et les instruments financiers peuvent être achetés et vendus ; ce terme désigne également les flux d'argent au sein du système financier.