Investir dans des modèles économiques : des opportunités malgré la crise

Principaux points à retenir

  • La durabilité du modèle économique des entreprises en Amérique du Nord revêt une importance grandissante dans la conjoncture économique engendrée par la pandémie de Covid-19.
  • La plupart des entreprises ont été mises à rude épreuve, et de manière inattendue mais la crise a fait émerger des opportunités.
  • L’identification de modèles économiques compétitifs peut atténuer le risque de perte permanente de capital qui, à nos yeux, devrait constituer la première préoccupation des investisseurs de long terme.

Les turbulences des marchés et l’incertitude économique peuvent mettre en lumière l’importance du modèle économique d'une entreprise. Ce fut le cas au début du printemps en Amérique du Nord lorsque les entreprises ont été obligées de composer avec une quasi-paralysie de l’économie. La perturbation de l’environnement économique a mis au jour de grandes différences de viabilité à long terme entre les entreprises. Nous sommes convaincus qu’en découvrant des entreprises sous-évaluées dont le modèle économique est mal compris et pas apprécié à sa juste valeur, les investisseurs peuvent atténuer le risque de perte permanente de capital et augmenter leurs chances d’appréciation du capital à long terme.

Une crise, mais aussi une opportunité

La conjoncture économique engendrée par la pandémie de Covid-19 a mis à l’épreuve le modèle économique des entreprises comme jamais auparavant. Le secteur tertiaire, qui regroupe des activités ayant bien résisté aux récessions par le passé, est particulièrement impacté. Même si le déconfinement a permis le redémarrage de l’économie, les entreprises qui résistent habituellement aux aléas de la conjoncture ont vu la demande être refoulée ou détruite : des actes médicaux ont été renvoyés à plus tard, des concerts et des événements sportifs ont été annulés et les flux touristiques ont nettement diminué, par exemple. Le manque-à-gagner colossal pour ces entreprises était difficilement prévisible et les marchés ont réagi de manière assez surprenante en l'absence de précédent historique.

Les entreprises endettées (qui ont besoin dans une certaine mesure d'emprunter pour financer leurs opérations) ont été sanctionnées plus que les autres (avec un certain manque de discernement) lorsque la volatilité s'est emparée des marchés sur fond de pandémie. Les taux d'intérêt extrêmement bas et le soutien de la Réserve fédérale américaine (Fed) ont permis à de nombreuses entreprises en difficulté de lever des fonds propres et d'emprunter de l’argent. Lorsque les marchés ont commencé à faire la distinction entre les entreprises qui ont procédé à des opérations dilutives pour les actionnaires et celles qui s’en sont abstenues, certaines entreprises de grande qualité avec un certain niveau d'endettement ont vu leur cours de bourse rebondir fortement. Par conséquent, la capacité à identifier les entreprises bien armées financièrement pour résister à la crise et à en sortir en position de force est essentielle ces derniers temps.

L'effet le plus notable est peut-être le fruit de la conversion générale de l'économie au numérique, une thématique qui était déjà bien présente avant la pandémie et qui est montée en puissance du fait de cette dernière. La révolution numérique a amplifié l'avantage concurrentiel des entreprises capables non seulement de fonctionner mais aussi de prospérer en pleine crise. Ce fossé est également illustré par l'écart de performance considérable entre les valeurs de croissance et les valeurs décotées, qui s'explique essentiellement par la suprématie d'une poignée de géants technologiques. Même si certaines entreprises technologiques ont été les principales bénéficiaires de la révolution numérique, on trouve également des modèles économiques pertinents dans d'autres secteurs auxquels on ne pense pas forcément d’emblée mais qui sortent renforcés de la récession.

La révolution numérique a amplifié l'avantage concurrentiel des entreprises capables non seulement de fonctionner mais aussi de prospérer en pleine crise. »

Une volatilité de l'ampleur de celle observée cette année sur les marchés peut offrir de belles opportunités pour ceux qui ont la capacité d'investir à long terme dans des entreprises au modèle économique durable. Nous avons décelé des opportunités dans des entreprises dont le modèle économique est resté performant (ou s'est amélioré) mais dont le cours de bourse est resté à la traîne, généralement en raison d'un endettement conséquent. Les entreprises dont l'activité avait été clairement mise à mal par la soudaine paralysie de l'économie, mais dont le cours de bourse avait baissé dans des proportions qui nous semblent excessives, constituaient également des opportunités.

Le risque envisagé en tant que perte permanente de capital

Nous avons pour habitude de définir le risque, au sens absolu du terme, comme celui d’une perte permanente de capital car il devient dès lors difficile d'atteindre l'objectif d’une appréciation du capital à long terme. Une perte permanente de capital peut intervenir lorsque la valeur d’une entreprise a diminué au terme de l'investissement, par exemple, lorsqu'une entreprise risque de devenir obsolète, à l'instar d'une enseigne commerciale disposant uniquement de points de vente physiques ou d’une entreprise qui tire l'essentiel de son chiffre d'affaires des combustibles fossiles.  L'essor du numérique a exposé de nombreux modèles économiques au risque d'obsolescence.

Le capital peut également perdre de sa valeur lorsqu'une entreprise est obligée d'émettre de nouvelles actions ou de résoudre un problème de liquidité ou d'endettement, diluant ainsi la valeur des actions existantes. La pandémie a engendré une multiplication des émissions d’actions. Cependant, certaines entreprises ont réussi à y échapper en maintenant un bilan sain et des flux de trésorerie stables.

Pour parer aux risques de perte permanente de capital, nous pensons que les investisseurs doivent absolument savoir ce qu'ils ont en portefeuille. Il est important de comprendre et d'investir dans des modèles économiques durables, des entreprises capables de générer dans la durée des performances attrayantes afin de profiter pleinement de l'effet de capitalisation au fil du temps. Il est également primordial d'examiner la valorisation, d'investir dans des entreprises qui présentent une décote significative par rapport à leur juste valeur estimée, le but étant de réaliser pleinement la valeur pendant la durée d'investissement. Dans l'idéal, un investissement doit atteindre un double objectif : l'effet de capitalisation et la réalisation de la valeur grâce à la pertinence du modèle économique.

Comme nous avons pu le constater, la pandémie a engendré des difficultés économiques singulières qui ont fragilisé certains modèles économiques et créé des opportunités pour d'autres. Les événements de cette année nous confortent dans l'idée qu'une approche consistant à donner la priorité aux modèles économiques durables et à éviter la perte permanente de capital peut grandement contribuer à la réussite d'un processus d'investissement axé sur le long terme.

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