Azioni europee: investire in un contesto inedito

Il nuovo contesto di tassi d'interesse ha modificato la vostra view d'investimento da tempo negativa sulle banche europee?

Il sottopeso nelle banche è, nel mio caso, una sorta di posizione strutturale storica e una delle decisioni che hanno generato alpha più a lungo, per qualsiasi gestore azionario europeo negli ultimi 5, 10, 20, 30, 50 anni, è stata probabilmente quella di evitare o sottopesare notevolmente le banche.

Sul piano strutturale non vedo molti motivi per modificare tale view. Ma a fronte del cambiamento del contesto dei tassi d'interesse, una modifica l'abbiamo apportata riducendo questo sottopeso.

Di conseguenza non sottopesiamo più le banche come prima, avendo iniziato a modificare la posizione in settembre, principalmente per rispecchiare l'evoluzione continua del contesto dei tassi d'interesse e in pratica nell'intento di controllare/gestire il rischio del portafoglio rispetto al nostro benchmark*. Come sempre guardo alle banche in un'ottica tattica. Tale ottica potrebbe comunque durare diversi mesi, anche 12 o 18 mesi, ma in realtà non trovo che l'investimento nelle banche europee presenti meriti intrinseci su un orizzonte temporale pluriennale.

*Il benchmark è l'indice MSCI Europe.

La vostra ampia esposizione al petrolio è dettata dal prezzo della commodity?

Abbiamo sfruttato il sell-off dei titoli petroliferi in giugno 2022 per decidere di assumere un sovrappeso più significativo. Abbiamo pertanto acquistato titoli petroliferi su ampia scala nel 2022. Non si è trattato di una decisione tattica. Abbiamo acquisito questa posizione nel quadro di un lungo processo di ritorno verso le valutazioni medie. Una ricostituzione di lungo periodo delle posizioni sull'energia nei portafogli d'investimento globali.

I principi ESG hanno introdotto la cultura della cancellazione anche nel settore petrolifero. Ma non penso che la ricostituzione delle posizioni nell'energia all'interno dei portafogli globali ne possa risentire.

Se guardiamo alla percentuale dei titoli energetici nell'indice MSCI World vediamo che nel 2008 ha raggiunto un picco intorno al 14%. Sulla scia dell'eliminazione del petrolio dai portafogli d'investimento, la percentuale ha toccato un minimo del 2,5% dell'indice MSCI World. È quindi scesa dal 14% al 2,5%. Ora si aggira intorno al 5%. Saremmo molto sorpresi se non ritornasse a una media del 10% o attorno a tali livelli.

La nostra posizione nel settore petrolifero è pertanto strutturale. Penso che un'ottima domanda da porsi sarebbe: "come essere certi che non sia solo una scommessa sulla commodity?". Non si può prescindere dal fatto che si tratti di una commodity. E lo si vede nelle fluttuazioni giornaliere quando il Brent passa da 90 dollari a 88 dollari, i titoli petroliferi sottoperformano in quel giorno o in quella settimana, ma è necessario guardare oltre.

A mio avviso, a nostro avviso, la distruzione della domanda, intendo la domanda di petrolio, che sarebbe necessaria per tale commodity dovrebbe essere di un'entità difficile da raggiungere. Vi sarà certamente una distruzione della domanda perché molte delle regioni del mondo, se non gran parte di esse, stanno entrando in recessione, ma saremmo estremamente sorpresi se fosse sufficiente a fare scendere il prezzo del petrolio al di sotto dei 60 dollari.

Come gestori attivi, come misurate i rischi ESG?

Credo che uno degli aspetti su cui abbiamo cercato di essere molto coerenti nelle nostre comunicazioni con i clienti, e in pratica nel modo in cui gestiamo il denaro, sia quello degli ESG. Siamo, a mio giudizio, abbastanza precursori e [un po'] controcorrente e in un certo senso impopolari nel nostro modo di comunicare, avendo detto attenzione, evitiamo di adottare in toto la cultura della cancellazione. Non si tratta di cancellare tali settori, ma quando si fanno investimenti, si investe, si conducono attività di engagement e si pretende dai management team un atteggiamento responsabile a livello di allocazione del capitale e decisionale.

E credo che una delle frustrazioni che abbiamo provato quando gli ESG sono entrati in scena per la prima volta, diciamo un paio d'anni fa, sia stata questa assurda forma di investimento basata su punteggi che è sembrata prevalere. In pratica escludi qualcosa semplicemente perché ha un determinato punteggio. Ora, chiunque sia il provider di dati, vale a dire Sustainalytics o MSCI o S&P, alla fine emerge che i dati non sono stati puliti. Si tratta quindi di dati non scientifici, quindi è possibile che un provider di dati escluda un'azienda produttrice di cemento, ma l'altro dica che va bene.

Noi abbiamo invece detto che non avremmo investito basandoci su punteggi simili. E lo abbiamo detto e lo diciamo ancora nelle nostre presentazioni, non bisogna sorprendersi di vedere ESG 2.0. E si potrebbe vedere 3.0. In altre parole, è un processo iterativo. E ora alcuni messaggi estremamente draconiani che abbiamo letto in materia di asset management, del tipo "questo è escluso, quello è escluso", vengono ora negati e riformulati dicendo: "non intendevamo proprio questo".

Quello che intendevamo veramente è il delta ESG, il tasso di cambiamento, il tasso di miglioramento. Qual è il retroterra di un'azienda e quali sono i suoi obiettivi. Servono le misure giuste, al ritmo giusto, per conseguire gli obiettivi definiti e monitorati in modo indipendente in materia di principi E, S e G.

Non possiamo scegliere semplicemente una delle iniziali. Non si può scegliere la E perché la E fa molta notizia e attira molta attenzione, per ragioni a volte valide e a volte no. Abbiamo sempre condotto attività di engagement in tema S, ma anche G e abbiamo ampliato il nostro engagement sul fronte E. Quindi, per noi non è cambiato nulla.