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Investimenti alternativi: cosa fare quando la diversificazione non funziona?

I cambiamenti di mercato impongono un cambiamento nelle strategie degli investitori. David Elms, responsabile del team Diversified Alternatives, valuta le opzioni offerte dagli investimenti alternativi quando le strategie di diversificazione più tradizionali risultano troppo simili tra loro.

David Elms

David Elms

Head of Diversified Alternatives | Gestore di portafoglio


21 ott 2022
6 minuti di lettura

In sintesi

  • Il contesto di mercato è cambiato drasticamente in soli pochi mesi sulla scia delle preoccupazioni per la crisi energetica, le problematiche nelle filiere produttive e l'incertezza geopolitica.
  • L'aumento dei tassi d'interesse a fronte delle pressioni inflazionistiche costituisce un enorme cambiamento per gli investitori da tempo abituati a uno scenario molto favorevole e pone interrogativi sul probabile comportamento odierno dei mercati.Questo nuovo contesto può offrire agli investitori opportunità ma anche potenziali insidie.
  • In questi momenti di svolta sono importanti le strategie che offrono approcci non correlati e incorporano forme diverse di crisis alpha. Ed è qui che entrano in gioco gli investimenti alternativi.

Il 2022 è stato sin dall'inizio un anno di cambiamenti sistemici, con conseguenze profonde per tutti, non solo per i mercati finanziari. Permane il rischio di una escalation geopolitica significativa, che si tratti dei rapporti tra la Russia e il mondo occidentale o, più di recente, tra la Cina e l'Occidente in merito a Taiwan. Sono questi i temi che potrebbero dimostrarsi rivoluzionari per il mondo.

L'enigma dei tassi di inflazione/interesse

L'aumento dei tassi d'interesse quest'anno a fronte dell'inflazione costituisce un enorme cambiamento per gli investitori da tempo abituati a uno scenario molto favorevole. Ciò ha fatto emergere interrogativi circa le dinamiche di un contesto di mercato moderno, con tecniche d'investimento moderne e conseguenti cambiamenti delle modalità di pricing del rischio.

Un esempio calzante è il ruolo delle obbligazioni in un portafoglio. La correlazione tra obbligazioni e azioni è stata costantemente negativa dalla fine degli anni '90, salvo alcune eccezioni. Un portafoglio obbligazionario/azionario tradizionale ha pertanto beneficiato della naturale compensazione del rischio derivante da tale correlazione negativa. I livelli dei rendimenti obbligazionari sono stati inoltre abbastanza elevati da causare un potenziale calo in caso di crisi, creando plusvalenze in grado di stabilizzare un portafoglio.

Ma in un contesto di bassi rendimenti, in fasi inflazionistiche, la correlazione tra i corsi obbligazionari e azionari è meno certa, e un tipico portafoglio 60/40 non è destinato ad apparire, o comportarsi, come in passato. Ora dobbiamo chiederci se riteniamo di essere in una fase in cui l'inflazione è destinata a restare stabilmente al di sopra del 2% nelle economie su cui ci concentriamo, il punto in cui la correlazione tra obbligazioni e azioni sembra diventare meno certa, trasformandosi potenzialmente da negativa (cioè elemento di diversificazione) in positiva (ossia fattore di correlazione).

In termini di probabilità, questo scenario può definirsi probabile. L'interrogativo diventa quindi il modo in cui gli investitori possono teoricamente stabilizzare quel portafoglio "bilanciato". A nostro avviso, il contesto attuale richiede un approccio più ampio. Ed è qui che entrano in gioco gli investimenti alternativi.

Non ricercare indicazioni nel passato

Negli anni Settanta, il periodo più recente in cui sono stati registrati aumenti significativi dell'inflazione, il mercato era profondamente diverso. I partecipanti al mercato erano diversi, il ruolo del retail era differente e la diffusione degli hedge fund era molto più limitata. È rischioso presumere che il profilo di comportamento del mercato possa essere analogo. Tuttavia, esistono alcune strategie a nostro avviso potenzialmente in grado di offrire ancora buoni risultati.

Ad esempio, le strategie trend-following potrebbero offrire agli investitori parte della soluzione. Dall'inizio dell'anno alla fine di settembre 2022 il mercato statunitense ha ceduto quasi il 25%. Malgrado l'intensificazione della volatilità, tale flessione è stata finora composta, senza le marcate fluttuazioni, al rialzo e al ribasso, che hanno caratterizzato la crisi da COVID nel 2020 (Figura 1). Quando si osserva un trend stabile, ci si aspetta che emergano in primo piano le strategie trend-following. Un'altra qualità interessante delle strategie trend-following è che sono scalabili e possono essere create a costi ragionevoli per gli investitori sensibili agli oneri comportati dalle commissioni. Queste sono le caratteristiche di cui ha bisogno chi investe su ampia scala.

Figura 1: I cali del mercato nel 2022 non hanno coinciso con un'incertezza più elevata

Fonte: Janus Henderson Investors, Refinitiv Datastream, dal 31 dicembre 2019 al 30 settembre 2022. Le performance passate non sono indicative dei rendimenti futuri.
Nota: l'indice VIX è un indice di mercato in tempo reale utilizzato come indicatore delle aspettative di mercato circa la volatilità dell'indice S&P 500 nei prossimi 30 giorni.

Ma un approccio trend-following richiede il tipo di mercato appropriato. Nel 2020 abbiamo visto l'indice S&P500 perdere un terzo del suo valore tra il 19 febbraio e il 23 marzo. Il sentiment ha subito una virata improvvisa e significativa man mano che sono emerse la diffusione rapida e la gravità del COVID. In un contesto del genere, l'approccio trend-following potrebbe dimostrarsi problematico, data la rapidità delle fluttuazioni dei prezzi degli asset.

"È difficile fare previsioni, specialmente per il futuro". (vari)

Nei periodi di crisi, gli asset diventano correlati. In altre parole, la diversificazione funziona in contesti di mercato normali, quando non è verosimilmente necessaria, ma tende a non funzionare nelle fasi di crisi (con correlazioni tendenti a uno) quando i suoi benefici sono più che mai necessari. Ciò non è necessariamente imputabile a una costruzione del portafoglio impropria, ma piuttosto al fatto che gli investitori tendono ad omologare i loro comportanti nei periodi di incertezza elevata. Tale comportamento imitativo è una conseguenza inevitabile delle moderne prassi di gestione del rischio, che di norma mirano ad adeguare le esposizioni del portafoglio a fronte della volatilità di mercato e sono divenute prevalenti negli ultimi tre decenni, a partire dal lancio commerciale di RiskMetrics di JP Morgan nel 1992.

Nel caso di istituzioni come banche, hedge fund e asset manager tradizionali, se la volatilità di un portafoglio è inaccettabile, la reazione comune è il de-levering, ossia la vendita di posizioni lunghe e la copertura di posizioni corte. Tuttavia, il de-levering spinge i prezzi al ribasso, il che può aggravare la crisi. A quel punto la volatilità aumenta, intensificando il de-levering. Questa dinamica è conosciuta come spirale "value-at-risk". In tale contesto, è facile capire perché la diversificazione viene meno, perché la maggior parte degli investitori è costretta a liquidare per rispettare le proprie discipline di gestione del rischio. Ciò che funziona a livello individuale come strumento di gestione del rischio, tende a intensificare i focolai di rischio quando viene utilizzato su ampia basa in tutto il settore.

Cosa fare quando la diversificazione non funziona?

In questi momenti di svolta è importante avere un portafoglio liquido, con una gamma di strategie diverse che offrono approcci non correlati e incorporano forme differenti di crisis alpha, quali strategie di volatilità, trend-following e macro discrezionali. Le cosiddette strategie di "protezione", che offrono una polarità inversa rispetto al rischio, possono essere utili quando la diversificazione viene meno.

La controargomentazione è che pagare per questa tranquillità può frenare il rendimento nel tempo, ma tendiamo a sostenere che la forma dei rendimenti è tanto importante quanto la loro mera entità. Questa forma può essere fondamentale per gli investitori che pensano al pensionamento o non possono permettersi di rischiare perdite di valore significative. Non funziona per tutti. È necessario valutare quali sono le attività e le passività di un cliente, e soprattutto quali sono i suoi obiettivi. Tuttavia, alla luce del grado di cambiamento e dell'incertezza che i mercati hanno registrato negli ultimi anni, ci si deve chiedere se ci si può concentrare unicamente sulla massimizzazione dei rendimenti, senza considerare i benefici della gestione del rischio e delle strategie di protezione.

Definizioni

Rendimento obbligazionario: il livello di reddito di un titolo, espresso solitamente come percentuale. Nel caso delle obbligazioni, si calcola dividendo l’importo della cedola per il prezzo corrente del titolo. Rendimenti obbligazionari più bassi implicano prezzi obbligazionari più elevati.

Portafoglio 60/40: una consueta struttura di un portafoglio d'investimento costituito al 60% da azioni e al 40% da obbligazioni.

Alpha: una misura che può aiutare a determinare se un portafoglio gestito attivamente ha creato valore in relazione al rischio assunto rispetto a un indice di riferimento. Un alpha positivo indica che un gestore ha creato valore. L'alpha è la differenza tra il rendimento di un portafoglio e quello del rispettivo indice di riferimento, al netto del livello di rischio assunto.

Inflazione: il tasso di aumento dei prezzi di beni e servizi in un'economia.

Hedge fund: fondi d'investimento in pool che possono investire in un'ampia gamma di strategie, in funzione del loro mandato, da azioni e obbligazioni tradizionali a una serie di strategie alternative, immobili, criptovalute, ecc., facendo ricorso ai derivati per coprire le posizioni o assoggettarle a leva finanziaria, oltre ad altre strategie, nell'ottica di generare performance.

Queste sono le opinioni dell'autore al momento della pubblicazione e possono differire da quelle di altri soggetti/team di Janus Henderson Investors. Eventuali titoli, fondi, settori e indici citati nel presente articolo non costituiscono né fanno parte di alcuna offerta o invito all'acquisto o alla vendita.

 

Le performance passate non sono indicative dei rendimenti futuri. Tutti i dati dei rendimenti includono sia il reddito che le plusvalenze o le eventuali perdite ma sono al lordo dei costi delle commissioni dovuti al momento dell'emissione.

 

Le informazioni contenute in questo articolo non devono essere intese come una guida all'investimento.

 

Comunicazione di Marketing.

 

Glossario

 

 

 

 

Informazioni importanti

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Janus Henderson Fund (il “Fondo”) è una SICAV lussemburghese costituita il 26 settembre 2000 e gestita da Janus Henderson Investors Europe S.A. Janus Henderson Investors Europe S.A. può decidere di risolvere gli accordi di commercializzazione di questo Organismo d'investimento collettivo del risparmio in conformità alla normativa applicabile. Questa è una comunicazione di marketing. Consultare il prospetto dell’OICVM e il KIID prima di prendere qualsiasi decisione finale di investimento.
    Specific risks
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  • Gli emittenti di obbligazioni (o di strumenti del mercato monetario) potrebbero non essere più in grado di pagare gli interessi o rimborsare il capitale, ovvero potrebbero non intendere più farlo. In tal caso, o qualora il mercato ritenga che ciò sia possibile, il valore dell'obbligazione scenderebbe. Le obbligazioni ad alto rendimento (non investment grade) sono più speculative e sensibili ai cambiamenti avversi delle condizioni di mercato.
  • L’aumento (o la diminuzione) dei tassi d’interesse può influire in modo diverso su titoli diversi. Nello specifico, i valori delle obbligazioni si riducono di norma con l'aumentare dei tassi d'interesse. Questo rischio risulta di norma più significativo quando la scadenza di un investimento obbligazionario è a più lungo termine.
  • Il Fondo potrebbe usare derivati al fine di conseguire il suo obiettivo d'investimento. Ciò potrebbe determinare una "leva", che potrebbe amplificare i risultati dell'investimento, e le perdite o i guadagni per il Fondo potrebbero superare il costo del derivato. I derivati comportano rischi aggiuntivi, in particolare il rischio che la controparte del derivato non adempia ai suoi obblighi contrattuali.
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  • Le SPAC sono società di comodo create per acquisire aziende. Essendo complesse e spesso prive della trasparenza delle società consolidate, presentano maggiori rischi per gli investitori.