Alors que les valorisations reflètent une stabilité précaire, l’optimisme quant à la croissance économique étant contrebalancé par la crainte d’un nouvel accès de faiblesse, nous pensons qu'il est judicieux de se focaliser sur le rendement qu'il est possible de capter moyennant une volatilité minime et sur la diversification des sources de performance.

Principaux points à retenir :

  • Aujourd’hui, les valorisations reflètent une stabilité précaire, l’optimisme quant à la croissance économique étant contrebalancé par la crainte d’un nouvel accès de faiblesse. Les marchés du crédit devraient rester soutenus mais il faudra une croissance supérieure à la tendance pour que l’année 2020 soit elle aussi un très bon cru pour les investisseurs.
  • La récente divergence des émissions notées CCC et BB dans le segment high yield souligne l’importance des solides fondamentaux pour les entreprises lorsque la croissance est inférieure à la tendance. La sélectivité dans les secteurs des produits pharmaceutiques, de la santé et de l’énergie sera particulièrement importante dans la mesure où 2020 est une année d’élections aux États-Unis.
  • Compte tenu de l’incertitude, nous pensons qu'il est judicieux de se focaliser sur le rendement qu'il est possible de capter moyennant une volatilité minime et sur la diversification des sources de performance pour atténuer encore la volatilité des portefeuilles.

La correction éclair sur les marchés obligataires au dernier trimestre 2018 a ouvert la voie à une belle performance des obligations en 2019. Après cette correction éphémère, l'inquiétude suscitée par les différends commerciaux et le possible ralentissement de l’économie américaine a fait baisser le rendement des bons du Trésor américain à 10 ans pendant une bonne partie de l’année, ce qui a eu une incidence favorable sur la performance totale sur de nombreux marchés obligataires. En opérant une volte-face qui s’est traduite par trois baisses de taux de 25 points de base en 2019, la Réserve fédérale américaine semble avoir réussi à orchestrer un « atterrissage en douceur » de l’économie américaine ou, du moins, à éloigner le spectre d’une récession en 2020 qui hantait les marchés. Cette crainte avait soutenu les actifs risqués pendant une bonne partie de l’année 2019. Dans l’ensemble, les spreads des obligations à haut rendement sont nettement inférieurs à leur moyenne de long terme et flirtent à nouveau avec leurs plus bas niveaux dans le cycle de crédit actuel.

Les marchés du crédit sur le fil du rasoir

Aujourd’hui, les valorisations reflètent une stabilité précaire, l’optimisme quant à la croissance économique étant contrebalancé par la crainte d’un nouvel accès de faiblesse. L’évolution du PIB des États-Unis est incertaine et dépendra d’un règlement efficace des différends commerciaux internationaux. Pour que l’année 2020 soit elle aussi un très bon cru pour les marchés du crédit, il faudrait que les investisseurs entrevoient un rebond de la croissance de l’économie américaine au-dessus de son niveau tendanciel au second semestre. Mais aujourd'hui, cela n’est pas ce que nous prévoyons. Malgré tout, il est difficile d'être résolument baissier à l'égard des obligations d'entreprises car un taux de croissance qui oscille entre 1,5 et 2 % ne suffira peut-être pas à alimenter une forte progression des marchés actions, mais elle suffira à soutenir la structure capitalistique de nombreuses entreprises.

Le ralentissement de la croissance met en évidence les erreurs commises par les entreprises

La récente divergence des émissions notées CCC et BB dans le segment du haut rendement souligne l’importance des solides fondamentaux pour les entreprises lorsque la croissance est inférieure à la tendance. Au cours de l'été 2019, le différentiel de spread entre les obligations les mieux notés et celles moins bien notées s'est creusé de façon spectaculaire en raison des turbulences dans le secteur de l'énergie. Les obligations haut rendement notées BB ont rapporté près de 15 % en 2019, contre un peu moins de 5 % seulement pour celles notées CCC. Les obligations notées CCC peuvent sembler quelque peu sous-évaluées à l’heure actuelle mais nous ne sommes guère optimistes quant à leur rebond. Leur encours connaît une érosion logique. Après une décennie d’expansion économique, les entreprises qui restent engluées dans la catégorie CCC sont boudées, à juste titre, par les investisseurs. Une forte croissance économique peut occulter de nombreuses erreurs tandis qu’un ralentissement de la croissance a tendance à les exposer au grand jour.

Rechercher le rendement sans la volatilité

Compte tenu de l’incertitude, nous pensons qu'il est judicieux de se focaliser sur le rendement qu'il est possible de capter moyennant une volatilité minime. En particulier, dans le segment du haut rendement, il semble prudent de trouver le bon équilibre entre les positions susceptibles de générer une belle performance totale et celles dont le cours et le revenu sont plus stables.

En 2020, nous n'entrevoyons pas de resserrement ou d'accroissement significatif des spreads, c'est pourquoi la performance dépendra avant tout du rendement des obligations les plus stables offrant en revanche une rémunération plus faible. Identifier les sources de revenus susceptibles de résister à la volatilité sera particulièrement important dans la mesure où 2020 est une année d'élections aux États-Unis. A ce titre, la sélectivité dans les secteurs des produits pharmaceutiques, de la santé et de l’énergie sera primordiale.

La diversification des sources de performance servira par ailleurs à atténuer la volatilité des portefeuilles. Nous pensons que la bonne tenue de la consommation des ménages américains donnera un coup de pouce aux marchés du crédit car elle est de nature à alimenter la demande de titres adossés à des actifs et de prêts garantis mieux notés, ainsi que de créances hypothécaires titrisées. Pour réussir lors d'une année 2020 placée sous le signe de l'incertitude, nous pensons qu'il faudra impérativement se pencher sur tous les segments obligataires pour dénicher des opportunités permettant de conjuguer des revenus stables et une belle performance totale.