Paul O'Connor, Responsabile del Multi-Asset Team con sede nel Regno Unito, commenta i notevoli rialzi dei mercati nelle ultime settimane e analizza i fattori a suo avviso necessari per sostenere una ripresa a V.

  In sintesi

  • Secondo le stime di consenso, la ripresa sarà tutto fuorché a V, ma i mercati azionari globali sembrano assumere proprio questa forma.
  • L'andamento delle quotazioni suggerisce che il rally del mercato globale sia stato trainato dalla fiducia nell'immissione di liquidità a opera delle banche centrali anziché dall'ottimismo nei confronti della crescita mondiale.
  • Nel complesso, gli investitori mantengono un posizionamento difensivo in termini di asset allocation e di esposizioni settoriali. Il rally e la rotazione possono proseguire, ma per poter registrare ulteriori rialzi potrebbero essere necessarie buone notizie per quanto riguarda l'economia e il coronavirus.

Nelle ultime settimane abbiamo visto come la vigorosa ripresa della propensione al rischio degli investitori di tutto il mondo si affianchi inaspettatamente all'escalation delle tensioni sociali negli Stati Uniti e alle incertezze che gettano un'ombra sulle prospettive economiche globali. Secondo le stime di consenso, per l'economia mondiale si prospettano tempi difficili e la ripresa sarà tutto fuorché a V, ma i mercati azionari globali sembrano assumere proprio questa forma. Questa dinamica è illustrata chiaramente dal NASDAQ Composite Index, che è tornato al suo massimo storico ed è in rialzo del 10% da inizio anno:

Figura 1: Il NASDAQ Composite Index ha messo a segno un netto rimbalzo

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Fonte: Bloomberg, Janus Henderson Investors, al 4 giugno 2020. La performance passata non è un indicatore attendibile dei risultati futuri.

La mutazione del rally

Con la frenetica rotazione in termini di leadership di mercato osservata nelle ultime tre settimane (fino all'8 giugno 2020), il ciclo di rialzi alimentato dalla liquidità si è trasformato in un vero e proprio "reflation trade". Il rally dei mercati globali nelle prime otto settimane dopo i minimi registrati a marzo dalle azioni mondiali suggerisce che i mercati siano stati trainati dalla fiducia nell'immissione di liquidità a opera delle banche centrali anziché da un notevole ottimismo nei confronti della crescita globale. Gli asset percepiti come difensivi, come i titoli di Stato e l'oro, hanno guadagnato terreno in linea con gli attivi rischiosi. Nei mercati azionari, le aree di crescita strutturale come la tecnologia e i prodotti farmaceutici hanno sovraperformato i titoli value e i settori ciclici.

Nelle ultime tre settimane si è inoltre verificato un notevole cambiamento sul fronte della leadership di mercato. Incoraggiati dalla riapertura di diverse economie, dal miglioramento di alcuni dati economici e dal persistente flusso di misure di stimolo a livello globale, gli investitori hanno abbandonato le aree del mercato che hanno guidato la prima fase della ripresa a favore dei fanalini di coda. In sole tre settimane, le azioni brasiliane hanno recuperato il 43% in termini di dollari USA[1] e quelle dell'Eurozona il 28%. Settori ciclici come banche, automobili e acciaio hanno registrato un'impennata in tutti i principali mercati, sovraperformando notevolmente i titoli growth e difensivi. Nelle prime otto settimane di ripresa del mercato in Europa i titoli farmaceutici hanno sovraperformato le banche del 27%[2], ma gli istituti di credito nelle ultime tre settimane hanno registrato i migliori risultati, sovraperformando i titoli farmaceutici di quasi il 30%.

Inizia la ripresa

Alcuni dati significativi nelle ultime settimane hanno senz'altro contribuito a risollevare la fiducia degli investitori nella ripresa, anche se a partire da livelli molto depressi. Malgrado la notevole incertezza riguardo all'attendibilità della bella sorpresa di venerdì sul fronte dei dati sull'occupazione negli Stati Uniti, che hanno superato le attese con un margine di 10 milioni di posti di lavoro, si tratta pur sempre di un ulteriore importante dato che suggerisce che l'economia globale stia superando quella che potremmo definire la più grave crisi dopo la Grande depressione. Le indagini condotte presso i responsabili degli acquisti nella maggior parte delle principali economie sembrano aver già superato il peggio, e anche altri dati ad alta frequenza depongono a favore di un rimbalzo di metà anno. Pur concordando con l'idea generale delle stime di consenso, secondo cui saranno necessari due o tre anni affinché l'economia globale superi del tutto la crisi causata dal coronavirus, sospettiamo che nelle prossime settimane gli investitori accantoneranno i timori di più lungo periodo per concentrarsi sulle prove del miglioramento della dinamica macroeconomica a breve termine, come hanno fatto negli ultimi giorni.

Naturalmente, la fiducia nella ripresa economica è ancora prigioniera delle percezioni sull'evoluzione della pandemia e rimarrà verosimilmente sensibile a eventuali cambiamenti su questo fronte. Anche se molti aspetti importanti del COVID-19 restano un mistero, ogni giorno che passa senza una recrudescenza sembra quasi ridurre la probabilità che si concretizzino gli scenari più pessimistici. I dati nei precedenti focolai in Cina, Singapore e Corea del Sud si confermano incoraggianti: le nuove ondate sono state ridotte, localizzate e il loro contenimento è stato rapido. A Wuhan, l'epicentro da cui si è propagata la pandemia, i recenti test condotti su oltre 11 milioni di persone hanno rivelato che il virus è quasi scomparso dalla zona. In questo contesto, per quanto riguarda le stime di consenso sul coronavirus, il timore di una seconda ondata di contagi sembra lasciare spazio a scenari più favorevoli.

Le cattive notizie si diffondono rapidamente

Anche se la diffusione del virus sta rallentando in gran parte dei principali paesi sviluppati, il quadro globale è molto meno incoraggiante: il numero totale di casi in tutto il mondo è raddoppiato dall'inizio di maggio, in quanto il virus ha invaso l'Africa, l'America latina, il Medio Oriente e alcune regioni dell'Asia. Inoltre, il successo della Cina nell'appiattire la curva del coronavirus è stato favorito dall'approccio cauto alla riapertura dell'economia del paese, mentre negli Stati Uniti l'uscita dal lockdown sembra essere accompagnata da una tendenza al rialzo dei dati sui nuovi contagi giornalieri in molti Stati. Al momento è difficile prevedere quali saranno le conseguenze dell'allentamento delle misure di isolamento nelle principali economie sulla trasmissione del virus.  Ne sapremo molto di più tra qualche settimana. Probabilmente per confermare gli sviluppi positivi sul fronte del coronavirus sarà necessario un certo tempo, ma le cattive notizie potrebbero circolare rapidamente se i tassi d'infezione dovessero tornare ad aumentare con l'allentamento delle misure di isolamento.

Bicchiere mezzo pieno

Per il momento, per quanto riguarda il flusso di notizie, gli investitori sembrano iniziare a vedere il bicchiere mezzo pieno. A marzo quasi tutti i nostri indicatori preferiti del sentiment e del posizionamento del mercato segnalavano panico e rassegnazione, mentre ora il quadro del clima di mercato è più contrastante. Uno dei fattori tecnici più favorevoli per il mercato azionario è il fatto che la maggior parte degli investitori istituzionali sembri aver sottovalutato il rally. Anche se le azioni mondiali registrano rialzi ormai da 11 settimane e hanno superato i minimi di marzo di oltre il 40%, non sono stati effettuati nuovi investimenti significativi in azioni e gli investitori dispongono ancora di notevoli riserve di liquidità accumulate durante la correzione. Da marzo più di 1.200 miliardi di USD sono confluiti verso i fondi monetari statunitensi, portando la liquidità custodita da questi strumenti a più di 5.000 miliardi di USD, ben oltre i livelli osservati durante la crisi finanziaria globale del 2008/09.

Tuttavia, dopo le frenetiche oscillazioni del mercato degli ultimi giorni, riteniamo che alcuni sviluppi sollevino interrogativi riguardo alla sostenibilità del recente rally. Un segnale di allarme in questo senso viene dal mercato delle opzioni e riguarda il recente aumento delle opzioni call su azioni statunitensi acquistate rispetto al numero di opzioni put, un rapporto che alla fine della scorsa settimana era il più elevato degli ultimi otto anni. Può sembrare banale speculazione, così come il netto aumento degli investimenti retail in azioni negli Stati Uniti negli ultimi mesi. Un altro invito alla cautela viene dal livello degli indici del mercato azionario rispetto ai target di prezzo degli analisti, sulla base dei target di prezzo degli ultimi 12 mesi per i singoli titoli. Il rally della scorsa settimana ha spinto l'MSCI World Index (cfr. Figura 2) e i principali indici azionari statunitensi verso i massimi rispetto ai target degli analisti dall'inizio delle registrazioni nel 2004.

Figura 2: La recente impennata del mercato è sostenibile?


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Fonte: Bloomberg, Janus Henderson Investors, all'8 giugno 2020.

Nota:  Il calcolo mostra l'MSCI World Index diviso per le stime di consenso di Bloomberg relative ai target di prezzo degli analisti su 12 mesi. Le stime di consenso sono previsioni e sono riportate a scopo illustrativo. La performance passata non è un indicatore attendibile dei risultati futuri.

Il momento del consolidamento

La recente impennata delle azioni e la conseguente rotazione del mercato riflettono una rapida rivalutazione delle prospettive globali da parte degli investitori, anche se da un punto di partenza estremamente negativo. Anche se gli sviluppi sul fronte economico e della pandemia sono stati incoraggianti nelle ultime settimane, ci guardiamo bene dall'essere troppo precipitosi nel considerarli tendenze affermate. Nelle settimane a venire i dati economici dovrebbero corroborare la tesi di una ripresa di metà anno della crescita globale, sulla quale tuttavia incombono numerose minacce. Quanto al coronavirus, le prossime settimane saranno fondamentali per capire se l'Europa e gli Stati Uniti hanno intrapreso una traiettoria analoga a quella della Cina o se i contagi torneranno ad aumentare con l'allentamento delle misure di isolamento.

Anche se finora l'ultima fase del rally ha visto emergere qualche banale speculazione, in generale gli investitori mantengono un posizionamento difensivo in termini sia di asset allocation complessiva sia di esposizioni settoriali. Ciò sembra suggerire che il rally e la rotazione possano proseguire, ma per poter registrare continui rialzi sarà necessario il sostegno di buone notizie riguardanti l'economia e il coronavirus. Le oscillazioni del mercato delle ultime settimane hanno scontato molti sviluppi positivi.  Non ci sorprenderebbe osservare una fase di consolidamento ora che gli investitori attendono notizie decisive sul fronte della pandemia per prevedere la direzione delle prossime ampie fluttuazioni del mercato.

[1] Ibovespa Brasil Sao Paolo Stock Exchange Index e Euro Stoxx 50 Index a confronto, in valuta locale, dal 15 maggio 2020 al 5 giugno 2020. La performance passata non è un indicatore attendibile dei risultati futuri. I prezzi possono diminuire oltre che aumentare e l'investitore potrebbe non recuperare l’importo inizialmente investito.

[2] Bloomberg, titoli farmaceutici e bancari a confronto, in termini di euro, dal 15 maggio 2020 al 5 giugno 2020.