Il gestore di portafoglio Luke Newman illustra le problematiche sollevate dalla pandemia nel 2020 e le prospettive del segmento absolute return per i prossimi mesi.

In sintesi

  • Nell'ambito dell'absolute return, la gestione dell'esposizione lorda e netta può contribuire a mitigare o ad aumentare il rischio, in base alle attese di volatilità.
  • Le criticità emerse con la COVID-19 hanno richiesto nuovi strumenti di analisi delle società rispetto a quelli utilizzati negli ultimi anni.
  • Un contesto più prevedibile, espresso dalla maggiore dispersione in ambito azionario, dovrebbe incoraggiare gli investimenti, che a loro volta sosterrebbero le valutazioni.

Il 2020 è stato un anno ricco di incognite sul fronte economico, nel quadro della risposta dei singoli Paesi alla pandemia, e su quello politico, a causa del clamore della Brexit e delle elezioni USA. Al principio il sentiment degli investitori ha beneficiato di una parvenza di chiarezza circa la Brexit data dal governo britannico a maggioranza conservatrice, dei segnali di allentamento delle tensioni in Medio Oriente e dei progressi nelle relazioni commerciali tra USA e Cina.  Tuttavia, la situazione è drasticamente cambiata verso la fine del primo trimestre, quando la diffusione del coronavirus ha indotto i mercati a scontare rapidamente un periodo di importanti sconvolgimenti economici e i governi si sono resi conto che l’epidemia era ormai globale.

Nell'ambito di una strategia absolute return, la gestione dell'esposizione lorda e netta può contribuire a mitigare o ad aumentare il rischio, in base alle attese di volatilità. Al contempo, in diversi momenti del 2020 sono emerse opportunità sia sul versante long che su quello short. Abbiamo individuato quattro fasi, che hanno richiesto nuovi strumenti di analisi delle società rispetto a quelli utilizzati negli ultimi anni: riduzione del rischio, ricapitalizzazione, “unlocking” e rotazione verso i titoli value.

Quattro fasi di rischio e opportunità

La prima fase, che coincide con l’inizio della pandemia, è stata caratterizzata da una netta riduzione del rischio. Le prospettive delle società attive nell’area degli alimentari e dei prodotti essenziali erano molto diverse da quelle delle aziende costrette a chiudere a causa delle misure governative per il contenimento del virus. All’inizio dell'estate, i riflettori erano puntati sulle società intente a migliorare la propria situazione finanziaria, che hanno offerto una vasta gamma di rischi e opportunità per gli investitori long e short. Diverse aziende, sebbene non riscontrassero problemi immediati in termini di liquidità (le banche centrali hanno favorito la creazione di linee di credito), hanno dovuto fare i conti con i livelli di indebitamento.

Durante i mesi estivi abbiamo assistito a un iniziale “unlocking”: varie aziende e attività hanno potuto riaprire i battenti dando il via alla ripresa.  A quel punto il Regno Unito offriva valore agli investitori, in ragione del forte sconto di molti titoli (a causa di incertezze operative) e di dividend yield interessanti rispetto agli altri mercati (e al segmento fixed income). Tuttavia parlare di una rotazione verso i titoli value sembrava prematuro; infatti, solo in novembre gli investitori hanno iniziato a sfruttare tali valutazioni e ad abbandonare i titoli growth che evidenziavano solide performance dal 2017.

In termini di rischi visibili persistenti, l’incertezza legata alla Brexit continua a pesare sul sentiment verso il Regno Unito e sulla volontà delle società di pianificare per il futuro. Ci chiediamo inoltre se i corsi azionari scontino puntualmente i rischi di un aumento dell’inflazione nel 2021 alla luce delle sostanziali misure adottate da governi e banche centrali per sostenere l’economia durante la pandemia.

Chiarezza = fiducia

Ad ogni modo, i mercati azionari sono stati protagonisti di un forte rally dopo le elezioni statunitensi del 3 novembre e dopo le notizie sullo sviluppo e la distribuzione di più vaccini (Pfizer è stata la prima società a darne l’annuncio). Sebbene l’avvicendamento alla Casa Bianca sia stato ostacolato dalle contestazioni del risultato elettorale, la mancanza di una maggioranza netta al governo (il partito repubblicano è inaspettatamente riuscito a evitare l’“onda blu” al Senato) riduce le probabilità di un sostanziale aumento delle tasse negli Stati Uniti. I mercati globali attendono notizie circa la portata dei pacchetti di sostegno dell’amministrazione Biden e il relativo impatto su ripresa e crescita.

Il 2020 è stato segnato dal rischio politico e dalla pandemia di COVID-19, ma un contesto più prevedibile dovrebbe incoraggiare gli investimenti, che a loro volta sosterrebbero le valutazioni. Ai primi di dicembre è cominciata la somministrazione del vaccino nel Regno Unito: l’elenco delle “incognite note” sui mercati inizia dunque ad accorciarsi e le nostre convinzioni sono sempre più radicate. Le società e i settori esposti al mercato interno con un elevato grado di sensibilità all’economia, come l’industria, dovrebbero beneficiare del graduale allentamento delle misure anti-COVID. Sul versante short, la maggiore dispersione in ambito azionario crea opportunità, soprattutto nelle aziende oggetto di attese di un ritorno ai livelli di redditività pre-pandemia eccessivamente ottimiste, o che presentano problematiche preesistenti amplificate dagli eventi del 2020.

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Glossario:

Posizioni lunghe/corte: Le posizioni lunghe si riferiscono a titoli acquistati in previsione di un futuro aumento di valore. Le posizioni corte si riferiscono a titoli acquistati in previsione di una futura riduzione di valore. Una strategia che comprende posizioni sia lunghe che corte punta a sfruttare gli aumenti di prezzo dei titoli oggetto di posizioni lunghe e le flessioni dei titoli oggetto di posizioni corte. Una strategia di questo tipo può conseguire rendimenti a prescindere dalle oscillazioni del mercato, tuttavia i risultati non sono garantiti.

Esposizione lorda/netta: Rappresenta la portata dell’esposizione lunga/corta al mercato di un portafoglio. L’esposizione netta si calcola sottraendo l’esposizione corta del portafoglio da quella lunga. Per esempio, se un portafoglio è 100% long e 20% short, l'esposizione netta è pari all’80%. L'esposizione lorda si calcola sommando il valore assoluto delle posizioni lunghe e corte. Per esempio, se un portafoglio è 100% long e 20% short, l'esposizione lorda è pari al 120%.

Investimento growth: Gli investitori growth puntano su società che a loro avviso vantano un forte potenziale di crescita. La crescita attesa degli utili è superiore alla media del mercato e potrebbe tradursi in un incremento del corso azionario.

Investimento value: Gli investitori value mirano a società a loro avviso sottovalutate, per le quali prevedono un incremento del corso azionario.

Dispersione a livello azionario: Scostamento dei rendimenti di ciascuna azione rispetto alla media.

Rendimento: Il livello di reddito di un asset, generalmente espresso in percentuale. Per quanto riguarda le azioni, un parametro comunemente utilizzato è il dividend yield, pari all’importo dei dividendi di ogni azione diviso per il prezzo dell’azione stessa. Nel caso di un’obbligazione, si calcola semplicemente dividendo l’importo della cedola per il prezzo corrente del titolo.

Ricapitalizzazione: Il processo di riconfigurazione del mix di debito e capitale di una società, generalmente volto a migliorarne la situazione finanziaria. La ricapitalizzazione può avvenire tramite l'emissione di nuove azioni per raccogliere capitale che può essere impiegato per ripagare i debiti esistenti, oppure tramite l'emissione di obbligazioni per acquisire fondi per il riacquisto delle azioni. Riducendo il numero di azioni in circolazione, la società mira a incrementare il prezzo del titolo.

Rotazione verso i titoli value: Espressione utilizzata per descrivere un cambiamento nel comportamento degli investitori, che preferiscono i titoli value a scapito di quelli growth, oggetto di una sostanziale domanda negli ultimi anni.