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È ora che i luminari della tecnologia si comportino da adulti

Il Portfolio Manager Denny Fish spiega che, sebbene i temi secolari che guidano la crescita del settore tecnologico rimangano intatti - e quindi meritano di essere investiti - con la maturazione dei mercati finali, le aziende dovranno bilanciare gli investimenti futuri con la redditività.

Denny Fish

Denny Fish

Portfolio Manager | Research Analyst


15 maggio 2023
6 minuti di lettura

In sintesi

  • Storicamente, alle aziende tecnologiche in rapida crescita è stato permesso di sacrificare la redditività a breve termine per le promesse presentate dalle iniziative di crescita ad alta intensità di investimenti.
  • Poiché la maggiore quota di mercato ha comportato una maggiore esposizione alla ciclicità economica, i dirigenti del settore tecnologico non possono più investire massicciamente durante i cicli di ribasso, con l'aspettativa di ottenere guadagni superiori alla media.
  • Dal punto di vista dell'investitore, l'identificazione delle aziende che possono fornire le metriche di redditività tradizionali, dimostrando al contempo di essere astuti allocatori di capitale, sarà fondamentale quando si cercherà di catturare i rendimenti in eccesso all'interno del settore tecnologico.

Sebbene il rally di quest'anno dei titoli tecnologici sia una buona notizia, la sottoperformance del settore nel 2022 pesa ancora sulla mente di molti investitori. La correzione vista l'anno scorso è derivata dal resettaggio dei tassi d'interesse, che ha ridotto il valore dei flussi di cassa attesi delle aziende orientate alla crescita.

Un altro vento contrario, tuttavia, è stato creato dal settore stesso: interpretando l'impennata di attività dell'era pandemica come la nuova norma, diverse aziende leader del settore tecnologico e di internet hanno aumentato in modo aggressivo la capacità a livello di personale e investimenti fissi. Quando la domanda è diminuita, molte di queste società si sono ritrovate con un'impronta operativa molto più grande di quella giustificata dalle condizioni del mercato.

Probabilmente i vertici societari non hanno ritenuto quei piani troppo ambiziosi, avendoli visti funzionare in passato. Ma i tempi sono cambiati.  I dirigenti delle aziende tecnologiche in fase di maturazione, come pure gli investitori, devono accettare che la regola di investire a tutti i costi, spesso considerata un tratto distintivo delle industrie nascenti e in rapida crescita, per loro non vale più. Al contrario, queste società devono essere gestite, e giudicate dalla comunità degli investitori, sulla base di parametri più tradizionali, come l'espansione dei margini, la generazione di flussi di cassa e la restituzione di valore agli azionisti.

Investire nel futuro

Ogni ondata di progresso tecnologico, dai mainframe al cloud computing, ha richiesto investimenti considerevoli nella fase in cui le aziende si posizionano per la crescita. Negli ultimi anni, l'internet dei consumatori, l'e-commerce e il cloud hanno avuto il loro turno per entrare di prepotenza nei cicli di investimento.

Gli investitori non hanno esitato ad aggregarsi, tollerando gli alti livelli dei costi di acquisizione dei clienti e di spese di capitale (capex) con l'aspettativa di rendimenti eccezionali nel lungo periodo. Questa tendenza ha ricevuto una spinta durante la pandemia, quando le aziende sono state attratte dai bassi tassi di interesse e dal balzo in avanti della domanda. Ma se questi esborsi in molti casi erano giustificati dal fatto che gran parte dell'economia globale si è adattata a lavorare e fare acquisti da casa, molte ipotesi sulla crescita futura si sono rivelate sbagliate. L'ondata di vendite dello scorso anno è stata il modo del mercato di segnalare che le aziende tecnologiche devono imparare ad amministrare meglio il capitale degli investitori.

È ora di crescere

Molti degli attuali colossi tecnologici e di internet sono nati come start-up scalcinate con l'ambizione di rivolgersi a mercati di vaste dimensioni e, in molti casi, di creare industrie completamente nuove. In quella fase di sviluppo, le società potevano investire in tutto l'arco del ciclo economico, poiché le eventuali spinte contrarie macro a breve termine sarebbero state ampiamente compensate dai maggiori livelli di penetrazione.

Alphabet, ad esempio, è riuscita a investire pesantemente all'indomani della crisi finanziaria globale, in quanto gli investitori hanno compreso l'enorme opportunità della pubblicità digitale mirata. Allo stesso modo, nonostante una recessione storica, le aziende di macchinari per semiconduttori, riconoscendo il ruolo fondamentale che i microchip avrebbero svolto nella digitalizzazione dell'economia globale, hanno lanciato importanti iniziative di ricerca e di investimento.

Per molte di loro, e per gli investitori che hanno compreso la portata dell'opportunità, questa strategia ha dato i suoi frutti nel decennio successivo. Ma l'adozione e l'espansione spesso portano a un livello di crescita matura. La pubblicità digitale è diventata il mercato, e per questo è più suscettibile agli alti e bassi dell'economia in senso generale.

Lo stesso vale per l'e-commerce. Nel corso della sua storia, Amazon ha potuto effettuare ingenti investimenti, anche durante i periodi di crisi, con l'obiettivo di trasformare lo shopping online in una consuetudine. Tuttavia, data la misura in cui è cresciuto l'e-commerce come quota dei consumi totali durante la pandemia, i dirigenti e gli investitori non possono più permettersi il lusso di ignorare i venti contrari ciclici. I recenti tagli di personale e le altre misure adottate da Amazon per il "giusto dimensionamento" ne sono la prova.

Regole per una nuova era

Dato che per alcune aree della tecnologia la capacità di investire in modo aggressivo diminuisce nel corso del ciclo, chi gestisce queste aziende deve calibrare l'entità dei programmi di investimento in modo che siano in linea con mercati in via di maturazione. Inoltre, devono dare priorità all'ottimizzazione delle operazioni.

Ne deriva che anche le società orientate alla crescita oggi devono dimostrare di essere in grado di incrementare la redditività. Riconoscendo l'evoluzione del mercato tecnologico, gli investitori si aspetteranno sempre più che i team dirigenti forniscano parametri standard di performance finanziaria, come i margini, il ritorno sul capitale investito e la generazione di flussi di cassa. L'industria dei semiconduttori è un caso di studio positivo per la gestione della crescita ciclica matura.

Questo non significa che investire a lungo termine non sia più importante. Piuttosto, in base alle dinamiche specifiche del settore, le aziende dovranno bilanciare gli investimenti per la crescita futura con la redditività a breve termine.

I cicli di investimento sono inevitabili nel settore tecnologico, poiché le imprese devono innovare costantemente per mantenere o espandere la quota di mercato. Man mano che i mercati finali maturano e gli investitori esigono una maggiore disciplina finanziaria, i vertici societari devono dimostrare la capacità di impiegare efficacemente il capitale. In futuro, riteniamo che l'allocazione oculata del capitale, una posizione di mercato dominante e la capacità di generare un ritmo di crescita degli utili superiore a quello del mercato in generale saranno fattori cruciali nel determinare quali titoli tecnologici offriranno una sovraperformance.

Una curva di apprendimento

Come si evince da una serie di riduzioni di personale, alcune aziende tecnologiche stanno già recependo il messaggio. Meta, ad esempio, ha definito il 2023 l' "anno dell'efficienza", dopo che gli investitori avevano abbandonato il titolo nel 2022 a causa di quella che avevano percepito come un'espansione eccessiva. Altre aziende finora in ad alto tasso di crescita stanno imponendo per la prima volta ai manager di linea di adottare un approccio al progresso basato su di indicatori chiave di performance.

Come detto, il modo in cui le aziende affrontano l'equilibrio tra investimenti e redditività dipende dal loro settore specifico. Le società mature, con costi fissi elevati e cicli di investimento lunghi, non possono cambiare dalla sera alla mattina per adattarsi a un'economia in rallentamento. In questi casi, i manager devono essere particolarmente astuti per non farsi cogliere in fallo. Ad esempio, siamo convinti che l'opportunità di crescita per il software come servizio (SaaS) sia considerevole, ma le società attive in quest'area stanno già faticando a bilanciare redditività e crescita. Il SaaS potrebbe comunque rivelarsi più agile durante i rallentamenti, dato che la base di spesa del comparto è costituita per la maggior parte dal personale.

Dal punto di vista dell'investitore, consideriamo questo processo di maturazione uno sviluppo positivo. La capacità di trainare la produttività dovrebbe consentire al settore tecnologico di incrementare la quota di utili societari aggregati nel prossimo decennio. Questo implica una crescita continua e quindi investimenti costanti. Tuttavia, considerando il grado avanzato di maturità e la maggiore esposizione al ciclo economico di alcune industrie, gli investitori si aspetteranno che la redditività e la restituzione di valore agli azionisti siano le nuove priorità dei manager. Riteniamo un segnale positivo che questo stia già accadendo: molte società tecnologiche ad alta capitalizzazione stanno infatti utilizzando le ampie riserve di liquidità accumulate per erogare dividendi e riacquistare azioni proprie.

INFORMAZIONI IMPORTANTI

I settori tecnologici potrebbero essere notevolmente influenzati dall'obsolescenza della tecnologia esistente, dai brevi cicli di prodotto, dal calo dei prezzi e dei profitti, dalla competizione di nuovi operatori sul mercato e dalle condizioni economiche generali. Un investimento concentrato in un unico settore potrebbe essere più volatile della performance di investimenti meno concentrati e del mercato nel suo complesso.

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