Paul O'Connor, responsable de l'équipe Multi-Asset basée au Royaume-Uni, fait le point sur un premier trimestre mémorable pour les marchés du monde entier. Il aborde l'impact de la pandémie de coronavirus sur toutes les classes d'actifs et les indicateurs tant positifs que négatifs qui lui servent à établir les perspectives du marché pour le reste de l'année 2020.

  Principaux points à retenir :

  • Les marchés actions mondiaux ont connu leur pire premier trimestre de l’histoire, l'inquiétude causée par la propagation du COVID-19 ayant fait voler en éclats les hypothèses retenues jusque-là sur les perspectives pour 2020.
  • Si les mesures de confinement devraient avoir un impact important à court terme sur l'activité économique mondiale, la mise en œuvre de mesures monétaire et budgétaire extraordinaires pourrait relancer l'économie mondiale et voir la croissance repartir au cours du second semestre de l'année.
  • Le sentiment des investisseurs restera probablement sujet à des revers occasionnels en raison de la nature extraordinaire de cet événement. Des régimes de marché avec une forte volatilité comme celui-ci devraient toutefois créer de nombreuses opportunités de gestion active de l’allocation d’actifs pour ajouter de la valeur aux portefeuilles.

 

Le premier trimestre de 2020 est considéré comme le pire de l’histoire des marchés actions mondiaux. De nombreuses mesures du stress du marché ont atteint des niveaux inégalés depuis la crise financière mondiale et certaines variations de prix ont atteint une ampleur jamais vue depuis le grand krach de 1929. L'augmentation de la volatilité des marchés reflète l'un des ajustements les plus brusques jamais observés de la confiance des investisseurs, passant de la complaisance insouciante de la mi-février à une profonde anxiété d'un monde assombri par la propagation rapide de la pandémie de COVID-19.

Pas de feuille de route

Le COVID-19 a tout changé. Il a fait voler en éclats de nombreuses hypothèses existantes sur les perspectives économiques, du marché et politiques et a plongé le monde dans un brouillard d'incertitude qui prendra de nombreux mois à se dissiper. Compte tenu de la grande diversité d’opinions parmi les épidémiologistes sur la façon dont le COVID-19 pourrait évoluer, il n'est guère surprenant que les investisseurs n’aient pas de vision claire sur la façon dont le virus affectera en fin de compte l'économie mondiale et les marchés financiers. Il n'existe pas de manuel d’histoire qui puisse nous aider à progresser sur le chemin à venir.

L'ampleur et la rapidité des récentes révisions des prévisions du consensus de croissance mettent en évidence le défi que représente l’estimation de l’impact économique dû au choc du coronavirus. Alors qu'il y a un peu plus d'un mois, les économistes s'attendaient à ce que 2020 soit une année sans surprise pour l'économie mondiale, les prévisions anticipent à présent une importante baisse (possiblement de 5 à 10 %) du PIB réel au cours du premier semestre 2020 dans de nombreuses grandes économies. Il s’agit d’une chute plus importante que celles observées sur une période similaire lors de la crise financière de 2007-2009. Le chômage devrait augmenter dans la plupart des pays, de nombreuses prévisions annonçant des taux proches de 8-10 % pour le Royaume-Uni et les États-Unis. Les inscriptions hebdomadaires au chômage aux États-Unis ont déjà atteint des niveaux jamais vus depuis que cette donnée existe (40 ans) :

Annexe 1 : Inscriptions au chômage aux États-Unis

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Source : Bloomberg, Janus Henderson Investors, juin 1967-mars 2020.

Grand problème - grande solution

Avec l'assombrissement des perspectives macroéconomiques, les prévisions de bénéfices et de dividendes pour les actions ont été revues à la baisse alors que les analystes crédit ont rapidement réévalué le risque de défaut des obligations d'entreprises. Néanmoins, si les comparaisons omniprésentes avec la Grande Dépression et la crise financière mondiale sont sans aucun doute troublantes, nous nous gardons bien de nous appuyer trop fortement sur ces analogies. D'une part, la réponse des banques centrales à la crise en cours a été d'une ampleur et d'une rapidité sans précédent. De plus, les gouvernements ont réagi rapidement et énergiquement, en mettant en œuvre de vastes programmes d'allégement budgétaires dans les grandes économies. Alors que les mesures de confinement pour contrer la propagation du COVID-19 devraient réduire les revenus du G20 d'environ 1,4 billions d’USD au cours du premier semestre 2020, ces initiatives budgétaires devraient permettre de la compenser à hauteur d'environ 1,8 billions d’USD.

Ainsi, alors que les mesures de confinement devraient peser sur l'activité économique mondiale plus que tout ce qui a été observé depuis la Grande Dépression, la réponse monétaire et fiscale extraordinaire devrait permettre à l'économie mondiale de renouer avec la croissance au cours du second semestre. En fait, la plupart des prévisions anticipent que 2020 pourrait être le témoin d’une des récessions les plus courtes de l’histoire. La reprise sera toutefois sans aucun doute plus lente que la chute et il semble peu probable que l'économie mondiale se remette complètement du coronavirus avant une bonne partie de l'année 2021.

Annexe 2 : Indice du PIB réel américain (déc. 2016 = 100)

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Source : Bloomberg, Janus Henderson Investors, au 1 avril 2020. La projection est basée sur la moyenne pondérée des prévisions du consensus de Bloomberg.

La lumière au bout du tunnel

Bien sûr, la situation économique mondiale reste très instable et les prévisions économiques semblent plus incertaines que jamais. La plupart de ces projections devraient être ajustées dans les semaines à venir, à mesure que la perception de l'épidémie de coronavirus évolue. Les scénarios optimistes pourraient se concentrer sur les trajectoires connues en Chine et en Corée du Sud, où le virus a été contenu en quelques mois. L’évolution récente de la situation en Italie - le premier pays européen à être sérieusement touché par le COVID-19 - est également assez encourageante. En effet, alors que le nombre de cas confirmés de coronavirus augmentait d'environ 40 % par jour au début du mois de mars, il progressait de moins de 10 % à la fin du mois. D'autres pays européens, tels que l'Allemagne et l'Espagne, ont également vu les taux d'infection ralentir considérablement ces dernières semaines.

Bien sûr, il n'est pas difficile de trouver des évolutions plus pessimistes en matière de coronavirus. En Chine, par exemple, il existe un risque évident de seconde vague d'infection, maintenant que plus de deux cents millions de travailleurs sont retournés sur leur lieu de travail en se déplaçant dans le pays. Dans l’ensemble, à l’exception du Brésil, la pénétration du COVID-19 a jusqu'à présent été faible dans les autres économies émergentes, mais beaucoup d'entre elles pourraient être confrontées à des tensions financières, sociales et politiques importantes si les taux d'infection augmentent. L'hiver qui s'annonce en Amérique du Sud est un facteur de risque potentiel important dans cette région. Pour l'instant, cependant, les États-Unis sont au centre de l'attention, avec des taux d'infection en hausse et des questions qui persistent sur l'efficacité des politiques de confinement actuelles. L'inquiétude ne porte pas seulement sur l’augmentation possible du nombre de cas, mais aussi sur la capacité d'un pays doté d'un système de santé coûteux et d'une couverture d'assurance maladie partielle à absorber l'augmentation des cas de COVID-19.

Au-delà de ces dynamiques nationales, quelques autres questions clés pourraient jouer un rôle majeur dans la façon dont le marché perçoit l'évolution de la pandémie. Bien que quelques rapports de presse récents aient affirmé que des solutions thérapeutiques au COVID-19 sont sur le point d'être trouvées, le consensus général au sien de la communauté scientifique semble être que ni les traitements, ni les vaccins, ne seront probablement disponibles cette année. Une évolution positive qui semble en revanche se préciser est la disponibilité généralisée des tests sérologiques, permettant de savoir si les personnes ont déjà été infectées par le virus. Cela donnerait un aperçu des niveaux globaux d'immunité et permettrait de déterminer les personnes capables de retourner au travail en toute sécurité. De nombreux grands pays travaillent actuellement pour obtenir de tels tests, mais il est pour l’instant difficile de savoir à quel moment ils seront largement disponibles.

Les marchés demeurent fragiles

Compte tenu de la vitesse de propagation du COVID-19 et de la grande diversité des résultats épidémiologiques et économiques, il n'est guère surprenant que le sentiment des marchés financiers reste aussi fragile. Les politiques mises en œuvre par les grandes banques centrales ont permis de rétablir de façon spectaculaire la liquidité des marchés financiers, permettant ainsi aux investisseurs de procéder à un désendettement plus ordonné. Toutefois, si la politique monétaire a permis de réduire considérablement certains risques systémiques, elle ne peut pas modifier la manière dont évolue la situation sanitaire, ni dissiper de manière significative l'incertitude qui entoure son impact économique final. Une amélioration durable de la confiance du marché nécessitera probablement de mieux faire comprendre que les confinements imposés pour contre la propagation du coronavirus sont efficaces et que le ralentissement extraordinaire de l'activité économique touche à sa fin.

Les banques centrales au secours des actifs défensifs

En ce qui concerne nos stratégies multi-asset, nous avons pris deux grandes mesures pour faire travailler les capitaux lors de la récente correction. Mi-mars, lorsque tout était à vendre, nous avons renforcé nos expositions lorsque nous avons constaté des ventes paniques sur les d'obligations d'État indexées, les dettes d'entreprises Investment Grade et sur l'or. Nous pensons que les récentes interventions de la banque centrale ont changé la donne pour ces actifs défensifs et devraient restaurer leurs caractéristiques défensives après quelques semaines de folie au cours desquelles ils ont été pris dans un vaste mouvement de « liquidation » de toutes les classes d'actifs.

À l'extrémité la plus risquée du spectre, nous avons commencé à reconstituer notre exposition aux actions, encouragés par une lecture contrarian d'un large éventail d'indicateurs du sentiment et du positionnement des investisseurs et par les impressionnantes mesures budgétaire et monétaire. Nous sommes également encouragés par la décélération des taux d'infection en Iran, en Corée du Sud et dans la plupart des grands pays européens. Nous commençons néanmoins le deuxième trimestre en gardant quelques munitions en réserve pour les actifs risqués. Même si nous avons vu ces dernières semaines bon nombre des conditions classiques d'un creux de marché, nous pensons que la nature extraordinaire des défis auxquels les investisseurs sont actuellement confrontés fera que le retour de la confiance des investisseurs sera hésitant, fragile et sujet à des revers occasionnels.

La volatilité offre des opportunités

Bien que de nombreux krachs boursiers aient été suivis de reprises des prix des actifs en V, nous nous attendons cette fois-ci à une période d'indécision plus longue entre marché haussier et baissier, jusqu'à ce que les preuves pointent clairement dans une direction. Il s'agit d'un environnement dans lequel la volatilité du marché mettra du temps à s'atténuer, créant de nombreuses opportunités d'acheter lors des baisses et de vendre lors des hausses. Alors que l'achat et la conservation d'actifs peuvent être une stratégie efficace sur des marchés affichant une forte tendance, des régimes de marché à forte volatilité comme celui-ci devraient créer de nombreuses opportunités d'allocation active d'actifs pour ajouter de la valeur aux portefeuilles.

Le deuxième trimestre 2020 commence avec des arguments solides des deux côtés. Les pessimistes auront quelques mois de données économiques de type dépression à mettre en avant, ainsi que des risques de défaut croissants sur les obligations d'entreprises - plus des révisions importantes à la baisse des prévisions de bénéfices et de dividendes des entreprises. Ils pourront également souligner la menace d'une deuxième vague de réinfections du COVID-19 en Chine, à mesure que les travailleurs retournent au travail, et la possibilité d'une deuxième vague ailleurs lorsque l'hiver arrivera.

À plus court terme, la poursuite de l'amélioration des tendances récentes en Europe devrait certainement contribuer à faire pencher la balance du côté des optimistes, tout comme les progrès réalisés en matière de disponibilité des tests de dépistage du coronavirus. Au-delà du virus, si nous estimons que les décideurs politiques des grandes économies ont pour l’instant joué la plupart de leurs cartes, nous pensons que la Chine peut mettre en œuvre d'autres mesures de relance de la croissance dans les mois à venir. Par ailleurs, l'évolution du secteur pétrolier doit être surveillée de près. Le récent effondrement du prix du pétrole a déclenché une onde de choc de volatilité qui a atteint de nombreuses autres classes d'actifs. Tout signe de stabilité des prix du pétrole devrait contribuer à atténuer la volatilité sur les marchés de manière plus générale.