È giunto il momento della rinascita europea?

In sintesi

  • La risposta globale alla pandemia del Covid-19 potrebbe fungere da catalizzatore dell'inflazione in Europa, mentre le autorità politiche si impegnano a stanziare miliardi di euro per sostenere la ripresa e cercano di ridurre il colossale onere debitorio.
  • Pur non ritenendo che l'aumento dell'inflazione sia imminente, crediamo che sia importante mettere in discussione i fattori che hanno portato alla fase rialzista decennale dei titoli growth e delle obbligazioni statunitensi.
  • Altri elementi, tra cui l'ascesa dei criteri ambientali, sociali e di governance (ESG) e il ruolo dominante che l'Asia dovrebbe svolgere nel XXI secolo, offrono all'Europa un potenziale impulso per sovraperformare gli Stati Uniti.

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Da anni ormai i titoli growth statunitensi non fanno che guadagnare terreno, tra valutazioni elevate e quotazioni azionarie alle stelle. Intanto, i gestori value sono rimasti a faccia in giù in una stanza buia per un decennio, in attesa di essere licenziati. Ora crediamo che dovrebbero sentirsi abbastanza sicuri di sé da uscire, riabituare gli occhi alla luce e dire "buongiorno Europa".

Sarebbe assurdo sostenere che investire in titoli growth statunitensi nell'ultimo decennio sia stato un errore. Al contrario, dall'esterno abbiamo visto il Nasdaq e i titoli tecnologici raggiungere più e più volte nuovi massimi storici, senza dare agli investitori alcun motivo per voltare le spalle a una dinamica tanto fenomenale. Dall'inizio del quantitative easing (QE) dopo la grande crisi finanziaria del 2008, il mercato azionario è stato dominato dagli Stati Uniti e dai titoli growth, oltre che dagli strumenti con caratteristiche obbligazionarie. Ciò si è tradotto in anni di sottoperformance dei titoli value. Tuttavia, riteniamo che la situazione stia cambiando e che la stupefacente fase di rialzi dei titoli momentum possa essere giunta alle battute finali. Il motivo non è solo che molti titoli europei sono ciclici, né semplicemente che l'Europa è "più conveniente" in base a parametri di valutazione come il rapporto prezzo/utili. Crediamo piuttosto di aver individuato un catalizzatore: il Covid-19.

Il Covid-19 come catalizzatore dell'inflazione?

Per la precisione, crediamo che la risposta globale alla pandemia del Covid-19 possa fungere da catalizzatore dell'inflazione in Europa. Con la pandemia, le autorità politiche hanno potuto assumere il controllo della situazione strappandolo alle banche centrali, e ora crediamo che si metteranno all'opera per creare inflazione. Perché? Il mondo è gravato da un colossale onere debitorio che le autorità politiche sarebbero entusiaste di vedere ridotto dagli effetti dell'inflazione. Una risposta coordinata alla pandemia del Covid-19 offre questa opportunità.

LE ASPETTATIVE DI INFLAZIONE A LUNGO TERMINE SONO IN CALO

Fonte: Bloomberg, dati dal 30 aprile 2004 all'11 settembre 2020. È stato utilizzato il tasso swap basato sul prezzo medio giornaliero. Nota: Il tasso swap sull'inflazione in euro a 5 anni è una misura comunemente utilizzata dalle banche centrali e dagli operatori per valutare le aspettative di inflazione futura del mercato.

La risposta europea alla pandemia ha comportato una forma di "helicopter money": le banche centrali hanno cercato di rilanciare l'economia immettendo liquidità direttamente nelle tasche dei privati: solo nel Regno Unito, sono stati offerti al pubblico buoni da 10 sterline per "mangiare fuori per aiutare" ("eat out to help out") e applicati aumenti salariali superiori all'inflazione per chi lavora in settori chiave. Nel maggio 2020, l'Unione europea (UE) ha presentato un piano per la ripresa da 750 miliardi di euro denominato "Next Generation EU"1, che prevede trasferimenti diretti dal frugale Nord, guidato dalla Germania, al prodigo Sud, incluse Italia e Spagna. Possiamo affermare che senza la pandemia non sarebbero mai stati presi in considerazione trasferimenti diretti di questa entità, tuttavia non ci sorprenderebbero ulteriori misure di questo tipo nel prossimo futuro. Il ritorno dell'inflazione è cruciale per tutto questo: se la nostra teoria si rivelerà corretta e l'inflazione tornerà ad aumentare, crediamo che l'Europa e i titoli value potranno iniziare a competere con gli Stati Uniti.

Tuttavia, vale la pena di sottolineare che non ci aspettiamo un'accelerazione dell'inflazione oggi, domani o durante l'anno. Intendiamo dire che potrebbe accadere "l'impensabile", cioè un ritorno dell'inflazione, mentre il mondo è tranquillo e si crogiola nella deflazione e nella disinflazione. I gestori obbligazionari potrebbero considerarla una follia, perché "basta guardare la forma della curva dei rendimenti!", ma noi crediamo che sia giunto il momento se non altro di mettere in discussione quello che è stato lo stile vincente negli ultimi 10 anni.

Sostegno geopolitico

Un altro catalizzatore per l'Europa è rappresentato dalle dinamiche geopolitiche. In mancanza di un'espressione migliore, possiamo dire che l'Europa sta "affrontando bene la pandemia", mentre secondo alcuni la situazione negli Stati Uniti è un disastro. Questo incide molto più delle personalità politiche, anche se per alcuni queste ultime potrebbero essere un fattore determinante, e conferma la nostra idea: stiamo assistendo alla fine del secolo americano e all'inizio di quello asiatico. Per contestualizzare, il XIX secolo è stato dominato dall'Europa e dall'Impero britannico, che nel XX secolo sono stati superati dall'America. Oggi l'Asia è in ascesa. Si prevede che entro il 2040 genererà oltre il 50% del PIL mondiale e potrebbe rappresentare quasi il 40% dei consumi globali.2 A nostro avviso, rispetto agli Stati Uniti, l'Europa è in una posizione molto migliore per trarre vantaggio dal nascente secolo asiatico.

Vincere la sfida green

Dobbiamo tenere presente anche che è in atto una nuova competizione: la sfida green. Sappiamo già chi sono i vincitori della corsa tecnologica e, se gli Stati Uniti hanno sbaragliato tutti in questo campo, riteniamo che l'Europa sia ben posizionata per essere leader del segmento ESG. L'UE ha posto notevole enfasi sulla sostenibilità, con un recovery fund che stanzia quasi 550 miliardi di euro per progetti green. È il più grande impegno per il clima mai assunto e riflette il desiderio dell'Unione di mantenere il suo slancio e affermarsi come leader in tutte le questioni legate ai fattori ESG, che gli Stati Uniti invece sono stati più lenti ad adottare.

Siamo convinti che i mercati si stiano avvicinando a un importante punto di svolta e forse lo stile d'investimento che consiste nell'acquistare azioni growth e non pensarci più inizia finalmente a essere messo in discussione. Due importanti caratteristiche della nostra filosofia d'investimento, e quindi dei titoli che privilegiamo, sono la solidità dei bilanci e la generazione di liquidità. Talvolta questo può sembrare un approccio antiquato, non da ultimo vista la forte attrazione esercitata negli ultimi anni dagli "innovatori" e da altre imprese che assorbono liquidità. Forse i vecchi principi finanziari tendono a dimostrare il loro valore in momenti come questo. Crediamo che la pandemia del Covid-19 sarà vista come l'origine di un nuovo spirito politico e come fonte di speranza per alcuni dei tradizionali segmenti value del mercato azionario. Potrebbe anche significare l'impensabile: che i titoli value europei ora hanno il potenziale per sovraperformare i growth statunitensi. Facciamo i dovuti scongiuri.

 

1 Presentato dalla Commissione europea al Parlamento europeo di Bruxelles il 27 maggio 2020.

2 Documento di discussione del McKinsey Global Institute: "Asia's future is now", al 14 luglio 2019.

 

Strumento con caratteristiche obbligazionarie: un prodotto d'investimento che replica la performance di un'obbligazione ma che non è un'obbligazione. Questo termine può essere usato per descrivere le azioni di settori come i beni di prima necessità e le utilities, che spesso offrono rendimenti "sicuri" e prevedibili simili a quelli delle obbligazioni, ma potenzialmente più elevati rispetto a quelli del mercato obbligazionario.

Rapporto prezzo/utili (P/E): un rapporto comunemente utilizzato per valutare le azioni di una società. Si calcola dividendo il prezzo corrente dell'azione per l'utile per azione. In generale, un P/E elevato indica che gli investitori si aspettano una crescita vigorosa degli utili in futuro, ma anche un crollo (temporaneo) degli utili può far aumentare il P/E.

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Janus Henderson Fund (il “Fondo”) è una SICAV lussemburghese costituita il 26 settembre 2000 e gestita da Henderson Management S.A. Henderson Management SA può decidere di risolvere gli accordi di commercializzazione di questo Organismo d'investimento collettivo del risparmio in conformità alla normativa applicabile.
    Specific risks
  • Le azioni possono perdere valore rapidamente e normalmente implicano rischi più elevati rispetto alle obbligazioni o agli strumenti del mercato monetario. Di conseguenza il valore del proprio investimento potrebbe diminuire.
  • Le azioni di società a piccola e media capitalizzazione possono presentare una maggiore volatilità rispetto a quelle di società più ampie e talvolta può essere difficile valutare o vendere tali azioni al momento e al prezzo desiderati, il che aumenta il rischio di perdite.
  • Un Fondo che presenta un’esposizione elevata a un determinato paese o regione geografica comporta un livello maggiore di rischio rispetto a un Fondo più diversificato.
  • Questo Fondo può avere un portafoglio particolarmente concentrato rispetto al suo universo d’investimento o altri fondi del settore. Un evento sfavorevole riguardante anche un numero ridotto di partecipazioni potrebbe creare una notevole volatilità o perdite per il Fondo.
  • Il Fondo potrebbe usare derivati al fine di ridurre il rischio o gestire il portafoglio in modo più efficiente. Ciò, tuttavia, comporta rischi aggiuntivi, in particolare il rischio che la controparte del derivato non adempia ai suoi obblighi contrattuali.
  • Qualora il Fondo detenga attività in valute diverse da quella di base del Fondo o l'investitore detenga azioni in un'altra valuta (a meno che non siano "coperte"), il valore dell'investimento potrebbe subire le oscillazioni del tasso di cambio.
  • I titoli del Fondo potrebbero diventare difficili da valutare o da vendere al prezzo e con le tempistiche desiderati, specie in condizioni di mercato estreme con il prezzo delle attività in calo, aumentando il rischio di perdite sull'investimento.
  • Il Fondo potrebbe perdere denaro se una controparte con la quale il Fondo effettua scambi non fosse più intenzionata ad adempiere ai propri obblighi, o a causa di un errore o di un ritardo nei processi operativi o di una negligenza di un fornitore terzo.
Janus Henderson Horizon Fund (il “Fondo”) è una SICAV lussemburghese costituita il 30 maggio 1985 e gestita da Henderson Management S.A. Henderson Management SA può decidere di risolvere gli accordi di commercializzazione di questo Organismo d'investimento collettivo del risparmio in conformità alla normativa applicabile.
    Specific risks
  • Le azioni possono perdere valore rapidamente e normalmente implicano rischi più elevati rispetto alle obbligazioni o agli strumenti del mercato monetario. Di conseguenza il valore del proprio investimento potrebbe diminuire.
  • Un Fondo che presenta un’esposizione elevata a un determinato paese o regione geografica comporta un livello maggiore di rischio rispetto a un Fondo più diversificato.
  • Il Fondo potrebbe usare derivati al fine di conseguire il suo obiettivo d'investimento. Ciò potrebbe determinare una "leva", che potrebbe amplificare i risultati dell'investimento, e le perdite o i guadagni per il Fondo potrebbero superare il costo del derivato. I derivati comportano rischi aggiuntivi, in particolare il rischio che la controparte del derivato non adempia ai suoi obblighi contrattuali.
  • Qualora il Fondo detenga attività in valute diverse da quella di base del Fondo o l'investitore detenga azioni in un'altra valuta (a meno che non siano "coperte"), il valore dell'investimento potrebbe subire le oscillazioni del tasso di cambio.
  • I titoli del Fondo potrebbero diventare difficili da valutare o da vendere al prezzo e con le tempistiche desiderati, specie in condizioni di mercato estreme con il prezzo delle attività in calo, aumentando il rischio di perdite sull'investimento.
  • Il Fondo comporta un elevato livello di attività di acquisto e di vendita e pertanto sosterrà un livello più elevato di costi di operazione rispetto ad un fondo che negozia con meno frequenza. I suddetti costi di operazione si sommano alle spese correnti del Fondo
  • Il Fondo potrebbe perdere denaro se una controparte con la quale il Fondo effettua scambi non fosse più intenzionata ad adempiere ai propri obblighi, o a causa di un errore o di un ritardo nei processi operativi o di una negligenza di un fornitore terzo.
Janus Henderson Fund (il “Fondo”) è una SICAV lussemburghese costituita il 26 settembre 2000 e gestita da Henderson Management S.A. Henderson Management SA può decidere di risolvere gli accordi di commercializzazione di questo Organismo d'investimento collettivo del risparmio in conformità alla normativa applicabile.
    Specific risks
  • Le azioni possono perdere valore rapidamente e normalmente implicano rischi più elevati rispetto alle obbligazioni o agli strumenti del mercato monetario. Di conseguenza il valore del proprio investimento potrebbe diminuire.
  • Le azioni di società a piccola e media capitalizzazione possono presentare una maggiore volatilità rispetto a quelle di società più ampie e talvolta può essere difficile valutare o vendere tali azioni al momento e al prezzo desiderati, il che aumenta il rischio di perdite.
  • Un Fondo che presenta un’esposizione elevata a un determinato paese o regione geografica comporta un livello maggiore di rischio rispetto a un Fondo più diversificato.
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  • I titoli del Fondo potrebbero diventare difficili da valutare o da vendere al prezzo e con le tempistiche desiderati, specie in condizioni di mercato estreme con il prezzo delle attività in calo, aumentando il rischio di perdite sull'investimento.
  • Il Fondo potrebbe perdere denaro se una controparte con la quale il Fondo effettua scambi non fosse più intenzionata ad adempiere ai propri obblighi, o a causa di un errore o di un ritardo nei processi operativi o di una negligenza di un fornitore terzo.