Gestion Strategic Fixed Income – Les banques centrales en 2022 : rendre aux obligations longues leur attrait

Dans ce bref commentaire, nous allons analyser pourquoi, depuis août 2021, nous avons signalé un potentiel pic cyclique des rendements obligataires début 2022, alors que cela semblait tellement contradictoire par rapport au scénario de la hausse des taux d’intérêt et des rendements des emprunts d’État dont les médias se faisaient l’écho. En effet, nous estimons que le passage tant attendu à un cycle de relèvement des taux de la part des banques centrales des pays développés offre une opportunité d’augmenter la duration (sensibilité aux taux d’intérêt) / l’exposition aux emprunts d’État et pourrait marquer la fin, plutôt que le début, de la correction des emprunts d’État, qui remonte à août 2020.

Nous avons patiemment attendu ce moment au cours des cinq derniers mois. Ce commentaire est susceptible de fournir une étude de cas classique de l’évidence qui veut que c’est le marché obligataire (qui anticipe correctement les points d’inflexion du cycle économique) qui motive les décisions de la Réserve fédérale américaine (Fed) – et non l’inverse.

Un rappel, tout d’abord : notre processus cyclique de gestion de l’exposition aux emprunts d’État

Nous surveillons et projetons la dérivée seconde^* des statistiques économiques, c’est-à-dire le rythme d’accélération ou de décélération de ces données, plutôt que leur « niveau » réel, afin d’évaluer la direction et l’ampleur de l’évolution des rendements obligataires à 10 ans et au-delà.

Nous avons déjà publié une analyse plus détaillée de cette approche par le passé. Dans un monde post-COVID, d’énormes effets de base entraînent des inflexions brutales du taux de variation annuel des statistiques économiques, lesquelles ont provoqué des bouleversements importants sur les marchés... de la reflation à la stagflation et, bientôt, au ralentissement.

En effet, au printemps 2022, notre approche prévoit un effondrement du taux de variation des statistiques économiques en glissement annuel aux États-Unis, reflétant la vigueur exceptionnelle de l’économie l’année précédente – sur la base de la réouverture de l’économie au printemps 2021, des mesures de relance visant à lutter contre les conséquences de la pandémie et du pic de la reflation.

Grâce à notre modèle de taux de variation, que notre analyste quantitatif Dillan Shah gère et développe, notre prévision d’un effondrement des rendements obligataires est assortie d’un degré de certitude plus observé depuis des années, dicté par ces effets de base extrêmes. L’inflation est l’exemple le plus évident de ce point d’inflexion, mais il s’applique également aux données relatives à la croissance.

Les prévisions de notre modèle de taux de variation sont complétées par une analyse traditionnelle

Le suivi de ce type de points d’inflexion dans la dynamique économique peut nous donner un avantage par rapport aux scénarios économiques linéaires basés sur l’extrapolation des tendances récentes. Pour autant, nous cherchons à confirmer les points d’inflexion potentiels en complétant cette approche par des processus macroéconomiques reposant sur des prévisions de la demande au sein de l’économie mondiale.

Notez que notre approche se base sur un processus et non sur des scénarios. Cette approche repose principalement sur le cycle mondial des biens (car les cycles des services sont très discrets) par rapport aux tendances historiques. Parmi les données les plus courantes que les investisseurs examinent, citons les points d’inflexion des indices des directeurs d’achat (PMI) et des rapports de l’Institute for Supply Management (ISM) sur le secteur manufacturier. Ils utilisent des indicateurs avancés comme les nouvelles commandes par rapport aux stocks, les indicateurs avancés de l’Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE) et les conditions monétaires (c’est-à-dire les taux d’intérêt et les taux de change).

Further confirmation of this comes from our Economic Adviser, Simon Ward, who recently wrote on the subject (www.moneymovesmarkets.com, ‘Has the Fed called the top in growth (again)?’,19 January 2022).

Un fort retour à la moyenne par rapport au pic des PMI manufacturiers est déjà en cours et, surtout, nous avons maintenant dépassé le pic du cycle des stocks. Les stocks ont stimulé la croissance américaine au quatrième trimestre, contribuant à hauteur de 4,9 points de pourcentage aux données globales du PIB réel. La croissance du PIB dépend du taux de variation de la constitution des stocks (c’est-à-dire de la dérivée seconde). La constitution de stocks peut rester élevée au premier trimestre, mais tant qu’elle sera inférieure à celle du quatrième trimestre, elle contribuera négativement à la croissance du PIB.

Source : Simon Ward, Economic Adviser, Refinitiv Datastream à fin novembre 2021

Les marchés obligataires risquent d’être à l'origine d’un réveil brutal

La Fed semble aveugle à ce ralentissement, qui est déjà en marche, imputant toute faiblesse récente au variant Omicron de la COVID 19. En effet, le président de la Fed, Jay Powell, a eu du mal à formuler les risques baissiers auxquels faisaient face l’économie américaine lors de sa conférence de presse du 26 janvier, ne citant uniquement que de nouveaux variants de la COVID.

En synthèse, aucun de mes commentaires ne devrait surprendre nos investisseurs, car ils reposent tous sur notre processus et sont annoncés à l’avance. Nous avons exposé notre raisonnement depuis plusieurs mois et nous avons débuté 2022 avec le niveau de sensibilité aux taux d’intérêt le plus bas de ces dix dernières années au sein de nos stratégies, cherchant à exploiter une hausse des rendements obligataires en ce début d’année et à identifier des opportunités d’augmentation de la duration.

La situation actuelle, dans laquelle les banques centrales réagissent de manière offensive – et tardive – à un pic concomitant des données économiques, constitue le genre d’opportunité que les investisseurs obligataires peuvent attendre pendant des années. Le scénario consensuel d’une hausse des rendements obligataires est trop axé sur cet indicateur tardif et les marchés obligataires risquent d’être à l’origine d’un réveil brutal.