Jamie Ross, le gérant de portefeuille de la stratégie Pan European Equity, et l’analyste Redinel Korfuzi s’intéressent à la façon dont certaines entreprises sont sorties renforcées de situations chaotiques et à la conjonction de forces extraordinaires qui aboutit souvent à un résultat bien plus important que la somme des parties.

  Principaux points à retenir :

  • La pandémie de SRAS en 2002 a propulsé Alibaba vers les sommets en encourageant l’adoption de l’Internet haut débit et du commerce électronique par de nombreux ménages chinois. Une tendance similaire est en train de se dessiner dans le sillage de la pandémie de Covid-19, avec un essor notable des courses d’épicerie en ligne et des outils numériques dans les transactions immobilières.
  • L’équipe de gestion pense que les entreprises qui réfléchissent constamment à long terme ont tendance à prospérer et voient leur activité franchir un palier lorsqu’elles sont confrontées à de nouveaux défis concurrentiels ou à l’incertitude économique.
  • L'accent mis sur la fidélisation du client et le souci permanent du long terme sont des caractéristiques essentielles qui, selon l'équipe de gestion, peuvent rendre une entreprise de plus en plus solide au fil du temps.

Alors que l'économie mondiale se remet de la crise du Covid-19, nous pensons que les entreprises Internet qui figurent dans nos portefeuilles ont de bonnes chances d’accroître encore leur part de marché dans les années à venir. Cet événement oblige les consommateurs à s'adapter à un nouveau mode de vie en s'adressant aux entreprises en ligne pour satisfaire des besoins qui l’étaient jusqu’ici par des concurrents disposant de magasins physiques. Certaines de ces tendances étaient déjà à l'œuvre avant la crise du Covid-19 mais l'adoption a été accélérée par la nécessité généralisée de consommer de cette nouvelle manière.

« J'ai toujours essayé de transformer chaque catastrophe en opportunité »  – John D. Rockefeller

Lors de toute crise, il y aura toujours des entreprises qui parviendront à sortir renforcées. Ce fut le cas lors de la crise de 2008/2009 lorsque Shopify a prouvé la pérennité de son modèle économique, qui lui a permis de se développer et devenir ce qu'elle est aujourd'hui. Dans un entretien accordé en mai à How I Built This, le fondateur visionnaire et directeur général de Shopify Tobias Lutke a précisé comment, à la veille de la crise financière mondiale de 2008, il s’attendait à ce que le nombre de ses abonnés s’effondre. Mais ce fut tout le contraire : le nombre d’abonnés a augmenté plus vite et l’utilisation du service s’est intensifiée. Les individus qui ont perdu leur emploi ont estimé que le moment était idéal pour prendre des risques et chercher une nouvelle source de revenus, voire devenir indépendants financièrement, en ouvrant une boutique en ligne. En apportant les outils nécessaires à ces entrepreneurs en herbe, Shopify est devenue rentable pour la première fois de son histoire alors que l'entreprise peinait jusqu'ici à couvrir sa masse salariale. Même après la reprise économique, ces entrepreneurs s'étaient investis dans leur nouvelle carrière et les boutiques en ligne ont continué à prospérer grâce aux solutions apportées par Shopify. Dans ce cas précis, les habitudes prises en période de crise se sont avérées permanentes.

Le cas d’Alibaba

Lorsque l'épidémie de SRAS a commencé en Chine en novembre 2002, Alibaba était sur le point de lancer son site web B2C Taobao. Après avoir mis tous ses salariés en télétravail, le cofondateur d’Alibaba Jack Ma et un petit groupe de développeurs ont travaillé d’arrache-pied pour lancer Taobao depuis son appartement en mai 2003. Dans son livre Alibaba: The House That Jack Ma Built, l’auteur Duncan Clark explique que l’épidémie a constitué un tournant qui a véritablement fait d’Internet un média de masse en Chine. Cet événement a coïncidé avec l'arrivée des connexions à haut débit et, pour la première fois, les gens ont découvert tout ce qu'ils pouvaient faire en restant cloîtrés chez eux. Des millions d'individus, confinés dans leur logement ou dans des dortoirs pendant des jours voire des semaines se sont tournés vers Internet pour obtenir des informations ou se divertir. Le SRAS a convaincu des millions de personnes effrayées à l'idée de sortir de chez elles de faire plutôt leurs courses sur Internet, ce qui a été extrêmement important pour Alibaba. Cet événement a obligé une population qui n'avait pas perçu jusque-là l'intérêt du commerce électronique à adopter soudainement une nouvelle façon de faire ses courses.

Ces habitudes sont restées et l'on peut penser que sans le SRAS, Taobao, dont la capitalisation boursière se chiffre en centaines de milliards de dollars américains, n'existerait peut-être pas aujourd'hui. Le SRAS a permis aux enseignes d'e-commerce de séduire une multitude de nouveaux clients. Alibaba s’est engouffré dans la brèche pour concurrencer l'acteur historique EachNet (racheté plus tard par eBay) et atteindre rapidement la masse critique et constituer son réseau, deux atouts cruciaux pour l'activité de place de marché. Alibaba avait créé un meilleur modèle. L’entreprise avait juste besoin de séduire un groupe suffisamment important de nouveaux utilisateurs de l’e-commerce. Le SRAS lui en a donné l'occasion. En 2006, Alibaba avait remporté la partie en devenant une place de marché dominante en Chine.

Par conséquent, si tant est que l'histoire puisse nous aiguiller, il y aura des entreprises qui s'adapteront et sortiront également renforcées de cette crise. Encore une fois, le secteur du commerce électronique est un exemple criant étant donné la formidable croissance observée au niveau mondial ces derniers mois.

Un essor notable pour l'e-commerce dans le sillage de la crise du Covid-19

Les courses d'épicerie en ligne sont l'un des exemples « d'adoption forcée » les plus fréquemment cités par les médias. La tendance était déjà à l'œuvre en 2019, avec un taux de pénétration d'environ 4,5 % aux États-Unis et ce secteur enregistre une croissance de l'ordre de 30 % en glissement annuel.1 Malgré tout, une majorité d'Américains n'avait jamais acheté de produits d'épicerie en ligne auparavant et seuls 37 % d'entre eux ont essayé ce service au cours de l'année écoulée.2

Mais à partir du mois de mars 2020, les commandes d'épicerie en ligne ont flambé du jour au lendemain. Elles ont augmenté de 100 %, voire 200 %, en glissement annuel et surtout, 42 % de ces clients n'avaient jamais franchi le pas auparavant.3 Cela est favorable pour le secteur car les clients recherchent d’eux-mêmes le service, ce qui veut dire que les enseignes d'e-commerce n'ont pas besoin de dépenser autant pour conquérir de nouveaux clients.

« Il y a des décennies où rien ne se passe et il y a des semaines où le temps fait un bond de plusieurs décennies. » — Vladimir Lénine

Le graphique 1 met parfaitement en évidence l’essor de l’e-commerce en pourcentage des ventes au détail au Royaume-Uni. La situation est tout à fait similaire dans les autres pays. Lors des huit premières semaines de confinement, le taux de pénétration du commerce électronique a connu une augmentation équivalente à celle observée lors de la précédente décennie (même s’il est fort probable qu’une part non négligeable de cette augmentation de la part de marché des enseignes d’e-commerce refluera lorsque les magasins physiques réouvriront.

Graphique 1 : Part de l’e-commerce dans les ventes au détail au Royaume-Uni (en pourcentage)

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Source : Office for National Statistics, au 19 juin 2020

Nexi, un leader des services de paiement en Italie, a constaté que l’e-commerce a bondi de 7 % du total des transactions en janvier et en février à 10% en avril.4 Début juin, le directeur financier de cette entreprise qui figure dans notre portefeuille nous a confirmé que ce pourcentage est resté stable en mai. Cela nous semble d’autant plus intéressant qu’il a ajouté que, par rapport aux enseignes d’e-commerce, les commerces de détail physiques avaient retrouvé en juin 85 % de leur chiffre d’affaires antérieur à la crise du Covid-19.5

L'immobilier se convertit au numérique

D’après nous, le commerce électronique bouleversera de nombreux secteurs. Par exemple, les visites virtuelles ont totalement remplacé les visites sur site pendant le confinement et les actes notariés dématérialisés sont devenus juridiquement contraignants dans certains pays. Il est donc possible que les achats immobiliers passent davantage par Internet.

Scout 24, la maison-mère de la société allemande ImmoScout, est une plate-forme immobilière numérique de premier plan dans laquelle nous avons investi. En mars 2020, Scout 24 a annoncé la possibilité pour les agents immobiliers de différer le versement de la commission leur incombant afin de les aider en cette période difficile. En marge de la présentation des résultats du premier trimestre, le directeur général de Scout 24 a indiqué que son entreprise avait maintenu ce dispositif en mai mais que seuls 10% des agents affiliés avaient demandé le moratoire sur le versement des commissions. Cela pourrait s’expliquer par la bonne santé actuelle du secteur ou par le fait que la commission versée en échange des services de Scout 24 représente encore une petite partie de leur propre chiffre d’affaires. Aujourd’hui, le retour sur investissement pour les agents immobiliers d’une annonce sur le site d’ImmoScout est nettement plus élevé qu’avec les autres formes de publicité traditionnelles, comme les encarts dans les journaux. Les entreprises qui ont prospéré pendant la crise ont davantage de chances d’en sortir renforcées lorsque la crise s’atténuera.

Le souci du long terme est un facteur de résilience

La société d'investissement Prosus, qui figure également dans notre portefeuille, est une pionnière de l’investissement dans la plupart des segments de l’e-commerce. Prosus entrevoit une immense opportunité à long terme dans le domaine de la consommation sur Internet et s’efforce d’aider les vendeurs et les acheteurs pour cultiver leur engagement. Elle a été très active ces derniers mois en procédant à trois opérations de fusion-acquisition susceptibles de créer énormément de valeur. Prosus présente un bilan très sain, avec quelque 5,4 milliards USD de trésorerie nette6. Par conséquent, elle a les moyens d’investir, voire de tirer parti de la crise.

D’après nous, une entreprise axée sur le long terme est davantage susceptible de réaliser des investissements qui créent de la valeur. Les entreprises qui se livrent à une réflexion pertinente sur le long terme et se préparent à évoluer sont mieux armées pour réussir lorsqu’elles sont confrontées à de nouveaux défis concurrentiels ou à l’incertitude économique. iFood, une plate-forme de livraison de produits alimentaires au Brésil détenue par Prosus en est l’illustration parfaite. Selon Forbes, iFood était le leader absolu dans ce domaine avec une part de marché de 86 % (17 fois plus importante que celle de son principal concurrent) grâce à son modèle axé uniquement sur l’activité de place de marché. Toutefois, iFood ne s’en est pas contentée. Elle a décelé une immense opportunité d’élargir son marché accessible total en explorant le modèle de livraison assurée en interne (« own delivery »), quitte à perturber à court terme son modèle d’affaires rentable de place de marché. Cela dénote à nos yeux une réflexion à long terme et une faculté d’adaptation. Nous recherchons constamment des équipes dirigeantes qui ne se contentent pas d’optimiser le court terme et nous trouvons rassurant d’être sur la même longueur d’onde que ces entreprises en temps de crise et de bouleversements.

Delivery Hero, une autre de nos positions clés dans le domaine de l’Internet, a elle aussi traversé cette période sans encombre : son volume brut de marchandises est ressorti en hausse de 58 % en glissement annuel au premier trimestre, à 2,4 milliards EUR au 31 mars 2020.7 Malgré une forte demande, la direction n’a pas voulu passer à côté des avantages potentiels de la crise du Covid-19. L'entreprise a profité du confinement pour renforcer sa présence dans le domaine de la livraison dans les magasins de proximité (q-commerce). Elle dispose à ce jour de 104 magasins D-mart dans neuf marchés du Moyen-Orient/Afrique du Nord, de l’Asie et sur le continent américain et vise 400 points de vente d'ici la fin de l’année, comme indiqué dans la présentation effectuée par Delivery Hero au T1 2020. Ce faisant, Delivery Hero est en train d’exploiter un marché accessible total conséquent et sous-exploité.

Nous pensons que cette crise favorisera l'accélération de l'adoption par les utilisateurs pour des entreprises comme celle-ci. Dans certains cas, elle leur donnera l'impulsion nécessaire pour atteindre le seuil de rentabilité, en d'autres termes un modèle économique pérenne. Nous observons déjà des données objectives sur le comportement des consommateurs et leur impact sur les résultats financiers des entreprises.

La fidélité n'a pas de prix

Des études ont montré qu'il faut environ 66 jours pour que les consommateurs prennent une nouvelle habitude. Or il s'agit justement de la durée des mesures de distanciation physique instaurées à ce jour dans de nombreux pays. Quand bien même le retour à la normale serait pour demain, on peut raisonnablement penser qu'une partie des habitudes prises et de la clientèle fidélisée pendant cette période se maintiendront et se développeront à l'avenir. La fidélité et l’échelle comptent parmi les paramètres les plus importants à nos yeux car il s'agit des avantages concurrentiels les plus durables et mesurables. Ils sont nettement plus importants dans le commerce électronique que dans le commerce physique, c'est pourquoi la prime au premier est si importante dans l’e-commerce. Les investissements réalisés aujourd'hui par les entreprises figurant dans notre portefeuille afin de grandir et de fidéliser leurs clients seront cruciaux pour améliorer leurs marges à long terme.

Coût d'acquisition du client (CAC)

« Le CAC est le nouveau loyer. » Cette déclaration attribuée à Daniel Gulati de Comcast Ventures résume à la perfection l’intérêt de la transition que connaît le commerce en ligne. Elle fait référence au fait que la publicité (c'est-à-dire le coût d'acquisition du client) est généralement le principal poste de dépenses pour la plupart des entreprises Internet B2C. Dans le domaine du commerce physique, les commerçants doivent nécessairement payer un loyer. De même, sur Internet, le commerçant doit nécessairement s'acquitter du CAC.

Nous pensons qu’avec le CAC, il est possible de réaliser des économies d'échelle plus importantes que pour n'importe quel paramètre comparable du commerce physique. Par exemple, le loyer par emplacement d'une enseigne de distribution ou d'un restaurant diminue significativement à chaque fois qu'il/elle double de taille. C'est l'un des facteurs qui fait grimper la rentabilité du capital investi pour les entreprises Internet dominantes par rapport aux entreprises physiques tout aussi dominantes.

L'échelle est quasiment toujours corrélée à la fidélité du client et à l'expérience client, en ligne comme hors-ligne. Toutefois, la fidélité du client est encore plus importante sur Internet étant donné l'importance du score de qualité de la publicité pour les coûts et le fait qu’une clientèle fidèle permet à une entreprise Internet d’éviter de payer un loyer à Google, Facebook ou d'autre agrégateurs de contenus du même type. Il est quasiment impossible de devenir une grande entreprise Internet si l'on ne dispose pas d'une clientèle fidèle qui augmente le score de qualité de la publicité, réduisant ainsi le CAC. La fidélité du client est généralement synonyme d'un plus grand nombre de clients réguliers et d'un trafic organique accru, ce qui signifie concrètement que les entreprises plus grandes ne paient pas de « loyer ». Par exemple, selon le site web de classement des sites similarweb.com, immobilienscout24.de se situe au 26e rang des sites web les plus visités dans le classement général en Allemagne, dans lequel figurent YouTube, Google et Facebook. Un classement aussi élevé pour un site web spécialisé réduit le CAC.

Les clients réguliers et le trafic organique permettent dans la pratique d'éviter de verser un loyer, ce qui accentue l'importance de la fréquence et de la fidélisation. La qualité fait vraiment la différence sur Internet et, lorsqu'une entreprise parvient au sommet, elle est difficile à déloger. Au départ, les parts de marché sont faciles à prendre mais si elles ne sont pas sécurisées lors des premières phases de développement, cela peut être bien plus difficile par la suite.

Les données, la clé de la réussite ?

En outre, l’échelle est un paramètre important car l'économie de l'Internet repose en bonne partie sur la capacité à formuler des prévisions exactes. Par conséquent, plus on dispose de données, plus les prédictions seront exactes dans un environnement marqué par l'essor de l'intelligence artificielle (IA) et de l'apprentissage automatique (AA). Les entreprises Internet doivent être en mesure de formuler des prédictions exactes quant à la valeur vie client, le délai de rentabilisation et les recommandations (pour créer des paniers de clients en ligne et accroître l'engagement). D'après nous, l'un des principes les plus fondamentaux pour comprendre un monde dominé par l'IA et l’AA est que l’échelle est la variable la plus importante pour la qualité de l'IA. En discutant avec les dirigeants de Prosus et Delivery Hero, nous avons compris que leurs investissements sont en bonne partie axés sur la mise au point d'une technologie d'IA exclusive qui leur permettra de mieux comprendre le comportement des clients et la logistique de livraison. Ces efforts commencent à rejaillir sur leurs résultats. En effet, les derniers résultats trimestriels publiés par Delivery Hero ont mis en évidence une contribution accrue aux bénéfices de leur modèle de livraison assurée en interne par rapport à leur modèle traditionnel de place de marché.

Pour résumer, le comportement des entreprises figurant dans notre portefeuille pendant cette crise nous semble très encourageant. Toutefois, nous devons également admettre que nous nous interrogeons toujours sur l'évolution de la société et du secteur de la distribution à l'échelle mondiale. Le coronavirus est susceptible d'accélérer les tendances lourdes majeures. Cela dit, nous n'essayons pas de formuler des prédictions exactes avec une faible marge d'erreur. Notre objectif est d'accompagner des entreprises qui profitent de la volatilité, favorisant ainsi de nouveaux comportements qui améliorent la solidité du système au fil du temps. Imaginons une rivière dont les méandres et les lignes droites étroites font varier son débit et en creusent le lit pour donner naissance à divers écosystèmes. Cette variété (ou « volatilité ») favorise un niveau de diversité qui ne serait pas le même si une rivière s'écoulait en ligne droite avec un débit constant et une profondeur constante. De même, tout au long de nos carrières, nous avons appris à composer et profiter des trajectoires improbables qui créent de la volatilité sur le marché.

Notes de bas de page

1 Deutsche Bank citée par Fabric, un fournisseur de technologies d’e-fulfillment, au 11 février 2020

2 Sondage de Coresight Research sur les achats de produits d’épicerie en ligne aux États-Unis en 2019, 14 mai 2019

3 Business Insider Intelligence, sondage auprès de 1 199 individus de plus de 18 ans aux États-Unis, 12 avril 2020

4 Présentation aux investisseurs de Nexi au T1 2020

5 Conversation avec le directeur financier de Nexi début juin 2020

6 Présentation de Prosus à l’occasion de sa journée investisseurs en septembre 2019

7 Résultats trimestriels de Delivery Hero, au 31 mars 2020