Les faillites bancaires en 2023 : entreprises peu scrupuleuses déchues ou avertissement d'un danger potentiel ?

L'année 2023 a commencé avec trois thèmes importants : Un cycle de resserrement agressif de la Réserve fédérale (Fed), une inflation toujours supérieure à l'objectif fixé et des publications économiques faisant preuve de résilience. Dans ce contexte, les marchés ont envisagé une série de résultats économiques, allant d'un atterrissage en douceur à un atterrissage brutal, en passant par l'absence d'atterrissage.  Mais en mars, les choses sont devenues encore plus "intéressantes".

L'adage «La Fed relève ses taux jusqu'à ce qu'un fil casse» (« The Fed hikes until something breaks ») s'est vérifié le mois dernier, la Silicon Valley Bank (SVB) et la Signature Bank (SBNY) ayant fait faillite et le gouvernement suisse ayant dû forcer le rachat du Crédit Suisse par UBS. Les répercussions de ces événements seront importantes sur l'évolution des marchés et de l'économie dans les mois à venir.

Bien que l'impact final de ces événements ne soit pas encore connu, nous pensons que les risques de récession se sont accrus et que la date de cette récession éventuelle pourrait être avancée. Selon nous, cette situation a une incidence sur la manière dont les investisseurs doivent se positionner face à l'évolution de l'environnement.

Les obligations sont de retour en tant que classe d'actifs défensive

Les récentes turbulences dans le secteur bancaire ont surpris les marchés car la plupart des participants considéraient le secteur comme étant de grande qualité après avoir passé les 15 dernières années à se constituer de solides fonds propres à la suite de la réglementation gouvernementale ayant résulté de la crise financière mondiale. Les difficultés du secteur bancaire peuvent avoir un impact significatif sur les attentes à l'égard de l'économie, le cycle de durcissement de la banque centrale et les performances de marché.

À notre avis, dans des périodes comme celle-ci, les obligations de haute qualité peuvent apporter à un portefeuille les caractéristiques défensives dont il a tant besoin. Comme le montre l'Illustration 1, lorsque les actions ont corrigé dans le cadre de la crise du secteur bancaire en mars, les obligations « core » ont largement évolué de manière inverse et ont apporté aux investisseurs le soutien qu'ils attendaient de leur allocation obligataire.

Au début de l'année 2023, nous pensions que les caractéristiques clés des obligations de haute qualité, à savoir le revenu et la diversification, avaient fait leur retour après la grande réinitialisation des taux en 2022, et nous avions la sensation que les investisseurs seraient à nouveau bien servis par une allocation aux obligations « core ». Bien que nous n'ayons pas envisagé de grandes faillites bancaires, nous étions convaincus que les obligations étaient un outil de construction de portefeuille nécessaire car le cycle de durcissement de la Fed visant à ralentir l'économie et à faire baisser l'inflation était source de risques. En mars, les obligations ont répondu aux attentes des clients en matière d'allocation.

Faillites bancaires : des événements idiosyncrasiques ou une crise systémique ?

Tandis que les investisseurs peuvent apprécier les avantages de la diversification démontrés par les obligations au cours des dernières semaines, la question pressante est de savoir si les récentes faillites bancaires sont des événements idiosyncrasiques qui seront contenus ou les signes précurseurs d'une crise bancaire systémique ? Nous pensons qu'il est encore trop tôt pour l'affirmer avec certitude, mais pour l'instant ces évènements semblent idiosyncrasiques car les banques qui ont fait faillite présentaient des risques et des problèmes tout à fait distincts de ceux du secteur bancaire dans son ensemble.

Cela dit, nous pensons que les événements idiosyncrasiques peuvent devenir plus systémiques, en particulier si les investisseurs et les déposants continuent à tirer parti de l'agneau le plus faible du troupeau, pour ainsi dire. Qu'elle soit fondée sur la vérité ou sur la rumeur, la perte de confiance dans une institution peut rapidement entraîner sa disparition si elle se traduit par une panique bancaire.

Il est important de noter que les banques sont également confrontées à un environnement de taux d'intérêt difficile car les taux courts sont élevés et la courbe des rendements est inversée. Dans un environnement de taux d'intérêt normalisés, où les taux longs sont supérieurs aux taux courts, les banques gagnent de l'argent en acceptant des dépôts à court terme et en prêtant ces dépôts à des taux plus élevés sur des durées plus longues. Mais lorsque la courbe des rendements s'inverse, il leur est plus difficile de prêter à des taux beaucoup plus élevés que les taux qu'elles versent sur leurs dépôts.

En outre, compte tenu de la hausse des taux courts, les banques sont confrontées à une forte concurrence sur le segment des nouveaux dépôts de la part des fonds monétaires et obligataires à plus rémunérateurs. Comme le montre l'Illustration 2, les banques américaines ont enregistré un flux constant de retraits de dépôts depuis que la Fed a commencé à relever ses taux en 2022. En fin de compte, ces retraits limiteront leur capacité à accorder de nouveaux prêts tout en augmentant les taux des prêts qu'elles accordent en raison de la hausse de leurs coûts de financement.

L'octroi de prêts est un moteur essentiel de la croissance économique. Dans la mesure où les nouveaux dépôts conduisent à de nouveaux octrois, l'inverse est également vrai : les retraits de dépôts entraînent leur diminution. Si les banques continuent d'enregistrer des retraits, nous pensons que cela occassionnera un durcissement supplémentaire au sein de l'économie. Les banques seront contraintes de conserver leurs liquidités et de durcir leurs normes d'octroi de prêts en accordant des prêts moins nombreux, moins risqués et plus coûteux, ce qui contribuera en fin de compte au ralentissement de l'activité économique.

Comme le montre l'Illustration 3, les récentes faillites bancaires ont eu un impact considérable sur le durcissement des conditions financières après qu'elles aient commencé à s'assouplir au début de l'année 2023.

La clé réside dans le positionnement du portefeuille

Que nous connaissions ou non une crise bancaire systémique, nous pensons que la Fed se trouve dans une situation encore plus difficile aujourd'hui alors qu'elle tente d'éviter les faillites bancaires tout en s'efforçant de contenir l'inflation. Nous pensons qu'il s'agit d'un facteur négatif important pour l'économie et qu'il augmente le risque de récession. En outre, nous pensons que la Fed est beaucoup plus proche d'une pause après son relèvement des taux de 0,25 % en mars car elle examine les effets sur l'économie du durcissement des conditions financières et du ralentissement imminent de la croissance des prêts bancaires.

Alors que les investisseurs réfléchissent à la manière de positionner leurs portefeuilles pour l'avenir, nous soulignons trois points essentiels à prendre en compte pour naviguer dans l'environnement actuel :

1. Être plus disposé à prendre un certain risque de taux d'intérêt (duration). Compte tenu des tensions dans le secteur bancaire, de la probabilité accrue d'une récession et de notre sentiment que la Fed a fini –ou est sur le point de finir– de relever ses taux, nous pensons que la probabilité de hausse substantielle des taux d'intérêt est faible à partir de maintenant . En outre, nous pensons que l'ajout de la duration à ses niveaux actuels peut conférer aux portefeuilles les caractéristiques défensives dont ils ont tant besoin.
2. Faire preuve de prudence en ce qui concerne le risque de propagation. En raison des risques accrus récemment observés, nous préconisons un positionnement plus défensif au sein des allocations aux obligations de moindre qualité de crédit. Nous éviterons également les secteurs plus sensibles à la conjoncture, en particulier ceux qui sont les plus sensibles au durcissement des conditions d'octroi de prêt. Nous pensons qu'une approche axée sur la recherche est plus importante que jamais dans le contexte actuel et que les investisseurs doivent savoir ce qu'ils détiennent et les risques auxquels leurs portefeuilles sont exposés.
3. Être flexible et actif.L'environnement économique devenant plus difficile, nous pensons que la probabilité d'une divergence entre les gagnants et les perdants s'est également accrue et que le potentiel de surperformance ou de sous-performance de certains secteurs, certaines industries et certains émetteurs individuels a augmenté. Selon nous, une approche souple et flexible pourrait permettre de mieux tirer parti des opportunités qui se présenteront pendant le reste de l'année, ce qui pourrait se traduire par de meilleures performances corrigées du risque.

La diversification ne garantit pas un bénéfice et n’élimine pas non plus le risque de perte.