Un focus su aspettative plausibili è fondamentale per i titoli tech

All'inizio del 2022 diffidavamo delle aziende tecnologiche con un forte appeal sul piano tematico e grandi aspettative di crescita, ma con una redditività limitata. Sebbene la previsione si sia rivelata fondata, anche alcuni dei modelli di business tecnologici più redditizi e resilienti hanno subito delle perdite, poiché gli investitori si sono adeguati all'aumento dell'inflazione e dei tassi di interesse. La crescita è rallentata nell'intero settore, a fronte del difficile confronto con la rapida accelerazione della trasformazione digitale durante i lockdown dovuti al COVID, della situazione economica complessa, delle politiche economiche in Cina e delle interruzioni delle filiere. Nel 2022 raramente la tecnologia ha rappresentato un porto sicuro.

La domanda è quando, non se

Considerato che l'obiettivo principale della Federal Reserve statunitense è di frenare l'inflazione, prevediamo di assistere a un netto peggioramento delle condizioni economiche prima di raggiungere il picco del ciclo di rialzo dei tassi. Il rallentamento della crescita e la gestione dell'inflazione potrebbero portare a continue fluttuazioni dei prezzi di mercato (volatilità) fino a un'ulteriore razionalizzazione delle aspettative di crescita. Il mercato azionario è un meccanismo di attualizzazione e, come in passato, è probabile che si riprenderà quando le aspettative di crescita economica miglioreranno. Il settore tecnologico è stato il primo a riprendersi nel 2009 dopo la crisi finanziaria globale, trainato dalla solidità dei bilanci del settore, dall'assenza di passività ereditate dai fondi pensione e dal fatto che la crescita degli utili, sebbene rallentata da un'economia debole, fosse comunque relativamente alta rispetto al mercato in generale (con la tecnologia che continuava a sottrarre quote al resto dell'economia). Va osservato che nei 23 cicli rialzisti del mercato azionario prima del 2022, la tecnologia ha sovraperformato gli altri settori nell'87% dei casi (figura 1).

Figura 1: il settore tecnologico ha sovraperformato in 20 dei 23 cicli rialzisti

Tassi di sovraperformance del settore nei cicli rialzisti precedenti

Ritorno a una "nuova vecchia normalità" – focus sulla selezione dei titoli

Il settore tecnologico ha registrato rendimenti volatili superiori al +25% nel 2021 e inferiori al -25% da inizio anno* nel 2022. Parte di questa volatilità è stata favorita dal "free money" dovuto a interventi del governo senza precedenti, inclusi gli stimoli monetari e il loro successivo ritiro, che hanno avuto un effetto moltiplicatore sui rendimenti. Con la normalizzazione della politica monetaria, prevediamo che nel 2023 anche i rendimenti torneranno alla normalità. Nel momento in cui scriviamo (all'inizio di dicembre 2022), le valutazioni del settore tecnologico sono in linea con la media di lungo termine, ma ancora all'estremità superiore di un range decennale (figura 2).

Figura 2: confronto tra azioni tech e del mercato più ampio – in linea con la valutazione di lungo termine

Per la selezione dei titoli, consideriamo la valutazione come un fattore neutrale o negativo per il settore tecnologico. Pertanto ci concentriamo sul potere di guadagno di una società, più che sul multiplo. Abbiamo già osservato una forte correzione delle aspettative sugli utili per il settore (cfr. linea arancione nella figura 3), una tendenza che sarebbe stata più evidente se non fosse stato per la resilienza di due delle principali aziende del settore: Apple e Microsoft.

Anche se la linea arancione che delinea l'ampiezza delle revisioni degli utili non ha ancora raggiunto il punto più basso che abbiamo osservato dopo la bolla tecnologica del 2002, la crisi finanziaria globale 2009 o il minimo pandemico del 2020, potremmo essere più vicini alla parte inferiore/fine delle revisioni al ribasso del ciclo degli utili aziendali che alla parte superiore. Detto questo, prevediamo ulteriori declassamenti nel primo trimestre del 2023, soprattutto in alcune aree del settore software, dove si continuano registrare tassi di crescita straordinari. Storicamente, questo punto di flesso nelle valutazioni è il momento migliore in cui investire per i gestori attivi e riteniamo che, ora che ci stiamo avvicinando, la selezione attiva dei titoli e la disciplina delle valutazioni siano fondamentali. Molti leader del settore tech dell'era dot.com ci hanno messo circa 20 anni per tornare ai massimi delle loro valutazioni. Non prevediamo un ritorno al "free money’" o alla "crescita tematica a ogni costo", e riteniamo che i titoli e i processi di investimento che hanno beneficiato di quello scenario o di quel tema potrebbero non registrare le performance precedenti.

Figura 3: revisioni degli utili delle società tecnologiche

I leader tecnologici del futuro offrono soluzioni

Consideriamo la tecnologia come la scienza della risoluzione dei problemi. Negli ultimi 50 anni la diffusione dell'adozione della tecnologia ha avuto un effetto deflazionistico, ma nonostante la rapida trasformazione digitale durante la pandemia, il guadagno di produttività non è stato evidente. Ciò è in gran parte dovuto all'inadeguatezza delle misurazioni della produttività, che non sono in grado di rilevare il risparmio di tempo ed energia, dato che non viene contabilizzato nelle spese o nelle vendite aggiuntive.

L'inflazione è un sintomo di difficoltà come la carenza di competenze e manodopera, costi energetici elevati e minacce alla sicurezza dei dati e all'approvvigionamento energetico: tutti aspetti che la tecnologia può contribuire a risolvere.

Questa necessità è stata riconosciuta da moltissime leggi e norme adottate nel 2022, come il CHIPS and Science Act e l'Inflation Reduction Act negli Stati Uniti. I finanziamenti e gli incentivi previsti da queste leggi possono promuovere ulteriori investimenti mirati in una rivoluzione elettrica generale più verde, per la quale occorre un numero esponenzialmente crescente di semiconduttori, componenti, connettività e software.

Le tecnologie che migliorano l'efficienza, come il monitoraggio delle risorse, l'automazione, l'intelligenza artificiale e la riduzione dei consumi energetici sono ben posizionate per acquisire una quota maggiore del budget destinato alle spese tecnologiche del 2023. Per contro l'aumento della spesa per la pubblicità digitale sembra più oneroso, a causa della competizione crescente e di ambienti operativi più complessi. Anche se diffidiamo delle società che cercano di aumentare gli utili esclusivamente tagliando i costi, riteniamo che questi programmi possano favorire una redditività notevolmente più alta una volta concluso il 2022 e che potrebbero creare opportunità sul piano dell'errata valutazione dei prezzi.

In sintesi

Secondo noi, la sovraperformance del settore tecnologico nel 2023 sarà meno ampia e lineare rispetto agli ultimi anni. Anziché seguire un orientamento value o growth, o limitarsi semplicemente a individuare tematiche di investimento, riteniamo che i rendimenti provengano più facilmente dalla selezione dei titoli. Una comprovata capacità di comprendere le aspettative di crescita e una buona disciplina nelle valutazioni potrebbero essere persino più importanti della determinazione dei rendimenti dei titoli tecnologici.

La tecnologia è la scienza della risoluzione dei problemi e la trasformazione digitale è ancora nelle fasi iniziali, con molte sfide da affrontare. Manteniamo l'obiettivo di individuare i leader tecnologici globali del futuro, puntando su società tecnologiche di alta qualità che stanno conquistando terreno su mercati con potenziale di crescita. In linea con il nostro approccio di investimento, in genere queste società vantano una solida disciplina, investendo solo dove esiste la possibilità di incrementare i rendimenti sul capitale investito.

*Fonte: Refinitiv Datastream. MSCI ACWI Information Technology Index, rendimenti dei prezzi in dollari USA per l'anno solare 2021 e da inizio anno all'8 dicembre 2022. Le performance passate non sono indicative dei rendimenti futuri.

INFORMAZIONI IMPORTANTI

I settori tecnologici potrebbero essere notevolmente influenzati dall'obsolescenza della tecnologia esistente, dai brevi cicli di prodotto, dal calo dei prezzi e dei profitti, dalla competizione di nuovi operatori sul mercato e dalle condizioni economiche generali. Un investimento concentrato in un unico settore potrebbe essere più volatile della performance di investimenti meno concentrati e del mercato nel suo complesso.

I titoli esteri  sono soggetti a ulteriori rischi, tra cui oscillazioni valutarie, incertezze politiche ed economiche, aumento della volatilità, calo della liquidità e differenze negli standard di reporting finanziario e informativo, tutti amplificati nei mercati emergenti.