Nel terzo trimestre del 2021 la performance azionaria è diventata altalenante. I bassi rendimenti obbligazionari implicano guadagni modesti in futuro. Paul O’Connor, Responsabile del team Multi-Asset con sede nel Regno Unito, offre un aggiornamento sui mercati e indica perché – alla luce di alcuni driver della performance recente – gli investitori dovrebbero prendere in considerazione gli strumenti alternativi.

In sintesi:

  • Incoraggiati da politiche monetarie molto più accomodanti rispetto alla norma, gli investitori continuano a riversare capitali nel mercato azionario, nonostante gli accenni delle banche centrali a una riduzione delle iniezioni di liquidità nel prossimo anno.
  • Al contempo, nei mercati obbligazionari rendimenti e spread dei segmenti investment grade e high yield sono prossimi ai minimi storici, circostanza che potrebbe limitare la performance futura del reddito fisso.
  • In tale contesto, gli investitori alla ricerca di rendimenti diversificati potrebbero iniziare a considerare gli strumenti alternativi, che considerano comparti emergenti in aree già caratterizzate da crescita a lungo termine come energie rinnovabili e logistica.

A giudicare dall'avanzata apparentemente inarrestabile dell’S&P 500® (in rialzo 9 mesi su 10 ad agosto 2021) è plausibile aspettarsi un ulteriore balzo in avanti del mercato azionario, tuttavia la realtà è ben diversa. A pochissime settimane dalla conclusione del terzo trimestre, il primo indice azionario statunitense rende il 3% a livello trimestrale, mentre i mercati avanzati al di fuori degli USA registrano sinora una flessione pari al -1% (per i dati sulla performance del Q3 si veda la Figura 1). Non va certo meglio per i mercati emergenti, dove gli interventi normativi e i timori per la stabilità finanziaria hanno causato una flessione dell’MSCI China di oltre il 30% dal picco fatto segnare tra il 17 febbraio e il 20 agosto, con ripercussioni in tutta la regione. Gli investitori azionari non hanno avuto vita facile neppure in America Latina: (LATAM), i listini azionari in Brasile hanno ceduto il 17% in dollari americani nel trimestre in corso. In controtendenza il Giappone, che negli ultimi mesi ha guadagnato terreno avanzando del 9% nel terzo trimestre, malgrado la netta sottoperformance della prima metà dell’anno.

Figura 1: Qualche tentennamento per le azioni nel Q3

I principali indici iniziano a segnalare performance divergenti.

Fonte: Bloomberg, al 17 settembre 2021. I dati riportati sono arrotondati. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri.

 

Consensus ancora ottimista sull’azionario

Ad ogni modo, la maggior parte degli indicatori di posizionamento indica che investitori privati e istituzionali puntano fortemente sulle azioni. Nonostante la performance sinora altalenante nel trimestre corrente, l’azionario globale è avanzato di oltre un terzo dall’inizio del 2020 al 17 settembre 2021; ne consegue che anche un investitore rimasto sostanzialmente inattivo avrà visto un significativo incremento della propria esposizione azionaria in questo lasso di tempo.
Comunque, gli investitori non sono certo rimasti impassibili e hanno riversato somme da record nei mercati azionari. Se gli investimenti proseguissero al ritmo attuale, nel 2021 le azioni globali registreranno una raccolta netta di oltre 1.000 miliardi di dollari, vale a dire un volume superiore a quello dei precedenti 20 anni messi insieme. Il sondaggio di Bank of America (BofA) tra i gestori di fondi globali rivela un numero di gestori che sovrappesano le azioni prossimo ai massimi storici (si veda la Figura 2). È da sottolineare che, nonostante la recente revisione al ribasso delle stime di crescita, i gestori di portafoglio non hanno ridotto l’attuale esposizione azionaria. Un fenomeno probabilmente riconducibile alla continua fiducia dei gestori nelle misure di politica monetaria implementate in tutto il mondo. Secondo l’indagine di BofA il numero netto di investitori che ritengono di operare in un contesto con condizioni di liquidità favorevoli è il più alto da luglio 2007. Coloro che si oppongono a questa posizione potrebbero obiettare che proprio in quel mese è scoppiata la crisi finanziaria globale (Global Financial Crisis, GFC).

Figura 2: Sondaggio tra i gestori di fondi a livello globale

I gestori di portafoglio non hanno ridotto l’esposizione azionaria nonostante una crescita attesa al ribasso.

Fonte: Bank of America Global Fund Manager Survey, al 14 settembre 2021. OW = sovrappeso (overweight). OW azionario rappresentato nella parte sinistra (sx) del grafico. % netta di coloro che prevedono un’economia più solida rappresentata nella parte destra (dx) del grafico.

Picco di liquidità?

Le condizioni di liquidità nei mercati finanziari sono estremamente accomodanti; le banche centrali iniettano quotidianamente miliardi di dollari americani nei mercati tramite programmi di acquisto di asset (QE) e tassi di interesse eccezionalmente bassi rispetto agli standard storici.
Tuttavia, il vento sta lentamente cambiando. Gli acquisti di obbligazioni da parte delle banche centrali dovrebbero diminuire dagli 8.500 miliardi di dollari del 2020 a 2.300 miliardi di dollari nel corso di quest’anno e fino a 300 miliardi di dollari nel 2022 (si veda la Figura 3). Per il prossimo anno ci si attende inoltre un graduale incremento dei tassi di interesse. La Banca Centrale Europea non dovrebbe alzare i tassi sino al 2023 o al 2024, ma vi sono buone probabilità che la Bank of England (BoE) operi un inasprimento di 15 punti base1 (pb) nel secondo trimestre del 2022 e un successivo incremento di 25 pb prima di fine anno. Anche la Federal Reserve (Fed) dovrebbe iniziare ad alzare i tassi attorno a fine 2022, una volta posto fine al programma di QE. I rischi rispetto a tali attese sono insolitamente elevati, e gli investitori presteranno la massima attenzione alle prossime riunioni di BoE e Fed per carpire ulteriori indizi sul prossimo tapering e sul rialzo dei tassi di interesse.

Figura 3: Acquisti di asset da parte delle banche centrali

Fonte: Janus Henderson Investors, Bank of America, al 9 giugno 2021. Dati basati sulle stime di Federal Reserve USA, Bank of England, Banca Centrale Europea e Bank of Japan. $tn = migliaia di miliardi di USD.

Facciamoci coraggio

Negli ultimi anni il debito corporate è stato uno dei maggiori beneficiari degli interventi delle banche centrali, che con le loro politiche monetarie hanno frenato i rendimenti dei titoli di stato e gli spread creditizi2. I segmenti investment grade e high yield presentano rendimenti e spread vicini ai minimi storici. Naturalmente i rendimenti dell'area euro sono molto inferiori agli equivalenti USA (Figura 4). Al momento i rendimenti del debito high yield europeo sono di fatto più bassi rispetto all’inflazione per la prima volta nella storia. È degno di nota come i mercati delle obbligazioni societarie delle economie principali non abbiano risentito della crisi del debito cinese, che di recente ha spinto i rendimenti dei titoli high yield locali a un rialzo del 15%, alla luce delle ripercussioni sull’economia nazionale delle difficoltà finanziarie del colosso immobiliare cinese Evergrande Group.
Nell’era post-GFC/QE i titoli investment grade e high yield delle principali economie mondiali hanno premiato gli investitori, ma ora le buone notizie sono in gran parte già scontate dai mercati. Di norma rendimenti obbligazionari contenuti implicano performance modeste – spread contenuti implicano margini di errore ridotti. Sorprese positive sul fronte della crescita potrebbero spingere al rialzo i rendimenti dei titoli di stato, mentre sorprese negative potrebbero far ampliare gli spread. Fatte queste considerazioni, gli investitori devono rendersi conto che la fase rialzista del mercato del credito appare al termine e le prospettive di performance sempre più scarse a fronte dei rischi.

Figura 4: Spread creditizi ai minimi storici

Fonte: Janus Henderson Investors, Bloomberg, al 3 settembre 2021. Dati basati sul Bloomberg US Corporate Bond Index (USD) e sul Bloomberg US Corporate High Yield Index (USD).

La soluzione strumenti alternativi

Gli strumenti alternativi possono costituire una valida soluzione in caso di difficoltà nell’asset allocation. Negli ultimi anni la gamma di asset alternativi quotati a disposizione degli investitori si è nettamente ampliata e la liquidità di mercato in questo comparto è decisamente aumentata. In un contesto in cui la portata degli investimenti azionari riflette un atteggiamento eccessivamente ottimista e caratterizzato da rendimenti modesti nell’obbligazionario, gli investitori potrebbero prendere in considerazione gli strumenti alternativi al fine di diversificare i portafogli, beneficiare di di flussi di reddito potenzialmente interessanti ed aumentare l’esposizione verso comparti interessati da trend di crescita a lungo termine come energie rinnovabili, infrastrutture e logistica.

 

1Un punto base (pb) equivale a 1/100 di un punto percentuale. 1 pb = 0,01%, 100 pb = 1%.

2Lo spread creditizio è la differenza di rendimento di titoli a scadenza simile ma merito di credito diverso. Un allargamento degli spread è generalmente indice di un deterioramento dell’affidabilità creditizia delle società emittenti. Al contrario, una contrazione indica un miglioramento dell'affidabilità creditizia.