Pourquoi nous détenons l’un des titres à la plus forte intensité carbone de notre univers d’investissement
John Bennett et Tom O’Hara, gérants de portefeuilles d'actions européennes, expliquent pourquoi l'investissement dans les entreprises « à risque ESG élevé » peut être une bonne chose pour un gérant actif.
Principaux points à retenir :
- La gestion ESG reposant sur la l’exclusion revient souvent à faire l’impasse sur l'examen des entreprises susceptibles de générer d'importantes émissions de CO2, comme les sidérurgistes. Certains gérants considèrent qu’inciter ces entreprises à rendre des comptes est une démarche plus constructive.
- Le mécanisme d’ « ajustement carbone aux frontières » proposé par l’Union européenne pourrait atténuer la volatilité des marges des sidérurgistes en Europe en taxant substantiellement l'acier importé pour rétablir un équilibre plus soutenable entre l'offre et la demande.
- Cette réforme pourrait changer aussi bien le profil ESG que les paramètres financiers de l'industrie sidérurgique.
L’industrie sidérurgique est tout sauf un eldorado pour les investisseurs depuis plus d'une décennie en raison de la faiblesse des marges, de la volatilité des bénéfices, d’une surproduction chronique, du caractère cyclique de la demande et des importantes émissions de CO2. ArcelorMittal compte parmi les titres qui présentent la plus forte intensité carbone au sein de notre univers d'investissement. L’agence indépendante de recherche et de notation ESG (environnement, social et gouvernance) Sustainalytics lui attribue d’ailleurs une note de risque ESG de 37,7 (Risque fort). Dans ces conditions, comment un investisseur qui croit à l'existence d'un lien étroit entre le coût du capital d'une entreprise et les risques ESG associés à cette dernière peut-il envisager de détenir un tel titre dans son portefeuille ? Comme pour un bon nombre de nos investissements, la logique consiste à investir dans le changement.
Nous pensons qu'une gestion ESG reposant sur l’exclusion (qui consiste tout simplement à exclure les titres et les secteurs à forte intensité carbone) semblera de plus en plus obsolète et pourrait même s'avérer non optimale car cette approche revient à fermer les yeux sur les enjeux complexes du moment. Si les industries à forte intensité carbone ne parviennent pas à se financer sur des marchés organisés, elles chercheront de plus en plus à passer par d'autres circuits, auprès d'acteurs qui seront moins regardants sur les enjeux environnementaux. À la place, nous nous efforçons de diriger le capital de nos clients vers les domaines et les entreprises qui présentent une stratégie de décarbonation crédible et veillons à ce qu'elles respectent leurs objectifs et leur calendrier en la matière. Nous pensons que cette approche aura un impact plus important sur l'environnement que celle qui consiste à investir le capital de nos clients dans des entreprises réputées soucieuses de l'environnement uniquement alors qu’elles profitent simplement d’un modèle d'affaires peu capitalistique.
La voie suivie par ArcelorMittal pour se décarboner
L'acier est l'un des matériaux les plus recyclables qui existent sur Terre mais la quantité de matériau récupéré disponible est trop faible pour satisfaire les besoins, qui augmentent d'année en année, notamment avec le développement des infrastructures dans le monde émergent et la production d'énergies renouvelables, qui nécessite beaucoup d'acier. Par conséquent, la sidérurgie repose toujours en grande partie sur la transformation de minerai de fer, un processus qui génère énormément d'émissions de CO2. Pour illustrer notre propos, une étude de Carbon Trust publiée en 2011 a révélé que, pour chaque tonne d'acier produite au Royaume-Uni, environ 2,3 tonnes de CO2 étaient émises en raison de l'énergie requise au cours de ce processus.
ArcelorMittal a défini deux grandes voies de décarbonation du processus de production d’acier :
- la voie « smart carbon », qui repose sur la capture, le stockage et la réutilisation du CO2 et le remplacement du charbon à coke par les sources bioénergétiques ;
- la voie de l'hydrogène vert, produit à partir de sources d'énergie renouvelable employées dans le processus de réduction directe du fer.
L'une comme l'autre impliquent un énorme surcoût : premièrement pour reconvertir les usines sidérurgiques, mais surtout, pour créer les infrastructures de production d'énergie propre partagées nécessaires à la décarbonation de l'acier, du ciment, du chauffage, du transport et d'autres sources d'émissions.
L'Union européenne reconnaît la nécessité d'un soutien de l'État pour permettre cette transition complexe et créer des géants mondiaux de la décarbonation dans tous les secteurs d'activité. Les responsables de l'UE envisagent la mise en place d'un mécanisme d'ajustement carbone aux frontières pour l'acier et le ciment dans le courant de l'année 2021.
Scénario de création d’un mécanisme d'ajustement carbone aux frontières
Une entreprise basée au sein de l'UE importe une tonne d'acier en provenance d'un pays où il n'existe pas de mécanisme de fixation du prix du carbone semblable au système d'échange de quotas d'émission de l’UE. Le producteur de cet acier importé dispose d'un avantage en termes de coût par rapport aux sidérurgistes de l'UE, qui doivent payer pour compenser leurs émissions. Cette situation crée un risque de « fuite de carbone » qui mine la rentabilité de l'industrie sidérurgique de l'UE et empêche cette dernière d'investir dans les technologies de décarbonation.
Dans le cadre du nouveau système, si une tonne d'acier produite engendre deux tonnes d’émissions de CO21, la tonne d'acier importée sera taxée à hauteur de deux fois le prix du carbone.
Si le prix du carbone est fixé à 40 euros la tonne, la tonne d'acier importée sera taxée à hauteur de 80 euros.*
Le prix de l'acier en Europe tourne autour de 600 euros la tonne depuis dix ans, avec une faible marge EBITDA (volatile de surcroît) pour les industriels (entre 25 et 75 euros par tonne). Les importations à bas prix, en l'absence de répercussion du prix du carbone au plan intérieur ou au point d'importation, expliquent en bonne partie les difficultés financières de l'industrie sidérurgique.
La prise en compte du carbone pourrait permettre à l'UE d'enrayer le déclin économique de son industrie sidérurgique ces dix dernières années et d'atténuer la volatilité des marges des industriels du secteur, qui pourront ainsi investir dans la décarbonation.
La Chine réexamine aussi sa politique relative à l'industrie sidérurgique
Ces dix dernières années, la Chine a été le principal exportateur d'acier à bas prix. Toutefois, Pékin est en train de prendre des mesures pour rationaliser son industrie sidérurgique en s'attaquant notamment aux usines les plus polluantes et en rendant les exportations d'acier moins intéressantes. La Chine s'interroge à juste titre sur l’intérêt d’émettre plus de deux tonnes de CO2 localement uniquement pour exporter une tonne d'acier avec, bien souvent, un maigre profit à la clé. Une réduction des exportations d'acier chinoises constituerait un autre levier majeur pour rétablir un équilibre plus soutenable entre l'offre et la demande dans l'industrie sidérurgique et permettre à cette dernière d'investir dans la décarbonation. Cette réforme pourrait changer aussi bien le profil ESG que les paramètres financiers de l'industrie sidérurgique.
*Estimations de l’équipe en Mai 2021.
Glossaire
EBITDA : excédent d’exploitation avant intérêts, impôts et amortissements.
Les opinions exprimées ici sont celles de l'auteur au moment de la publication du présent document et peuvent différer de celles d'autres collaborateurs/équipes de Janus Henderson Investors. Les références à des titres, fonds, secteurs et indices au sein du présent document ne sauraient être interprétées comme une offre ou une sollicitation d'achat ou de vente.
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