Valutare le azioni growth statunitensi in un mercato ancora incerto

L'andamento delle azioni growth large cap nel 2022 è stato caratterizzato da una drastica inversione della performance. Nel complesso, il mercato ha registrato la stessa flessione, ma i settori votati all'innovazione, come la tecnologia, che aveva offerto agli azionisti rendimenti smisurati negli anni precedenti, sono stati particolarmente penalizzati. Le azioni growth a grande capitalizzazione hanno comunque sovraperformato il mercato nel suo complesso e i loro omologhi orientati al valore negli ultimi tre e cinque anni.¹

Riequilibrio delle valutazioni di mercato

I multipli potrebbero contrarsi ulteriormente, poiché il mercato determina come scontare le azioni in previsione del punto di equilibrio finale dei tassi di interesse e degli utili nel prossimo anno. Detto ciò, le valutazioni sono attualmente a livelli riscontrati durante la correzione dovuta alla pandemia nella primavera del 2020. L'indice Russell 1000 Growth viene scambiato a circa 21 volte gli utili per azione previsti nei prossimi 12 mesi, con aspettative di crescita degli utili intorno al 13% dopo un anno di crescita piatta nel 2022.² Sebbene non si tratti di livelli estremamente bassi rispetto agli standard storici, riteniamo che vi siano società con crescita sostanzialmente più sostenuta, che godono di vantaggi competitivi, scambiate attualmente con valutazioni simili a quelle del benchmark complessivo.

Cosa può rallentare l'inflazione?

Il riequilibrio delle valutazioni è stato innescato dall'inflazione persistente e dal forte inasprimento della politica monetaria della Federal Reserve (Fed) statunitense che ne è seguito. Perché l'inflazione scenda, dovremo assistere a un allentamento della forza dei consumi, che negli ultimi anni è stata sostenuta da vari fattori, tra cui lo stimolo governativo, l'aumento dei salari, la solidità dei mercati immobiliari e dei capitali e la domanda repressa.

Attualmente iniziamo a vedere i consumatori spendere a un ritmo più veloce della crescita del reddito, situazione che non può durare. I risparmi personali si stanno esaurendo e si è registrato un aumento del ricorso al credito rotativo (con carta revolving). L'insieme di queste metriche indica un futuro rallentamento della spesa dei consumatori. Abbiamo cominciato a osservare i primi segnali di un picco dell'inflazione. Gli ultimi due dati dell'indice mensile dei prezzi al consumo (IPC) hanno evidenziato una moderazione dei prezzi e iniziamo inoltre a riscontrare un calo delle transazioni per i beni finanziabili, che potrebbe spingere i prezzi al ribasso.

La Fed sta affrontando una domanda resiliente da parte dei consumatori, gestendo al tempo stesso anche lo shock imprevisto della guerra tra Russia e Ucraina, che ha continuato a esercitare una pressione al rialzo sui prezzi, in particolare per le materie prime. La risoluzione di questa o di altre tensioni geopolitiche potrebbe contribuire a ridurre le difficoltà legate all'inflazione nel prossimo anno.

Qual è l'impatto sui temi di investimento secolari?

Riteniamo che tutte le aziende siano, o dovrebbero essere, in una certa misura, aziende "tecnologiche". In altri termini, devono decidere come cogliere e sfruttare il potenziale della tecnologia per sopravvivere e crescere a lungo termine. Pertanto, riteniamo che la trasformazione digitale in tutti i segmenti dell'economia, di cui parliamo da tempo, proseguirà.

Più specificamente, siamo convinti che la domanda secolare a lungo termine di semiconduttori aumenterà nei prossimi anni, alimentata in parte da fattori favorevoli come la transizione a una produzione di energia più pulita e la maggiore diffusione dei veicoli elettrici. Ad esempio, i beni fisici come le attrezzature agricole e i trasporti commerciali, oltre agli impianti eolici e solari, saranno più "intelligenti" in futuro e richiederanno una maggiore quantità di semiconduttori. In modo analogo, i veicoli elettrici conterranno una maggiore quantità di microchip dei veicoli a combustione interna che sostituiranno.

Continuiamo inoltre a credere che tutte le aziende aspirino ad essere più produttive e più agili, e a tale scopo dovranno continuare a investire nel software. Sebbene prevediamo un rallentamento della crescita con la potenziale entrata in recessione, ci aspettiamo comunque un'espansione di queste aree molto superiore alla crescita del prodotto interno lordo (PIL).

In seguito a un periodo di globalizzazione durato 40 anni, che ha spinto alcune funzioni industriali verso altri paesi allontanandole dalla produzione domestica, riteniamo che gli Stati Uniti siano ormai in una fase di deglobalizzazione e reindustrializzazione. I problemi legati alle filiere produttive e i timori per la sicurezza nazionale, che si sono acuiti a causa della pandemia e della recente crisi geopolitica, hanno contribuito a consolidare questi temi a lungo termine, che favoriranno un aumento della produzione onshore e della relativa automazione.

L'automazione delle fabbriche potrebbe essere ulteriormente sostenuta dall'aumento dei costi del lavoro, in particolare per i salari più bassi, dalla fine dell'arbitraggio globale del lavoro. Con la deglobalizzazione delle economie e il rafforzamento delle barriere al commercio e all'immigrazione, i posti di lavoro non si sposteranno più necessariamente verso le aree in cui i costi sono più ridotti. Oltre a un'impennata generale della crescita salariale, abbiamo già osservato aumenti più rapidi tra il 25% dei lavoratori con i salari più bassi, come illustrato nella Figura 1 di seguito.

Figura 1: Crescita dei salari mensili

Fonti: Current Population Survey, Bureau of Labor Statistics, and Federal Reserve Bank of Atlanta Calculations. I dati sono medie mobili di 12 mesi della crescita mensile del salario mediano per ogni quartile di salario medio.

Cosa può guidare la crescita delle singole aziende in futuro?

Queste tendenze secolari, tra l'altro, possono creare fattori favorevoli nei prossimi anni. A livello di singole aziende, alla luce dell'aumento del costo del capitale, le aziende che si sono affidate a finanziamenti estremamente economici per la crescita saranno messe alla prova. D'altro canto, le aziende che dispongono di vantaggi competitivi e di liquidità significativa in bilancio avranno una maggiore capacità di investire per la crescita futura, anche in caso di recessione economica. Queste aziende potrebbero essere in grado di conquistare rapidamente nuove quote di mercato, mentre i concorrenti più deboli potrebbero scomparire.

Nel complesso, siamo sempre più entusiasti delle opportunità che individuiamo nelle azioni growth. Siamo consapevoli che stiamo entrando in un periodo di tassi e inflazione strutturalmente più elevati. Riconosciamo inoltre che le aziende potrebbero incontrare maggiori difficoltà per espandere i multipli di valutazione e/o migliorare i margini di profitto. Ci conforta comunque il fatto di detenere un insieme concentrato di società innovative che dispongono di significativi vantaggi competitivi e di un potenziale di crescita sostenibile dei ricavi e del flusso di cassa.

INFORMAZIONI IMPORTANTI

I settori tecnologici potrebbero essere notevolmente influenzati dall'obsolescenza della tecnologia esistente, dai brevi cicli di prodotto, dal calo dei prezzi e dei profitti, dalla competizione di nuovi operatori sul mercato e dalle condizioni economiche generali. Un investimento concentrato in un unico settore potrebbe essere più volatile della performance di investimenti meno concentrati e del mercato nel suo complesso.