Nick Maroutsos, Co-Head di Global Bonds, spiega le motivazioni della reazione dei mercati di fronte alla diffusione del coronavirus e le ragioni per cui la Federal Reserve (Fed) finirà col dover tagliare i tassi per rispondere all’impatto economico dell’epidemia.

In sintesi

  • La correzione registrata la scorsa settimana (24 febbraio 2020) dai mercati è stata ampiamente causata dalle aspettative degli investitori di turbolenze nelle catene di approvvigionamento, cali degli utili e rallentamento della crescita economica come conseguenza della diffusione del coronavirus.
  • Com’è successo per altre correzioni recenti degli asset rischiosi, siamo convinti che la Federal Reserve taglierà i tassi di interesse per sostenere i mercati finanziari.
  • Quando il virus verrà contenuto, la combinazione di politica monetaria ancor più accomodante e bassa inflazione dovrebbe favorire la crescita economica e gli asset più rischiosi. Tuttavia, nel frattempo prevediamo un rafforzamento della volatilità.

 

Dopo aver trascurato per qualche settimana i timori legati all’epidemia del coronavirus, ribattezzato COVID-19, i mercati finanziari hanno reagito aspramente nelle ultime due sedute, causando una correzione delle azioni e spingendo i rendimenti dei Treasury decennali rifugio ai minimi storici. Riteniamo che i movimenti di mercato di questa settimana siano una reazione giustificata, seppur drastica, all’incertezza economica e sanitaria che circonda il virus.

Con le epidemie in Corea del Sud, Medio Oriente e nel cuore industriale dell’Italia, il virus si è diffuso più rapidamente di quanto si prevedesse qualche settimana prima. La nostra principale preoccupazione è rivolta alle vittime, e ci auguriamo che un’azione globale coordinata e l’arrivo delle temperature più miti in primavera mantengano sotto controllo l’epidemia.

Siamo giunti a un punto, tuttavia, in cui l’impatto economico reale comincia ad evidenziarsi chiaramente. Si stanno verificando turbolenze nelle catene di approvvigionamento, le società hanno cominciato ad emettere allarmi sui profitti e gli economisti stanno rivedendo al ribasso le previsioni di crescita in alcune aree geografiche, soprattutto quelle connesse alla base manifatturiera cinese. Pertanto, sebbene i movimenti di mercato di questa settimana siano parzialmente trainati dalla paura, un altro fattore a nostro avviso è costituito dalla considerazione da parte degli investitori dell’impatto reale che il virus sta avendo sui fondamentali societari ed economici.

Ulteriore espansione monetaria in arrivo

Sebbene a fare notizia sia stata soprattutto la correzione azionaria, ad attrarre maggiormente la nostra attenzione è l’aspro movimento al ribasso dei rendimenti del Treasury USA. Il calo è in gran parte dovuto alla fuga verso la sicurezza degli investitori di fronte all’incertezza nei mercati. Ma riteniamo che un ulteriore fattore sia rappresentato dalla crescente aspettativa che l’epidemia e le sue potenziali conseguenze economiche spingano la Fed a tagliare i tassi nel 2020. A dicembre il mercato dei futures scontava meno di un taglio per quest’anno. Questa stessa misura dell’aspettativa è adesso salita ad almeno due tagli. Non riteniamo che ci sarà un taglio a marzo, tuttavia siamo convinti che nelle riunioni di aprile e giugno la Fed potrebbe attuare un intervento.

Traiettoria dei tassi implicita nei futures sui fed funds

I mercati dei futures scontano adesso almeno due tagli dei tassi da parte della Fed nel 2020, a fronte di una previsione inferiore a un taglio a dicembre.

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Fonte: Bloomberg, al 26/02/2020. I dati rappresentano le aspettative dei tassi sui fed funds al momento delle future riunioni della Fed.

Se la Fed dovesse muoversi come ci aspettiamo, ciò rafforzerebbe l’orientamento politico attuato sin dalla crisi finanziaria globale, ossia significherebbe che la cosiddetta “Fed put” è ancora in corso. Sebbene non faccia parte del duplice mandato della banca centrale, gli ultimi tre presidenti della Fed hanno persistentemente mostrato una volontà di sostenere i mercati finanziari. Non crediamo che la Fed sia soddisfatta di questa realtà, tuttavia l’ha permessa reagendo a praticamente ogni crisi di mercato attuando una maggiore espansione.

Calo dei rendimenti

Avendo il suo epicentro in Cina, il coronavirus rappresenta uno shock sia d’offerta che di domanda per il continente asiatico. Nella maggior parte del resto del mondo il rallentamento degli scambi commerciali è principalmente un fenomeno dal lato dell’offerta.

Sfortunatamente, la politica monetaria che consiste nel tagliare i tassi è finalizzata all’aumento della domanda ed è meno efficace nel trattare le questioni legate all’offerta. Inoltre, ogni nuova espansione dalla grande crisi finanziaria ha ampiamente prodotto un calo dei rendimenti. In un contesto di tassi di interesse già bassi e con la principale preoccupazione riguardante l’offerta, ci chiediamo se un ulteriore accomodamento rappresenti una risposta efficace per alimentare la crescita economica.

Da questo punto di vista, e considerato che altre banche centrali dei mercati sviluppati hanno un potere di azione più limitato rispetto a quello della Fed, riteniamo che questo calo dei rendimenti abbia creato un ciclo di protratto accomodamento che è adesso ampiamente incapace di catalizzare una crescita economica superiore al trend.

Gestire l’incertezza

Ci vorranno mesi per calcolare con precisione le conseguenze economiche del coronavirus. Nel corso di questo periodo di incertezza ci aspettiamo che la volatilità di mercato rimarrà elevata. In un’ottica di investimento preferiamo cercare sicurezza in asset di maggiore qualità, tra cui debito governativo statunitense, tedesco ed australiano, ed evitare il debito dei paesi periferici sviluppati.

La crisi finirà col passare. Dato il quadro ancora incerto, siamo convinti che la ripresa sarà in un primo momento contenuta. Alla fine, le catene di approvvigionamento riprenderanno a funzionare liberando nuova domanda. Al di là delle aree maggiormente colpite dal coronavirus, l’economia globale appare in buona salute.

Il contesto economico che prevediamo per il 2020 dovrebbe essere favorevole per gli asset più rischiosi. Non prevediamo rendimenti simili a quelli registrati nel 2019, tuttavia la combinazione di una maggiore espansione monetaria e di un livello di inflazione ancora ai minimi dovrebbe essere favorevole per il credito societario e le azioni. Le valutazioni del credito societario paiono elevate, ma ci sono opportunità di flussi di reddito interessanti. A nostro avviso, i rendimenti dei Treasury potrebbero ridursi ulteriormente sulla scia di potenziali tagli ai tassi.