Mentre il mondo cerca di capire cosa cambierà dopo la pandemia di COVID-19, Jim Cielinski, Head of Fixed Income, presenta le domande che secondo Janus Henderson avranno un ruolo centrale nell'elaborazione della strategia d'investimento nel prossimo futuro.

Vogliamo condividere le analisi dei nostri team d'investimento per informare i nostri clienti, e nei mesi a venire useremo queste domande come guida per i nostri team d'investimento e i leader delle asset class, che ci spiegheranno se a loro avviso procediamo verso uno scenario positivo o negativo.

  In sintesi:

  • All'indomani di una crisi i cambiamenti sono una certezza, e di norma la volatilità e lo stress associati a una crisi sono il catalizzatore che accelera i trend dirompenti. Tuttavia, come persone, molti di noi semplicemente troveranno modi diversi per fare le stesse cose.
  • In quanto investitori, crediamo che non sia possibile tornare al paradigma di una volta dopo il COVID-19. La risposta senza precedenti in termini di politiche economiche e i postumi della sbalorditiva emissione di debito suggeriscono che l'economia potrebbe non essere mai più la stessa.
  • Nell'attuale fase di profonda incertezza in cui le risposte a molti importanti interrogativi legati all'investimento sono binarie, porre le domande giuste e concentrarsi sia sui rischi sia sulle opportunità sarà essenziale per affrontare il contesto d'investimento.

Ogni crisi dà origine a un cambiamento. La pandemia di COVID-19 non farà eccezione. Modificherà i modi in cui interagiamo, ridefinirà le modalità di reazione delle autorità e sovvertirà le dinamiche geopolitiche e i mercati finanziari. Tuttavia, vi sono molte opinioni contrastanti sul modo in cui si manifesteranno questi cambiamenti, e ora più che mai le risposte a molti interrogativi legati all'investimento sono binarie. Comprendere questi aspetti importanti sarà essenziale per affrontare il futuro contesto d'investimento.

Una frattura o un ritorno alla norma?

Durante le crisi le previsioni sono notoriamente catastrofiche. Noi esseri umani tendiamo a concentrarci su come saremo costretti a cambiare il nostro modo di vivere e di interagire. Ipotizziamo che non viaggeremo mai più come prima, che non andremo più a mangiare fuori con la stessa frequenza e che metà di noi lavorerà per sempre da casa. Ma il più delle volte cerchiamo di ritrovare una
comfort zone e di sostituire le cose che amavano. Se le crisi passate ci insegnano qualcosa, tra 12-18 mesi la maggior parte di noi sarà tornata a fare molte delle cose che faceva sei mesi fa.

Naturalmente vi saranno cambiamenti. I trend dirompenti tendono ad accelerare in tempi di crisi, e la volatilità e lo stress associati alla pandemia di COVID-19 saranno probabilmente il catalizzatore che innescherà rapide modifiche dei nostri comportamenti. L'esperienza di shopping, per esempio, potrebbe non essere mai più la stessa, poiché le tendenze in atto già prima della crisi si affermeranno negli anni a venire. Tuttavia, la maggior parte dei cambiamenti sarà finalizzata a facilitare un ritorno alla norma. Ad esempio, subito dopo l'attentato dell'11 settembre erano innumerevoli le previsioni secondo cui il trasporto aereo avrebbe subito un crollo. Invece il settore ha raggiunto livelli record, ma per registrare questa rapida ripresa sono stati necessari adeguamenti su vasta scala in termini di funzionamento degli aeroporti e di sicurezza. Analogamente, tra un anno guarderemo ancora i film, ma probabilmente lo faremo molto più spesso in casa usando servizi di streaming digitale che non al cinema. Questa dinamica sarà cruciale per i servizi di streaming e le società cinematografiche, ma nel complesso il consumo di film potrebbe non cambiare di molto.

Come persone, troveremo modi diversi per fare le stesse cose. Tuttavia, in quanto investitori, crediamo che non sia possibile tornare al paradigma di una volta.

In due aree i cambiamenti saranno senza ritorno

Le speculazioni sulle possibili conseguenze del COVID-19 sui nostri stili di vita potrebbero continuare a dominare la scena, ma per gli investitori è fondamentale avere una visione più ampia: molti altri importanti interrogativi attendono una risposta.

Chiaramente, nel breve termine l'andamento della pandemia, la durata delle interruzioni dell'attività e i progressi sul fronte dei test, delle terapie e dello sviluppo di vaccini anti-COVID-19 detteranno le oscillazioni del mercato. La volatilità dei mercati ci induce ad adottare una tendenza all'immediatezza. Tuttavia, in un'ottica di più lungo periodo, due aspetti suggeriscono che l'economia potrebbe non essere mai più la stessa. Il primo è che la risposta delle autorità alla crisi ci ha rammentato che queste ultime non sono mai realmente a corto di strumenti, come era stato insinuato di recente. Il secondo è che i postumi della sbalorditiva emissione di debito si trascineranno probabilmente per decenni.

Una nuova era per le autorità politiche

Come è noto, le crisi causano cambiamenti irreversibili nelle politiche monetarie e fiscali, nonché nelle dinamiche geopolitiche. Le risposte in termini di politiche economiche sono imprevedibili, e il loro impatto lo è ancora di più. E con ogni crisi, idee che in precedenza erano considerate "estremiste" si avvicinano più che mai alla norma. Nel 2007 in quanti prevedevano tassi negativi e un quantitative easing da 5.000 miliardi di dollari?

A proposito, i tassi negativi non sono stati la panacea auspicata dalle autorità. Ciò eserciterà continue pressioni sul quantitative easing per combattere la contrazione dell'economia, sostanzialmente confondendo il confine oltre il quale le banche centrali stanno semplicemente erogando prestiti alle società. Stiamo entrando in una nuova era di intervento diretto sui mercati finanziari e dei prestiti.

In meno di tre mesi, come abbiamo visto, la politica monetaria ha superato tutti i limiti di ciò che era considerato possibile, accompagnata dalla politica fiscale. Dopo essere rimasta all'ombra della politica monetaria negli ultimi anni, ora la politica fiscale ha assunto un ruolo di primo piano: i mega-disavanzi sono la nuova normalità.

Acquisti totali delle banche centrali

La risposta politica al rallentamento economico derivante dalla diffusione e dal contenimento della pandemia di COVID-19 è senza precedenti.

article-image_after-the-virus-a-binary-world_chart01_IT

Fonte: Citigroup, al 20 aprile 2020. I dati relativi al 2020 e al 2021 sono stimati.

Montagne di debito

I postumi del debito sono l'altro aspetto "senza ritorno" di questa crisi. Nel 2008 è stata emessa una quantità sorprendente di debito per salvare le economie dalla crisi finanziaria globale. In molti hanno chiesto a gran voce la fine del superciclo del debito, che aveva raggiunto livelli percepiti come insostenibili. Ma il decennio successivo ha dimostrato che quel debito di fatto era sostenibile.
Ora che sta raggiungendo nuovi record, ciò sarà ancora vero?

Di per sé il debito non è negativo. Se la redditività reale dell'attivo supera i costi di finanziamento, il debito può fornire un notevole impulso alla crescita. Questo vale per i governi, per le aziende e per i privati. Analogamente, sostenendo i consumatori e le società nelle fasi di stress, le banche centrali possono ridurre il rischio di un aumento dell'onere debitorio e incoraggiare l'assunzione di prestiti.

D'altro canto, il debito è l'opposto del risparmio. Secondo un'uguaglianza economica, per ogni debitore deve esserci un risparmiatore che lo finanzi. Quando si verifica un forte shock globale il rischio è proprio questo, poiché i governi in tutto il mondo hanno portato lo squilibrio verso il debito su livelli stupefacenti. Chi fornirà il risparmio globale necessario per risolvere questo crescente sbilanciamento? La risposta a questa domanda ci dirà molto riguardo alle aspettative inflazionistiche, alla produttività e alle diseguaglianze nella distribuzione della ricchezza.

Onere debitorio globale

L'onere debitorio globale, riconducibile soprattutto ai mutuatari societari e sovrani, è aumentato costantemente dalla crisi finanziaria globale.

article-image_after-the-virus-a-binary-world_chart02_IT

Fonte: Banca dei regolamenti internazionali, a maggio 2020.

Gli interrogativi che attendono gli investitori

La gravità dell'attuale rallentamento è senza precedenti, e lo è anche la risposta politica. Entrambe si sono tradotte in una maggiore incertezza, suscitando più domande che risposte. Dopo crisi come questa i mercati non tornano mai come prima, e forse questa è una previsione che si rivelerà esatta.

Tuttavia, per gli investitori spesso porre le domande giuste è più importante che avere tutte le risposte. Sapere quali domande porre è il primo passo per capire come affrontare la volatilità. Inoltre, aiuta a concentrarsi sui fattori che sosterranno realmente i mercati nei mesi e negli anni a venire.

L'elenco di domande che segue non è esaustivo, ma gli investitori in grado di rispondere a questi interrogativi disporranno degli strumenti per venire a capo dell'enigma che ci attende. Ognuno di questi problemi è oggetto di una pletora di opinioni. Su entrambi i fronti sono state presentate argomentazioni perfettamente valide. Qui riepiloghiamo alcune delle questioni a nostro parere determinanti e forniamo una sintesi della dicotomia tra i pronostici.

article-image_after-the-virus-a-binary-world_chart03_IT
article-image_after-the-virus-a-binary-world_chart04_IT
article-image_after-the-virus-a-binary-world_chart05_IT
article-image_after-the-virus-a-binary-world_chart06_IT

 

Ciascuno di questi argomenti merita più attenzione di quella che possiamo dedicargli in questa pubblicazione. Non pretendiamo di avere le risposte, ma crediamo sia importante gettare le basi per la prossima fase del dibattito e, si spera, contribuirvi.

Questa profonda incertezza dovrebbe persistere ancora a lungo e nessun tipo di analisi ci darà tutte le risposte esatte. Nel frattempo, occorre porre le domande giuste ed essere consapevoli sia dei rischi sia delle opportunità.

Ci auguriamo che gli interrogativi che ci siamo posti suscitino il vostro interesse e siamo impazienti di condividere le opinioni dei nostri team d'investimento nei prossimi mesi. Per discutere in modo più dettagliato queste domande e le loro conseguenze per gli investimenti, vi invitiamo a contattare il vostro rappresentante presso Janus Henderson.