Perspectives pour les obligations mondiales à haut rendement.

11/07/2017

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Tom Ross et Seth Meyer, co-gérants du Henderson Horizon Global High Yield Bond Fund, répondent aux questions concernant leurs perspectives pour les obligations mondiales à haut rendement.

Quelles sont vos perspectives pour le marché du haut rendement ?
Tom Ross (TR): Le marché du haut rendement a enregistré d'excellentes performances depuis le début de l'année. Au cours des 6 premiers mois, les obligations mondiales à haut rendement ont eu une performance de 5,0%1. Nous tablions sur une progression d'environ 5 à 7% en 2017, et anticipons dès lors une performance plus atone au second semestre compte tenu des gains déjà engrangés. Les valorisations semblent plutôt onéreuses dans certains secteurs, ce qui nous incite à la prudence, car il est important de pouvoir justifier un investissement sur une base absolue et non pas uniquement par rapport à d'autres classes d'actifs et segments obligataires.
 
1Source: Morningstar, du 01.01.2017 au 30.06.2017, BofA Merrill Lynch Global High Yield Constrained Index, total return, hedged to USD.
Les performances passées ne préjugent pas des performances futures. Les prévisions sont uniquement des estimations et ne sauraient être garanties.
 
Où décelez-vous les meilleures opportunités pour le moment ?
Seth Meyer (SM): En Amérique du Nord, nous sommes enthousiastes à l'égard du secteur de la santé, qui jouit de flux de trésorerie relativement robustes découlant du vieillissement de la population, associés à une certaine discipline en termes de capital affichée par des sociétés qui ont fait face à un environnement politique difficile. Nous avons récemment acquis une nouvelle émission de Tenet Healthcare.
 
TR: En Europe, la disparition de plusieurs risques politiques majeurs aux Pays-Bas et en France a renforcé l'attrait des émetteurs de la zone euro. Ainsi, nous avons par exemple relevé notre exposition à Telecom Italia fin mai.
 
Nous avons par ailleurs réduit le risque du portefeuille en abaissant la pondération des titres CCC et par le biais d'acquisitions sélectives sur le marché primaire, axées sur des valeurs qui présentent des flux de trésorerie plus prévisibles, telles que la chaîne de restauration rapide Burger King (France) et la société de médias à la demande Netflix.

Quels segments du marché du haut rendement présentent selon vous les principaux risques ?
SM: Une approche globale présente notamment l'avantage de pouvoir effectuer une sélection parmi l'éventail complet des émetteurs. Si les émetteurs et secteurs partagent à l'évidence certaines caractéristiques transfrontalières, la région et l'économie locale créent souvent des divergences. Le cycle de crédit est plus avancé aux Etats-Unis qu'en Europe et nous sommes donc plus prudents à l'égard des secteurs cycliques américains, tels que la vente au détail. Nous sommes également méfiants à l'idée de relever l'exposition aux marchés émergents, compte tenu des valorisations onéreuses de nombreux émetteurs et de la hausse de l'offre sur ce segment du marché.
 
Quelles sont vos prévisions concernant les défauts sur le marché du haut rendement ?
SM: Les perspectives restent relativement favorables, peu de secteurs présentant des tensions. Le scénario de base de l'agence de notation Moody’s prévoit un taux de défaut de 2,3% d'ici mai 2018 pour les obligations spéculatives mondiales, soit une baisse par rapport au taux de 3,3% enregistré fin mai 20172.
 
2Source: Moody’s, exact à juin 2017
 
Les perturbations de 2015 au sein du secteur énergétique, notamment aux Etats-Unis, ont donné lieu à une instabilité en milieu de cycle, les émetteurs liés au secteur du pétrole ayant dû faire face à une chute des prix. Si la faiblesse des cours de l'or noir a une nouvelle fois suscité des tensions dans le secteur, nous ne prévoyons pas de hausse des défauts aussi marquée qu'en 2015/2016, compte tenu de la nette amélioration des bilans au cours des 18 derniers mois. L'élargissement des spreads remet en question notre sous-pondération de l'énergie, mais les valorisations ne sont selon nous pas encore suffisamment attrayantes compte tenu du potentiel de volatilité future du prix du pétrole.
 
Le prochain test d'ampleur pourrait être plus politique, les sociétés se trouvant face à un marché en refinancement dans lequel les banques centrales - initialement la Réserve fédérale américaine et peut-être la Banque centrale européenne ultérieurement - commencent à mettre un terme à certaines politiques monétaires accommodantes. Le haut rendement ayant bénéficié indirectement de l'effet domino de l'achat de dette investment grade par les banques centrales, il est peu probable que le segment sorte indemne d'une inversion ou d'une réduction de cette politique.
 
Quel est le positionnement actuel de la stratégie ?
TR: La stratégie adopte actuellement un positionnement prudent : le rendement et le spread-to-worst sont en deçà de l'indice, bien que le duration times spread (DTS) soit légèrement supérieur à ce dernier. D'un point de vue régional, la stratégie surpondère l'Amérique du Nord et l'Europe et sous-pondère les pays émergents. Nous pensons que la dynamique positive des marchés du haut rendement nord-américain et européen est appelée à se poursuivre à court terme, mais restons réticents à relever notre exposition aux marchés émergents compte tenu des valorisations onéreuses et de l'offre relativement abondante. 
 
La stratégie adopte une position saine en termes de liquidités afin de tirer parti de toute opportunité potentielle sur les marchés primaire et secondaire. Malgré notre optimisme relatif à l'égard des marchés mondiaux du haut rendement à court terme, nous gardons à l'esprit que des risques perdurent à long terme, lesquels pourraient modifier la dynamique actuelle et engendrer de la volatilité. L'une des principales menaces serait un durcissement de la politique monétaire, susceptible d'induire une baisse du moral des investisseurs et des conséquences négatives sur les spreads du crédit mondial. Les autres risques incluent un nouvel accès de faiblesse des cours du pétrole, qui affecterait particulièrement le crédit amércain à haut rendement. Dans ce contexte, nous continuerons de privilégier le recours au risque idiosyncrasique et à nos solides capacités de sélection de crédit bottom-up pour alimenter la performance.
 
Quels aspects de votre stratégie vous distinguent de vos concurrents ?
SM: L'une des principales différences de notre stratégie est qu'elle est co-gérée de part et d'autre de l'Atlantique. L'équipe de Denver et moi-même nous concentrons essentiellement sur le haut rendement américain, tandis que Tom Ross et son équipe de Londres apportent leur expertise du marché local en Europe. Grâce aux contributions de l'équipe en charge des marchés émergents à Londres et d'une équipe spécialisée dans le haut rendement en Australie, la stratégie couvre les principales régions. Notre approche est ainsi réellement mondiale, ce qui nous permet de capturer les tendances internationales et d'identifier les opportunités de valeur relative.
 

 

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