Quelles seront les répercussions de la reprise économique sur les marchés actions en 2021 ?

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Quelles seront les répercussions de la reprise économique sur les marchés actions en 2021 ?

Et maintenant, où vont les marchés des actions ?  Matt Peron, Directeur de la recherche actions, examine les facteurs généralement nécessaires à la résilience des marchés actions et évalue le contexte actuel. Il analyse l’importance des bénéfices des entreprises, l’impact des faibles taux d’intérêt et indique les scénarios à surveiller qui pourraient nuire à des perspectives favorables par ailleurs en 2021.

Principaux points à retenir :

  • Les récentes révisions à la hausse des estimations des bénéfices reflètent l’amélioration des données économiques, et nous pensons que la tendance se poursuivra en 2021.
  • Les entreprises leaders ont l’opportunité de sortir renforcées de la crise, car elles tentent d’identifier des cibles d’acquisition potentielles et capitalisent sur les faux pas de leurs concurrents.
  • Outre la durée inconnue de la pandémie, il est important de surveiller les changements potentiels de l’environnement réglementaire et une éventuelle hausse surprise de l’inflation.

Ces dernières années, chaque mouvement haussier des actions a été accueilli avec scepticisme, l’argument étant que les valorisations étaient élevées. Si elles ne l’étaient pas, c’était dû à la pondération disproportionnée dans les indices des sociétés technologiques et Internet à très grande capitalisation. En 2019, les marchés se sont inscrits en forte hausse, ignorant ainsi la guerre commerciale. Puis, mi-2020, leur rebond n’a pas permis de saisir l’ampleur de la pandémie puisqu’ils ont plutôt bénéficié des vastes mesures de relance.

S’il est nécessaire d’évaluer le rôle que jouent ces facteurs dans la trajectoire des actions, nous restons convaincus que le moteur d’un marché boursier résilient reste un contexte favorable en termes de bénéfices (comme en témoigne le graphique 1). À l’horizon 2021, nous pensons que cet élément clé est en place. Nous sommes également convaincus de sa pérennité grâce à un rebond économique meilleur que prévu depuis les mesures de confinement du premier semestre 2020 et à la capacité des entreprises à s’adapter rapidement à l’évolution des conditions commerciales.

Graphique 1 : les épisodes haussiers des marchés actions s’appuient généralement sur les niveaux de bénéfices

Les cours des actions suivent généralement les bénéfices, et la récente révision à la hausse des estimations des bénéfices des années à venir – selon les prévisions, les bénéfices de 2021 devraient excéder ceux de 2019 – s’est traduite par la reprise du second semestre de 2020.

Source : Bloomberg, au 10 novembre 2020. Les bénéfices par action (BPA) pour 2020-2022 sont des estimations ; le niveau de l’indice S&P 500 correspond à la valorisation de fin d’année sauf pour 2020, qui indique la valorisation du 31 mars (ligne continue), suivi de la reprise en fin d’année jusqu’au 10 novembre (ligne pointillée).

Une reprise en « V » sans équivoque – et bienvenue

Bien qu’il puisse sembler quelque peu inapproprié de discuter de nos perspectives favorables pour les marchés actions au beau milieu de la pandémie de COVID-19, qui a causé des souffrances humaines indicibles, il convient de noter que les produits et services de plusieurs secteurs ont été essentiels pour aider les entreprises et les ménages à traverser cette période d’incertitude. Le nombre d’infections étant en augmentation en Europe et aux États-Unis au moment de la rédaction du présent rapport, nous pensons que les solutions de travail à distance et de commerce en ligne continueront de faire l’objet d’une demande soutenue au cours des prochains mois. Plus récemment, des entreprises pharmaceutiques et biotechnologiques innovantes se sont invitées sur le devant de la scène, tandis que la course au développement d’un vaccin et d’autres thérapies se poursuit. La valeur que ces secteurs apportent à l’économie se reflète dans les rendements qu’ils génèrent, qui sont parmi les plus élevés du marché depuis le début de l’année 2020. Ils ont récemment été rejoints par le secteur des matériaux, qui a bénéficié de l’expansion budgétaire en Chine. À l’inverse, les secteurs des voyages et de l’énergie pourraient continuer de faire face à des difficultés étant donné le déclin de l’activité économique globale en l’absence d’un vaccin largement accessible (qui, malgré les progrès, n’est pas encore pour tout de suite). Les banques également sont confrontées à des difficultés de taux d’intérêt toujours bas qui pèsent sur les marges.

Pourtant, nous pensons que les secteurs performants en 2020 pourraient être rejoints par d’autres, tandis que les signes d’une reprise en « V » se multiplient. Nous constatons une forte amélioration des données économiques dans l’ensemble des secteurs. Les principaux indices des directeurs d’achat à l’échelle mondiale ont rebasculé en territoire positif, comme le montre le graphique 2. Ces indicateurs avancés sont conformes aux attentes du consensus selon lesquelles, après une contraction de 3,9 % en 2020, la production économique mondiale devrait augmenter de 5,2 % l’année prochaine et de 3,6 % en 2022.

Graphique 2 : améliorer la confiance des entreprises dans le contexte d’un retour à la croissance

L’effondrement sans précédent – et le rebond qui s’en est suivi – des indices des directeurs d’achat des entreprises est révélateur d’autres données conformes à l’idée que l'économie mondiale se rétablit plus rapidement que prévu.

Source : Bloomberg, au 10 novembre 2020. Les indices des directeurs d’achat sont basés sur des rapports et des enquêtes mensuels des secteurs manufacturier et des services. Ils fournissent une indication des tendances économiques et des niveaux de confiance des entreprises.

Au niveau régional, les principaux marchés émergents et l’Asie hors Japon sont en passe d’enregistrer une croissance économique positive cette année, alors que la croissance américaine a été révisée à la hausse à -4,0 %, un chiffre qui reste supérieur à la zone euro et au Royaume-Uni, qui sont en difficulté. Pourtant, d’ici 2021, toutes les grandes régions devraient renouer avec une croissance positive.

Sur les 21 millions d’emplois perdus en cumulé aux États-Unis au plus fort de la pandémie, 12 millions ont été recréés. Le secteur de la consommation, tel que mesuré par les ventes au détail, a rapidement rebondi au cours du premier semestre, suivi par une reprise des dépenses des entreprises. Nous réalisons que ces hausses mensuelles aux États-Unis étaient surtout dues à la faiblesse des niveaux initiaux, et que les entreprises et les ménages pourraient à nouveau fermer les vannes en cas d’épidémie virale incontrôlée. Mais de nombreux pays se sont ralliés à l’idée qu’une certaine activité économique reste essentielle et de nombreuses entreprises ont appris à adapter leurs modèles commerciaux pour tenir compte des changements de comportement des clients.

La croissance mondiale devrait être positive en 2021

Le dynamisme des entreprises à l’œuvre

L’amélioration des conditions économiques se reflète déjà dans les bénéfices des entreprises et dans les révisions à la hausse des estimations pour les prochains trimestres. Au moment de la rédaction du présent rapport, la plupart des entreprises de l’indice S&P 500® avaient publié leurs résultats pour le troisième trimestre, et 82 % d’entre elles avaient dépassé les prévisions du consensus de 17 % en moyenne. À l’avenir, même si les bénéfices du S&P 500® pour l’année 2020 devraient diminuer de près de 9 % par rapport à 2019, ils devraient augmenter de 22 % en 2021, puis de 15,7 % en 2022. Si l’on en croit les prévisions, les secteurs les plus performants en 2021 devraient être l’industrie, la consommation discrétionnaire et les matériaux, trois secteurs généralement tributaires d’une croissance économique généralisée.

Peu de modèles économiques sont conçus pour résister à une baisse de 50 % des revenus. Il est tout aussi difficile de valoriser les entreprises à la lumière de ces événements particulièrement risqués. Pourtant, nous constatons que de nombreuses entreprises sont en bien meilleure position que ce que nous avions prévu il y a quelques mois à peine. Cette résilience est due en grande partie aux enseignements tirés de la crise financière mondiale et de la lente reprise qui s’en est suivie. Les entreprises avaient simplifié leurs processus, assaini leurs bilans et les secteurs avaient visé une certaine rationalisation. Il semble qu’une démarche similaire soit suivie actuellement, bien qu’à un rythme accéléré et grâce à une aide gouvernementale accrue.

« Selon nous, une toile de fond favorable aux bénéfices constitue l’élément moteur d’un marché boursier résilient. »

Source : Estimations du consensus Bloomberg, au 11 novembre 2020.

Nous avons depuis longtemps accepté l’idée que la prochaine crise est potentiellement proche. Les dirigeants d’entreprises les plus chevronnés l’ont également compris. Nous sommes convaincus que les entreprises résilientes et conscientes des risques sortent souvent renforcées de la crise. L’une des méthodes qui leur permet d’y parvenir – et à laquelle on accorde peu d’attention – est la consolidation. Nous pensons que les entreprises disposant d’une marge de manœuvre dans leur bilan commencent à cibler des entreprises ou des secteurs d’activité complémentaires à leur cœur de métier, et qui leur permettraient de renforcer la structure de leurs coûts et leur pouvoir de fixation des prix.

Nous avons récemment assisté à une rationalisation de cet ordre dans le secteur des semi-conducteurs, où les entreprises se sont regroupées pour lutter contre la surcapacité et la faiblesse des prix. Les entreprises susceptibles d’adopter cette approche dans le sillage de la pandémie sont présentes dans le secteur de l’énergie et celui des voyages et du tourisme. Peu de secteurs sont à l’abri des bouleversements provoqués par le COVID-19, et les entreprises seraient bien inspirées, selon nous, de prendre les choses en main aujourd’hui plutôt que de se voir dicter leur sort demain par des conditions défavorables. Les banques, par exemple, sont confrontées à une forte pression due à la faiblesse des taux d’intérêt. Incapables d’augmenter leurs marges d’intérêt nettes, les sociétés financières cherchent à accroître leur rentabilité en se débarrassant des entreprises à faible marge et en se positionnant davantage sur des entreprises potentiellement plus lucratives, comme par exemple les sociétés de gestion de patrimoine.

Plus qu’un pari sur les taux d’intérêt

Un objectif explicite des politiques de taux d’intérêt bas et des achats d’actifs par les banques centrales est d’inciter les investisseurs à se tourner vers des actifs plus risqués. Mais il n’y a pas que les actions qui peuvent être une alternative aux rendements dérisoires des obligations. Les taux bas profitent aux entreprises, et à leurs cours boursiers, de multiples façons. Les entreprises sont désireuses de se refinancer à des taux très bas, dans le but de réduire leurs charges d’intérêts et donc d’augmenter potentiellement leurs bénéfices. De même, des taux bas permettent d’abaisser le seuil au-delà duquel les projets d’investissement deviennent rentables. Cela devrait stimuler les dépenses susceptibles d’offrir une plus grande productivité et à une meilleure rentabilité. Par conséquent, et comme l’illustre le graphique 3, les périodes de taux d’intérêt bas ont tendance à coïncider avec des valorisations boursières plus élevées.

Graphique 3 : les taux d’intérêt bas sont généralement synonymes de valorisations plus élevées

Un environnement de taux d’intérêt bas est généralement synonyme de valorisations boursières plus élevées, et lorsque les taux augmentent, le prix qu’un investisseur est prêt à payer pour une unité de revenus a tendance à diminuer.

Source : Bloomberg, au 10 novembre 2020. Fed = Réserve fédérale américaine. Ratio cours/bénéfice prévisionnel = ratio couramment utilisé pour valoriser les actions d’une entreprise. Il est calculé en divisant le cours actuel de l’action par ses bénéfices par action. En général, un ratio cours/bénéfice prévisionnel plus élevé indique que les investisseurs s’attendent à une forte croissance des futurs bénéfices.

Risques : visibles et invisibles

Bien que le rebond des marchés actions repose, selon nous, sur des fondamentaux favorables, il existe de nombreux risques qui pourraient rapidement provoquer une détérioration de la situation. Après tout, à la même époque l’année dernière, peu de gens avaient entendu parler du COVID-19. Une recrudescence incontrôlable du virus figure parmi les risques qui, selon nous, devraient le plus inquiéter les investisseurs en actions. Même si un vaccin sûr et efficace est trouvé, son déploiement auprès d’une partie suffisante de la population mondiale pour freiner la propagation du virus pourrait prendre plus de temps que prévu. La réduction de l’activité économique aurait le temps de causer davantage de dégâts.

En outre, comme nous le craignions, l’administration Trump et le Congrès n’ont pas réussi à se mettre d’accord sur une nouvelle série de mesures de relance aux États-Unis avant les élections. Si tous les partis s’accordent à dire que l’économie a besoin d’une aide budgétaire plus importante, le manque de clarté quant à l’ampleur du plan de relance budgétaire et à sa capacité à soutenir les secteurs vulnérables de l’économie pourrait jeter une ombre sur les perspectives des entreprises.

Un gouvernement divisé – les démocrates contrôlant la Maison Blanche et les républicains le Sénat – a été bien accueilli par les investisseurs. Mais il s’agit d’un scénario fragile compte tenu de la joute qui se déroule actuellement en Géorgie pour les deux sièges de sénateurs. Le résultat de cette élection, qui devrait être connu début janvier, ainsi que le nom des collaborateurs que le président élu Joe Biden aura nommé aux postes clés de son gouvernement, dicteront en partie le degré d’agressivité de la nouvelle administration en matière de politique budgétaire et réglementaire. Nous pensons que le nouveau gouvernement ne fera pas évoluer la récente tendance à la « déglobalisation » et conservera une approche plus prudente des relations commerciales avec la Chine.

« Nous pensons que le nouveau gouvernement ne fera pas évoluer la récente tendance à la déglobalisation et conservera une approche plus prudente des relations commerciales avec la Chine ».

Un autre risque potentiel qui, à notre avis, ne reçoit pas l’attention qu’il mérite concerne la hausse de l’inflation. Bien que notre scénario de base n’envisage pas d’augmentation rapide des prix, les ingrédients d’une hausse inflationniste sont bien présents. Le niveau de liquidité fourni par les mesures de relance monétaire est stupéfiant. Dans les années qui ont immédiatement suivi la crise financière mondiale, le niveau du bilan de la Réserve fédérale (Fed) par rapport au produit intérieur brut (PIB) s’est hissé à un peu plus de 26 %. En juin dernier, il était de 40 % supérieur. Si un vaccin est jugé viable et que l’activité économique reprend normalement alors que la Fed laisse entendre qu’il est normal de laisser l’inflation dépasser son objectif de 2 %, les prix pourraient facilement rendre inutiles les efforts déployés pour les contenir.

Nous pensons qu’avec le volume de liquidités nouvellement créées qui restent inutilisées, il suffirait que la vitesse de circulation de l’argent – le taux de circulation des dollars dans l’économie – cesse de diminuer pour déclencher une éventuelle flambée des prix. À plus long terme, la dette publique accumulée pendant la pandémie pourrait finir par peser sur la valeur du dollar, entraînant ainsi une « inflation importée » sous la forme de biens étrangers plus onéreux.

Nous sommes moins préoccupés par les défauts d’entreprises. Du fait du nombre d’années de taux bas – et de la vague de refinancement alors que les taux de référence ont glissé vers 0 % au premier semestre 2020 – les bilans semblent particulièrement stables tandis que les taux de défaut sont inférieurs aux niveaux enregistrés durant la crise financière mondiale. Alors que l’intervention de la Fed sur le marché en 2020 visait à endiguer une crise de la liquidité, des questions subsistent quant à la solvabilité. Bien qu’elles n’aient pas disparu, ces inquiétudes se sont atténuées grâce à la reprise économique de mi-année et à l’engagement de la Fed de continuer à soutenir le secteur des entreprises, notamment en achetant des obligations affichant différentes notations de crédit.

Les scénarios à prendre en compte

  • En nous basant sur notre analyse des fondamentaux des entreprises et des données macroéconomiques, nous pensons que l’année 2021 s’annonce sous les meilleurs auspices pour les actions. En conséquence, les gains des marchés boursiers pourraient se disperser davantage à mesure que la croissance économique s’étend, en particulier dans le secteur de la consommation qui a été durement touché. Les thèmes sectoriels alimentés par l’innovation technologique devraient également contribuer à la performance des actions, étant donné que leur adoption s’est accélérée durant la pandémie. Compte tenu de la nature de ce ralentissement et des bons résultats de l’économie mondiale avant la pandémie, nous pouvons considérer le niveau plancher des actions en 2020 comme l’avènement d’un nouveau cycle haussier, les cinq derniers ayant duré chacun plus de cinq ans.
  • Nous sommes à l’affût de tout regain d’inflation. Si un plan de relance plus important que prévu était adopté et qu’un vaccin était rapidement distribué, nous pourrions assister à une rotation vers les titres value comme ceux du secteur de la finance, qui représentent environ 14 % des titres value, et de l’énergie ainsi que d’autres « fixeurs de prix » capables de répercuter les coûts sur leurs clients. Dans ce scénario, certains thèmes exposés à la consommation pourraient souffrir de la réallocation des budgets des ménages.
  • Nous ne pouvons pas exclure de nouvelles phases de confinement et les difficultés économiques qui en découleraient. La voie n’est pas non plus libre pour un environnement réglementaire favorable aux entreprises ou pour une reprise sans entraves du commerce mondial. Si la croissance devait s’essouffler, les investisseurs la chercheraient probablement là où ils peuvent la trouver et, là encore, il est probable que ce soit dans les thèmes sectoriels de plus longue durée liés à la technologie, à la consommation des marchés émergents et au vieillissement de la population des marchés développés.

En résumé, à l’approche de 2021, nos perspectives pour les actions sont positives, soutenues par des prévisions de forte croissance des bénéfices et une reprise post-pandémie plus rapide que ce que l’on imaginait. Comme nous l’avons indiqué, ces perspectives comportent des défis importants qu’il convient de surveiller de près. Mais pour l’instant, nous considérons que les fondamentaux, les équipes de gestion tournées vers l’avenir et les faibles taux d’intérêt sont de puissants catalyseurs permettant aux marchés actions de surmonter l’adversité.

PIB, chiffres de l’emploi, publications et estimations des bénéfices des entreprises, niveaux des actifs de la Réserve fédérale et composition des titres value. Toutes ces données proviennent de Bloomberg, au 10 novembre 2020.

Glossaire des termes

Marché haussier : un marché financier sur lequel les prix des titres sont en hausse, surtout sur une longue période. C’est le contraire d’un marché baissier.

Fondamentaux d’une entreprise : informations qui contribuent à la valorisation d’un titre, telles que les bénéfices d’une entreprise ou l’évaluation de son équipe de direction, ainsi que des facteurs économiques plus généraux.

Défaut d’entreprise : incapacité d’un débiteur (tel qu’un émetteur obligataire, et dans ce cas un émetteur obligataire du secteur privé) de payer des intérêts ou de rembourser, à l’échéance, un montant initialement prêté.

Notation de crédit : notation donnée à un émetteur sur la base de sa qualité de crédit. Elle peut s’appliquer à un gouvernement ou une société, ou à une de leurs obligations financières ou créances individuelles. Une entité émettant des obligations « investment grade » disposera, en règle générale, d’une notation de crédit plus élevée qu’une entité émettant des obligations à haut rendement (« high yield »).

Bénéfices par action : la part des bénéfices d’une entreprise attribuable à chacune de ses actions. C’est l’un des outils préférés des investisseurs pour évaluer la rentabilité d’une entreprise.

Expansion budgétaire / stimulation budgétaire / mesure de soutien budgétaire : politique du gouvernement relative à la fixation des taux d’imposition et des niveaux de dépenses. Elle est distincte de la politique monétaire, qui est généralement fixée par une banque centrale. L’expansion (ou « relance ») budgétaire fait référence à une augmentation des dépenses publiques ou à une réduction des impôts. L'austérité budgétaire consiste à augmenter les impôts et/ou à réduire les dépenses afin de diminuer la dette publique.

Produit intérieur brut : la valeur de tous les produits finis et services produits par un pays, au cours d’une période donnée (généralement trimestrielle ou annuelle). Il est généralement exprimé en pourcentage par rapport à une période précédente et constitue une mesure générale de l’activité économique globale d’un pays.

Liquidité : la capacité d’acheter ou de vendre un titre ou un actif particulier sur le marché. Les actifs qui peuvent être facilement négociés sur le marché (sans entraîner de forte fluctuation des cours) sont considérés comme « liquides ».

Mesures de soutien monétaire / politique monétaire : la politique d’une banque centrale visant à influencer le niveau d’inflation et de croissance d’une économie. Elle comprend le contrôle des taux d’intérêt et de la masse monétaire. Les mesures de soutien monétaire font référence à une banque centrale qui augmente l’offre de monnaie et réduit les coûts d’emprunt. Le resserrement monétaire consiste, pour une banque centrale, à tenter de juguler l’inflation et ralentir la croissance économique en augmentant les taux d’intérêt et en réduisant la masse monétaire.

Indices des directeurs d’achat : ils sont basés sur des rapports et des enquêtes mensuels des secteurs manufacturier et des services. Ils fournissent une indication des tendances économiques et des niveaux de confiance des entreprises.

Risques extrêmes : Ces évènements sont considérés comme ayant une faible probabilité de réalisation, mais ils pourraient avoir un impact significatif sur la performance s’ils survenaient.

Reprise en forme de « V » : désigne la forme d’un graphique linéaire basé sur des données provenant des marchés financiers ou des indicateurs économiques. Le « V » traduit une forte baisse, puis une hausse équivalente. 

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